2025年奥佳华：聚焦保健按摩主业并实现经营复苏

自主品牌+ODM 双轮驱动，营收恢复增长

持续建设品牌矩阵，自主品牌业务占比过半

起步于 ODM 制造，长期推动自主品牌矩阵建设。公司是一家国际化健康产业集团，主营保 健按摩（按摩椅、按摩小电器），辅以健康环境（新风系统、空气净化器）等健康环境产品。 公司创立于 1996 年，从 ODM 制造起家，多年来通过并购、合资、自建等方式拥有“OGAWA 奥佳华”、“ihoco 轻松伴侣”、“FUJI”等 10 个自主品牌，分别分布于亚洲、北美洲及欧洲 等市场，多个品牌市场份额已跃居当地前三。

巩固双轮驱动模式，自主品牌收入占比过半。公司充分利用其长期沉淀的 ODM 制造与供应 链、研发能力支撑品牌扩张与效率提升，持续发展“自主品牌+ODM”双轮驱动的业务模式。 1) 自主品牌：国内以“OGAWA 奥佳华”为核心，定位高端和爆款产品；国际市场以 OGAWA（东南亚）、cozzia（北美）、FUJI（台湾）、medisana（欧洲）等自主品牌为 主，持续推动渠道本地化和品牌深化运营。2024 年保健按摩业务中自主品牌收入占比 54.5%，较 2020 年的 47.8%提升 6.7pct。 2) ODM：公司是全球最大的按摩椅 ODM 厂商，自 2005 年以来连续十九年稳居龙头； 过去 20 余年间以代工身份渗透全球 80%的按摩椅市场，与 HoMedics、Honeywell、 松下、HELEN OF TROY 等企业建立稳固合作关系，产品遍及全球八十多个国家和地 区。

深化聚焦主业，营收利润恢复增长

营收利润恢复增长，盈利能力开启修复。25Q1-3 公司实现营收 37.2 亿元，同比+8.4%； 实现归母净利润 0.55 亿元，同比+8.4%；归母净利率 1.5%，同比持平。受全球经济放缓和 消费日趋理性的影响，保健按摩需求承压，2021 年以来公司整体营收规模持续收缩。面对 营收持续下滑的挑战，公司主动优化业务布局，持续聚焦主业，25 年前三季度营业收入、 归母净利润均实现修复性增长，归母净利率止跌回升，业绩触底后有望持续修复。

分产品看，主业聚焦程度持续提升。公司调整非核心业务，聚焦保健按摩主业。2024 年保 健按摩/健康环境/其他主营业务分别实现营收 37.2/5.2/4.3 亿元，同比+0.6%/-19.9%/-22.5%； 占总营收比重分别为 79.6%/11.2%/9.2%，同比+4.2pct/-2.1pct/-2.1pct。为应对行业不利因 素带来的业绩压力，公司持续聚焦主业，非核心业务收入同比下降，保健按摩主业占比同 比 2020 年提升 15.6pct。25H1 保健按摩/健康环境/其他主营业务分别实现营收 16.9/3.5/2.2 亿元，同比+3.7%/+15.4%/+13.7%；保健按摩主业中，按摩椅/按摩小电器分别营收 10.0/6.9 亿元，同比+1.0%/+7.8%，合计营收占比 74.9%，同比-1.9pct，主业占比小幅下降主要系 业绩重回增长轨道，副业收入快速回升。

分区域看，2024 年至今国内外营收规模呈现底部企稳迹象。公司海外业务以 ODM 制造为 主，受海外需求疲软及经营不确定性因素增加的影响，近些年 ODM 订单下滑明显。而国内 业务在自主品牌的带动下有较好的经营韧性。2024 年国内销售规模 14.39 亿元，占主营业 务收入的 30.75%，较 2020 年提升 8.28pct。25H1国内外营收同比分别为+0.66%、+9.20%， 其中海外营收增长较快受益于海外新客户的拓展及 5 月下旬公司恢复对美客户原有订单的 出货。

顺应银发康养需求，公司完善产品矩阵并加快境外产能爬坡

银发群体健康需求扩张，保健按摩空间广阔

中国老龄化程度加深，银发群体基数大。据《2024 年度国家老龄事业发展公报》，截至 2024 年底，我国 60 岁及以上人口占比 22.0%，65 岁及以上人口占比 15.6%；据联合国中性假 设预测，中国 60 岁以上人口占比将在 2034 年突破 30%。“婴儿潮”周期出生人口步入老 年、人均寿命延长驱动银发群体快速扩容，联合国预测 2033 年中国 60 岁以上人口约达 4.1 亿人，较 2023 年复合增速约 3.8%，十年内扩容约 46%。 银发群体潜在消费力较强，市场规模有望快速增长。根据中国人民银行调研，2019 年国内 户主年龄在 46-55 岁、56-64 岁的家庭的平均总资产最高，分别为 350 万元/355 万元，其 积累的财富基础和日益迭代的消费观念有望为银发消费市场注入新的活力。据沙利文数据， 2023 年中国银发经济市场规模达 7.1 万亿元，2020-23 年复合增速为 13.4%，2028 年市场 规模有望增至 12.3 万亿元，2024-28 年复合增速 11.6%。从占 GDP 比重来看，2019-23 年银发经济占 GDP 份额已从 4.8%提升至 6.6%，2028 年有望进一步增至 9.5%，银发经济 在国民经济中的地位愈发凸显。

