光伏行业深度报告之产能篇：中国光伏，光照全球

1、 全球光伏在中国，产量出口双增长

全球光伏产业链在中国，产量出口双增长。从全球光伏产业链视角来看，中国已 经牢牢占据光伏产业链龙头地位。2019 年，中国硅料、硅片、电池片、组件占全 球的产量占比分别为 67%、98%、83%和 77%，各环节产量继续稳步提升，多晶硅 实现产量 34.2 万吨，同比增长 32.0%；硅片产量 134.6GW，同比增长 25.7%；电池 片产量 108.6GW，同比增长 27.8%；组件产量 98.6GW，同比增长 17.0%。

在海外市场需求持续旺盛的拉动下，2019 年我国光伏产品出口额约 207.8 亿美元， 同比增长 29%，为 2011 年“双反”以来首次超过 200 亿美元。其中，硅片出口额 为 20 亿美元，出口量 51.8 亿片(约 27.3GW)，单晶硅片出口量约占 70%；电池片出 口额为 14.7 亿美元，出口量约 10.4GW；组件出口额为 173.1 亿美元，出口量约 66.6GW。硅片、电池片、组件出口量均超过 2018 年，创历史新高。

2、 多晶硅：行业洗牌格局向好，供需切换景气上行

2.1 国内产能持续提升，单多晶料价格分化

硅料进口占比下降，国内产能持续提升。从历年硅料进口占总需求比例来看，总 体呈逐年下降趋势。2019 年国内多晶硅产量 34.2 万吨，多晶硅进口量为 14.5 万 吨，进口占比下降至 29.7%，较 2018 年继续下降 5.4pct。

全年价格震荡下行，单多晶用料分化。2019 年多晶硅价格整体呈震荡下跌态势， 主要原因为国内多晶硅新增产能阶段性释放，与下游需求增长不及预期，形成结构性供过于求所致。分种类看，受下游单晶硅片市占率提升，多晶硅片需求不振 影响，单多晶用料价格呈明显分化态势。单晶致密料价格从年初 80 元/kg 下跌至 年末 72 元/kg，全年下跌幅度 10%；多晶用料从年初 69 元/kg 下跌至年末 47 元/kg， 全年下跌幅度 31.8%；单多晶用料价差从年初 11 元/kg 扩大至 25 元/kg。

2.2 需求带动单晶占比上升，技术推动生产成本下行

下游需求结构性变化，单晶料占比快速提升。受下游单晶硅片产能扩张影响，单晶硅料需求持续提升，国内多晶硅厂商在产能扩张的同时，加速硅料品质提升， 国内单晶料占比迅速从 2018 年初的16.2%提升至2019年末的70%。其中新特能源、 新疆大全、四川永祥的特级料占比已达 80%以上。

能耗、硅耗、设备投资下降，带动多晶硅成本下行。多晶硅成本主要由能耗、硅 耗、设备折旧三部分组成。能耗方面，2019 年多晶硅企业综合能耗平均值为 12.5kgce/kg-Si，较 2018 年下降 3.8%，行业平均硅单耗从 2018 年的 1.12 下降至 1.11 kg/kg-Si。此外，硅西门子法多晶硅生产线设备投资成本从 2018 年的 1.15 下降至 1.1 亿元/千吨。预计未来能耗、硅耗、设备投资成本仍将以每年 3%-5%比例降低， 带动多晶硅生产成本继续下行。

2.3 海内外市场洗牌，市场集中度提升

海外高成本产能陆续退出，国内市场加速洗牌，市场集中度提升。受多晶硅价格 下行影响，海外高成本光伏多晶硅产能正考虑陆续退出市场。OCI 在 2020 年 2 月 关闭韩国 5.2 万吨多晶硅产能，同时瓦克也计划在上半年关闭美国 5 万吨光伏多 晶硅工厂，海外退出产能合计在 10 万吨左右。

