2025年传媒行业中期业绩回顾与展望：游戏新品周期持续，把握影视与AI应用底部机会

1. 业绩回顾：上半年净利润显著回暖

上半年业绩回顾：营收增速回暖，净利润显著改善

2025年上半年A股传媒板块（申万传媒行业分类，下同）上市公司共计实现营业收入2549亿元、归母净利润218亿元，同 比分别增长4.06%、28.70%。 营收相比上年同期小幅回暖向上、净利润显著改善；主要原因一方面在于去年同期较低的基数效应，另一方面在于费用 端的显著下降（管理费用率/所得税等）。

传媒板块毛利率稳中有升，同比提升0.9个百分点至32.90%；净利率同比提升1.7个百分点至8.65%；管理费用率保持稳定，管理费用率7.20%、与上年有所下降；销售费用率同比略提升0.59个百分点至13.27%；

上半年业绩回顾：所得税率恢复正常

受所得税税率政策调整影响，24年上半年所得税率显著提升，也是造成同期归母净利润大幅下滑的重要原因；25年所得 税率恢复正常，上半年整体税率约为11%，与之前基本相当； 具体来看，子版块中出版（25%到2%）、数字媒体（17%到-28%）所得税率影响最为显著；出版行业所得税免征政策2024 年到期导致税率大幅提升、25年恢复正常；数字媒体行业主要在于芒果超媒提所得税资产所带来的基数效应。

子版块：游戏及影视行业高增长

上半年年主要板块利润表现中，出版行业仍然表现最为突出、整体实现归母净利润84亿元、同比增长15.34%、行业占比 达到38%；其次游戏行业实现归母净利润81亿元、同比增长74.95%、行业占比上升至36%；整体来看，游戏、影视行业实现高增长，数字媒体与电视广播下滑显著。

公司业绩及增速表现

公司来看，上半年传媒板块归母净利润绝对值靠前的为分众传媒、ST华通、光线传媒、凤凰传媒、三七互娱、中南传媒 等标的，主要集中于广告媒体、游戏、出版行业； 增速靠前的为盛天网络、游族网络、天娱数科、完美世界、万达电影等公司，主要由于基数效应以及影视行业春节档票 房高增长等因素推动。

2. 业绩回顾：延续Q1趋势，Q2业绩持续向上

2025年Q2营收及业绩持续回暖

25年Q2A股传媒板块上市公司共计实现营业收入1291亿元、归母净利润107亿元，同比分别增长2.59%、19.53%， 归母净利润在经历了24年Q1以来的连续4个季度下滑后显著转正向上；营收亦从24年Q3以来的持续下滑后拐点温和向上；主要得益于游戏板块在新游带动下净 利润同比大幅改善、出版行业所得税优惠延续之后净利润同比转正。

25年Q2业绩回顾：毛利率稳中有升，净利率与ROE改善明显

2025年Q2传媒板块毛利率稳中有升，同比提升0.62个百分点至32.49%；净利率同比提升1.35个百分点至8.44%； 管理费用率保持稳定，管理费用率7.10%、与上年基本一致；销售费用率同比提升0.91个百分点至13.45%；

子版块：游戏行业增速一枝独秀

2025年Q2主要板块利润表现中，出版、游戏、广告营销行业位居前三，分别实现归母净利润49.64、45.69、15.04亿元； 受Q2票房市场遇冷影响，影视院线板块Q2全行业转亏、实现归母净利润-5.92亿元； 增速上来看，游戏、出版实现正增长，分别同比增长104.47%、5.66%，其他行业同比均有不同程度下滑。

公司业绩及增速表现

公司来看，Q2单季度传媒板块归母净利润绝对值靠前的为分众传媒、ST华通、凤凰传媒、三七互娱、中南传媒等标的， 主要集中于游戏、广告媒体、出版等行业； 增速靠前的为浙数文化、盛天网络、星辉娱乐、光线传媒、冰川网络等公司，主要由于基数效应、影视票房拉动等因素。

3.游戏行业：景气加速上行上行，新品周期带动业绩 与估值持续向上

游戏：Q2业绩增长进一步加速

25年Q2A股传媒游戏板块上市公司共计实现营业收入277亿元、归母净利润46亿元，同比分别增长22.40%、104.47%； 归母净利润增速从25年Q1以来转正并呈现加速向上；营收亦持续拐点向上；主要得益于部分上市公司新品表现优异（如 世纪华通等）。

游戏：费用率管控良好，净利率改善向上

营收大幅增长的背景下，费用率整体表现良好。销售费用率33%，与Q1基本持平、与上年同期略微提升1个pct，表明新 品内容质量提升带动作用较为明显；管理费用率下降，Q2全行业约为7%，同、环比分别下降2、1个pct； 净利率改善明显，Q2环比Q1提升3个pct至13%、同比提升6个pct。

