2022年上游资源品盈利前瞻分析：煤炭与钢铁

1. 煤炭：动力煤 2022 年下半年增速快速回落

1.1. 动力煤：2022 年下半年增速快速回落

基本面展望：短期来看，四季度紧供给的局面将持续，但随着国家 发改委等部门推动煤炭增产增供，并实施价格干预措施，煤炭价格 将逐渐理性回归，煤价或在政策范围内高位运行。2022年煤炭行业 供需面仍整体平衡偏紧，但在政策强监管下，煤价大起大落的情况 将难以再度出现。

9月以来动力煤价格高位波动放大，反应出两种逻辑的先后演绎。1）9 月中旬至 10月中旬动力煤价格的加速上涨，反映出2021年四季度基本 面仍存在供需缺口。10 月 18 日煤炭日产量已超过 1160 万吨，创 2021 年新高，但这与发改委“力争煤炭日产量达到 1200 万吨以上”的目标仍 有距离。从需求端来看，当前制造业与三产用电需求仍较大，叠加冬季 “拉尼娜现象”的可能，需求端预期仍保持强劲。2）10 月下旬煤炭价 格高位下跌，则反映的是政策纠偏的逻辑。10 月 19 日至 22 日，国家发 改委连推十文对煤炭进行保供稳价，包括研究依法对煤炭价格实行干预 措施；强调依法加强监管、严厉查处资本恶意炒作动力煤期货；召开专 题会议研究制止煤炭企业牟取暴利的政策措施等。

短期来看，四季度紧供给的局面将持续，但随着国家发改委等部门推动 煤炭增产增供，并实施价格干预措施，煤炭价格将逐渐理性回归，煤价 或在政策范围内高位运行。

1）四季度紧供给的局面将持续：需求方面，冷冬预期下需求将持续释放。 供给方面，当前生产端增产保供政策效果逐渐显现，供应较前期确实开 始增加。发改委经严格安全评估，9 月份以来允许 153 座煤矿核增产能 2.2 亿吨/年，相关煤矿已陆续按核定产能生产，四季度可增产 5000 万吨 以上。将具备安全生产条件的 38 座建设煤矿列入应急保供煤矿，允许阶 段性释放产能，合计产能 1 亿吨/年。我们预计日产量 11 月有望达到日 产 1200 万吨的目标，煤炭紧缺的局面将一定程度好转。但部分矿井前序 生产准备仍需时间，且矿井已有超产现象，供需仍较紧。

2）政策面的纠偏仍将持续。当前政策对于煤炭价格的强力打压，核心原 因在于煤炭作为全国能源“基本盘”，目前占一次能源的消费比重依然在 55%以上，过高的煤炭价格不仅使得冬季居民取暖用电平稳度过预期受 到影响，也开始出现 PPI 向 CPI 传导的信号。在旺季到来之前出手，将 对经济平稳运行有重要意义。

3）10 月 21 日，四大煤炭集团亦均承诺稳价保供。国家能源集团、中煤 集团、晋能控股集团、伊泰集团四大煤炭集团均表示，今冬明春供暖季期间，环渤海港口下水的发热量为 5500 大卡的动力煤平仓价在 1800 元 /吨以下，5000 大卡动力煤平仓价在 1500 元/吨以下，4500 大卡动力煤 平仓价在 1200 元/吨以下，上述煤种之外的高卡动力煤价格不超过 2000 元/吨。随着价格干预措施的实施，煤炭价格将逐渐理性回归，煤价或在 政策范围内高位运行。

2022年煤炭行业供需面仍整体平衡偏紧，但在政策强监管下，煤价大起 大落的情况将难以再度出现。预计2022年煤炭行业供需面有所缓解，但 整体仍平衡偏紧，对煤炭价格起到支撑。但在政策的强监管下，煤价大 起大落的情况将难以再度出现。

1.2. 焦煤：2022 年 Q1 增速回落，2022 年全年负增长概率大

基本面展望：短期来看下游需求环比改善叠加供给难有增量，政策 纠偏下焦煤价格回归理性，但价格仍有基本面支撑。中期来看需求 端的压力使得焦煤供需呈现偏宽松格局，价格将逐渐承压。（报告来源：未来智库）

