2026年流动性跟踪与地方债策略专题：关注流动性消耗因素出现时央行的“配合”

主要观点

1.1 货币政策与流动性观点

上周存单一级市场发行出现提价现象，但整体依然处于较低位置，1Y 国股行 发在 1.48%左右，后续两周存单到期续发规模均不小，存单是否会进一步提价依 然取决于资金利率，如果资金利率依然维持低位，那么即使提价幅度也有限。本周 资金面的主要关注点是税期，4 月是缴税大月，后续需观察央行是选择增量投放以 对冲税期影响，还是容忍税期自然吸收银行体系流动性，但参考 3 月税期资金面 几乎没有波动，预计本次税期造成资金利率的一次性大幅度回升的概率偏低。

1.2 地方债观点

预计截至 4 月 26 日，地方债累计发行 37776 亿元（1 月 8634 亿元、2 月 11582 亿元、3 月 10843 亿元、4 月 6718 亿元），其中超长地方债发行 18627 亿 元，占比为 49%；用于化债的地方债发行 13147 亿元，占比 35%。 2026年2万亿元置换债累计发行11340 亿元（2025年同期为15989 亿元）， 15-30Y 占比分别为 13%、17%、39%，与 2024-2025 年相比当前 30Y 置换债占 比明显偏高。截至 2025 年 4 月 26 日地方债累计净融资 30634 亿元，2026 年 4 月 26 日地方债累计净融资 27195 亿元，净融资低于去年同期，差距在置换债。 新增公布上海 4 月下旬发行计划 304 亿元，目前 4 月发行计划为 9090 亿元， 4 月最后一周计划内剩余规模为 3375 亿元。 近期债市表现较好，地方债成交也十分活跃，4 月 10 日以来日度净成交规模 持续保持在 1000 亿元以上。机构行为方面，随着收益率下行，配置盘放慢配置速 度，交易型机构参与明显加大。具体来看：保险 6 个工作日日均净买入不足 50 亿 元，主要以 20-30Y 为主；券商 6 个工作日累计净买入超过 300 亿元，5Y 以上均 净买入，期限以 20-30Y 和 15-20Y 为主；基金 6 个工作日累计净买入超过 150 亿元，7Y 以上均净买入，其中 15-20Y 净买入占 50%左右；其他机构 6 个工作日 累计净买入超过 270 亿元，其中 15-20Y 净买入占 50%左右。 从新老券来看，超长端隐含税率进一步压缩，15Y 目前来到 4%左右，20Y、 30Y 在 5%出头。 曲线方面，凸点位置为 2Y（好地区尤其）、4Y（弱地区尤其）、6Y；近期 10Y表现较 7Y 好，10-7Y 利差从 21bp 收窄至 19bp，目前同期限国债利差为 13bp， 且 10Y 地方债-国债利差为 18bp，可继续关注 10-7Y 利差变化；超长端由于有更 多的机构参与 20Y，推动近期 20Y 表现不错，目前地方债 30-20Y 利差走阔至与 国债 30-20Y 利差接近，但 20Y 地方债-国债品种利差为 22bp，处于 2024 年来 91%分位点。 4 月地方债的加权发行期限明显短于 1-3 月，仅为 13Y，2025 年的置换债集 中发行与超长期特别国债发行总体错位，但 2026 年置换债节奏更加平均，随着 4 月 24 日超长期特别国债发行启动，预计后续超长期地方债的供给会与超长期特别 国债共振，总体超长债的供给量会大于 2025 年同期，观察市场承接能力，就本周 而言，超长债供给规模不大，短期压力相对可控。

货币市场利率跟踪

4 月 13 日-4 月 17 日，央行维持地量投放，资金面延续宽松，资金利率维持 低位，具体来看：DR001 维持在 1.22%左右，R001 维持在 1.29%左右，DR007 从 1.37%下行至 1.32%，R007 维持在 1.40%左右，R007 与 DR007 利差维持在 10bp 以内。

4 月 13 日-4 月 17 日银行资金融出规模维持在 5 万亿元以上，国股行日度净 融出余额从 5.33 万亿元上升至 5.71 万亿元，货币市场基金日度净融出余额从 0.21 万亿元下降至 0.07 万亿元。

