2026年四月债券投资分析：可比资产项下，债市仍有机会

当前公开市场分析

1、宏观经济环境：“价格”总体有回升，后续待观察

2026 年 2 月份，受春节错位、服务消费走强以及国际大宗商品价格上涨等因素影响，物 价数据显著回暖。2 月 CPI 同比上涨 1.3%，较 1 月大幅回升 1.1 个百分点，其中核心 CPI 同比上涨 1.8%，涨幅高于季节性水平。PPI 方面，由于美伊冲突带动国际油价大幅 上涨，同时有色金属价格上行，拉动国内相关行业价格上涨，2 月 PPI 同比下降 0.9%， 降幅较 1 月收窄 0.5 个百分点，环比上涨 0.4%，已连续 5 个月上行，输入性通胀传导 特征显现。 金融数据方面，2 月社融增量约 2.39 万亿元，同比多增 1524 亿元。受春节假期影响， 政府债净发行规模偏低，2 月政府债增量约 1.40 万亿元，同比少增 2925 亿元。2 月新 增信贷约 9000 亿元，同比少增 1100 亿元。结构上看，企业信贷展现一定景气度，同比 多增 4500 亿元，或与信贷开门红以及政策性金融工具配套融资有关；但居民信贷仍偏 弱，同比多减 2616 亿元。2 月 M1 同比回升至 5.9%，M2 持平于 9.0%，剪刀差收窄或 表明资金活化程度边际改善。整体看，政策传导对企业端支撑显效，但内需修复仍待提 振。

实体经济层面，3 月制造业 PMI 回升 1.4 个百分点至 50.4%，重返扩张区间，春节后复 工复产与政策靠前发力推动内需和生产明显改善。从分项看，新订单指数上升 3 个百分 点至 51.6%，生产指数回升 1.8 个百分点至 51.4%，供需同步回暖；但外需依然承压， 新出口订单指数下降 0.9 个百分点至 49.1%，贸易环境不确定性仍存。价格端压力加剧， 原材料购进价格指数大幅上涨 9.1 个百分点至 63.9%，出厂价格同步走高 4.8 个百分点 至 55.4%，输入性成本上升对中下游企业利润形成挤压。总体看，一季度经济实现平稳 开局，但外需疲软与成本压力仍是后续修复的主要制约。 展望二季度，经济或面临外部输入性风险与内部政策加力的双重影响。一方面，中东地 缘紧张局势推动国际油价飙升，输入性通胀压力显著加大；另一方面，国内一系列会议 定调宽松货币政策，财政前置发力效果或将显现，为经济企稳回升提供确定性支撑。

2、政策环境：发挥货币政策工具的总量和结构双重功能

3 月 26 日，央行开展一季度例会，宏观政策延续更加积极有为的宽松基调，同时对外部 环境变化的判断更趋严峻。2025 年四季度例会中对于外部环境的表述为“世界经济增长 动能不足，贸易壁垒增多”，本次例会升级“世界经济动能疲弱，地缘冲突和经贸冲突多 发频发”，并在面临的问题和挑战中增加了“外部冲击”。年初以来地缘冲突加剧，央行或更加关注海外风险带来的输入性通胀及其他潜在冲击。对于下一阶段货币政策，会议 提出“更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，加强货币财政政策协同配合，促 进经济稳定增长和物价合理回升”，或预示降准降息仍在储备中。此外会议重申发挥增量 政策和存量政策集成效应，并且表述更加重视融资成本问题，提出“规范信贷市场经营 行为，降低融资中间费用，促进社会综合融资成本低位运行”。同时会议明确“把做强国 内大循环摆到更加突出的位置”，在外部冲突多发、出口面临不确定性的背景下，政策重 心进一步向内需倾斜，统筹好总供给和总需求的关系。

3、银行间资金面：季节扰动下央行灵活调节流动性

2026 年 2 月以来，银行资金面受季节性扰动影响较大。公开市场操作方面，2 月央行货 币投放 68,489 亿元，回笼 60,694 亿元，净投放 7,795 亿元，较 1 月份的净投放量略微 减少。2026 年 3 月截至 26 日，央行回笼 44,469 亿元，较前月略有收缩，投放 29,584 亿元，3 月接近尾声但投放量仍处于相对较低位置，净回笼 14,885 亿元。

