2025年创新药行业24与25Q1业绩综述：政策驱动，全球重估

复盘：商业放量，盈利改善

股价：业绩和数据是核心驱动

2024年1月2日-2025年4月30日，业绩和优异临床数据仍是创新药板块股价表现核心驱动因素。 A股:艾力斯（114.14%）>泽璟制药-U（102.30%）>百利天恒-U（101.46%）>百济神州-U（92.90%）>诺诚健华-U （92.48%）>海思科（80.28%）>康弘药业（53.66%）>益方生物-U（53.16%）>科伦药业（27.59%）>迪哲医药-U （21.25%）>恒瑞医药（15.48%）>贝达药业（-0.81%）>复星医药（-4.79%）>荣昌生物（-16.90%）>微芯生物 （-20.87%）>君实生物-U（-26.27%） >智翔金泰-U（-27.28%） >迈威生物-U（-32.14%）>神州细胞-U（-32.44%） >首药控股-U（-42.54%）>百奥泰（-45.79%）。 H股biotech：科伦博泰生物-B（221.55%）>复宏汉霖（166.05%）>科济药业-B（147.45%）>康方生物（88.73%） >亚盛医药-B（76.62%）> 翰森制药（62.11%）>先声药业（37.61%）>信达生物（26.47%）>再鼎医药（18.36%） >康宁杰瑞制药-B（0.31%）>康诺亚-B（-3.98%）>和黄医药（-17.29%）。

研发：持续高强度，仍望延续

创新药企业2016-2024年研发投入，持续保持较高强度，为 2025-2027年商业化突破提供支撑。 2024年32家样本创新药企研发投入672亿（YOY7.23%），较 高绝对值下仍延续增长趋势，彰显本土创新持续投入趋势。我们认为高研发投入仍望延续，一方面是更多适应症领域如 自免、减重降糖陆续进入临床中后期，研发投入会持续高位； 另一方面更多新技术药物，如ADC、多抗陆续进入收获期。

费用率：持续优化，扭亏/盈利持续兑现

我们统计了22家样本创新药企业（包括A股和H股）销售费用率和研发费用 率数据，结果看2021-2024年持续下降，这也驱动百济神州、信达生物等公司 盈利预期改善。我们看好创新药产品持续放量、销售费用率、研发费用率持 续优化基础上带来更多创新药企业陆续减亏、盈利的确定性趋势。 2024年22家样本创新药企业销售费用率为35.25%（同比下降4.52pct），其中 亚盛医药和荣昌生物下降最多，分别同比下降66.82pct（奥雷巴替尼授权收入 扰动）和16.10pct（费用率优化驱动）。 研发费用率为40.41%（同比下降19.08pct），其中亚盛医药和君实生物分别下 降217.50pct（奥雷巴替尼授权收入扰动）和63.49pct（研发投入绝对值下降显 著）。

商业化：存量快放量，增量仍强劲

创新药收入高增长，后续增长动能仍强劲。国内有商业化品种的 biotech/biopharma等销售额持续突破，我们统计的17家已商业化创 新药企业2024年产品销售收入（剔除BD交易首付款波动影响，更 具参考价值）达到913亿元，同比增长35%。可以看出创新药公司 整体销售收入呈现向上突破趋势，高基数下增速仍保持快速增长， 我们认为一方面得益于更多产品商业化，一方面得益于更多为满足 临床需求陆续得到满足。 伴随着自免、减重、ADC、多抗等陆续进入商业化阶段，仍有望 驱动创新药行业收入进入新一轮的加速期。

展望：政策驱动， 全球重估

逻辑：国内政策驱动，估值全球重塑

政策持续驱动行业向上。2025年国务院政府工作报告提到：健全药品价格形成机制，制定创新药目录， 支持创新药发展。2025年1月17日医保局表示计划于2025年内发布第一版丙类目录。2025年2月13日天津 市出台25条举措，全链条支持生物医药创新发展。在《全链条支持创新药发展实施方案》持续多地（广 州、上海、北京等）落地执行下，创新药医院准入望持续加速，我们持续看好创新药行业在支付端+医院 准入边际持续向好趋势下成长确定性和弹性空间。

BD价值持续验证，国际化持续突破是主旋律，全球大单品望持续兑现。根据Insight数据库显示，2024年 中国本土创新药授权首付款收入合计达到57亿美元，占全球合作授权总首付款比例高达20%，彰显中国创 新药优质资产价值，我们看好中国创新药全球竞争力持续验证下，创新药资产估值重塑。

国际化：竞争力持续强化

国际化竞争力持续强化， 出 海 项 目 持 续 增 长 。 2025年BD交易持续火爆， 和铂医药（与阿斯利康 技术平台合作，首付款、 短期里程碑等1.75亿美 金 ） 、 联 邦 制 药 （UBT251授权给诺和诺 德，首付款2亿美金）、 恒瑞医药（HRS-5346授 权给默沙东合作，首付 款2亿美金），全球竞争 力持续提升。

商业化：大单品启程，业绩加速向上

大单品商业化启程，看好创新药行业业绩加速向上。本土创新药商业化收入和利润端持续兑现。据我们统计 2024年全年CDE批准上市国产1类创新药数量达到34款，已经超过2021年28款的前高。从获批技术品种看，ADC （科伦博泰的TROP2 ADC）、CAR-T（传奇生物和科济药业的BCMA CAR-T）、双抗（康方生物重磅品种PD1/VEGF双抗AK112）均有新品获批。2025年1月-5月8日共获批13款国产1类新药。 从靶点看，潜力靶点IL-4R、JAK1、IL-17A等均开启国产商业化。在新技术创新药和潜力大单品驱动下，我们认 为本土创新药有望进入新一轮的收入/利润加速期，我们看好本土创新药投资逻辑不断验证和强化下投资机会。

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