2026年利率：非银接力银行，继续做多？

非银接力银行，继续做多？

目前，非银偏谨慎、筹码有限，基金久期偏低。银行负债端稳定性超预期，成为市 场最重要的买盘，还能持续吗？会不会走弱？

1.1. 基金谨慎居多，银行成市场主力

2026 年以来，银行是二级市场上 10y 内国债、同业存单的主要买盘。大型银行二级 市场国债累计净买入 6450.9 亿元，存单累计净买入 2400.7 亿元；中小型银行主要 买入 10y 内政金债和 20y 以上国债，以及超过 1 万亿同业存单。

实际上，银行还有大量的一级新债承接。国债一级市场发行时，银行是重要的参与 方，一级承接然后再二级市场卖出。50y 国债的一级发行与银行二级卖出的强相关 性，就是直接提现。因而，实际上二级市场的净买入低估了银行的买入力度。

从各个维度的数据来看，公募基金目前都偏谨慎。从我们的久期测算结果来看，3 月初以来，中东局势动荡，市场开始逐步压缩久期，目前已经回到与春节前相当的 水平。

公募基金参与 10y 和 30y 国债交易热情下降，银行成为市场的稳定性力量。从二级 交易数据来看，10y 国债买入交易量中银行占比已经一度占比超过 70%，基金买入 占比下降至不足 4%，为近几年的历史低点。30y 国债买入交易量中，银行买入占比 同样一度超过 50%，公募基金交易占比也持续下降至近几年低点。均值回归趋势下， 近两周银行占比下降、非银交易占比回升，也部分解释了近两周市场的下行。

一季度，银行为什么能够成为稳定市场的重要力量？

1.2. 银行负债端稳定性超预期

市场此前一直关注 2026 年上半年到期的定期存款流失压力，至少目前来看，银行 体系的负债仍然稳定。 2025 年 12 月和 2026 年 1 月，大行存款同比增速分别为 10.15%和 11.38%，增速明 显抬升。一方面是存款的确仍保持了增长；另外也部分受 2024 年 12 月开始执行非 银同业存款利率自律管理的影响，大行非银存款流失造成的低基数效应。

从新增存款构成看，非金融企业和非银机构是增长的主力，居民存款还是有一定流 失。1~2 月存款，居民户少增 8900 亿，非金融企业多增 10555 亿，财政存款少增 3900 亿，非银行业金融机构多增 11200 亿元，合计多增存款 5200 亿。

分银行来看，大行存款吸引力边际增强。1~2 月份中小行新增居民存款处于相对较 低水平，大行相对要强，在存款自律作用下，中小行的存款吸引力边际下滑。企业 存款方面，大行同样表现较好。

超预期的股市表现，也推动了非银存款高增长。从历史看，非银存款与股市表现相 关性较强，2025.12~2026.2，股市表现较好，也推动了银行非银存款的增长。

1.3. 银行买盘会不会走弱？

据媒体报道1：同业存款利率自律管理正在进一步强化。根据最新要求，高于 7 天期 逆回购（OMO）政策利率 1.4%的同业活期存款规模，在季度末的占比原则上不得 超过 10%至 20%。 为什么当前会加强同业自律？ 银行存贷差创新高，可能反映银行的息差压力上升。截止 2026 年 2 月，金融机构 存贷差已经创历史新高。其中，中小行小幅边际回落，大行存贷差突破历史前高， 继续上行。从历史来看，存贷差大幅上行，息差多明显下行。

从中长期来看，加强同业自律有利于降低银行负债成本，稳定银行净息差。但短期 来看，银行同业存款部分流失、负债稳定性下降，可能会影响银行资产端的行为。 银行的短端主要是放逆回购、买入短期限资产，资金利率由央行决定，央行通过公 开市场操作、MLF 等货币政策工具影响银行的负债端，进而决定资金利率。但我 们通过将大行存贷差与大行融出对比，可以观察到，大行的负债端对银行融出同样 影响较大。

大行融出规模对资金利率影响极大。可以观察到大行的融出余额与 DR001 的负相关 性极强，当银行融出规模下降，资金利率将会受到影响。 年初以来，大行资金充裕，短端投放逆回购、买存单。开年以来，大行融出规模持 续处于高位；同时，二级市场大量买入同业存单。同业存单的净买入主要是中小行， 但大行二级买存单体量同样不小，且从历史来看，大行买存单的并不多见。这可能 也是加强同业监管的重要原因。

中长端，大行二级市场大量买入国债，成为市场重要的力量。为了剔除一级新发的 影响，我们主要观察大行二级净买入 7~10y 国债老债的情况。年初以来，大行二级 买入国债老债的力度明显较高，成为推动债市下行的重要力量。而同期，基金二级 买入同期限国债、国开债力度均明显较弱。 加强同业监管，银行的负债端到底受到多大冲击仍需观察，但具有高确定性的是， 央行可能并不希望看到银行体系淤积过多的资金。尤其在当前美联储降息大概率延 后，国内货币政策节奏或同样受到影响。 市场理解的是，资金部分流向非银，非银同样会做多利率。但我们需要思考的是， 非银的机构行为与银行存在明显差异，在当前扰动因素较多的情况下，非银更加谨 慎。市场的节奏甚至方向，都可能与此前有明显不同。 非银手中做空筹码有限，多头有波段做多的机会，但一级市场供给在持续增加，市 场仍需谨慎看待 4 月走势。

市场复盘：海外扰动较多

当地时间 3 月 20 日（北京时间 3 月 21 日，周六），美国国防部官员称已向伊朗部 署美国地面部队制定了详尽的准备方案。地缘冲突升级预期发酵，3 月 23 日（周一） 债市承压。当日，10Y 国债活跃券利率先上行触及 1.8375，后下行至 1.826。30Y 国 债利率先上行至 2.3125，后下行至 2.294。 3 月 23 日收盘后，美国总统特朗普表示美国和伊朗在主要问题上达成了共识，称很 快能达成协议结束这场战争，伊朗方面否认。次日（3 月 24 日，周二），10Y 国债 利率上行至 1.832 后下行至 1.824，突破前日值 0.2BP。30Y 国债利率先上行至 2.302 后下行至 2.28，突破前日值 1.4BP。 3 月 24 日收盘后，央行宣布 3.25 日开始开展 5000 亿 1 年期 MLF 操作，加量续作 500 亿。德黑兰时间 3 月 25 日凌晨（与北京时间约 4.5H 时差），伊朗表示符合条件 的非敌对船只可通过霍尔木兹海峡。3 月 25 日（周三）债市运行平稳，10Y 国债上 行至 1.825 后下行至 1.819。30Y 国债上行至 2.29 后下行至 2.279。 2 月 26 日（周四）下午盘后，美国国防部再指定针对伊朗发动“致命一击”军事方 案，包含动用地面部队和大规模的空袭行动。伊朗也对美国 15 点停火协议做出回 应：战争不再重演加战争赔偿。当日，10Y 国债收益率先下行至 1.81 后又上行至 1.817。30Y 国债先下行至 2.2805 后又上行至 2.291。 2 月 27 日（周五）上午 9 点 30 分，国家统计局发布规模以上工业企业数据利润数 据，利润增长 15.2%。当日，10Y 国债先下行至 1.81 后又上行至 1.815。30Y 国债 先下行至 2.286 后又上行至 2.295，高于前值 0.3BP。 本周，10Y 国债下行 1.4BP，30Y 国债下行 1.65BP。