2025年海外市场产品研究系列报告：海外主动ETF市场格局与典型策略

全球主动 ETF 格局

截至 2025 年 10 月 20 日，全球 ETF 总规模约 18.63 万亿美元，其中被动 ETF 规模约 16.87 万亿美元，主动 ETF 规模约 1.75 万亿美元。存续 ETF 数量约 12950 只，其中被动 ETF 约 8881 只，主动 ETF 约 4012 只。主动 ETF 在全球 ETF 市场数量占比约 31%，规模占比 9.4%。

然而，2025 年以来，主动 ETF 的发展呈现加速态势，新发产品中主动 ETF 数量占比接近 60%，美国市场这一比例高达 85%。

2025 年以来，全球主动 ETF 加速发展，规模占比和资金流入快速提升。相比之下，境内主 动 ETF 尚处于早期发展阶段，本文将系统梳理目前全球主动 ETF 的格局，分析其发展趋势 和驱动因素，并介绍几种典型主动 ETF 策略，为境内主动 ETF 发展提供参考。

分地区来看：美国主动 ETF 规模最大，加拿大、韩国主动 ETF 占比较高

从地域分布来看，主动 ETF 高度集中于美国，其次为加拿大、爱尔兰、韩国、澳大利亚等 成熟市场，其他地区的市场参与度和产品供给相对有限。 美国主动 ETF 管理规模约 1.38 万亿美元，产品数量 2455 只，占据主导地位；加拿大位居 第二，规模约 1634 亿美元，数量约 734 只；爱尔兰作为全球重要的离岸金融中心，主动 ETF 规模约 804 亿美元，数量约 208 只，位居第三。此外，韩国（598 亿美元）、澳大利亚 （333 亿美元）和中国（199 亿美元，含货币基金）也具备一定的市场规模。其他地区的市 场参与度和产品供给相对有限：香港、卢森堡、瑞典、台湾等地区规模不足 50 亿美元，多 数国家的主动 ETF 数量不足 50 只，如德国、法国、沙特阿拉伯等国仅有个位数产品，部 分新兴市场如印度、巴西、土耳其等虽有布局但整体规模和数量均较小。整体来看，主动 ETF 市场以北美和欧洲为主。

从各个地区内部主动 ETF 的发展和占比来看，韩国和加拿大在总体 ETF 市场规模较大的同 时，主动 ETF 规模占比较高，约 30%，但主动 ETF 发展的原因各不相同，受到监管框架、 税收政策、投资者结构、资产特性、产品创新等多方面因素影响。举例来说，加拿大市场 由机构投资者主导，养老金等长期资金对主动管理的信任度较高，一定程度上推动了资管 行业的主动管理偏好和主动 ETF 资金流入；韩国 ETF 市场机构规模占比也较高，但交易层 面散户交易活跃，偏好高杠杆、高波动产品以博取超额收益，主题投资与衍生品结合的创 新型主动产品受欢迎度较高。

分资产来看：非货主动 ETF 以股、债、多资产为主，近三年超额收益显著

规模和占比

从资产类型维度来看，股票类主动 ETF 占据绝对主导地位，规模达 1.05 万亿美元，数量 2484 只，规模和数量占比均在六成以上；固定收益类规模为 5335 亿美元，数量 951 只， 位居第二。货币市场（641 亿美元）、混合配置（455 亿美元）、另类（380 亿美元，底层资 产覆盖加密货币、管理期货等）主动规模相对较小；商品、特殊（底层资产以衍生品为主）、 房地产类产品的主动 ETF 规模均小于 100 亿美元。

从主动 ETF在各自产品类别中的占比来看，混合配置即多资产ETF内部主动产品占比最高， 规模和数量占比均超 50%；在货币市场、固定收益中，主动占比也相对较高，债券指数由 于流动性原因难以完全复制，天然适合进行主动管理。相比之下，主动股票型 ETF 虽然绝 对规模最大，但在股票 ETF 中的占比仅 7.29%。在绝对规模相对较小的品类中，另类 ETF 也广泛应用主动管理策略，数量占比超 60%，而商品 ETF 中主动占比较小。

