2026年宏观深度研究：美伊战争后全球宏观的变与不变

复盘战前趋势：更“耗材”的结构性需求、更“泛化”的周 期性复苏、人民币资产中期重估

年初我们提出，全球已经进入一轮更为“耗材”的、2008 年以来规模较大的结构性资本开 支周期，且周期性复苏存在“泛化”趋势。同时，美以伊战前我们预测去美元化趋势持续、 海外法币公信力继续承压、人民币资产重估将走向深化。

首先，美以伊战争前的结构性趋势： 全球 3 大结构性趋势共振带来 2008 年来较为“耗材”的资本开支周期。去年 4 季度，我 们提出全球面临秩序重构——全球国防和再工业化加速、海外财政可持续性和法币公信力 下降、以及 AI 投资大幅加速三大宏观趋势。 具体看，

自去年 1 月 20 日特朗普再度就职以来，美国对全球加征关税，退出众多国际组织，减 少对全球安全、卫生等公共产品的供给，并对委内瑞拉、伊朗等采取一系列行动，都 将加速全球秩序重构。

在疫情和地缘冲突冲击下，近年来全球财政赤字率大幅攀升，尤其是发达国家公共债 务占 GDP 的比例已接近二战时的峰值。短期内，利息、国防、社会福利等刚性支出扩 大还将推动海外财政赤字率易涨难跌。当财政收支压力加大，海外政府通常会加大对 央行的干预，如本届特朗普政府对美联储的强势干预，或将导致其法币公信力下降。

2025 年以来，AI 渗透率快速提升，在拉动全球 AI 投资的同时，对全球增长、通胀、 就业、行业格局、收入分配等都将带来深远影响。立足长周期历史视角审视，AI 是继 蒸汽机、电力、信息化之后，引领工业 4.0 深化升级、推动全球迈入智能时代的核心 通用技术革命，区别于过往工业革命线性缓慢渗透的特征，本轮 AI 技术迭代与产业落 地呈现指数级扩散、短周期渗透的显著特点，变革节奏与效率提升力度远超历史历次 技术变革。参照工业革命规律，重大技术红利向宏观经济传导存在明显滞后性，当前 人工智能对全球 GDP 的直接拉动作用才刚刚开始显现，短期贡献尚未充分释放、大量 隐形价值未被传统核算体系覆盖；中长期维度下，AI 将通过重塑生产函数、抬升全要 素生产率、重构全球产业分工与要素结构，其长期宏观影响与结构性重塑价值仍被市 场低估。

目前正处于 2008 年后第一个全球性的、更“耗材”的大型资本开支周期。一方面，今年 AI 投资周期将 更多向数据中心和电力基础设施扩散，对大宗商品的需求将大幅上升，且这类需求的 价格敏感度较低。同时，今年美、欧、日等全球主要经济体均将实施扩张性财政政策， 本轮财政扩张聚焦国防自主、供应链安全等、对应“耗材量”也将明显上升。此外， 今年全球制造业景气周期有望上行,亦与工业品走势强相关。另一方面，中国地产“耗 材量”下降可能接近尾声，这意味着 5 年来中国地产去杠杆对大宗商品需求的“缓冲” 将有所减轻。

同时，人民币已经进入结构性升值通道。历史上看，人民币汇率具有较强的顺周期属性， 人民币兑美元汇率走势与 PPI、企业现金流等呈现明显的正相关关系。中国制造业和房地产 周期调整初现曙光，今年价格走势有望比此前更为“坚挺”，相当一部分行业跨越供需平 衡临界点，预计 PPI 和 GDP 平减指数转正，且有望持续回升。PPI 转正、企业现金流修复 或将成为人民币加速重估的“催化剂”。

中长期看，人民币资产配置价值日益上升。如我们在《人民币升值渐入佳境》（2025/12/4 等多篇报告中）中分析，经过 2022 年 4 月至 2025 年 6 月的调整，人民币实际有效汇率大 幅低于均衡值，人民币名义汇率竞争力较强。另一方面，全球秩序加速重构将继续削弱美 元和美元资产的主导地位，美元有较大的走弱空间，全球去美元化趋势有望延续。此外， 过去几十年间，中国企业积累了大量贸易顺差，形成大规模海外资产，尤其是随着 2015 年 后出口结汇比例大幅下降，中国出口商大幅超额“配置”美元资产。如果人民币 升值预期持续升温，跨境资本回流潜力较大。

