2026年咸亨国际首次覆盖报告：MRO集约化供应商，具身智能场景应用开拓者

MRO集约化供应商，深耕央国企采购体系

1.1 MRO集约化服务引领者，市场拓展进行时

咸亨国际是全国性 MRO 集约化供应商，主要聚焦能源、交通和应急等领域的工器具、仪 器仪表等产品的研发、生产、销售及相关技术服务，为大型集团化企业和政府部门提供全 方位、一体化的产品、服务和解决方案。公司持续深耕电网领域，并借鉴电网的商业模式， 有侧重地向油气、发电、核工业、交通和政府应急等重资产国央企战略行业进行拓展突破。

深度绑定核心员工团队，王来兴先生为公司实际控制人。王来兴先生直接持有公司 4.3% 股份，并通过杭州兴润投资间接持股公司 15.8%股份，咸宁、万宁、弘宁、德宁以及易宁 的执行事务合伙人均为王来兴先生。咸宁、万宁、弘宁、德宁、易宁均为公司员工持股平 台，覆盖核心、骨干员工超过 100 名，深度绑定员工与公司利益，并体现公司高度重视人 才对公司可持续发展的作用。有限合伙企业及其一致行动人杭州兴润投资有限公司、王来 兴先生合计持有公司股份 53.53%股份。

1.2 电网行业构成公司主要收入来源，战略行业拓展持续提速

产品供应能力强大，技术服务体系专业。公司通过集约化外购（经销）以及自产的方式为 下游客户集约化提供 12 大类工器具和仪器仪表类 MRO 产品（年报口径），全品类覆盖 32 大类、200 万+SKU（官网口径），并为客户提供电气设备状态检测、无损检测、运维巡检、 地下管网探测、计量校准检测、专项技能培训、实训方案和应急演练等专业化技术服务， 根据客户需求公司还提供例如无人值守解决方案、电缆仿真及实训方案、数字化一站式仓 储方案、安全体感实训室等综合解决方案。2024 年，公司新增 50 余万个 SKU，引进合 作品牌 37 个，供应商总数达 2.27 万家。

工具产品收入占比突出，电力输配行业为公司主要收入来源。从产品类别看，2024年， 公司工具、仪表产品、服务分别实现营业收入23.32/8.80/3.92亿元，占公司营业收入比例 为64.71%/24.41%/10.88%。从行业类别看，公司持续深耕电网领域，积极从电网领域向 油气、发电等重点战略行业拓展。公司在电力输配行业、五大战略行业和其他行业分别实 现营业收入18.63/10.91/6.49亿元，占公司营业收入比例分别为50.71%/30.28%/18.01%。

借鉴电网深耕经验，公司积极向五大战略行业拓展。公司紧紧抓住国央企加速集约化采购 和电商化采购的行业趋势，积极从电网领域向油气、发电等重点战略行业拓展，借鉴电网 的商业模式持续做深；拓展其他能源等重资产国央企的新行业，积极寻找新的战略行业。 公司在油气板块持续开发国家管网、中石化、中石油、中海油等央国企项目，积极拓品类 扩规模。于 2023 年开始，公司连续中标国电投、中国华能和中国华电等大型发电集团的 MRO 采购项目，并将其作为公司的新战略行业。公司五大战略行业 2024 年度销售额约 为 10.91 亿元，较 2023 年度同比增长约 70.97%；其中在发电这一新战略行业，2023 年 公司的营收规模几乎为零，2024 年公司实现了 2.33 亿元的销售收入。2025 年，公司不 断丰富电商领域经营经验，持续进行市场开发，新中标中国建材、中国节能和中国船舶等 项目；推动中标项目的业务开拓，成为中国能建、中国中粮等国央企的核心 MRO 供应商。

1.3 公司营收稳定增长，盈利质量较高

受益央国企 MRO 集约化采购进程，公司营业收入稳健增长。由于公司持续深耕油气、发 电等战略领域，电网以外其他行业的央企加快推动集约化、电商化采购，公司 2024 年 /2025Q1-Q3 分别实现营业收入 36.06/26.95 亿元，较上年同期增长 23.15%/35.47%；其 中，2024 年公司在五大战略行业及电商等领域的营业收入同比增加了 49.75%；公司 2024 年 /2025Q1-Q3 分 别 实 现 归 母 净 利 润 为 2.23/1.28 亿 元 ， 分 别 较 上 年 同 期 增 长 130.67%/32.45%。

