2025年赛力斯研究报告：鸿蒙智行合作典范，高确定性豪华SUV龙头

一、三次创业，业绩斐然，扭亏为盈开启新篇章

历史：三次创业，以 AITO 问界之名开启新能源豪华汽车新篇章

一次创业-始于汽零：1986 年，张兴海创建了巴县凤凰电器弹簧厂，拿下90%弹簧市场，1996 年进入减振器行业，连续13 年位居摩托车减震器行业产销第一。

二次创业-进军整车：2003 年成立东风小康，主营微客与微货，居微车市场前三。

三次创业-转型新能源汽车：2016 年转型新能源汽车，2019 年SF5发布，2021年 4 月官宣与华为合作，2021 年 12 月问界M5 发布，目前凭借问界M7/M9的畅销已成为中大型&大型豪华 SUV 的领头羊。

地位：问界 M9、新 M7 持续放量，公司跻身为中大型SUV 领军者

豪华品质+高阶智能化的新 M7、M9 持续放量，屡创新能源SUV月销排名新高：问界新 M7 于 2023 年 9 月发布，单月销量最高近3 万台；问界M9于2024 年 2 月正式交付，经过 2 个月的产能爬坡后，M9 连续8个月交付突破 1.5 万台，蝉联大型 SUV 销冠，并登顶50 万以上豪华车销量榜首。

收入情况：M7/M9 推动营收高增，单季度收入超400 亿

公司以整车为主营业务，M7&M9 放量推动单季度营收破400 亿：公司以整车业务主要抓手，最新 24H1 整车收入占比约95%；新M7 的持续热销及M9 重磅上市，推动了公司收入逐季度持续上涨，24Q3 公司营收达416亿。

盈利能力：24Q1 扭亏为盈，Q3 净利破 20 亿

问界 M9 热销带动公司整体毛利改善：M9 定位高端市场，定价在46.98-56.98万元，豪车盈利能力通常更高，M9 在 24 年的热卖，使得公司综合毛利率迅速改善，从 22、23 年的 11%左右提高至24Q2 的27.5%。

24Q1 扭亏为盈，24Q3 净利破 20 亿：受问界系列车型的高研发投入，及销售渠道大规模建设等因素影响，公司前 2020-2023 年均出现较大幅度亏损；24Q1 在问界新 M7 和 M9 的助力下，公司实现扭亏为盈，随着M9的持续放量，公司归母净利润持续创新高，24Q3 达24 亿。

销量复盘：M7 改款成爆款，M9 是大型 SUV 销冠

M5——持续性较弱：21 年 12 月问界首款车型M5 上市，凭借智选模式&竞品少，月销量一度达到 7000 台，但 22 年下半年随着MODELY改款并降价、M7 发布（价格有所重叠），月销下滑至不足3000；而24年4月新M5 上市，凭借智驾&高性能，单月销量接近7000 台，但之后销量又大幅下滑，核心原因系价格带与 M7 重合且空间受诟病。

M7——成功改款成为爆款：2022 年 7 月，问界M7 上市，凭借增程中大型SUV&智选模式&舒适驾乘，月销量最高达5000，但22Q4 开始，面对理想L7、L8 等竞品的竞争，销量持续下跌，于23 年6 月触碰谷底至432台；23 年 9 月新 M7 采用增配降价的策略，凭借智驾&座舱&空间&安全&华为引流，销量实现跨越式增长，单月销量最高近3 万台。

M9——大型 SUV 销冠：M9 于 2023 年 12 月亮相上市，于2024年2月交付，凭借智驾&智能座舱&豪华配置&安全&动力等优势，经过产能爬坡后，月均销量高达 15000-17000 台，一举成为大型SUV 销冠。

股权结构：张兴海夫妇合计控制赛力斯 32.5%股份

公司股权结构集中、稳定：截至 2024 年 9 月30 日，公司实际控制人张兴海直接持有重庆小康控股有限公司 50%股份，及重庆渝安汽车工业有限公司11.97%的股份，而上述两家公司分别持股赛力斯达26.53%、4.38%；此外张兴海妻子持有公司 1.59%股份，因此张兴海夫妇合计控制赛力斯达32.5%股份。

二、成功核心：掌舵人眼光前瞻独到

张兴海勇于挑战，三次创业：赛力斯实际控制人为张兴海先生。1986年，张兴海以 8000 元起家，从一根弹簧开始了第一次创业：做汽车零配件。2003年，他进军整车制造领域，完成巨大的角色转换。2016 年，张兴海再次做出一个重要决定：切入新能源赛道。