国内产能方面，截至 2019 年底，国内在产多晶硅企业数量减少至 13 家，投产产 能达45.2万吨，相比2018年底产能提升16.5%，行业前5企业产能占总产能76.8%， 较 2018 年继续提升 3.1pct。预计 2020 年国内多晶硅产能将提升至 48.5 万吨，二 三线产能加速退出至 3 万吨左右，行业集中度继续提升。

2.4 供需格局向好，行业景气度上行

终端需求增长带动价格深蹲起跳，硅料行业否极泰来。

测算 2020 年全球光伏装机量在 130GW 规模，单晶占比在 75%，对应硅料总需求 在 45.2 万吨左右，预计国内产量需求在 40 万吨，进口需求 10 万吨。

产能方面，当前行业前 5 家企业格局基本稳定。相较 2019 年产能释放不断，2020 年多晶硅新增产能较少，全球新增产能仅为 6 万吨（协鑫 2 万吨、东方希望 4 万 吨），加上国内外高成本产能不断退出，预期 2020 年全球产能约 52.5 万吨，与 2019 年基本持平。

价格方面，上半年受疫情及韩国 OCI 产能退出影响，硅料价格或小幅上涨；下半 年受下游单晶硅片扩建产能释放，单晶需求提升带动致密级硅料阶段性供应紧张， 推动硅料价格再次上行。

综合来看，多晶硅行业经历 2019 年产业低谷，有望在 2020 年否极泰来。

3、 硅片：单晶替代一往无前，大尺寸化大势所趋

3.1 单晶替代超预期，全年价格坚挺

单晶硅片替代超预期，渗透率稳步提升。中国光伏协会数据显示，2019 年国内单 晶硅片份额已达到 65%，较 2018 年的45%提升 20pct，远超年初预期。其中主要 贡献来源于 P 型单晶硅片，其市场份额从 2018 年的 39.5%增长至 2019 年的 60%， N 型单晶硅片约为 5%，较 2018 年基本持平。此外，铸锭单晶产能在 2019 年逐步 放量，市场占比达到 2.5%，未来市场份额有望进一步扩大。预计 2020 年单晶替 代多晶趋势将延续，单晶渗透率继续稳步提升。

单晶价格坚挺，多晶持续走弱。受益于硅片单晶化渗透提速，单晶硅片全年需求 旺盛，一线厂商价格持续坚挺，2019年全年价格下降仅0.3%。相对应的，多晶硅 价格持续走弱，全年价格降幅达24.8%，单多晶价差从年初1元/pc扩大至1.5元/pc.

3.2 扩产周期启动，行业洗牌将至

双寡头垄断格局，新一轮扩产周期启动。当前光伏单晶硅片环节呈双寡头垄断格 局，2018年隆基股份和中环股单晶硅片分别出货34.8亿片和29.2亿片，合计约占全 国单晶硅片总产量的70%，行业市场高度集中。从产能角度来看，2019年隆基 （45GW）和中环（32GW）约占我国单晶硅片63%产能。伴随下游硅片需求向好， 国内主流单晶硅片厂商纷纷启动新一轮扩产计划，预计到2020年，隆基和中环产 能规划将分别达到65GW和45GW。

产能释放加速，行业洗牌将至。伴随单晶硅片新一轮扩产周期开启，单晶硅片产 能加速释放，名义产能从2018年的65GW左右，提升至2019年末约100GW。当前主 要扩产产能于2019年下半年投放，受设备调试及产能爬坡等因素影响，2019年实 际产能远小于名义产能，支撑单晶硅片价格继续坚挺。预计2020年单晶硅片名义 产能将继续提升至150GW以上，叠加2019年扩产产能逐步释放，单晶硅片供需格 局有望转变，行业洗牌将至，届时具有成本和技术优势的龙头有望维持竞争优势。

