云计算专题报告：从IaaS资本开支判断服务器拐点

一、IaaS 厂商云收入与资本开支

云计算产业具备一定周期性，上游企业与各大 IaaS 厂商资本开支紧密相关。云计算已 逐渐演变成现代 IT 技术创新的中心，产业链包含上游服务器、IDC 等硬件设施，中游 提供软件基础设施、平台及应用相关服务，下游包括政府、企业及个人用户，其中中游 又可分为 IaaS，PaaS 和 SaaS。我们认为云计算上游厂商作为 IaaS 企业的直接供应 商，行业周期与 IaaS 企业扩张节奏具备明显相关性，故可以通过后者营收增速及资本 开支变动趋势来作为云计算上游需求边际变化的指引。

1、数据指标选取与说明

研究公司选取标准：云计算产品按服务层次可分为 IaaS，PaaS 和 SaaS。IaaS 市场， 国内厂商主要有阿里巴巴（阿里云）、腾讯（腾讯云）、金山软件（金山云）、优刻得， 国外厂商主要有亚马逊（AWS）、微软（Azure）、谷歌以及 IBM。由于各家公司的财年 时间划分不一致，为了数据对比的一致性，我们统一以自然年时间划分。

研究指标选取标准：我们选取资本开支与企业营收作为服务器需求的潜在观测研究指标。 各大 IaaS 厂商的资本开支主要包含购买设备的支出，而设备主要包括服务器和数据中 心相关产品。通过分析比较国内云计算上游浪潮信息、中科曙光与中游阿里巴巴，我们认为 IaaS 厂商资本开支与服务器企业营收有较强相关性。

2、IaaS 厂商云收入持续高增长

国内云市场正值高速发展期。阿里云收入增速放缓但绝对值仍遥遥领先，19Q4 单季收 入破百亿，腾讯云、金山云、优刻得保持较高增速。相较于海外，国内云市场发展较晚， 全球市占率较低，依然有巨大的成长空间。

国外云市场相对成熟，IaaS 厂商云收入增速相较于国内略低。19Q4AWS 收入近百亿 美元，同比增速为 34%，Azure 收入增速呈放缓趋势仍有 62%，谷歌云收入首次披露 同比增长 53%，IBM 云收入增速回暖但仅为 9%。

2.1 国内 IaaS 企业云收入情况

19Q4 阿里云收入增速放缓但仍处高位。阿里云收入增速自 17Q4 持续放缓，一方面因 其国内市场份额占比较高（据 IDC 数据 19Q2 国内公有云市场 IaaS 份额阿里云占比 41.6%） ，另一方面因腾讯云、天翼云等企业加大布局，市场竞争加剧。19Q4 阿里云收 入增速为 62%，实现营收 107.21 亿元，主要受益于公共云与混合云业务的收入贡献均 实现增长。

腾讯云借助腾讯社交、游戏业务快速发展。腾讯云 19Q3 首次披露云收入为 47 亿元， 增速高达 80%，主要受益于现有客户使用量增加，同时公司在社交、游戏两大业务板 块外，积极拓展行业客户，教育、金融、民生服务及零售业等客户基础扩大。19Q3 之 前云业务收入未单独披露，包含在金融科技及企业服务中。

从金融科技及企业服务口径看，整体增速有所下滑主要系 1 月中旬将备付金余额转至中 国人民银行后不再产生利息收入所致。虽然备付金的转移对整体收入影响为负，但我们 判断云收入的高速增长导致整体还能保持稳健增长。

金山云收入维持快速增长。金山云 19Q3 收入 9.76 亿元，同比增长 62%。19Q3 金山 云收入增长主要来自于移动视频用户用量的增长以及企业云收益增加。金山云收入自 18Q2 迅猛增长，19Q1 增速高达 100%，Q3 增速有所回落，但仍然超过 60%。

优刻得 18 年公有云增速略有下滑但仍为公司云收入主要来源，混合云与私有云快速发 展，其中混合云增速达到 184%。优刻得 19Q2 实现云收入共 6.98 亿，其中公有云收 入增速下降主要系公有云市场增速放缓且产品价格下降；私有云、混合云是公司近年来 的重点发展领域，收入快速增长。

2.2 国外 IaaS 企业云收入情况

亚马逊云计算收入稳健增长。AWS 增速自 18Q2 起有所放缓，毛利率较为稳定在 25% 左右波动。AWS19Q4 实现收入 99.54 亿，同比增长 34%，主要受客户使用量增加驱 动同时部分被产品降价所抵消。

微软智能云服务收入增速明显回升。微软的智能云由服务器产品、云服务以及企业服务 组成，包括 Azure、SQL server、Windows server 等产品。19Q4 智能云服务同比增长 27%，其中服务器产品和云服务收入同比增长 30%，主要受 Azure 收入增长驱动。微 软智能云收入增速自 18Q2 持续放缓至 19Q3 回升明显，智能云毛利率相对稳定在 35%左右波动。

18Q1 之前 Azure 收入爆发增长，增速均不低于 90%，之后呈现下降趋势，但仍保持较 快增速。19Q4Azure 收入同比增长 62%，受益于更高的 IaaS 和 PaaS 收入以及每个客 户的服务量提升。

