2025年港股市场策略展望：如何看待香港楼市回暖？

一、香港楼市回暖会对港股吸筹吗？

当前中国内地与香港住宅市场呈现出显著的“租金回报-资金成本”分化，中国 大陆一线城市：租金回报率（低于 2%）<房贷利率（3.1%）；香港：租金回报率 （3.6%）>房贷利率（3.22%）。内地一线城市租金回报率普遍低于 2%，而新发放 个人住房贷款利率仍维持在约 3.1%水平，形成持续的“负利差”格局。相比之下， 香港市场租金回报率达 3.6%，已高于当前 H 按的利率 3.22%，即使参照封顶利率 （P 按-1.75%约 3.25%），其租赁回报对资金成本具备更好覆盖能力。 香港房价也在近几个月出现企稳回升的迹象，叠加 10 月以来港股持续走弱，表 现弱于 A 股及全球主要股指，部分投资者开始担心，由于香港租金回报率持续大于 房贷利率，香港楼市持续回暖，可能会对港股的资金面出现持续抽水现象。

但历史来看，港股的流动性更多受全球宏观环境（美联储政策、地缘政治、南向 资金）及中国内地经济基本面主导，楼市并非主要影响因素。香港楼市与股市并非 呈现资产配置的替代关系，而是受共同的基本面与流动性因素驱动，形成明显的同 向联动特征。 （1）1997-1998 年亚洲金融危机，香港楼市大幅回落：国际炒家狙击港币，香 港金管局大幅提高利率以维持联系汇率，导致借贷成本飙升，股市与楼市双双大幅 回落。随后“非典”疫情再度重创香港经济，市场情绪跌至冰点。房价指数跌至历史 绝对低点。 （2）恒生指数在 2003 年二季度见底回升，而楼市持续回落至 “非典”疫情结 束之后，2003 年年末随着香港和中国大陆经济企稳回升，楼市才开始企稳回升，恒 生指数并未出现香港楼市回升而大幅调整的现象。 （3）2008 年次贷危机后，香港房价出现明显回调，随后在政策刺激下出现显 著上涨，2010-2017 年，香港持续推出“辣招”，并未能阻碍房价上涨， 在此期间， 恒生指数也出现震荡上行。 当前香港楼市出现回暖，背后实际上是资金环境改善与经济预期转强所驱动，所产生的财富效应与风险偏好回升将进一步提振资本市场情绪，从而形成股楼共振 的格局。因此，楼市企稳不仅不会对港股形成资金分流，反而可能通过赚钱效应增 强整体资产配置吸引力，推动股楼两类资产进入正向循环。

本轮港股有较强的基本面支撑，虽然传统经济部门仍有压力（内需消费、地产 周期、服务业），但是中国企业整体依靠先进制造业，尤其是来自于科技/外需的先 进制造业，凭借其结构转型和业绩释放，实现了总量维度的企稳。 一方面，传统行业和新兴产业出现明显业绩分化，新兴产业迎来爆发式增长， 港股整体业绩增速主要受到传统行业拖累。传统行业例如地产、基建、消费、金融 等，受到财政力度、PPI 的拖累，净利润增速下行，拖累港股整体的净利润增速下 行。然而，新兴产业、先进制造业，例如新能源、AI、有色金属、钢铁、半导体等具 备全球竞争优势的行业，今年以来业绩增速明显加速上行。另一方面，行业涨幅也 出现明显分化，有业绩支撑的行业，涨幅更大，支撑指数整体上涨。今年以来涨幅 靠前的主要是有业绩支撑的新兴产业/先进制造业，拉高的港股整体指数的涨幅，而 对于业绩增速继续回落的行业，今年以来涨幅普遍较小，部分涨幅较大的行业，普 遍是存在业绩好转预期，例如港股创新药 license-out 持续落地、互联网业绩虽然短 期受到外卖补贴的冲击，但 AI 驱动云计算板块超预期，因此阿里巴巴+腾讯的涨幅 也要远好于剔除对应个股的可选消费零售、软件服务。

