2025年军工行业H1业绩综述：最差的阶段或宣告过去

1、25Q2板块总体表现概述

军工板块整体收入和利润增速情况：基本面恶化趋势边际减弱

军工行业当前尽管基本面上有十四五的赶工订单，但销售回款+收入确认仍然受阻，产品降价的影响逐步开始显现于报表，基 本面仍然在恶化，单季度收入业绩不确定性仍然很大，但可以看到下滑的速度在边际减弱。

整体军工板块2022A-2025H1的营收增速同比分别为13.81%/7.60%/0.80%/-4.66%，归母净利润增速同比分别为14.60%/-5.89%/- 27.15%/-21.50%。其中回溯过去4个季度的财务数据，军工板块2024Q3-2025Q2的营收增速同比分别为-9.42%/21.53%/-8.53%/- 1.73%, 归母净利润增速同比分别为-35.50%/-29.20%/-28.33%/-16.12%。

军工板块整体盈利能力情况：2025Q2盈利能力仍处于筑底阶段

在经历了整体价格体系重塑的过程后，军工的盈利能力开始筑底，目前毛利率和净利率处于持续下滑阶段。毛利率方面，2025H1整体军工板块毛利率达22.62%，同比降低0.35pct；净利率为8.13%，同比下滑1.66pct。 单季度来看， 2025Q2毛利率为22.32%，同比下滑0.26pct，环比下滑0.72pct，净利率为8.29%，同比下滑1.33pct，环比提 升0.38pct。

军工不同子集下的盈利能力分析：其他领域盈利能力筑底，军贸/船舶盈利提升可期

分环节：事实上我们观察到2024年开始分环节的盈利变化不大，主机厂未表现出持续的盈利能力提升，上游企业的盈利能力小 幅提升，加工（锻铸造）盈利能力呈现企稳趋势； 分领域：航空发动机领域盈利能力同比小幅下滑，军机领域盈利能力较为稳定，船舶领域净利率持续改善，地面兵装/军贸领域 盈利稳健；

国企改革跟踪：25H1景气恢复背景下，民营企业业绩增速/盈利能力超过国企

军工央企2020-2021业绩增速低于民参军企业，但 2022年和2023年依旧能保持稳健增长。受上游主机业 绩影响，2024Q3-2025Q2，国民企业绩出现明显下滑， 随着部分订单恢复，民企业绩弹性相较国企更优。

国企毛利率呈现持续下滑趋势，民企毛利率2025H1 明显回升。 民企盈利能力较高，但波动较大，景气度加速上行 阶段盈利能力加速提升，2022年及以后行业需求增 速放缓与产品降价等影响下盈利能力同比下滑明显， 25H1受行业需求恢复影响，民企主要分布在中上游 率先反应业绩。

2、分产业链环节增速和盈利能力

主机厂年度间情况

受飞机整体交付进入中高区间且确收节奏影响，军工下游主机厂业绩持续下滑。军 工主机厂2025H1营收和归母净利润同比增速分别为-14.55%/-31.94%。  2025H1主机厂整体毛利率为9.29%，同比-1.08pct，净利率为3.64%，同比-0.99pct。

主机厂季度间情况

主机厂板块收入和业绩端目前主要在四季度确认，其他季度已无均衡交 付确收的特点。过去四个季度2024Q3-2025Q2主机厂的营收增速分别为12.1%/35.6%/-16.5%/-13.2%，归母净利润增速分别为-61.0%/64.3%/- 29.8%/-33.3%。 受到需求不及预期的影响，主机厂板块盈利能力持续下滑，整体板块单 季度25Q2毛利率、净利率分别为8.85%、3.57%，分别同比-1.25pct、- 1.11pct。

电子元器件年度间情况

从半年度角度看，元器件营收端已有恢复，净利润受毛利率下滑、 部分产品仍暂未确收等因素影响，暂未恢复，后续伴随确收及规模 化效应，有望恢复增长。2022-2024年营收增速分别为 15.7%/6.9%/-9.0%，2025H1为15.4%。归母净利润增速分别为 15.9%/-12.2%/-44.0%，2025H1为-8.0%。后续伴随交付产品确认收 入、毛利率企稳，2025年板块盈利能力有望持续提升。