4 月 13 日-4 月 17 日票据利率小幅下行，3M 国股贴现利率从 0.93%下行至 0.90%，半年国股转贴利率从 0.98%下行至 0.91%。

公开市场操作跟踪

截至 4 月 17 日，央行公开市场操作整体余额 151520 亿元，具体来看：质押 式逆回购余额 30 亿元；买断式逆回购余额 72000 亿元；MLF 余额 73000 亿元。 4 月 13 日-4 月 17 日央行公开市场净投放 995 亿元，包括质押式逆回购净回笼 5 亿元，买断式逆回购净回笼 1000 亿元，国库现金定存发行 2000 亿元；4 月 20 日-4 月 24 日，质押式逆回购到期 30 亿元。

政府债跟踪

4.1 政府债发行

4 月 13 日-4 月 17 日，国债发行 2322.50 亿元，净融资-4329.40 亿元；地 方债发行 1471.95 亿元，其中新增地方债 501.56 亿元，包括一般债券 9.23 亿元， 专项债券 492.33 亿元；再融资地方债 970.39 亿元，包括一般债券 320.60 亿元， 专项债券 649.79 亿元；净融资 983.28 亿元。 预计 4 月 20 日-4 月 24 日，国债发行 4390.00 亿元，净融资 3440.00 亿元； 地方债发行 2416.82 亿元，其中新增地方债 623.86 亿元，包括一般债券 295.39 亿元，专项债券 328.47 亿元；再融资地方债 1792.96 亿元，包括一般债券 966.59 亿元，专项债券 826.37 亿元；净融资 1437.01 亿元。

4.2 政府债缴款

4月13日-4月17日政府债净缴款-2395.59 亿元，其中国债净缴款-3007.40 亿元，地方债净缴款 611.81 亿元；预计 4 月 20 日-4 月 24 日政府债净缴款 2615.64 亿元，其中国债净缴款 1150.00 亿元，地方债净缴款 1465.64 亿元。

4.3 地方政府债策略

预计截至 4 月 26 日，地方债累计发行 37776 亿元（1 月 8634 亿元、2 月 11582 亿元、3 月 10843 亿元、4 月 6718 亿元），其中超长地方债发行 18627 亿 元，占比为 49%；用于化债的地方债发行 13147 亿元，占比 35%。 2026年2万亿元置换债累计发行11340 亿元（2025年同期为15989 亿元）， 15-30Y 占比分别为 13%、17%、39%，与 2024-2025 年相比当前 30Y 置换债占 比明显偏高。截至 2025 年 4 月 26 日地方债累计净融资 30634 亿元，2026 年 4 月 26 日地方债累计净融资 27195 亿元，净融资低于去年同期，差距在置换债。 新增公布上海 4 月下旬发行计划 304 亿元，目前 4 月发行计划为 9090 亿元， 4 月最后一周计划内剩余规模为 3375 亿元。 近期债市表现较好，地方债成交也十分活跃，4 月 10 日以来日度净成交规模 持续保持在 1000 亿元以上。机构行为方面，随着收益率下行，配置盘放慢配置速 度，交易型机构参与明显加大。具体来看：保险 6 个工作日日均净买入不足 50 亿 元，主要以 20-30Y 为主；券商 6 个工作日累计净买入超过 300 亿元，5Y 以上均 净买入，期限以 20-30Y 和 15-20Y 为主；基金 6 个工作日累计净买入超过 150 亿元，7Y 以上均净买入，其中 15-20Y 净买入占 50%左右；其他机构 6 个工作日 累计净买入超过 270 亿元，其中 15-20Y 净买入占 50%左右。

从新老券来看，超长端隐含税率进一步压缩，15Y 目前来到 4%左右，20Y、 30Y 在 5%出头。 曲线方面，凸点位置为 2Y（好地区尤其）、4Y（弱地区尤其）、6Y；近期 10Y 表现较 7Y 好，10-7Y 利差从 21bp 收窄至 19bp，目前同期限国债利差为 13bp， 且 10Y 地方债-国债利差为 18bp，可继续关注 10-7Y 利差变化；超长端由于有更 多的机构参与 20Y，推动近期 20Y 表现不错，目前地方债 30-20Y 利差走阔至与 国债 30-20Y 利差接近，但 20Y 地方债-国债品种利差为 22bp，处于 2024 年来 91%分位点。 4 月地方债的加权发行期限明显短于 1-3 月，仅为 13Y，2025 年的置换债集 中发行与超长期特别国债发行总体错位，但 2026 年置换债节奏更加平均，随着 4 月 24 日超长期特别国债发行启动，预计后续超长期地方债的供给会与超长期特别 国债共振，总体超长债的供给量会大于 2025 年同期，观察市场承接能力，就本周 而言，超长债供给规模不大，短期压力相对可控。