3.3 大硅片降本增效显著，产业链积极联动

当前硅片市场多尺寸并存，M2占据主流，大尺寸化趋势明显。目前市场上并存 的有M2、G1、M4、M6和M12等多种不同尺寸规格的单晶硅片，其中M2硅片最早 由隆基和中环联合行业其他多家厂商于2013年推出，并于2017年开始占据行业主 流地位。2018年晶科首次推出G1尺寸产品，并获得晶澳、天合、通威等厂商积极 响应；海外厂家LG、韩华Q Cell选择站队M4尺寸；2019年6月，隆基推出M6尺寸 (166mm)大硅片；同年8月，中环推出M12尺寸（210mm）大硅片。

硅片尺寸的提升可有效降低光伏系统度电成本，主要体现在以下两点：

1） 生产成本方面，在电池、组件生产速率基本固定情况下，通过提升硅片尺寸 可以使单位时间产出的电池、组件功率提升，从而降低分摊至单瓦的设备、 人工及其他生产成本；

2） 电站系统方面，在组件串联数一定的情况下，通过单体支架组件的功率提升， 降低分摊至单瓦的支架、逆变器及搬运人工成本等。

下游厂商积极响应，联动扩建产能兼容M6与M12。硅片尺寸的扩大有可能导致薄 片化良率降低，因此在硅片生产环节需要进行必要的调整。此外，也关系到下游电池片、组件产线的调整，尤其是电池片制造中，硅片尺寸的扩大可能会使电池片在制绒、镀膜过程中产生不均匀的状况。因此大硅片的推广需要下游产业链整 体协同。

截至目前， 已有多家下游电池、组件厂商形成联动，相继宣布支持M6和M12型 硅片，预计2020年隆基主推的M6硅片占比将显著提升，中环主推的M12硅片将随 其中环五期的产能释放出货量不断提高。

4、 电池片：PERC 产能快速上量，HJT 电池曙光初现

4.1 转换效率继续提升，PERC 占据市场主流

电池片效率继续提升，PERC、异质结潜力较大。2019年单晶PERC电池平均转换 功率为22.3%，较2018年提升0.5个百分点。从未来技术发展趋势来看，多晶电池 提升空间不大，PERC、异质结电池仍有较大空间，N型电池将会是电池技术的主 要发展方向之一。

PERC产能快速上量，成为市场主流。2019年新建产能均采用PERC技术，并且部 分电池企业对旧电池产线进行技改，使得PERC产能实现快速提升，市占率一举 从2018年的33.5%提升至65%，超越BSF成为最主流的电池技术。TOPcorn和HJT技术电池片在转换效率方面有更大提升空间，但两者技术尚不成熟，成本仍然偏高缺 乏量产条件，目前仅有部分企业进行中试或小规模量产。

4.2 需求影响价格走弱，行业洗牌加速到来

下半年需求递延，电池片价格持续走弱。受下半年国内竞价项目启动晚于预期影 响，2019年3季度起，光伏电池片价格持续走弱。全年来看，单多晶电池片价格 降幅达24.2%和30.7%，为四个环节中降价幅度最大一环。

PERC扩产节奏趋缓，多晶产能加速退出。2019年头部电池片厂商PERC电池产能 在129GW左右，较2018年提升61.4GW，同比提升90.8%。受2019年下半年电池片降价盈利空间挤压影响，预计除龙头企业扩产进度确定性较高外，中小企业扩产进 度将趋缓。此外，多晶产能受市场份额和利润空间双重挤压影响，加速退出市场。

4.3 HJT 曙光初现，产业化元年将至

高效率低衰减双面发电，异质结有望成为电池片下一代主流技术。光伏电池的核 心部件为半导体PN结，异质结则是指由两种不同半导体材料制成的PN结。相较 当前行业主流的PERC电池，异质结电池具有高转换效率、无光衰、双面发电、 温度特性好等优势，有望成为下一代主流高效光伏电池技术。由于HJT开路电压 高的特性，理论转换效率可达27%以上。目前HJT效率世界纪录已达26.7%，国内 最高纪录为汉能的25.1%，其他企业研发效率也均已达到24%以上。此外，HJT电 池衰减率显著低于PERC电池，低温度系数和高双面率亦可有效提升其发电效率。