板块毛利率仍有下滑，但有止跌企稳趋势。2025H1元器件厂商毛利 率为41.26%，净利率为12.68%。毛利率/净利率相较于2024年分别1.72pct/+0.74pct，盈利能力整体止跌企稳。

电子元器件季度间情况

单季度来看，营收及盈利能力环比大幅改善，表明伴随需求提升，盈利 能力显著改善。过去四个季度2024Q3-2025Q2元器件厂商的营收增速分别 为-7.3%/6.4%/7.4%/22.0%，归母净利润增速分别为-34.2%/-68.1%/- 24.4%/4.9%。

毛利率企稳回升，表明季度角度看，价格或已企稳。元器件板块2025Q2 毛利率、净利率分别为42.70%、14.11% ，分别环比+3.42pct、+3.41pct。

原材料年度间情况

军工原材料环节整体开始收入利润增速企稳的态势。原材料环节主 要为高温合金、钛合金和碳纤维类企业，2022-2024年营收增速分 别为22.0%/8.0%/0.4%，2025H1为-0.6%；归母净利润增速分别为 17.9%/-2.7%/-7.7%，2025H1为-26.4%。  原材料盈利能力整体平稳。2025H1原材料毛利率为26.75%，净利率 为11.91%，分别同比-1.82、-3.82pct。

结构件加工年度间情况

结构件加工环节收入企稳回升。2022-2024年营收增速分别为 26.8%/9.5%/-9.9%，2025H1为3.2%；归母净利润增速分别为 29.2%/-1.5%/-48.4%，2025H1为-17.6%。 受到军品需求结构性减少与阶梯式降价，整体结构件加工上市公 司的盈利能力同比下滑。2025H1结构件加工环节毛利率为30.06%， 净利率为12.55%，分别同比下滑1.75、2.39pct。

3、分需求领域的增速和盈利能力

DD领域年度间情况

DD领域受确认收入节奏及价格影响，营收暂未全面恢复、盈利能力 仍有一定程度下滑。2022-2024年营收增速分别为21.0%/-3.1%/- 21.9%，2025H1为3.71%。归母净利润增速分别为7.0%/-18.2%/- 75.7%，2025H1为-24.0%。 毛利率相较于去年同期有所下滑，但后续伴随下半年确收及规模化 效应带来的盈利能力提升，盈利能力有望显现。2025H1毛利率为 39.08%，净利率为9.10%。

DD领域季度间情况

DD领域季度订单环比已有明显改善，表明受一季度需求恢复影响， 二季度业绩已逐步释放。过去四个季度2024Q3-2025Q2 DD领域的营 收增速分别为-28.9%/-7.0%/-10.9%/18.7%，归母净利润增速分别 为-106.2%/-162.1%/-47.3%/1.2%。 DD领域毛利率、净利率环比已有所提升，表明板块价格或已筑底。 2025Q2毛利率、净利率分别为39.44%、10.36%，环比+0.82pct、 +2.89pct。

航发领域年度间情况

新老产品交替航发产业链整体增速持续负增长，后续随着新机型量 产航发产业链基本面有望持续向上。航发产业链2022-2024年营收 增速分别为14.4%/15.5%/3.6%，2025H1为-12.2%。归母净利润增速 分别为10.0%/13.7%/-29.0%，2025H1为-55.0%。  需求疲软叠加阶梯降价，盈利能力小幅下滑。2025H1航发产业链厂 商毛利率为18.16%，净利率为4.72%，分别同比-1.54、-3.52pct。

去年航发产业链去库存+今年新老产品交替，业绩持续下滑，后续 业绩有望逐季提升。过去四个季度2024Q3-2025Q2领域的营收增速 分别为-11.1%/14.9%/-5.5%/-17.0%，归母净利润增速分别为17.2% /-102.6%/-55.4%/-54.6%。  过去需求疲软叠加阶梯降价，盈利能力下台阶。2025Q2毛利率、净 利率分别为18.08%、4.65%，分别同比-0.56pct、-3.12pct。