费用管控能力持续增强，新领域拓展致毛利率和净利率下行。2024 年/2025Q1-Q3 公司 毛利率分别为 29.65%/22.16%，净利率分别为 6.65%/4.97%。2025Q1-Q3 公司毛利率同 比下滑与毛利较低的新战略领域收入延续高增有关。公司在电网领域的毛利率保持较为稳 定的态势，由于新行业拓展初期对应用场景的理解尚处深化阶段，销售产品以标准化品类 为主，致使毛利率较电网领域偏低；2025Q3，公司实现净利率 6.14%，环比提升 1.56pct， 盈利能力回升。我们认为，随着公司持续深入拓展新战略领域，产品品类逐步完善，未来 盈利能力有望逐步回升。期间费用方面，公司依托数字化管理水平的全面提升，以及内部 管理体系的不断完善，期间费用率处于不断下降态势。2025Q1-Q3 公司实现管理费用率 6.03%,同比-1.44pct；财务费用率-0.02%,同比+0.12pct；销售费用率 7.42%,同比-2.78pct；研发费用率 1.56%,同比-0.32pct。

研发投入持续增加，自主产品与数字化赋能长期成长。2024 年，公司研发投入 0.68 亿元， 同比增长 21.49%。2025 年上半年研发投入同比增长 18%，重点推进 48 个核心研发项目， 主要内容涉及瞰岳无人机智慧巡检平台、低空管控与服务系统、机器人智能巡检解决方案、 多模态通用大模型目标检测能力验证、红外融合声学成像仪、电力鸿蒙底座开发、架空线 故障定位及状态预警系统、智能机械臂作业平台、EVA 材料类产品配方创新、高速履带底 盘等方面。公司在国家管网公司部署大疆“全新一代无人机全自动化机场 3”，落地首个 产业级四足机器人项目，自主产品体量提升带动核心竞争力增强。截至 2025 年 6 月，咸 亨国际及下属子公司共拥有专利 355 项，其中发明专利 70 项，实用新型 245 项，外观设 计 40 项，拥有软件著作权 254 项，作品著作权 8 项，参编国家标准 6 项、行业标准 9 项， 获得诸多科研项目成果。

公司存货周转率维持较高水平且有提升趋势。2024 年公司存货为 1.90 亿元，同比减少 18.13%，存货周转率为 12.03，同比增加 3.49，主要系公司优化销售渠道，与客户建立 起长期的可信赖的稳定合作关系，严格执行“以销定采/以销定产”，对下游的交货期较短， 使得公司存货余额较小，周转较快。 现金流稳健，净现比超过 100%。2021-2024 年，公司经营活动产生的现金净流量逐步提 升，2024年经营活动产生的现金流净额达2.89亿元，同比增加0.70%，净现比达到120%， 体现公司盈利质量较高。

1.4 发布股权激励计划，再度深入绑定核心员工

首次激励计划目标达成，激励计划效果显著。2022 年 10 月，公司发布关于向激励对象首 次授予限制性股票的公告，向激励对象授予的限制性股票数量为 1,200 万股。此次激励计 划授予对象共 81 人，其中包括公司总经理夏剑剑、副总经理林化夷、冯正浩等五位公司 高管，以及中层管理人员及其他核心人员 76 人。此次激励计划首次授予的限制性股票的 解除限售考核年度为 2022-2024 年三个会计年度，每个会计年度考核一次。此次激励计划 制定的公司层面业绩考核目标为 2022-2024 年净利润分别达到 2.2 亿元、2.5 亿元、3.0 亿元或营业收入分别达到 21 亿元、 26 亿元、30 亿元，公司三次解除限售期均达成公 司层面目标。

再度发布激励计划，有助于提高公司核心员工积极性和创造性。2025 年 9 月，公司发《关 于向 2025 年限制性股票激励计划激励对象授予限制性股票的公告》，向激励对象授予的限 制性股票数量为 600 万股，占公司总股本 1.46%；计划授予对象共 166 人，其中包括公 司副总经理方莉、财务总监丁一彬两位公司高管，以及核心管理人员、董事会认为需要激 励的其他人员 164 人，授予价格为 7.29 元/股。

此次激励计划首次授予的限制性股票的解除限售考核年度为 2025-2027 年三个会计年度， 每个会计年度考核一次。此次激励计划制定的公司层面业绩考核目标为 2025-2027 年净 利润分别达到 2.6 亿元、2.9 亿元、3.3 亿元或营业收入分别达到 45 亿元、60 亿元、75 亿元。该激励有利于充分调动公司管理人员和核心骨干积极性和创造性，有效提升核心团 队凝聚力和企业核心竞争力，确保公司发展战略和经营目标的实现。