历次海外地产衰退后的复苏，海外楼市与股市也没有呈现资产配置的替代关系， 例如日本 90 年代资产价格破灭后失去的二十年；韩国 97 年亚洲金融危机；美国 70 年代末-80 年代初高通胀导致经济衰退、08 年次贷危机；英国 1990~1992 年经济衰 退；西班牙 08 年次贷危机、12 年银行业危机，当受到利率、信贷、国际资本流动 等共同宏观因子驱动时，两类资产价格往往同步变动。楼市的回暖通常标志着宏观 风险的消退、流动性的宽裕与增长预期的改善，这不但不会分流股市资金，反而会 通过提振金融资产估值、改善企业盈利预期与增强居民财富效应，为股市提供更为 坚实的上涨基础。 日本（90 年代资产价格破灭后失去的二十年）：日本的经验尤为典型，资产价 格受宏观政策主导的特征明显，1991 年资产价格崩盘时，股市与楼市泡沫同步破裂， 宣告“失落的二十年”开启；而 2013 年安倍经济学推出的超宽松货币政策，则推动 日经 225 指数开启长期上涨趋势，并在 2020 年疫后全球央行放水阶段带动房价同 步回升。在强力货币宽松与结构性改革的背景下，楼市与股市同为流动性驱动的资 产，二者共振上行，楼市回暖不仅是股市的同步指标，更是风险偏好修复与资金充裕度的共同体现。 韩国（97 年亚洲金融危机、00 年互联网泡沫）：1997 年亚洲金融危机期间， KOSPI 指数暴跌与楼市调整同步发生，房价一直跌至互联网泡沫破灭后，为刺激经 济，利率保持低位，韩国家庭信贷和房地产贷款快速增长，但股指反而走出长牛；而 2020 年为应对疫情，利率降至历史低位，引发新一轮房价暴涨，尤其首都圈涨幅惊 人，韩国股市随楼市同步走强。

美国（70 年代末-80 年代初高通胀导致经济衰退、08 年次贷危机）：1970 年 代末-1980 年代初，为应对恶性通胀，美联储主席保罗·沃克尔大幅提高利率，导致 经济在 1980-1982 年陷入衰退，但后续随着通胀得到有效控制，经济开始复苏，股 市楼市开始同步回升。在 2007-2008 年次贷危机中，房地产泡沫破裂与股市崩盘同 时发生，而 2012 年美国楼市复苏之后，纳指并未受到明显影响，二者同步开启长期 上涨通道。 英国（1990~1992 年经济衰退）：在 1990-1992 年经济衰退期间，为抑制通胀 而实行的高利率政策导致股市与楼市同步承压，90 年代中期房价回暖并未阻碍股市 回升；而在 2014-2016 年英国脱欧进程中，弱英镑吸引全球资本涌入伦敦房产，同 期股市亦未因楼市活跃而失血，在汇率驱动与资本开放环境下，楼市回暖更多是全 球流动性注入的结果，其对股市并非替代关系，而是共同受益于宽松货币与外资流 入。 西班牙（08 年次贷危机、12 年银行业危机）：在 2008 年全球金融危机中，房 地产泡沫破裂引致股市同步崩溃，随后 2012 年因房地产坏账堆积引发的银行业危 机，再次使股楼双双探底。在 2014 年楼市开始见底企稳复苏后，股市并未显著受到 影响。

二、香港地产市场

香港地产市场交易四季度以来延续回升趋势，根据中原地产数据，25年10月及 预计11月新房私人住宅成交套数都将超2000套，在高基数情况下同比（MA3） +79%、+33%，二手私人住宅10月及预计11月成交套数超3400套，同比（MA3） +37%、+20%，私人住宅总交易套数10月及预计11月同比（MA3）+50%、 +24%，4月以来交易持续放量，下半年楼市“小阳春”效应过后交易量依然维持高 位。

