2025年航运港口行业：发改委2026年起管控高耗能高排放项目，即期集装箱运价本周走强

行情综述：航运和港口板块总体下跌

国内市场：航运和港口板块均下跌

从交运各子板块相对沪深 300 表现看，本周（12 月 8 日-12 月 12 日）交运板块整体下跌。本周航运板块跌 幅为 1.04%，港口板块跌幅为 0.67%。

航运港口：油运市场保持强劲，干散货运输出现回调

造船：造船业或将迎来长期置换大周期

集装箱：今年是名义运力交付最大的一年，之后运力增速会以每年减半的方式衰减

据克拉克森统计数据，2024 年前 5 月集装箱新交付运力 133.53 万 TEU，较 2023 年同期新交付运力翻了一 番，接近前三年（2021-2023 年）同期新交付运力的总和。截至 6 月初，全球集装箱运力规模较年初增长 129.16 万 TEU；全年增长约 260 万 TEU，增幅达 9.3%，增速较 2023 年上升 1.1 个百分点，高出全球集装箱海运量增 速 4.6 个百分点（见图）。 根据 Alphaliner 的预测 2025、2026 年名义运力的增速分别为 5.3%、2.6%，2024 年高出运量增速 6. 8 个百 分点。2024 年是集运行业名义运力交付最大的一年，之后行业的运力增速会以每年减半的方式衰减。

投资分析

集运：美国库存周期进入衰退期，集运面临需求压力

集运的牛市总是嵌在产业转移的大趋势中，库存周期的潮汐决定了牛市的高度与熊市的长度。按照库存周 期的演进规律，2025 年三季度前后持续 20-22 个月的美国补库周期见顶，接下来则是长达 20-22 个月的去库存 周期。虽然因为关税大战导致了库存周期的时间节点发生了变化，同时也改变了补库周期的力度，但是整体的 去库周期仍然会来。 在我们 2025 中期策略中提到：美国需求在三季度以后会逐步放缓，下半年的需求会在过渡期的 90 天内出现透支，后续随着美线运力的回归，在抢运结束之后，货量会进入阶段性的“冷静期”，运价会从现在的高位 出现回落，而市场的走势基本呈现我们的判断。

2025 年下半年一直到 2026 年运力交付量进入一个相对较低的增长状态。根据 Alphaliner 的预测，2025 年、 2026 年运力增速分别为 5.9%、3.3%。但是需求的增长并不乐观，可能也会陷入一个低速增长状态，市场会逐步 回归到一个相对平淡状态。Clarksons 的预测则更为悲观，供需边际差将从 2024 年的正值转化为负值。 我们认为 2026 及以后集运市场面临很大压力，这将给班轮公司的盈利蒙上阴影。投资集运行业的预期回报 率进一步下降。由于我们覆盖的班轮公司在行业中都具有极强的竞争力，足够强劲的资产负债表以及足够强劲 的应对危机能力和足够好的股东回报能力，在过去的各项危机中，集运三剑客都展现出极强的韧性。对行业、 对公司我们不能仅仅根据行业低谷期则给一个较低的价值，股价会因为行业景气度的变化而变化，但从长期主 义视角来看，集运三剑客是具备优质价值公司的强大基因。

油运：逐步走向合规牛

俄乌冲突改变了全球原油供应格局。由于俄油的约束，欧盟等国家大大减少对俄油的依赖，俄油转而向亚 洲区域供给。同时，美国、巴西等其他产油国都在扩大产量，部分非洲国家退出 OPEC 组织，导致 OP EC 份额 在逐步减少，反而给其他国家留下了增产的市场空间。步入 2025 年，OPEC 改变了以往减产策略，转向增产， 并进入到实质增产阶段。虽然增产未必代表着海运原油出口量的增加，但是从 8 月份以来观察到的实际海运贸 易量数据确实增加，有效推动了原油油轮运费的大幅度上行。