费率和收益

从费率来看，非货 ETF 中主动 ETF 的费率均高于被动 ETF，但相对来说，股票产品中主动 ETF 加权平均费率显著高于被动 ETF，而在固收和混合配置型产品中，二者费率差异则相 对较小。

从收益表现来看，在股票、固定收益、混合配置等传统资产上，主动 ETF 过去三年收益均 显著高于被动 ETF，体现出较稳定的超额收益能力；在另类资产上，主动 ETF 年度收益的 绝对值和波动都明显小于被动 ETF，但这主要是由于底层资产和策略的差异所致：主动产 品的策略设计以套利、管理期货等绝对收益策略为主，而被动产品的规模则主要集中在加 密货币等高波动资产上。总体来看，在股、债、混合配置等典型资产内部，主动 ETF 体现 出稳定的超额收益能力，这也是其能够成为 ETF 市场增长点的一个重要因素。

分管理人来看：主被动竞争格局差异明显，主动 ETF 头部集中度相对较低

主动 ETF 在全球基金公司中尚处于早期布局阶段，全球 900 多家 ETF 发行商中，仅 30 家 的主动 ETF 规模超百亿美元。另外，主动 ETF 竞争格局与传统 ETF 发行商格局存在显著 差异，主动 ETF 规模较大的主要为德明信（Dimensional）、摩根（JP Morgan）、资本研究 与管理（Capital Research and Management）、第一信托（First Trust）、美国世纪投资公 司（American Century）、富达（Fidelity）等主动型资管机构，这些公司内部主动 ETF 占 比普遍较高，部分甚至纯做主动 ETF 产品。

传统 ETF 大厂中，贝莱德、先锋、道富、景顺等头部基金公司核心仍集中于被动 ETF，主 动 ETF 规模占比小于 3%，数量占比多在 25%以下。

相比被动 ETF，主动 ETF 市场的头部集中度也相对较小，规模排名前四的基金公司（含欧 洲分公司）总主动规模 6450 亿美元，占全部主动 ETF 的 36.87%；而整体 ETF 市场中， 前四家基金公司管理规模超 10 亿美元，占整体 ETF 市场 57.81%，寡头垄断更明显。 小结：从资产和地区分布来看，主动 ETF 市场呈现“美国主导、股票为主”的格局。从费率 来看，主动 ETF 费率较被动更高；从收益表现来看，股、债、混合配置等传统资产上，主 动 ETF 均体现出稳定的超额收益能力，近三年加权平均收益高于被动产品；从管理人来看， 主动 ETF 的竞争格局与传统 ETF 大厂格局存在显著差异，头部集中度相对较小。

主动 ETF 的发展趋势：ETF 主动化还是主动 ETF 化？

主动 ETF 的发展究竟是 ETF 产品由被动向主动的转型，还是主动管理由场外向场内的迁移？ 我们认为，主动 ETF 的发展，本质是资管领域对产品形态的偏好从场外向场内的转变；管 理方式（被动/主动）存在一定影响，但并非核心驱动因素。 本章我们梳理主动 ETF 的发展趋势，并探讨主动 ETF 发展背后的驱动因素。受限于数据可 得性，大部分时间序列分析以美国市场为主。

主动 ETF 资金流入加快，对场外主动产品形成替代

从美国 ETF 市场的发展来看，虽然主动 ETF 存量规模仍处小众，但在整体 ETF 的比重不 断提升，从 2012 年规模占比不足 2%，上升到目前（2025 年 10 月 20 日）10%以上，资 金流入占比从 2012 年不足 1%，上升到 2025 年超过 30%。ETF 市场似乎有朝着主动化发 展的趋势，但我们认为主动 ETF 对被动 ETF 并非形成替代，而是补充；主动 ETF 真正替 代的是传统场外产品特别是场外主动权益产品的市场份额。