制造工艺与PERC不同，N型硅片薄片化、设备原料国产化带来降本空间巨大。目 前主流的异质结电池采用晶硅衬底和非晶硅薄膜构成，主要工艺是先将N型硅片 清洗制绒作为衬底，经过非晶硅薄膜沉积与TCO导电膜沉积，并通过丝网印刷制 备银电极，最后烧结退火制成。从成本端看，HJT与PERC在制造工艺与生产设备最大不同之处在于非晶硅薄膜沉积与导电膜沉积环节。非晶硅薄膜沉积所需设备 PECVD目前主要依靠进口，单GW设备投资额在5亿元左右，国内设备厂商钧石、 理想已有相应产品推出，迈为股份与捷佳伟创也在积极研发，预计2020年将会有 样机交付。设备国产化有望显著降低HJT产线的投资成本。此外，HJT制作原料所需的低温银浆和靶材国产化研发顺利，低温工艺还为硅片薄片化提供可能，出片 率提升可有效降低硅料成本。

异质结投资提速，产业化元年将至。目前全球实现HJT量产的企业已有20余家， 实际投运产能约4GW，规划产能超30GW。国内较早布局HJT产能的主要有钧石、 中智、汉能等企业，投运产能多以中试线为主，量产效率均在23%以上。自2019 年下半年以来，国内HJT产能投资呈明显加速态势，山煤国际、东方日升、通威 股份、爱康科技、晋能等相继宣布异质结电池扩产计划。设备端，捷佳伟创、迈 为股份等企业也正加快HJT相关设备研发。随着设备端与原材料国产化带来的成 本下行，HJT投资经济性逐步显现。随着规划产能逐步投放，2020年有望迎来异 质结产业化元年，带来新一轮光伏投资热潮。

5、 组件：品牌+渠道打造核心竞争力，短期扰动不改长期向上趋势

5.1 市场竞争激烈，盈利能力势微

组件行业集中度不高，市场竞争较为激烈。组件作为光伏产业链最后一环，主要任务是完成光伏发电单元的封装及销售给终端客户，实现光伏产品利润的最终兑现。由于组件环节技术壁垒较弱，行业集中度不高，排名前十的组件厂商出货量也较为接近，市场竞争激烈。未来，组件行业集中度将会继续呈缓慢提升趋势。

组件端盈利能力势微，价格跟随电池片走弱。从光伏整体产业链价值分配来看，利润主要集中于行业中上游，组件端盈利能力势微。目前单一组件环节难以实现 盈利，组件厂商多向上游一体化布局产业。2019年下半年，组件价格跟随电池片 价格走弱，全年单多晶组件价格下降幅度分别为19.1%和14.1%。

5.2 金字塔型布局全产业链，技术创新不断突破

光伏平价打开市场空间，行业扩产风起，金字塔型布局全产业链。2019年以来，受光伏全球平价需求爆发影响，光伏市场持续火热，各大组件厂商纷纷布局产能扩张。由于单一组件生产环节难以获取利润，组件厂商多采取金字塔型向上布局全产业链。通过全产业链布局的方式，企业一方面可以参与光伏技术的研发进程，提高技术敏感性和市场先锋优势；另一方面，保证上下游原材料之间供应顺畅， 获取多环节利润。

同时，随着高效PERC技术成为市场主流应用，单晶PERC成为行业扩产主要方向。 组件厂商加码上游电池片产能布局，开启单晶PERC电池改造和扩产计划。2020 年开年以来，多家光伏龙头企业先后宣布大规模扩产计划，晶澳发布年产10GW 高效电池和10GW高效组件的扩产计划，隆基股份宣布将于2021年将电池片和组件 产能提升至20GW和30GW。

技术创新持续推进，双面双玻渗透加速，密排、多主栅技术大势所趋。双面双玻技术可有效提升组件发电量，随着下游应用端接受度提高，以及安装方式的逐步优化，双面双玻渗透有望提速。此外，半片、叠瓦等密排技术和多主栅技术正成为行业发展趋势，未来市场占比有望持续提升。