资金利率方面，2026 年截至 3 月 26 日，央行 7 天逆回购操作利率维持在 1.40%不变， 显示货币政策利率保持稳定。市场利率方面，DR007（存款类机构 7 天回购利率）从 2 月 2 日的 1.4906%震荡下行，受跨节资金需求影响，春节后 2 月 24 日升至 1.5545%后 再次下行，进入 3 月后小幅回落，3 月 25 日报 1.4446%。FR007（银行间 7 天回购定盘 利率）走势基本一致，2 月 2 日报 1.55%，春节后 2 月 24 日升至 1.63%，3 月以来迅 速回落，3 月 26 日报 1.52%。

4、企业盈利与融资环境：企业盈利回升与融资环境回暖支撑经济动能修复

2026 年 1-2 月全国规模以上工业企业利润总额同比上升 15.2%，工业增加值同比增长 6.3%，但 2 月制造业 PMI 回落至 49%，生产指数环比下降 1 个百分点至 49.6%，新订 单指数环比下降 0.6 个百分点至 48.6%，产需两端同步走弱，而工业增加值保持较高增 速，原因可能在于今年春节假期较长且时点偏晚，导致 1 月份企业存在抢生产的赶工现 象，支撑了 1-2 月企业利润和工业增加值的同比增速；而 PMI 调查时点偏后，反映春节 期间停工及节后复工偏慢。 从企业融资环境角度来看，日前公布的 2 月份金融统计数据显示，企业端融资结构持续 优化，短期贷款与中长期贷款分别增加 6000 亿元和 8900 亿元，且均实现同比多增；而 票据融资当月净减少 350 亿元，同比少增 2043 亿元，票据融资占比下降体现企业内生 融资需求增加，信贷结构正在优化。整体来看，经济动能边际修复，市场主体信心恢复 叠加工业利润回升，企业信贷意愿明显回暖。

利率市场分析

1、一级市场：利率债发行提速，发行利率稳中趋降

2 月份，包括国债、地方政府债、央行票据、政策银行债在内的利率债总发行量为 2.60 万亿元，总偿还量为1.31万亿元，净融资额为1.29万亿元。2月总发行量同比减少9.6%， 环比减少 6.3%，主要受春节假期较长的季节性因素影响。3 月截至 26 日，总发行量已 达 3.08 万亿元，已明显超过上月总量，发行节奏有所提速，不过偿还体量也较 2 月明显 增加，预计 3 月全月净融资额或将低于 2 月水平。 发行利率方面，截止 3 月 26 日，国债、地方政府债、政策性银行债、同业存单发行票 面利率均值分别为 1.44%/2.14%/1.67%/1.55%，四项加权利率为 1.64%，较上月下降约 9BP。2026 年以来，主要品种发行利率呈现稳中趋降态势，其中国债发行利率 1-3 月 呈现先降后升态势，地方政府债、政策性银行债和同业存单则逐月走低。

2、二级市场：国债短端收益率降幅明显

2 月至 3 月，国债收益率整体呈现震荡下行态势。2 月初，各期限收益率处于相对高位， 3 个 月 /1 年 /2 年 /3 年 /5 年 /10 年期国债收益率分别为 1.35%/1.31%/1.39%/1.40%/1.58%/1.82%。随后在资金面宽松、机构配置需求释放的 推动下，收益率逐步走低，3 月中上旬长端收益率触及阶段性低点，其中 10 年期最低至 1.78%附近。进入 3 月下旬，收益率小幅反弹，截至 3 月 25 日，3 个月/1 年/2 年/3 年 /5 年/10 年期国债收益率分别收于 1.18%/1.27%/1.31%/1.34%/1.57%/1.82%。与 2 月初相比，各期限收益率普遍下行，短端受益于流动性宽松降幅更为明显，期限利差有 所扩大。