主动产品份额并未系统性提升，而是从场外向场内迁移

从资金流向来看，近 10 年来主动场外产品面临资金净流出，特别是主动权益基金的净流出 趋势更为明显，主动固收基金在部分年份仍有资金正流入。

以上变化可以看出，主动管理在全市场的份额并没有产生系统性提高，而是主动管理内部 的产品形态分布发生了转变：美国主动产品中，ETF 的占比从 2012 年占比不足 1%，上升 到 2025 年超过 8%。投资者将一部分场外的主动配置需求向场内转移。主动 ETF 的发展与 其说是 “ETF 主动化”，不如说是“主动产品 ETF 化”。

被动产品中，同样存在从场外向场内迁移的现象

2008 年以来，被动投资浪潮席卷全球，无论在场外还是场内，被动指数产品均以资金正流 入为主。但是从下图我们可以观察到，2019 年以来二者走势的分歧开始拉大，被动 ETF 保持正向资金流入并总体呈扩大态势，被动场外资金流入减少甚至在 2020 年和 2025 年出 现资金流出。

2012 年以来，被动产品中 ETF 逐渐占据主流，并在 2020 年后占比加速提升，截至 2025 年 10 月 20 日，占比超过 60%。

可见，主动 ETF 的发展更多是由于 ETF 投资理念的普及，资金从场外流向场内的趋势无论 主动还是被动领域都已显现。被动 ETF 发展较早，ETF 对场外产品的替代已经较为充分， 而主动产品则尚处于早期阶段，存在较大发展空间。

主动成 ETF 市场新增长点，基金公司积极布局主动 ETF

虽然主动 ETF 并没有替代被动 ETF 的份额（被动 ETF 仍有显著资金正流入），但从资金的 边际倾向来看，主动 ETF 在 2025 年以来的资金流入速度加快，而被动 ETF 的资金流入则 持平或放缓。可见主动 ETF 确实在一定程度上对被动 ETF 形成了有力竞争，规模增长率和 资金流入率显著超过被动 ETF。

目前，主动 ETF 与被动 ETF 的存量规模尚有较大差距，投资者对主动 ETF 的配置尚处于 早期阶段，未来发展空间较大；与此同时，随着监管规则明确，基金公司积极布局主动管 理 ETF，将主动 ETF 作为新的增长点，今年全球新发 ETF 产品中，半数以上均为主动 ETF， 美国这一比例更是高达 80%以上。

主动 ETF 发展的原因：需求端与供给端双向共振

海外主动 ETF 的快速增长，受监管政策、产品创新、市场环境、资管机构、投资者偏好等 多方面因素的共同驱动，但总体来看可以归结为供给端和需求端双重作用的结果。从需求 端来看，主动 ETF 自身兼具主动管理和场内交易的双重优势，在波动放大的市场环境下， 可适配投资者多样化的投资需求；从供给端来看，资管机构借助主动赛道差异化布局 ETF 市场，叠加监管政策完善，市场扩容，供给丰富。产品供给端与需求端双向共振，将主动 ETF 打造为资管领域的重要增长点。

需求端：主动管理需求向场内 ETF 形态迁移

资管行业中，投资者对主动管理的需求客观存在：一方面，投资者希望借助主动管理获取 超额收益；另一方面，市场波动加剧也提升了风险控制需求。主动管理可通过选股、择时、 资产配置、运用衍生品等方式，改变资产风险收益特征，契合投资者多样化的投资需求。 即使是在全球被动投资的浪潮之下，主动管理也难以被指数投资完全取代。在全球经济增 长不确定性加剧的背景下，主观管理价值凸显。 在此基础上，主动 ETF 融合了主动管理的超额收益潜力与 ETF 的工具优势，既满足了投资 者对“主动管理”的需求，又解决了传统主动基金“费率高、流动性差、透明度低”的痛 点。 在成本方面，由于产品结构设计和行业竞争等因素，主动 ETF 的管理费率普遍低于普 通场外基金； 在税收效率方面，共同基金需向投资者分配实现的资本利得，导致投资者承担额外税 负，而 ETF 的实物申赎机制可减少应税事件，避免资本利得税； 在流动性方面，主动 ETF 可在交易所实时交易，流动性远高于普通场外产品，满足投 资者灵活配置需求； 在透明度方面，绝大部分主动 ETF 定期披露持仓（申购赎回清单），披露频率高于传 统主动共同基金，有助于投资者清晰把握基金的运作逻辑，增强产品信任度。