军机领域年度间情况

军机领域在过去两年高基数增长背景下整体增速有所同比下滑，需 求疲软+收入确认受阻，营收持续同比下滑。军机领域当前2022- 2024年营收增速分别为18.7%/6.8%/0.9%，2025H1为-8.6%。归母净 利润增速分别为27.7%/9.2%/0.4%，2025H1为-11.2%。 军机领域订单确收受阻，但盈利整体依然保持平稳状态。2025H1军 机领域厂商毛利率为18.60%，净利率为9.71%，分别同比1.10、- 0.17pct。

信息化领域年度间情况

信息化领域项目制为主，需求波动性较大，上半年业绩暂时仍承压。 2022-2024年营收增速分别为17.5%/-1.2%/-12.1%，2025H1为18.6%。2022-2024年归母净利润增速分别为21.7%/-61.5%/由正转 负， 2025H1信息化领域归母净利润由正转负。 信息化领域同样有降价压力叠加需求不振，盈利能力同比下滑明显。 2025H1信息化领域厂商毛利率为34.03%，净利率为-4.59%。

地面兵装领域年度间情况

地面兵装领域在2024年开始同样有降价压力，2025年起毛利率同比 企稳回升。2025H1地面兵装领域厂商毛利率为16.11%，净利率为 3.47%。

地面兵装领域季度间情况

单季度角度看，地面兵装领域2025年需求反转较为显著。地面兵装领域过去四个季度2024Q3-2025Q2领域的营收增速分别为4.5%/- 2.4%/9.1%/36.2%，归母净利润增速分别为-72.0%/-130.4%/- 63.6%/76.2%。

地面兵装近一年来毛利率出现企稳趋势。地面兵装领域2025Q2毛利 率、净利率分别为16.74%、5.38%，分别同比+0.50pct、+1.03pct。

船舶（民船）领域季度间情况

季度数据显示民船进入收入增速稳定、高价船大量交付周期，财务数据体现出利润增速大幅高于收入增速特点。过去四个季度2024Q3- 2025Q2船舶民船领域的营收增速分别为5.6%/1.0%/7.5%/14.7%，归母 净利润增速分别为-44.6%/160.8%/191.2%/72.2%。

毛利率同比继续提升、环比有所下滑；净利率受益于规模效应稳步提 升。2025Q2毛利率13.25%、净利率为7.46%，分别同比+3.08pct、 +2.86pct；环比-1.02pct、+0.38pct。

军贸领域年度间情况

军贸领域2024年拐点明确，2025H1行业收入利润增速已拐头向上。 2023-2025H1营收增速分别为-9.6%/-4.9%/18.2%；归母净利润增速 分别为-25.2%/-25.7%/29.2%。 ‘ 行业毛利率、净利率同比提升，合同负债下滑、存货增加或显示在 手订单较为充沛，持续观察合同负债变化。2025H1军贸领域厂商毛 利率为23.26%，净利率为6.98%，分别同比+0.60pct、+0.90pct;存 货同比+5.68%，合同负债同比-14.35%。

4、资产负债和现金流量表的看点

库存周期分析：整体库存仍在增加，下游主机厂与上游原材料库存积压提升

当前最新2025Q2的库存分析可知，目前整体的存货在持续同环比增 长的主要是上游原材料、上游元器件和中游结构件；当前军工处于 生产经营端正常/财务确认端不正常的特殊阶段，由于下游的交付 确认和合同执行阻碍仍然明显，较多库存以在产品/发出商品的形 式积压在了上游。

合同负债对比：处于历史低位，中航沈飞需求逐步回暖

整体来看，存量订单持续交付，产业链各环节合同负债持续消化； 2025Q2中航成飞合同负债+预付账款187亿元，在手订单较多提高今年收入任务完成置信度。中航沈飞目前2025H1末合 同负债+预付账款为75亿元接近2023年年底水平，需求逐步回暖。

报告节选：

编辑：火腿肠