张兴海认为新能源汽车一定是跨界的，第一个与华为开启深度合作：和绝大多数车企不同，刚开始接触新能源汽车的时候，张兴海就认为这一定是跨界的，张兴海认为跟华为合作的事一定要干，因为华为是ICT 企业、通讯企业，是世界前三的头部企业，他们对消费品、对用户的理解，对用户场景的理解，可以说我们车企根本就不可比的，也正是基于这样的理念，赛力斯成为华为第一个鸿蒙智行伙伴。而在赛力斯和华为的合作已经取得初步成功后，其他车企才陆续意识到了跨界合作的必要性，纷纷开始了与华为的深度合作。

三、成功复盘①：赛道优质

M5、M7、M9 的共性是增程&中大型 SUV&智驾

M5、M7、M9 三款车最大的公共性是增程&中大型SUV&智驾，这三个共性是赛力斯成功的重要原因。

赛道好①：增程赛道好（1）-混动依然是过渡阶段很好的选择

混动依然是过渡阶段很好的选择。纯电车当前依然存在续航焦虑、补能焦虑的问题，混动（指 PHEV 和增程）既能解决里程焦虑，又相较油车减少能耗成本，是当前阶段很好的选择。从市场选择的结果来看，最近三年，混动在新能源中的渗透率也在持续的提升。

赛道好①：增程赛道好（2）-成本&里程&体验&智驾适配性比PHEV好

相比传统的 PHEV，增程具备以下优势： ①可直接复用现有智驾方案：增程平台均为电气化整车平台，最终是由电机驱动，可直接复用现有智驾方案，而插混车则是电机和发动机可以随时切换，输出不同类型的动力，不太适用于当前的高阶智驾方案。②驾乘质感更佳，且无里程焦虑：增程动力全部来自电动机，驾驶体验更偏纯电，而插混发动机介入直驱，发动机 NVH 及介入驱动的顿挫感难避免；同时增程无里程焦虑（续航大都为 1000km 以上）。 ③200km 大电池增程，更好适配用户出行需求：增程架构普遍采用大电池策略，纯电续航 200km 左右，市区用电（200km 基本覆盖城区用车），长途用油，对于市内通勤更具经济性，PHEV车型纯电续航较多在100km左右、最低只有55km，市区使用仍有较多场景需用油。

附：问界销量结构-增程式主导

问界 M7 增程动力形式表现亮眼：问界 M7 动力形式虽仅为增程，但其表现最为亮眼，2024 年批发销量超 19 万辆，成为中国2024 年销量最高的增程式汽车。

问界 M5、M9 纯电+增程动力形式，增程占比均超80%，证明增程相对纯电更适用户当前需求：问界新 M5 自 2024 年4 月交付，近半年销售27807台，其中增程式达 23075 台，占比为 83%；问界M9 自2024 年2月交付以来，近半年销售 97439 台车，其中增程式达到88085 台，占比高达90%；M5、M9 增程式的高占比，进一步表明消费者更偏好增程。

赛力斯是增程技术的开拓者和领导者

早在 2016 年，赛力斯便前瞻性地投入到增程技术的研发与布局中，并通过不懈探索与创新，增程系统已实现多次迭代，是增程技术的开拓者和领导者。2024 年 11 月，赛力斯发布全新一代超级增程系统，将上一代综合油耗降低15%，噪音感知降低 90%。

赛道好②：中大型 SUV 赛道好（1）

SUV 赛道好：SUV 空间大、底盘高，符合大多中国人的偏好，从份额来看，2023 年 SUV 份额达 51%，显著领先其他车型。

中大型 SUV 赛道好：根据乘联会数据，M5 与M7 所处的20-40万价格带中，SUV 销量远高于轿车，M9 所处的 40 万以上价格带中，SUV销量也明显高于轿车。

赛道好②：中大型 SUV 赛道好（2）

格局也较好-问界系列定位中高端商务 SUV，市场竞品较少：1）当前在 25 万及以上价格带立足（单款车月销超一万）的新能源品牌仅特斯拉、理想和问界，而特斯拉定位偏运动，定位家庭&商务的仅理想和问界；2）传统豪华 SUV 油车由于产品力弱（座舱弱&智驾弱）只能靠降价维持份额，但预计难以持续，目前还有超 80 万辆份额可以出让。

赛道好③：智驾赛道好 

智驾成为消费者选车的重要因素：根据甲子光年智库发布的《2024自动驾驶行业研究报告》，有 54%的汽车消费者将智能化水平列为购车时考量的关键因素，智驾已成为消费者购车时的第二大考量因素（仅次于用车成本）。

