2026年宏观专题研究：如何看待美国居民结构性债务风险上升？

目前美国居民债务风险仍总体可控

目前美国居民债务风险仍总体可控。2025 年 4 季度，居民总债务规模为 18.8 万亿美元。 从总量看，美国居民债务风险可控。2025 年四季度债务占 GDP 之比降至 61%，相对 2019 年四季度明显回落；居民利息支出占可支配收入之比（Household Debt Service Ratio）近年来持续上升，2025 年四季度达到 11.3%，但仍然低于 2019 年四季度（11.7%）；居民杠杆率1在疫情后持续回落，2025 年四季度降至 1980 年以来的历史低位。从逾期率来看，截至 2025 年四季度居民贷款存量逾期率（90 天及以上，下同）低 位回升至 3.3%，但仍低于疫情前水平。 但是，总量数据可能低估了美国居民的结构性债务风险。部分债务类型可能面临的风险较 大。美国居民总债务包括抵押贷款、房屋净值信贷、学生贷款、汽车贷款、信用卡债务以 及其他债务等六类，根据纽约联储的调查，2025 年四季度占比分别为 70%、2%、9%、9%、 7%和 3%。从逾期率来看，2025 年四季度信用卡贷款、学生贷款的 90 天及以上 逾期率大幅回升，前者已经接近 2008 年的高点；从新增逾期（90 天及以上，下同）占比 来看，学生贷款仍在持续攀升，住房抵押贷款也超过了疫情前水平。部分 群体债务风险可能较大。美国 K 型复苏背景下，低收入群体工资增速相对更低， 且更加依赖信用卡等消费，高利率环境下债务问题面临风险可能更大。美国银行数据也显 示，低收入群体消费增速在 2025 年后要低于高收入群体2。

K 型就业和收入结构下，学生及低收入群体债务风险更高

美国居民信贷风险总体可控，但内部分化显著，部分类别和群体的脆弱性不容忽视。从总 量看，居民债务占 GDP 之比、杠杆率和偿债收入比均低于疫情前水平，资产端受益于房价 和金融资产增值，居民资产负债表整体健康。但当前美国消费信贷的核心风险并非总量层 面的过度杠杆，而是高利率环境下低收入、低信用群体在多个信贷类别上的压力交叉累积， 以及学生贷款违约向其他信贷品类的传导效应。结构上看，收入和新增就业加速“K 型化” 是债务违约局部上升的重要驱动因素——即初级工作岗位空缺下降，且收入差距急剧扩大。 从各信贷类别来看，风险有一定分化，我们认为，按风险程度排序：学生贷款＞信用卡＞ 汽车贷款＞住房抵押贷款及房屋净值信贷；低收入群体债务风险目前也有所上升。

2.1 住房抵押贷款（占 70%）整体风险可控

当前住房抵押贷款逾期率从疫情后的“异常”低位逐步回升，但仍位于历史均值附近。规 模上，截至 2025 年四季度，美国住房抵押贷款规模为 13.8 万亿美元，较 2024 年全年净增 5650 亿美元，高于 23-24 年均的 3410 亿美元，但仍低于 21-22 年均的 9400 亿美元的大 幅扩张时期。逾期率上，截至 2025 年四季度，住房抵押贷款的存量逾期率水平为 0.92%， 接近除金融危机外的历史均值，衡量由正常还款转换为违约状态的新增逾期率为 1.38%， 也处于较低水平。这主要是因为：疫情后美国房价大幅上涨，抵押贷款持有人普 遍房屋净值超过贷款；美国居民房贷为 30 年期固定利率房贷，避免了高利率对房贷持有人 的冲击。虽然美国房贷利率 一度回升至 7-8%，目前仍然在 6%以上，但截至 2025 年二季度，80%的存量房 贷利率都在 6%以下。住房抵押贷款利息支出占居民可支配收入比例为 5.92%， 略高于一年前的 5.69%，但与疫情前水平基本相当。 向前看，美国住房抵押贷款市场违约率或仅缓慢回升，整体风险可控。从信贷标准看，次 贷危机后，美国银行对抵押贷款申请信用评分标准明显趋严，次级信用（低于 620 分）按 揭贷款发放规模明显下降，贷款比例（LTV，越高则首付比例越低）的中位数保持稳定。 SLOOS 贷款调查也显示，2026 年一季度虽然银行对信用风险相对小的政府支持房贷标准 有所放宽，但对次级信用个人贷款申请标准仍较严格。在失业率处于相对低位、房价可能 延续走高的背景下，住房抵押贷款风险或相对可控。纽联储通过对区县级的数据研究显示， 失业率上升、房价下跌会导致房抵押贷款逾期率上升。当前美国失业率处于偏低水平，未 来大幅走高的风险相对有限。同时，由于美国住房供给存在结构性短缺，且特朗普政策明 确倾向于支持房屋资产价值（避免房价走低），美国房价可能整体仍将维持偏高水平。房价 位于高位虽然恶化了美国住房可负担性，但也避免了存量房贷出现风险。