国产减量叠加进口减少，2021年至今焦煤供需持续偏紧。国产方面，2021 年 3 月以来国内焦煤产量持续减少，1-8 月国内炼焦煤产量 32165 万吨， 同比 2.78%。其中 6 月同比下行 4.47%，7 月同比下行 6.58%，8 月同比 下行幅度收窄至 1.32%。进口方面，自 2020 年 12 月开始澳煤停止报关 后，进口焦煤大幅减少。2021 年 4 月开始，蒙古焦煤进口受疫情通关影 响，环比持续减少。尽管俄罗斯、加拿大、印尼、美国进口焦煤有所增 加，但仍然无法弥补澳煤、蒙煤大幅减少带来的缺口，1-8 月国内进口焦 煤同比减少 41.7%。国产减量叠加进口减少，焦煤总供给持续偏紧，1-8 月炼焦煤总供给 35238 万吨，同比减少 3.63%。

短期来看下游需求环比改善叠加供给难有增量，政策纠偏下焦煤价格回 归理性，但价格仍有基本面支撑。1）四季度下游焦煤需求环比改善。当 前下游钢厂与焦化厂库存仍在低位，尽管限产预期下补库意愿不强，但寒冬叠加运输偏紧预期，下游仍有补库需求。2）供给上仍难有大幅提升。 当前煤炭核增新产能主要以动力煤为主，若后续动力煤供需情况仍持续 紧张，亦不排除后续跨界煤种保供电煤。进口方面，澳煤仍未看到有放 开迹象，蒙煤冬季受天气等影响亦有减少风险。故整体来看，焦煤供给 增量有限。故短期来看，政策纠偏下焦煤仍有基本面支撑，价格下行有 底。

中期来看需求端的压力使得焦煤供需呈现偏宽松格局，价格将逐渐承压。 需求端方面，“碳中和”背景叠加经济下行预期，下游钢厂需求预期将持 续走弱，同时焦化厂随着限产的持续需求亦难有明显提升，整体来看焦 煤需求端较为疲弱，或将进入累库周期。未来煤焦市场供需整体呈现偏 宽松格局，价格将开始承压。

2. 钢铁：2022Q1 增速回落，全年负增压力较大

基本面展望：短期来看供给端限产仍将持续，但下游需求持续疲弱 下价格存在调整压力。中期来看供给端收缩力度无明显边际增量， 需求端将成为基本面主要矛盾，随着基建和制造业的逐渐恢复，中 期来看钢材整体需求不必过于悲观。

短期来看供给端限产仍将持续，但下游需求持续疲弱下价格存在调整压 力。供给方面，在粗钢压减、能耗双控的背景下，钢厂复产力度有限， 四季度限产逻辑依旧。需求方面，9-10 月份，钢材需求整体表现为“旺 季不旺”，市场悲观情绪较浓。房地产需求方面，当前新开工、施工面积 环比继续回落，竣工面积显著下降，往后看地产的延续下行是压制用钢 需求的最主要因素。

中期来看供给端收缩力度无明显边际增量，需求端将成为基本面主要矛 盾，随着基建和制造业的逐渐恢复，中期来看钢材整体需求不必过于悲 观。1）供给方面，中期来看供给端收缩力度无明显边际增量。且当前限 电已有缓和迹象，部分省份暂停轮停限电，叠加地方稳增长压力，供给 端存在增加产出的预期。2）而需求端将成为中期行业基本面的主要矛盾， 钢材下游整体需求在中长期维度不必过于悲观。建筑用钢方面，虽然目 前螺纹钢表观消费量边际下降，但地产政策的微调已经在多地出现，且 专项债资金的提前下发将带动基建板块的钢材需求，后期建筑用钢的需 求不必过于悲观。汽车方面，缺芯对汽车行业的负面影响已逐渐消失， 汽车行业的对钢材的需求将逐步回暖。此外，能耗双控和限电政策对制 造业的影响正逐渐淡出，预期制造业需求将逐渐恢复。3）此外钢铁成本 端将逐渐改善。铁矿石整体供需宽松的背景下，港口累库压力较大。中 长期市场格局主要受钢铁减产政策影响，铁矿石价格重心继续下移。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）