2026年ETF资金流向视角下的行业轮动配置

股票ETF持仓特征及价格传导的逻辑梳理

股票ETF的份额持续扩张

2018年在A股市场表现弱势、波动大的情况下，投资者转向风险更低的ETF市场， ETF市场体现出了“越跌越买”的特征；2023年以来股票ETF逆势扩张背后， 与主动权益基金业绩收益不佳相关，震荡市中投资者可能更倾向于采用被动投资策略。近两年伴随市场环境、产品创新布局、资金配置需求提升，被动指数化投 资越来越多受投资者青睐。

从股票ETF细分类的份额发展看，2018年起行业主题ETF在份额上的增长均明显大于宽基和策略ETF，原因在于宽基类产品同质化严重，市场趋近于饱和，因此 部分基金公司从2018年起开始布局行业风口。

股票ETF份额与市场风格

2018年至2023年受到ETF持有人散户化特征加强的影响，当A股市场上涨时ETF出现赎回，即A股市场越跌越买ETF。2024年至今伴随市场环境、产品创新布 局、资金配置需求提升的影响，宽基和策略类产品机构持仓占比重新上升、行业主题类产品个人投资者占比在45%左右波动。 月频率统计不同风格偏向下的ETF份额变化： 当市场整体呈现小市值、低估值、高分红、低波动的特征时期，股票ETF份额增长更快；  当市场整体呈现高动量、高波动、高质量、大市值的特征时期，股票ETF份额增长减缓。

股票ETF持仓特征

伴随ETF份额的持续扩张，指数类产品在公募基金市场的重要性及定价权效用提升。 结合ETF每日信息披露的特点，根据ETF产品跟踪指数成分股及权重分布，将ETF的份额穿透到成分股或行业被持仓的份额或规模分布，及时获取持仓及边际 变动的信息。  我们从月频持仓信息维度分析股票型ETF份额、净值的变化对行业的价格传导效用、与风格变化的关联关系，从季度持仓信息维度与主动权益基金持仓对比分 析资金的边际定价权效用。

根据股票ETF的月度持仓得到截面持仓与持仓边际变化信息，由低到高划分成五组，分 别得到截面高配低配、加仓减仓程度的行业信息。 以2025年持仓行业边际变化为例，股票ETF7月至12月在有色金属、基础化工行业占比 逐步上升，2月至9月在机械、国防军工行业占比上升，全年在科技板块的占比较高，下 半年占比继续提升。

持仓程度及变动对行业价格的影响

行业截面程度由高到低划分为5组，第5组代表高配行业。截面持仓程度多空累计净值与大小盘风格强弱有一定的相关性。由于持仓行业的权重受基准指数的成 分股权重影响，而大多数指数成分股的权重由自由流通市值加权而得，所以截面持仓程度高的行业市值较高，因此大市值占优的阶段中，高配行业收益更高。

持仓边际变化由高到低划分为5组，第5组代表加仓行业，持仓边际变化多空累计净值与成长价值风格强弱有一定的相关性。2021年下半年至2024年初在A股市 场价格下降的背景下，持仓边际下降的行业组合收益贡献持续的超额收益，原因是股票ETF持仓的股票池在A股市场中估值水平偏高，估值难以进一步提升。

基于ETF资金流向的行业配置模型

短期资金流入或流出

将股票ETF持仓处理成周频持仓数据。 结合ETF每日信息披露的特点得到各基金周度最后一个交易日的规模，ETF产品跟踪指数成分股及权重取月末数据向下填充，即个股权重周频数据取最近 的月末成分及权重，将ETF的周频规模穿透到成分股再汇总至中信一级行业。

持仓程度的收益优势受风格强弱的影响

截面持仓程度多空累计净值与大小盘风格强弱有一定的相关性。由于持仓行业的权重受基准指数的成分股权重影响，而大多数指数成分股的权重由自由流通市值 加权而得，所以截面持仓程度高的行业市值较高，因此大市值占优的阶段中，高配行业收益更高。 持仓边际变化多空累计净值与成长价值风格强弱有一定的相关性。2021年下半年至2024年初在A股市场价格下降的背景下，持仓边际下降的行业组合收益贡献持 续的超额收益，原因是股票ETF持仓的股票池在A股市场中估值水平偏高，估值难以进一步提升。 需要依据市场风格，轮动持有股票ETF不同持仓程度的行业组合。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）