2.2 房屋净值信贷（占 2%）违约风险可控

房屋净值信贷逾期率由 2024 年的低位小幅上行，但仍低于历史均值。规模上，截至 2025 年四季度，美国房屋净值信贷（HELOC）规模为 0.4 万亿美元，较 2024 年全年净增 390 亿美元，自 2022 年第一季度触底以来已连续 15 个季度增长，扩张势头在整个消费信贷品 类中最为显著。逾期率上，截至 2025 年四季度，存量房屋净值信贷逾期率水平 为 0.8%，基本持平于 2023 年，低于历史均值。衡量由正常还款转换为违约状态的新增逾 期率为 1.24%，上升较为明显但远低于次贷危机时期。利率水平上，主流 HELOC 产品均以优惠利率（Prime Rate）为基准的浮动利率定价，2026 年初利率为 7%，显著低 于信用卡、个人消费贷等其他无抵押消费信贷利率。 向前看，房屋净值信贷逾期率或继续缓慢上行，但考虑到联储降息、房价稳定以及借款人 信用评级高，我们预计整体违约风险较为可控。利率层面，当前市场定价联储将在 2026 年 降息 10bp 左右，我们认为，联储在 2026 年加息的概率相对低，HELOC 利率或不会上行， 避免挤压借款人，导致违约率抬升。房价层面，美国住宅地产供需结构仍偏紧，基本面韧 性较强，短期内房价中枢出现系统性下行的概率偏低，抵押物价值较为稳定，房屋净值作 为 HELOC 授信的核心支撑依然稳固。借款风险层面，HELOC 的综合贷款价值比（CLTV）、 债务收入比（DTI）高于其他房屋相关贷款，且整体处于下行趋势；此外，HELOC 借款人的信用资质较好，信用评级中位数为 769，高于其他房屋相关贷款。

2.3 学生贷款（占 9%）逾期率高于历史均值，且恶化速度较快

由于还款政策变化，学生贷款风险在 2025 年快速积累，新增逾期率处于历史高位。规模上， 截至 2025 年四季度，未偿联邦学生贷款总额达到 1.7 万亿美元，占 GDP 比例为 5.3%，涵盖 4280 万名借款人。逾期率上，政策调整导致学生贷款风险暴露。特朗普再度 执政以来，收紧学生贷款还款规则，且“大而美”法案对学生贷款的还款计划的调整导致 月供明显上升，2025 年以来学生贷款新增逾期率持续攀升3。截至 2025 年四季度，新增逾 期率年内上升 15.5pp 至 16.2%，处于历史高位，显示学生贷款信用恶化速度较快。同时， 衡量存量情况的余额严重逾期率 2025 年上升 9pp 至 9.6%，略高于疫情前 9.1%的历史均 值。利率上，学生贷款利率由 10 年期国债收益率加点确定，每一学年固定，2026 年初本科到研究生学生贷款利率为 6.4%-8.9%4。根据大学可负担性组织测算，由于政策收 紧和利率上行，一个中位数美国家庭（四口之家，年收入 8.1 万美元）的月供压力可能由 36 美元升至 440 美元。

向前看，学生贷款逾期率或将继续上升，相关群体的信用受损可能对其他较为脆弱的信贷 产生溢出效应。短期看，特朗普政府仍在严格执行新的还款计划。教育部于 2026 年 3 月发 布公告显示，此前处于法院豁免期的原 SAVE 计划参与者也将开始适用新的还款计划5，且 将部分催收权力移交至财政部，相关群体的月供压力可能保持高位。2026 年以来教育部日 度资金流入超过 2025 年，显示学生贷款偿还规模仍在上升。此外，学生贷款违 约带来的信用“坍塌”的溢出效应更加值得关注。若学生贷款逾期率持续上升，可能通过 信用受损这一渠道将违约风险扩散至信用卡、汽车贷款等已较为脆弱的信贷类别。根据纽 联储统计6，2025 年一季度（即需要重新开始还款的首个季度），学生贷款的新增逾期者共 计 560 万人，其中有 240 万人本为次优（620-719）和优（720 以上），这部分群体平均信 用评分下降 140-177 分，导致其跌入次级信用群体，后续在租房、申请信用卡、汽车、住 房抵押贷款等方面均会受到限制。