虽然中国海运原油进口量在 2024 年和 2025 年初疲软，但最近几个月的趋势更为强劲，第三季度进口量同 比增长 5%。炼油厂加工量的坚挺也为进口量提供了额外的推动力。今年平均加工了 1480 万桶/日的原油，同比 增长 3%，第三季度加工量同比增长 7%。今年上半年燃料油和沥青进口税上调支撑了这一势头，促使独立炼油 商转向加工更多原油量。对石化原料的需求不断增长也起到了支撑作用，同时近几个月来炼油厂维护计划有所 减少，尤其是在国有工厂。 库存活动显著加速以及炼油厂吞吐量增加推动了进口需求走强，中国货运量的增加也为今年的原油油轮市 场提供了潜在支撑。中国原油库存可用天数提升至 110 天，到目前为止中国原油战略储备+商业库存增加 1. 5 亿 桶，价值约 100 亿美元。预计未来将提升至 140-180 天，主要原因：（1）当前油价处于历史相对低位，提供了 战略性购买的窗口；（2）2025 年生效的新《能源法》要求国有和私营企业共同承担战略储备义务，形成了制度 性积累动力；（3）约 20-30%的石油进口来自受欧美制裁国家，存在供应中断风险，增加储备是为潜在危机（包 括地缘局势等）做准备；（4）经常账户盈余庞大，提供了购买原油的外汇资金。

炼油产能持续扩张（预计 2026 年超 1800 万桶/日），支撑原油需求。持续的库存势头可能会支撑到 2026 年 的进口量，国有石油公司将进一步增加 1.69 亿桶原油储存能力，而油价进一步放缓也可能提供支撑。中国海运 原油进口量最初预计明年将增长 3%至 1070 万桶/日，但可能存在进一步上行空间。 由于欧美对于影子船队的扩大制裁，特别是自 2025 年年初以来，美国加大了对影子船队的制裁，导致市场 上有效运力缩减，推升了运价中枢，也提高了运价在旺季的弹性。目前 VLCC 中有约 16%船队属于受限船，特 别是与俄罗斯紧密相关的阿芙拉型船占比已经达到 33%。

虽然新造船的价格近期有些回落，但是整体二手船的交易价值仍在上涨，这与最近的租金大幅度上涨有一 定关系。假设一艘 10 年船龄的船，在 2015 年新造船的价格约为 9500 万美金，按照 20 年折旧计算，不考虑残 值，目前账面价值为 4750 万美金，但市场价值达到了 8800 万美金，增值率达到 85%。

特运：新三样出口带动市场需求，特种货出口景气度延续

截至 2025 年 8 月，中国清洁能源技术出口总额创下新高，总价值超过 1410 亿美元。欧洲几乎是中国清洁 能源产品的最大进口区域。中东、拉美、非洲则是未来最具增长潜力的区域。由于新能源设备的大型化，产品 运输逐渐从集装箱化运输向特种货运输方向转变，特别是风电设备、储能柜等产品。

中远海特业绩中枢持续抬升，运力规模未来两年超过 60%增长。业绩中枢稳步抬升至 15 亿元，二季度单季 度 5 亿元创下历史最好季度业绩盈利水平。公司 2020、2021、2022、2023、2024 年净利润分别为 1.25 亿、3 亿、 8.2 亿、10.6 亿、15.3 亿。2025 年上半年公司扣非净利润实现 8.35 亿，二季度单季净利润约 5 亿元，创下历史 最好季度业绩。2025 年下半年接入 27 艘新船，年底运力总载重吨会超过 900 万载重吨。2026 年交付 11 艘，总 运力将超过 1,000 万载重吨。 中国风电与工程机械出口仍处于繁荣期，公司目前布局的东南亚、东非、南非区域以及南美区域是未来中 国产业转移的核心地带，大量工厂搬迁带来的设备运输需求持续驱动公司主力船型租金稳定上升。公司拥有 50% 以上的包运合同，抗周期性、业绩稳定性好于集运、油运、干散货业务。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）