随着被动产品 ETF 化进程的持续推进，ETF 配置理念逐渐普及。当被动配置需求通过 ETF 满足后，投资者开始将部分主动管理的配置需求也转向场内，构成主动 ETF 的需求基础。

供给端：监管完善与资管机构转型

从外部环境来看，监管环境的突破是推动主动 ETF 发行的最直接因素，2019 年美国 SEC 对主动 ETF 发行规则进行重大调整，取消了此前单独申请豁免的繁琐流程，允许主动 ETF 与被动 ETF 采用相同的审核机制。这一改革直接降低了发行门槛，新发行 ETF 中，主动 ETF 逐渐成为主流。 从产品供给来看，全球被动化投资浪潮对传统主动管理型资管机构形成冲击，场外主动产 品特别是主动权益基金面临资金净流出。而被动 ETF 领域形成以贝莱德、先锋、道富、景 顺为代表的寡头垄断格局，存在一定竞争壁垒。为应对场外基金资金持续流出，传统资管 机构借助自身主动管理优势，布局主动 ETF 赛道，通过转换或新发场内份额的方式切入 ETF 市场；部分中小机构则通过开发 buffer ETF 等差异化细分策略抢占市场，避免与贝莱德等 资产巨头在传统宽基领域竞争。对于主流 ETF 提供商，随着被动 ETF 赛道竞争逐渐拥挤， 利润率降低，也存在布局主动 ETF 的内在动力。基金公司通过新发或转型的方式竞争主动 ETF 这一新阵地，但产品长期生命力本质上还是取决于主动管理能力。以下我们介绍部分 基金公司将产品转型的典型案例，对“主动产品场外转场内”这一趋势进行具象化的展示。

场外基金转型主动 ETF：以 Dimensional 和 Fidelity 为例

Dimensional Fund Advisors（DFA）：行业最大规模转换

2021 年 6 月，Dimensional 将旗下 4 只主动管理股票共同基金转换为 ETF，总规模达 290 亿美元，成为当时行业最大规模、发起最早的主动基金转 ETF 案例。这四只基金转换为 ETF 后，历年均录得显著资金正流入，截至 2025 年 10 月 20 日，总计规模达 784 亿美元，单 只产品 DFAC 为目前规模第二大的主动 ETF，Dimensional 也在转换后快速跻身 ETF 主要 管理人之列，目前为全球主动规模最大的 ETF 管理人。

富达基金（Fidelity）：量化指数增强基金转换为 ETF

2023 年 11 月，富达将其旗下 6 只主动管理型基金转型为 ETF，转换的 6 只基金均为指数 增强型策略，转换前规模合计 132 亿美元，成立于 2007 年，富达希望通过 ETF 形式将 这些策略重新包装为 “核心配置工具”，并引入量化模型优化风险收益比。转换后，产品 费率大幅下降，以 FENI 为例，费率从 0.55%下降到 0.28%。截至 2025 年 10 月 20 日，这 六只产品累计规模约 237 亿美元，较转换之前有明显提升。

总体来看，2021 年以来，陆续有 Dimensional、Fidelity、J.P. Morgan、BlackRock 等多家 资管机构将旗下的共同基金产品转换为场内 ETF，晨星对“基金转型”这一现象进行统计 发现，部分转换后的基金在资金流、费率及业绩稳定性上有显著改善，产品竞争力提升， 获得显著资金流入；然而，也有部分基金在转换后出现资金流出，产品转型虽然可以在税 收效率和流动性上带来改善，但长期稳定现金流仍要依赖于产品自身业绩表现。

主动 ETF 典型策略和产品

当前主动 ETF 市场以股票型为主，以下我们对一些典型的股票型主动 ETF 产品进行介绍。 根据偏离基准的程度、投资方法论、衍生工具的运用等维度，将主动 ETF 初步划分为指数 增强、基本面选股、衍生品策略等三个大类。在基本面选股内部，又根据投资范围划分为 全市场投资、风格投资、主题投资等细分类别。需要说明的是，不同产品属性之间并没有 一条清晰明确的分界线，多种投资手段可能灵活应用，上述分类主要是为了方便行文表述 以及投资者直观了解主动 ETF。