谷歌云收入于 19Q4 首次单独披露，实现云收入 26.14 亿美元，同比增长 53%。谷歌 云收入 19Q4 前包含在其他业务收入之中。从其他收入口径看，自 18Q2 起其他收入增速呈下降趋势，19Q2 大幅反弹至 40%。19Q4 之前，其他收入包括包含 APP 购买、谷 歌云服务、YouTube 订阅等。

IBM 云收入出现明显回升。IBM云收入增速自17Q4呈下降趋势，19Q2同比增长仅2%， 19Q3 回升明显至 9%。

3、IaaS 厂商资本开支逐渐复苏

海外云计算厂商资本开支拐点领先国内厂商一个季度，国内云计算厂商资本开支于 19Q2 迎来拐点，国外厂商于 19Q1 迎来拐点。二者增速前高分别发生于 18Q2、18Q1。 16-18 年资本开支增速快速增长，经过 18-19 年的消化调整，2019 年下半年云巨头的 资本开支逐渐回暖，我们认为 2020 将成为云计算行业大年。

3.1 国内 IaaS 厂商资本开支

国内 IaaS 厂商总体资本开支同比增速从 18Q2 开始持续放缓，19Q2 触底迎来拐点。 19Q3 环比明显增长，同比增速为-14%，降幅明显减小，我们预计 19Q4 开始将逐步迎 来正增速拐点。

阿里巴巴资本开支增速触底回升。阿里资本开支同比增速自 18Q2 持续下滑甚至转负， 19Q4 资本开支增速为-12.6%，降幅收窄，有企稳反弹迹象。

19Q3 腾讯资本开支同比增速为 11%，资本开支回升明显。腾讯资本开支同比增速自 18Q1 持续下滑，19Q3 由负转正。

金山软件 19Q3 资本开支同比负增长，但环比从 Q2 出现增长。

优刻得 18 年资本开支增速大幅上升至 226%。18 年公司资本开支大幅增加源于 18 年 下半年对服务器大批量的采购和部署，并配套采购数据中心资源，主要是为了云业务拓 展需要。

3.2 国外厂商资本开支

海外云计算巨头总体资本开支同比增速于 18Q1 持续放缓，19Q1 触底迎来拐点，19Q3 同比增速由负转正为 15%，19Q4 增速有所回落为-3%（IBM19Q4 数据尚未披露，计 算同比增速时仅使用亚马逊、微软和谷歌 18Q4 及 19Q4 的数据）。

亚马逊资本开支于 2019 年下半年复苏。亚马逊资本开支增速自 17Q4 进入下行通道， 19Q3 大幅回暖，19Q4 略有下降为 26%。19Q4 财报中指出公司资本开支主要用于支 持业务的履行以及技术基础设施业务持续增长（主要是为了支持 AWS）。

微软资本开支增速自 18Q2 持续下行，19Q2 转为正增长。19Q4 资本开支同比增速为 -4.37%，降幅较小，资本开支的增加主要用于支持云产品的增长。

谷歌资本开支增速自 18Q1 快速下降，19Q2 大幅回升由负转正，19Q4 受 18Q4 高基 数影响同比增速为-14.53%。

IBM 资本开支增速自 18Q2 进入下行通道，19Q3 大幅回升，降幅明显收窄。

二、英特尔 DCG 出货量&云办公紧急扩容

1、英特尔 DCG 交叉印证

英特尔数据中心业务（DCG）收入自 19Q2 底部连续两个季度出现大幅反弹，指引服务 器行业进入景气上行通道，云服务厂商需求迫切。19Q4DCG 收入同比增长 18.9%，主 要受益于 IaaS 厂商客户的强劲需求。

服务器芯片市场上，英特尔作为最主要的供应商，长期占据着 90%以上的市场份额（据 IDC 市调公司，早在 2010 年英特尔在 X86 服务器处理器市场的占有率已达 93.5%） 。

英特尔的数据中心业务部门提供服务器芯片和数据中心产品及相关服务，从产业链的关 系出发，英特尔的 DCG 收入可以作为下游服务器行业景气的指引。根据历史数据，英 特尔 DCG 收入与服务器行业规模有较强关联性。

2、云办公催化 IaaS 厂商服务器需求

云产业需求受疫情影响大幅提升，各大企业积极扩容。新冠肺炎催化各行业上云及云化 进度，在线办公、远程办公需求暴涨促使国内各大云计算巨头纷纷扩容服务器。国内服 务器龙头厂商浪潮信息也有所回应，2 月 2 日上午，浪潮高端装备智能工厂紧急复工， 生产供国家调度用于防疫的服务器等信息化产品。

三、投资建议

我们认为本次 IaaS 厂商资本开支复苏将带动上游服务器行业迎来旺季。根据 IDC 的统 计，2019H1 国内服务器排名前五位分别是浪潮信息、华为、中科曙光、新华三、戴尔， 对应 A 股上市公司分别为浪潮信息、中科曙光、紫光股份（新华三）。

建议关注 A 股服务器公司浪潮信息、中科曙光，以及金山办公、用友网络、广联达、恒 生电子等 SaaS 应用上市公司。

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（报告来源：招商证券）

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（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）