价格方面，25年3月中旬以来，香港房价出现回弹趋势，根据中原香港房价指 数，香港房价从21年8月的最高峰累计下滑30%，25年3月中旬以来房价回弹5%， 近期房价趋势较为稳定，25W45房价环比回升1%。

得益于量价企稳回升，8月以来香港私人住宅交易额同比提升明显，10月新 房、二手及总的私宅交易额同比（MA3）分别+78%、+45%、+59%，尤其新房交 易额单月增速创年内新高（排除春节影响）。

地产交易的活跃一方面得益于香港政策的持续宽松，香港24年2月“撤辣”政策降低外地买家税费负担，25年2月再次“减辣”，根据国家税务总局官网，将征收 100港元优惠印花税（原税率1.5%）的物业价值上限由300万港元提高至400万港 元，香港购房税负减弱刺激需求释放。另一方面，美联储降息周期的开始带动香港 基准利率HIBOR的下行，房贷利率跟随下行，居民购房负担率减弱。此外，香港租 金收益率稳定回升，年内平均租金收益率超过3.5%，房产交易吸引力提升。

11月以来受香港房地产市场复苏及美联储降息预期催化，港资港股通房企行情 跑赢大盘，25年第46周12家港股通港资地产公司股价平均涨幅5.6%，恒生指数涨幅 1.3%。板块普涨，九龙仓集团及希慎兴业领涨，单周涨幅分别为10.9%、10.1%，涨 幅靠前为租赁型高股息房企。

交易面变化来看，25年第46周港资地产资金活跃度延续上周提升趋势，更多房 企交易有放量迹象，12支港资地产股平均日均成交额1.36亿元，11月至今日均成交 1.26亿元，而年内平均日交易额1.03亿元，其中希慎兴业、太古地产、恒隆集团、恒 基地产、新鸿基地产放量明显。南向资金变化来看，本周12家平均港股通持股占比 2.96%，平均提升0.03%，受行情驱动南向资金流入，恒基地产、新鸿基地产、希慎 兴业、恒隆地产港股通持股比例上升最多，单周分别提升0.21%、0.10%、0.10%、 0.08%。 目前香港地产市场量价企稳延续，美联储降息预期加强，港资房企具备估值回 升机会。

三、本周全球资金流动

（一）A/H股市场

1. AH互联互通方面

北向资金本周日均成交额减少。本周（11月10日—11月14日）北向资金总成交金 额为1.1万亿元，日均成交额为2820.78亿元，较上周日均成交金额减少222.7亿 元。 南向资金本周保持净流入。本周（11月10日—11月14日）南向资金净流入额 247.72亿港元，上周为净流入300.7亿港元。个股层面，南向资金净买入额排名靠 前的个股包括小米集团-W（净买入59.61亿港元），中国海洋石油（净买入28.19 亿港元），南方恒生科技（净买入10.52亿港元）；净卖出额排名靠前的个股包括 盈富基金（净卖出55.76亿港元），阿里巴巴-W（净卖出31.49亿港元），恒生中 国企业（净卖出22.89亿港元）。

2. 外资流向方面： A、H资金流入均收敛

A、H资金流入均收敛。截至本周三（11月6日—11月12日），A股外资流入1.36亿 美元，相较上周流入24.36亿美元收敛；H股外资流入0.09亿美元，相较上周流入 0.97亿美元收敛。

（二）海外重要市场

1. 美股资金流向

美股主被动资金流入均减少。截至本周三（11月6日—11月12日），美股主动资金 流入11.82亿美元，相比上周流入12.17亿美元减少；被动资金流入51.1亿美元，相 比上周流入184.06亿美元减少。

2. 其他重要市场资金流向：本周日本市场资金转流出，发达欧洲市场资金转流入

本周日本市场资金流入收敛，发达欧洲市场资金转流入。其中，日本市场本周流出 9.32亿美元，上周为流入21.26亿美元；发达欧洲市场本周流入7.54亿美元，上周 为流出17.55亿美元。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）