指数增强策略：被动跟踪+主动增强

这一类型策略的特征是：在传统指数（如标普 500、罗素 2000）基础上，通过因子模型筛 选个股，优化权重分配，旨在获取超越基准的超额收益。1：往往基于特定指数，以被动跟 踪为主，在此基础上做增强；2：增强方式以量化多因子方式为主，主动基本面研究为辅。 这类策略介于完全被动管理与完全主动管理之间，融合了被动指数的透明性与主动管理的 选股能力，是海外主动 ETF 的核心策略之一，也是目前境内指增 ETF 广泛采用的策略。 产品案例 1：Fidelity增强大盘核心 ETF（Fidelity Enhanced Large Cap Core ETF，FELC） 由富达资产管理公司（Fidelity Management & Research）发行，最初成立于 2007 年 4 月， 作为场外基金提供。2023 年 11 月，富达将包括 FELC 在内的多只基金转型为主动 ETF， 截至 2025 年 10 月 20 日（下同），管理规模 54 亿美元，费率 0.18%。 FECL 采用量化模型进行投资，核心策略为“被动跟踪+主动增强”：以标普 500 指数为基 准（正常情况下投资至少 80%的资产于该指数成分股），同时通过量化多因子模型（结合价 值、成长、质量、动量等传统因子）与主动基本面研究，筛选具备超额收益潜力的个股， 调整持仓以超越基准，2025 年以来（截至 2025 年 10 月 27 日）收益 16.9%。

产品案例 2：iShares 美国股票因子轮动主动型 ETF（iShares U.S. Equity Factor Rotation Active ETF，DYNF）： 由贝莱德发行，是全球规模最大的主动管理型多因子 ETF，成立于 2019 年 3 月，现规模 276 亿美元，管理费率 0.27%。 DYNF 由贝莱德量化团队管理，采用因子轮动模型，以 MSCI 美国指数为基准，在美国大 中型股票基础上进行因子增强。具体投资方式为，从市场周期（复苏、扩张、放缓、收缩） 角度，对 5 个因子（价值、成长、质量、动量、低波动）动态分配权重，例如，在复苏期 超配成长与动量因子，在放缓期超配价值与低波动因子。单一因子权重上限为 40%，先为 每个因子构建多头组合，个股可重复出现在多个因子组合中，再根据因子观点调整子组合 权重。截至 2025 年 10 月 24 日，持仓数量 123 只；2025 年以来收益 19.6%。

基本面投资

这类 ETF 产品相比指数增强进一步脱离了基准的束缚，更偏主动管理。1：没有一个特定 的跟踪指数，或者虽然存在一个基准指数，但更多是作为“业绩对比的参考”而非“产品 跟踪的目标”；2：选股方式以针对个股的深度基本面挖掘为主，对量化模型依赖度相对较 低。按照投资目标，我们将其划分为风格投资、宽基投资、主题投资三个类别。

风格投资：通过基本面挖掘某一特定风格股票

这类策略介于 SmartBeta 和纯主动管理之间，更偏主动管理。在投资风格上存在一定风格 偏好，如成长、价值、红利等；但在投资手段上，往往不是基于特定的规则化指数实现， 而是灵活运用量化规则与基金经理的经验认知，通过对基本面的深入挖掘，投资于一类符 合某种风格的个股。

产品案例 1：Avantis 美国小盘价值 ETF（Avantis U.S. Small Cap Value ETF，AVUV）

由美国 Avantis Investors（美国世纪投资公司 American Century Investments 子公司）发 行，成立于 2019 年 9 月，现规模 183 亿美元，在全球主动管理 ETF 中规模排名前 10，管 理费率仅 0.25%。 该基金是 Avantis 旗下价值投资系列的代表性产品，由 Eduardo Repetto 为首的五名基金经 历团队管理，核心投资逻辑为聚焦低估值、高盈利的小盘股，具体筛选指标包括账面价值/ 价格（估值）、调整后经营活动现金流量/账面价值（盈利），同时综合考虑行业分类、流动 性、公司治理等因素，在市值加权基础上超配盈利与估值表现优异的个股。以罗素 2000 为 基准，但不追求复制该指数表现，最新一期持仓中，主要配置金融、消费、工业、能源等 板块，持仓较为分散，底层标的达 766 只，2025 年以来收益 4.77%。