5.3 品牌强化+渠道构筑，打造组件核心竞争力

组件使用周期长，品牌背书是客户考虑重点。组件使用期一般为 20-30 年，电站投资周期测算一般在 15 年以上，因而对于组件企业的经营寿命需要有更多的考量。并且，海内外大型的能源机构更倾向于绑定大型供应商签订订单，以保证产品的质量和后续服务。因而，终端客户在选择组件时更看重组件厂商的品牌，相应的具备优质品牌的组件厂商有望获得较高的产品溢价与客户青睐。组件厂商近年来愈发重视如 PV Tech、BNEF 等国际评估机构可融资性评级，以期打造国际品牌优势，提升核心竞争力。

龙头厂商出口业务占比高，海外渠道构筑优势显著。观察国内龙头组件厂商出口 业务占比，晶科、天合、晶澳、阿特斯、东方日升等出口业务占比均在 60%以上， 隆基因组件产能释放集中在 4 季度，全年出口占比较低。从出口均价看，龙头企 业出口均价均高于平均出口价格，显示龙头企业整体海外渠道构筑优势显著，且 享有一定的品牌溢价。

5.4 短期疫情或致海外装机受挫，中长期看需求持续向好

疫情全球化蔓延，检疫加强或致短期外贸受挫。从组件的出口情况来看，2019年 我国组件出口总额达173.1亿美元，同比增长33.3%，其中出口排名前十的国家分 别为荷兰、日本、越南、印度、澳大利亚、巴西、墨西哥、乌克兰、西班牙和德国。在疫情全球化蔓延背景下，各国将加强贸易和人员流通管理。预计此次疫情 将导致出口产品检疫加强，或致光伏产品短期外贸受挫。

2月组件出口总量有所减少，部分地区不降反升，头部企业集中度提升。2020年2 月我国组件出口总金额6.8亿美元，同比减少33.1%；出口规模2.8GW，同比减少 22.8%。值得注意的是，出口美国、巴西组件总金额达到0.82和0.65亿美元，实现 大幅逆势上涨。组件企业方面，行业龙头企业资源调配和贸易渠道掌控方面优势 得以突显，行业集中度明显提升。

疫情短期构成扰动，中长期看需求持续向好。当前国内头部企业订单与产能均处于饱满状态，且大多海外订单签订到三季度。初步判断此次疫情影响将会在二季度见顶，疫情对短期组件出口和海外光伏装机构成影响有限。中长期看，在光伏平价、能源环保等因素带动下，海外光伏装机需求将持续旺盛，短期疫情影响对 交货进度或有所后移，但不影响市场中长期需求。

6、 投资建议：

我国光伏产业链已占据全球主导地位，未来将持续受益光伏渗透率提升所带来的 行业高景气周期，建议投资者可围绕三条主线进行布局：

1） 行业低估值龙头价值显现：受本次疫情影响，光伏行业整体回调明显，低估 值龙头价值显现。中长期看，全球光伏需求大幅提升，中国光伏制造业占全球绝对主导地位，国内具有技术、成本双重优势的龙头企业有望获取最丰厚 收益。看好产业链龙头通威股份、隆基股份；

2） 关注大硅片替代趋势：大尺寸硅片降本增效显著，未来趋势化明显。当前下 游厂商积极响应，联动扩建产能兼容M6与M12，大硅片替代有望得以加速。 建议关注 M12 大硅片龙头中环股份、设备厂商晶盛机电；

3） 关注 HJT 技术突破：异质结电池具有高转换效率、无光衰、双面发电、温度特性好等优势，最有望成为下一代主流高效光伏电池技术。当前设备与原料国产化替代趋势明显，降本空间巨大。异质结投资正在加速，产业化元年将 至，建议关注设备厂商捷佳伟创、迈为股份，电池片厂商东方日升。

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（报告来源：财通证券）

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编辑：沃巴查芒