2025年美高梅中国研究报告：GGR、EM与市占率环比波动

中场复苏领跑行业，VIP 表现承压；EM 环比下滑反映市场竞争加剧

美高梅中国 25Q3 博彩毛收入 12.18 亿美元，同比+20%，环比-3%，恢复 至 19Q3 的 136%（行业 88%）。VIP 毛收入 1.37 亿美元，恢复至 43%（行 业 54%），同比+47%，环比-17%；中场毛收入 10.09 亿美元，恢复至 201% （行业 118%)，同比+18%，环比-1%；老虎机毛收入 0.71 亿美元，恢复至 97%（行业 90%），同比+12%，环比-3%，VIP 环比下滑明显或印证当前 仍以低价散客为主。经调整 EBITDA 3.04 亿美元，同比+20%，环比-6%， 恢复至 19Q3 的 153%；EBITDA Margin 27.9%，对比 19Q3/24Q3/25Q2 的 26.8/27.4%/ 29.0%，环比下跌或系市场竞争加剧，公司增加市场及推广 开支吸引高端客。

Alpha Club 与客房升级加强高端布局，锋味美食节丰富非博彩体验

从物业看，25Q3 美狮美高梅净收入 6.56 亿美元，EBITDA 1.87 亿美元， EBITDA Margin 28.5%，对比 19Q3/24Q3/25Q2 的 24.3%/28.1%/29.1%。 25Q3澳门美高梅净收入4.35亿美元，EBITDA 1.17亿美元，EBITDA Margin 为 26.9%，对比 19Q3/24Q3/25Q2 的 29.2%/26.4%/28.8%，或因获客成本 上行。公司于 9 月底开业 Alpha Gaming Club，会所面积约 3,500 平方米， 设近 30 张游戏桌、专属餐厅与雪茄吧，位于 Alpha Villas 下方，定位与路 氹 The Mansion 相同，有望强化公司高端品牌形象。此外，公司正将约 160 间客房改造为 60 间套房，其中多数为双卧套房，公司预计 26H1 完工，以 契合客户不断升级的需求。非博彩业务方面，美高梅于 10/24-11/2 举办第 15 届德国啤酒节，历年累计吸引逾 19 万人次参与，打造澳门标志性的德式 嘉年华盛会。公司亦将于 11/29-11/30 携手谢霆锋“锋味”举办第四届“美 狮锋味摇滚美食节”，并邀请李克勤、张敬轩、Dear Jane 等实力歌手、人 气组合现场助阵，融合美食与音乐，强化澳门“创意城市美食之都”形象。

国庆态势稳健，关注政策利好、财富效应和非博彩协同

国庆期间澳门博彩表现稳健，尽管受台风及去年刘德华演唱会高基数影响， GGR 仍实现同比小幅增长。展望后市，我们预计澳门博彩业上行趋势将持 续受益于政策扶持、居民财富效应及非博彩业务协同。珠澳“一签多行”叠 加“金股币”齐涨带来的财富效应，有望进一步提振旅客出行与消费意愿。