产品案例 2：道明北美红利基金 ETF 份额（TD North American Dividend Fund - ETF Series，TDNA.TO）

由加拿大道明资产管理公司（TD Asset Management Inc.）发行，作为其场外基金 TD Dividend Growth Fund 的 ETF 份额，作为场外基金历史悠久，成立于 1990 年 12 月；而作 为 ETF 份额则是 2025 年 9 月新上市，截至 2025 年 10 月 27 日，其场外份额规模约 85 亿 美元，ETF 份额管理费率为 0.8%，管理团队由 5 名基金经理构成。 该基金是加拿大最早一批专注于北美股利投资的基金之一，主要投资于北美地区高股息、 高质量的股票，采用基本面分析创建投资组合，主动筛选北美地区股息增长的优质个股， 参考 MSCI 美国高股息指数（75% 权重）和道琼斯加拿大精选股息指数（25% 权重）进 行动态调整，但不受限于完全复制指数。最新一期（2025 年 9 月末）持仓中，美国股票占 比 54%，加拿大股票占比 40%，主要配置金融、科技、基础材料等板块，截至 2025 年 9 月 30 日，本年以来收益 9.89%。

宽基投资：不局限于特定风格

案例：JPMorgan 全球精选股票 ETF（JPMorgan Global Select Equity ETF，JGLO） 由摩根大通资产管理公司（J.P. Morgan Asset Management）发行，成立于 2023 年 9 月， 现管理规模约 72 亿美元，费率 0.47%。 该基金旨在通过深度基本面分析挖掘全球优质企业，追求长期资本增值。采用自下而上的 主动选股策略，投资视野覆盖全球而不局限于美国本地，筛选兼具增长潜力与合理估值的 企业，不受限于特定风格（如成长或价值），而是构建风格中性的核心组合，独立于市场主 题或趋势。以 MSCI 全球指数为比较基准，但不追求完全复制，而是通过主动管理力求实 现超额收益。由 Helge Skibeli 和 Christian Pecher 共同管理，平均拥有 29 年以上的资产 管理经验。截至 2025 年 10 月 27 日，持仓个股 75 只；2025 年以来收益 15.16%。

主题投资：聚焦细分赛道

这类策略围绕新兴行业或主题筛选个股，通过集中投资获取超额收益。这类策略通常由明 星基金经理管理，依赖对行业趋势的深度判断，适合风险偏好较高的投资者。

案例：ARK 创新 ETF（ARK Innovation ETF，ARKK）

明星基金经理 Cathie Wood 旗下代表之作，由 ARK Invest 发行，是全球最知名的主动管理 主题 ETF 之一，成立于 2014 年 10 月，现规模 82 亿美元，费率 0.75%。 ARKK 采用主动选股+主题投资策略，不跟踪任何指数，其投资主题围绕五大颠覆性创新领 域：人工智能、基因编辑、机器人、能源存储、区块链），ARK 团队通过内部研究模型持续 评估公司“创新得分”，并根据市场变化每日调整持仓。组合集中度较高，前十大持仓占比 常超过 50%，截至 2025 年 10 月 27 日，前 10 大成分股包括特斯拉、Coinbase、Roku 等， 合计占比 55.10%，整体呈现出高收益+高波动特征，2025 年以来收益 58.97%。

衍生品策略

这类策略往往在主动管理的同时，通过衍生品改变底层资产的风险收益特征，达到提高收 益、降低波动等目标，以匹配投资者差异化投资需求。主动管理既包括对底层资产的管理， 也包括对衍生工具的运用。产品设计依托于成熟的衍生品市场，对工具丰富度、市场流动 性、监管完善度，都提出了较高的要求。