其次，中东变局前的周期性趋势：

2026 年全球财政政策同步宽松。“大而美”法案或将推动未来十年美国联邦政府平均 赤字率走阔至 6.7%，今年美国财政赤字率可能约为 7%。随着今年 2 月美国最高法院判定特朗普基于 IEEPA加征的“对等关税”和“芬太尼关税”违法，今年美国关税收入或将大幅下降； 4月 20日美国海关开始退还此前加征的 IEEPA关税，预计涉及金额可能在 1,500-1,700 亿美元，或进一步推升美国财政赤字率。同时，全球右翼民粹主义兴起，可能导致福利支出易涨 难跌，而类似日本的通胀补贴措施还将带来收入损失。此外，近年来，随着全球地缘 政治冲突加剧、美国实行战略收缩，欧洲和日本等公共基建及国防支出也有望结构性 上升。

能源价格冲击前，美联储货币政策有比较明确的宽松动力和“空间”。今年前 2 个月， 美国整体通胀水平小幅下行，3 月 CPI 同比虽有所上行，但核心 CPI 同比仍相对温和 。如果后续中东局势进一步缓和，预计油价对美国 CPI 的推升将较为有限。 另一方面，前瞻指标显示，2 季度美国新增非农就业或有所放缓。此外，可 能即将接任美联储主席的凯文·沃什曾经反复强调在 AI 带来较大生产力提升和成本压 缩的背景下，利率仍有下降空间，美联储货币政策总体取向仍有望偏宽松。由此，美伊战争前，市场预计 2026 年美联储将降息超过 60bp，我们也预测联储降息 2 次。

美以伊战争前，今年全球周期复苏或有望从去年主要由 AI 驱动，走向更为“泛化”的 复苏。一方面，AI 投资周期进入“去瓶颈”阶段，有望带动大宗商品与能源基础设施 需求持续上行，推升全球制造业景气，有望对全球、尤其是亚洲出口增长提供结构性 支撑。另一方面，美 国“大而美”法案中资本开支抵扣政策落地有望拉动部分企业设备投资，特朗普特色 的地产政策也有望推动地产投资止跌。此外，全球军费开支增加，美国加征关税影响同比大幅收窄， 都有助于推升全球制造业景气度。

今年中国经济韧性凸显，制造业产能周期或将从底部回升，地产去杠杆相关拖累趋于 筑底，而出口增长仍有望加速。如我们在《PPI 何时转正？》（2026/3/1）中分析，宏 观、行业、公司等多个维度的数据均显示，国内制造业产能整合已进行 2-3 年，今年 或将进入“收尾期”。需求端，随着高端制造业投资持续加码，基建投资适度发力， 而关税对制造业投资的压制缓解，今年制造业投资有望回升。年初至今，新房与二手 房成交持续改善，叠加地产政策进一步边际放松，或将有助于地产周期的筑底出清。 外需方面，全球制造业景气度回升、AI 投资加速、以及全球国防及再工业化投入加码 等因素均利好中国出口增长。

今年新兴市场有望迎来周期性复苏，投资回报有望回升。在全球去美元化趋势延续、 美国货币政策保持宽松、以及全球周期复苏更泛化的背景下，新兴市场有望更为受益， 其增长或将加速，汇率亦有望走强，以美元计的投资回报或将明显上升。特别地，随 着全球进入一个“更耗材”的大型资本开支周期，全球对供给受限的资源品、周期品 等需求将结构性上升，这将相对利好包括海湾国家在内的大宗商品供应国。

由此，中东变局前的叙事主线可以概括为：1）结构性趋势方面，全球面临秩序重构、海外 财政可持续性和法币公信力下降、以及 AI 投资大幅加速三大宏观趋势，人民币中长期升值， 以及制造业资产价值重估、尤其中国；以及 2）周期性趋势方面，今年全球周期复苏或更泛 化，流动性相对宽松，美元走弱，以及新兴市场投资回报有望上升。