政策端支持银发消费与健康服务供给。我国养老相关政策经历了从基础体系建设到产业扶 持的演变。国务院 2024 年 1 号文件发布《关于发展银发经济增进老年人福祉的意见》，首 次用“发展银发经济”取代“解决老龄化问题”的表述，明确提出要打造智慧健康养老新 业态，推进新一代信息技术以及移动终端、可穿戴设备、服务机器人等智能设备在居家、 社区、机构等养老场景集成应用。加强科技创新应用，围绕康复辅助器具、智能健康养老 等重点领域，谋划一批前瞻性、战略性科技攻关项目。

老年群体对智能健康产品意愿提升，推动适老化智能设备普及。银发人群对智能产品的消 费意愿显著提高，据北京市统计局，2023 年受访老年人中 84.1%愿意使用智能产品，其中 健康管理（55.7%）、安全监测（46.1%）和智能家居（32.1%）为三个最热门的品类。智 能养老产业快速发展，2023 年注册企业数量达到 7.4 万家，2022 年市场规模达到 8.2 万亿 元，2014~2022 年 CAGR 达到 62%；智慧科技的适老化产品可大幅提升智慧健康养老产业 的服务效率、降低成本，减少对人力的需求，未来大有可为。我们预计适老化智能设备渗 透率提升将驱动居家康养器械的规模化普及，按摩椅、护理床、轮椅/助行器等品类需求有 望快速增长。

保健按摩行业在国内市场渗透率尚低，未来空间广阔。据观研报告网数据，我国按摩椅市 场规模从 2019 年的 61.91 亿元增长至 2024 年的 84.85 亿元，CAGR 为 6.51%；渗透率从 2015 年的 0.2%提升至 2024 年的 3.1%，但与日本（27%）、韩国（12%）等成熟市场相比 差距显著，未来仍具广阔发展空间。人口老龄化及消费升级创造需求，居民健康意识提升 推动保健按摩产品持续渗透，据灼识咨询数据，2023 年中国中老年人（45 岁以上）在保健、 医养上的支出比例分别为 21%/27%，新一代银发群体的健康消费比重有望提高。 国家出台支持政策，为行业发展提供有利环境。1）一老一小：“十四五”规划《纲要》设 置“实施积极应对人口老龄化国家战略”专章，明确以“一老一小”为重点完善人口服务 体系，明确健全婴幼儿发展政策、完善养老服务体系等重点任务。2）以旧换新：2025 年 政策加力支持家电产品以旧换新，扩大以旧换新补贴范围；海南、陕西等省份将按摩椅纳 入消费品以旧换新补贴范围，最高可享 15%的补贴。

把握政策红利，公司完善产品矩阵

高端产品强化品类心智。公司坚持高强度研发投入，加速产品“AI+按摩”智能化升级，确 保核心大单品的迭代节奏与技术领先地位。2019 年推出搭载第五代 4D 机芯（无刷变频温 感机芯）技术的 AI 按摩机器人，实现“按摩椅+AI”战略的落地，在拟人化立体按摩手法、 用户体验等方面表现出众；2024 年推出行业首创的第六代 5D 自适应机芯技术，实现按摩 力度精准检测和自适应闭环控制，并融入 DeepSeek 等 AI 大模型，智能化、个性化提升， 形成差异化体验。

中端与大众产品抢占细分市场。凭借全球最大的按摩器具生产基地和近三十年的制造经验， 公司保持着较强的议价能力和成本控制优势；采用爆品策略在不同人群层面实现快速渗透， 例如 OG-7858/7898 家用智能按摩椅中端性能升级，OG-7508 系列按摩椅大众质价比领先； 不断拓展渠道，2024 年上半年新开拓了越南 Shopee、TikTok 等线上渠道。按摩小电器方 面，创新业务团队以 IP 联名的方式提升年轻客群的产品感知与购买，与 LINE FRIENDS 联 名推出“牛角包”肩颈按摩器、揉腹仪、DIY 泡泡沙发等按摩产品，获得 LINE FRIENDS “2024 最佳授权商奖”；与“唐妞”联名推出定制款艾灸盒等产品，将现代智能科技与盛 唐养生文化相融合，实现品类间的互补和导流。

境外产能释放，奠定 ODM 业务改善基础

越南工厂投产，增强海外产能保障能力。随着今年中美关税水平的提升，部分美国 ODM 客 户暂停下单并延缓出货，同时提出产能海外转移的需求。从产能分布看，截至 2025 年上半 年公司产能主要集中在中国。其中，国内年产能：按摩椅 70 万台、按摩小电器超 1,700 万 台、健康环境超 600 万台，为全球最大保健按摩器械专业生产基地之一。2024 年 1 月公司 开始在越南建立海外生产基地，2024 年起已逐步投产，年产能达 540 万台，涵盖按摩小电 器和健康环境类产品，将进一步提升海外产能保障能力。

海外产能与本地化经营有序运行，提升全球交付与抗关税能力。2024 年美国地区销售收入 占比约 23%，今年 2-4 月美国对我国大幅加征关税，ODM 美国客户暂停或延缓下单，导致 25H1 公司海外营收增速降至 9%。5 月中下旬公司恢复对美客户原有订单出货，同时部分 订单转至越南工厂接单生产，我们认为今年下半年公司海外营收增速或回升至双位数。展 望后续，背靠越南工厂公司有望加快海外客户拓展，加速导入新品，持续推动 ODM 业务的 回暖。