备兑开仓策略（Buy Write）：主动管理降低波动+期权费增强收益

这类策略通常以宽基指数成分股（如标普 500、纳斯达克 100）为标的，首先构建防御性股 票组合，为基金提供相对稳定的基础持仓；同时卖出备兑看涨期权（Covered Call），获取 权利金收入，降低波动的同时，增强基金收益。由于卖出看涨期权，组合也需要放弃一部 分市场上行收益，适合追求稳定现金流+部分股市参与的投资者。

案例：JPMorgan 股票溢价收入 ETF（JPMorgan Equity Premium Income ETF，JEPI）

由摩根大通基金公司发行，2020 年 5 月成立，是目前全球规模最大的主动管理 ETF，现规 模 408 亿美元，管理费率 0.35%，以标普 500 指数为基准，通过卖出虚值期权增强收益。 与之类似的还有 2022 年 5 月成立的 JEPQ，以纳斯达克 100 指数为基准，现规模 309 亿 美元，管理费率同样为 0.35%。JEPI 和 JEPQ 为美股市场备兑开仓策略的两大代表性产品。 从投资策略来看，JEPI 和 JEPQ 并非简单的卖出看出看涨期权，而是通过主动管理+期权 双策略，提供可分配的收入，同时降低波动和风险。 构建防御性股票组合（Defensive equity overlay）：基金通过自下而上的基本面研究选 股流程，构建一个主要由标普 500 指数成分股组成的主动管理股票组合。该组合构建 过程包括研究、估值和选股三个步骤，旨在创建一个波动性低于标普 500 的投资组合， 从而为基金提供相对稳定的基础持仓。 卖出虚值认购期权（Options overlay）：基金通过股票联结票据（ELN）卖出标普 500 指数的虚值认购期权，获得期权费，作为基金收益的重要来源。ELN 的收益与 VIX 水 平高度正相关，市场波动率越高，ELN 内嵌的备兑开仓策略能够获得的权利金就越多， 从而在高波动时期增强基金收益。 月度分红：基金通过股息收益与期权权利金双引擎创造收益，以月度全额派息为核心 特色，为投资者提供稳定的现金流。截至 2025 年 10 月 24 日，基金 12 个月滚动股息 收益率 8.32%。

最终，组合收益由三部分构成，即股票分红、期权费、资本增值。因为卖出看涨期权，组 合放弃了一部分上行潜力，在宽基指数的基础上收窄了收益弹性。2025 年以来收益 6.63%。

缓冲 ETF（Buffer，也称 Defined Outcome ETF）：期权订制的结构化产品

Buffer ETF 是近年来期权策略的另一大主流，通常以宽基指数（如标普 500）为核心，通 过期权组合形成符合某种特定收益的结构化产品。“Buffer”意味着在指数下跌时可以提供 一定的缓冲保护，“Defined Outcome”意味着产品的风险收益可在组合设计之初订制。Buffer ETF 具备一定防御属性，在市场下行期间往往受关注度较高。 具体到投资策略上，buffer ETF 不直接复制指数，而是投资于挂钩指数或 ETF 的一系列期 权组合，从而实现“下跌缓冲+收益封顶”的结构，如下图所示。通过调整期权合约的设计， 可以实现不同的缓冲深度（如 15%，30%，甚至 100%）和对应的收益上限，从而匹配投 资者多样化需求。

由于涉及到期权合约的使用，Buffer ETF 无法做到每日申赎，目前主流做法一般采用一年 到期+逐月滚动发行的结构。ETF 管理人在每个月滚动发行产品，并在产品发行时采用 1 年 期限的期权合约，当 1 年期限结束后，管理人平仓当前持有的期权头寸并按照基金合同约 定好的结构建立新的期权头寸，ETF 则不会到期，保证 ETF 在产品层面的可持续性。一年 期限为基金条款规定的“目标结果”生效的持有周期，在此期间内，投资者仍可以在二级 市场交易 ETF 份额，价格由市场供需决定。 这类产品最早由 Innovator 于 2018 年推出，目前，Innovator、第一信托（First Trust）、贝 莱德均有 buffer 系列 ETF 提供。相对来说，Innovator 提供的产品系列最为全面，在底层资 产、缓冲深度、持有期限上较为多样；First Trust 提供打包组合的阶梯方案，打包 12 只不 同到期月 ETF，分散进场时点；贝莱德目前产品数量最少，但费率较低。