Q2游戏板块业绩加速向上

公司来看，Q2游戏板块归母净利润绝对值靠前的为ST华通、三七互娱、恺英网络、巨人网络、神州泰岳等标的，主要受 益于旗下新游表现较好； 增速靠前的为浙数文化、盛天网络、星辉娱乐、冰川网络、游族网络等公司，主要由于新品上线以及基数效应等因素。

监管环境：版号常态化发放

游戏版号保持常态化发放趋势、月均版号发放数量过百，监 管政策保持稳定 。 1-8月份累计发放游戏版号1119个，同比增长20.8%； 8月 份共有166款国产游戏和7款进口游戏过审，创年内新高。

行业状况：营收持续保持增长

24年8月以来游戏行业持续保持较高增速； 其中7月中国游戏市场收入291亿元，同比增长4.7%；移动游戏市场实际销售收入214亿元，同比增长0.9%；

头部公司进入新品强周期

巨人网络《超自然行动组》：创新性恐怖冒险手游，2025年1月23日正式上线。主打"中式微恐 +多人合作"的差异化玩法，核心采用当下流行的"搜打撤"（搜索、战斗、撤离）机制，结合PVE 合作生存模式。在这一设计下，四名玩家需要组队进入神秘古迹探险，寻找高价值道具（如圣 杯、雪莲、龙珠），同时需要协同对抗AI控制的"鬼怪"并成功撤离。 2025年7月游戏首次进入iOS免费榜TOP3并于7月25日官宣“同时在线人数突破100万”的重要里程 碑。8月根据Sensor Tower的统计ios流水位居第10位，超越同类型老牌手游《第五人格》；

世纪华通：得益于《Whiteout Survival》、《Kingshot》、《无尽冬日》等游戏的优异表现，8月世纪华通位居中国手游发行商全球收入第二名，仅次于腾讯。  SLG+X模式打造爆款工厂，《奔奔王国》小游戏及APP陆续上线，有望带动营收及利润持续向上；

业绩与估值具备持续上修可能

强产品周期持续。1）年初至今，头部游戏公司爆品频出，世纪华通《无尽冬日》《Kingshot》、巨人网络《超自然行动组》DAU及流水实现大突破、吉比特《杖剑 传说》等表现超预期；2）展望未来，上述产品强周期有望持续；头部公司/新品中，《奔奔王国》国内上线、巨人网络《名将杀》等值得期待、完美世界《异环》、 恺英网络《斗罗大陆》《盗墓笔记》、神州泰岳多款SLG新品等，头部公司新品强周期有望持续； 业绩有望持续验证上修。结合流水及费用周期，Q3将进入利润释放的验证期，并有望带动市场一致预期持续上调； 估值具备向上空间：按照一致预期，26年头部公司估值20x左右，正常波动区间15-25x；而从产品和业绩周期来看，存在产品推动下的业绩与估值持续共振向上可能。

4. 影视：暑期档收官同比向上，“广电21条”或带 动板块拐点向上

Q2影视院线板块业绩大幅下滑

受Q2电影票房市场趋冷影响， 25年Q2A股影视院线板块上市公司共计实现营业收入55.7亿元、归母净利润-5.92亿元， 同比分别下滑21.7%、70.3%；

影视院线板块整体亏损

公司来看，Q2影视板块业绩整体表现不佳； 利润靠前的为光线传媒、中国电影、中视传媒等；增速靠前的为光线传媒、中视传媒、百纳千成等公司，整体来看除直 接受益所投影片票房贡献的内容制作机构（光线传媒、华策影视等）之外，经营杠杆弹性较高的院线板块对整体票房市 场表现更为敏感；

8月票房回暖明显，《南京照相馆》《浪浪山小妖怪》表现亮眼

从单片表现来看，《南京照相馆》、 《浪浪山小妖怪》、 《捕风追影》、《东极岛》、《罗小黑战记2》分列8月票 房市场前5，票房相比7月大幅改善，《南京照相馆》《浪浪山小妖怪》表现突出。

暑期档供给改善，头部影片拉动下票房表现较好

从国产电影备案数量上来看，20年至22年呈现显著下滑趋势；23年以来拐点趋势明显，备案数量同比增长60%；考虑 到影片制作时间周期，25年开始国产优质内容供给有望底部向上，从而带动票房市场持续回暖；暑期档作为核心档期，对全年总体票房规模影响显著；25年暑期档票房同比增长2.8%至119.7亿元；

从单片表现来看，票房排名前三的分别为《南京照相馆》（档期票房28.9亿）《浪浪山小妖怪》（档期票房14.6亿） 《捕风追影》（档期票房8.8亿元）。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）