案例：FT Vest 梯度缓冲 ETF（FT Vest Laddered Buffer ETF，BUFR）

BUFR 是由 First Trust 推出的多期缓冲型 ETF，其本质是一个 ETF 组合，阶梯式配置旗下 不同到期日的缓冲 ETF（即 FT 美国股票缓冲 ETF 系列的 12 只产品），等权重配置，分散 入场时点。成立于 2020 年 8 月，现规模 76 亿美元，是目前 ETF 市场推出较早、规模最大 的 Buffer ETF 组合，管理费率 0.95%，在同类型策略中相对较高。

具体到底层产品的构建方式，FT 美国股票缓冲 ETF 系列产品由 First Trust 与美国芝加哥期 权交易所合作订制，通过 FLEX 期权（可定制条款的场内期权）对 SPY（SPDR 标普 500 指数 ETF）进行结构化管理，在标普 500 指数基础上提供 10%的下行缓冲，收益上限取决 于年度重置时期权市场报价，一般在 12%-17%不等。

小结

近年来，主动 ETF 加速发展，成为全球 ETF 市场的重要增长点。2025 年新成立 ETF 半数 以上为主动产品，地区和资产分布上呈现“美国主导、股票为主”的格局。虽然费率较高， 但在股、债、混合配置等 ETF 类别上，主动 ETF 近三年加权平均收益也都高于被动产品， 体现出主动管理的价值；且主动 ETF 市场目前竞争相对不充分，头部集中度显著低于被动 ETF 领域。从规模变化和资金流向分析可以发现，主动 ETF 正在替代传统场外主动基金特 别是主动权益基金的市场份额，一定程度上对被动 ETF 也形成了有力竞争。 分析主动 ETF 快速发展的原因：在全球经济增长不确定性增加的背景下，资管行业客观存 在一部分主动管理需求。主动 ETF 融合了主动管理的超额收益潜力与 ETF 的工具优势，既 满足了投资者对“主动管理”的需求，又解决了传统主动基金“费率高、流动性差、透明 度低”的痛点，ETF 配置理念已随被动投资得到普及，投资者开始将部分主动管理的配置 需求也转向场内，构成主动 ETF 的需求基础。另一端，传统主动基金在被动投资浪潮下面 临资金流出，存在转型压力，部分基金公司选择发挥自身主动管理优势，积极布局竞争相 对不充分、增长空间相对更大的主动 ETF市场，通过新发或转型的方式切入主动 ETF市场， 为主动 ETF 提供了丰富的产品供给。供需双向共振，叠加监管完善、税收政策、销售渠道 转变等因素，共同促进了主动 ETF 化的进程。

主动 ETF 具体包括哪些典型策略和产品？仅就权益资产来看，比较典型的策略有指数增强、 基本面选股、衍生品策略等。指数增强策略与境内指增 ETF 类似，仍会设定基准但允许存 在一定的跟踪误差以获取超额收益，投资方式上以量化多因子模型为主；基本面选股进一 步脱离了基准的束缚，通过深入挖掘个股基本面特征，筛选优质投资标的，投资范围可以 聚焦于某种风格或主题，也可以综合覆盖全市场，更依赖于基金经理的主动管理能力；衍 生品策略则不仅限于对收益的追求，而是借助期权等产品灵活调整资产风险收益特征，以 匹配投资者多样化的投资需求，不仅需要主动管理能力，对衍生品市场的成熟度、衍生工 具的运用也提出了较高的要求。除此之外，海外还存在部分规模较大的主动固收 ETF 如 FBND，JPST 等。总体上策略较为多元化，且创新活跃，灵活适配不同的市场行情，成为 ETF 领域的重要发展趋势。

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