中国 L2 级的渗透率稳步提升：中国 L2 级辅助驾驶渗透率稳步提升，24H1已达 55.7%。

四、成功复盘②：华为赋能

华为赋能①：品牌赋能-华为旗舰 Mate 主打高端商务&认知度高

华为 Mate 系列定位商务旗舰机型，是商务人士的理想选择，也向问界注入大量优质、忠诚的用户群体： 1）强大性能+卓越续航：Mate 系列手机搭载了华为最新的麒麟处理器或高通骁龙旗舰芯片，并涵盖卫星通讯、超强灵犀通信等商务特点；其大容量电池和超级快充技术，更是为商务人士供了极大的便利。 2）高效办公：Mate 系列搭载高分辨率的大屏、鸿蒙操作系统，支持文档助手、多屏协同、超级中转站等高效办公功能，轻松应对复杂的工作场景，是商务人士的理想选择。 3）全球首款三折叠屏手机：华为 Mate XT 非凡大师定价19999-23999元，其拥有全球最大的 10.2 英寸超形态三折叠大屏。4）认知度高：根据 canalys 数据，24Q3 中国高端手机份额中华为仅此于苹果位居第二。

M9 的用户画像高端商务人群为主，华为手机用户占比高：根据杰兰路新能源消费者行为研究，问界 M9 用户家庭税后收入均值超90 万，且以增换购为主，豪华品牌是增换购主要来源。手机品牌使用情况来看，此次调研一共有90 个样本，其中 48 个样本为华为手机用户。

附：问界系列豪华配置尽显高端商务属性

问界 M7 超凡驾乘体验，彰显其强商务属性：1）超凡驾控：M7 搭载全新升级连续可变阻尼减振器，实现信息实时传递，悬架调节频率达 100 次/秒，打造更豪华的驾驶质感。2）超凡体验：均搭载鸿蒙智能座舱，重新定义车机系统，让出行变得更有趣、有温度。 3）超凡空间：M7 超宽敞、超能装，二排放倒与后备箱相通，最大纵深2051毫米，形成高达 1619 升的装载空间，相当于可同时容纳30 个20 英寸行李箱。

问界 M9 奢华配置尽显其商务属性： 1）安全是最大的豪华：问界 M9 采用全球领先的一体化压铸工艺，潜艇级热成型钢，强度高达 2000MPa，打造超强玄武车身。2）豪华配置：M9 搭载途灵智能底盘、二排 32 英寸投影巨幕、智能交互矩阵大灯、一体环宇三联屏等豪华设备，显著提升驾乘体验。3）百变空间、包罗万象：M9 超大二排空间、双准零重力座椅、中央超大扶手与头等舱座椅，后备箱空间达 1043 升。

华为赋能②：渠道与营销赋能-线下为问界贡献600+门店

经过多年积累，华为已拥有成熟、完备的销售渠道体系：截至2023年底，华为已在全球建立超过 60000 家门店和专柜，其中包含超过5500家体验店、超过 2100 家华为授权服务中心，500 平米以上的智能生活馆超过300家，线下门店服务消费者达 3.5 亿人次，许多门店经过小幅改造后，可实现汽车展出，降低赛力斯销售、渠道建设成本。

华为为问界贡献 2/3 门店：问界门店由华为、赛力斯联合设计，主要包括授权用户中心（销售引流、交付、售后），体验中心（销售引流、试驾、产品咨询），截至 2024Q3，得益于华为赋能的600+门店，问界门店总数超900家，覆盖全国 220+座城市，远超许多造车新势力，是问界销量好的有力保障。

华为赋能②：渠道与营销赋能-线上渠道多元（商城+公众号矩阵）

华为为鸿蒙智行车型拓宽线上销售渠道：华为通过华为线上商城、鸿蒙智行官网、问界/智界/享界官网等多平台，采取线上下订单，线下体验交付的零售方式，为鸿蒙智行车型提供丰富的线上销售渠道。

华为打造强大公众号矩阵，为鸿蒙智行车型引流、宣传：华为以“鸿蒙智行”为核心，建立了包括“华为商城”、”Harmony OS”、“华为终端公司”、“华为智能汽车解决方案”、“华为数字能源”、“AITO汽车”、“享界汽车”、“智界汽车”等强大且多元化的公众号宣传矩阵，达到良好的线上引流，扩大宣传，提升品牌影响力的效果。

浏览量远超其他车企：花粉圈米粉圈均为亿级别，流量远超传统车企与新势力。

华为赋能②：渠道与营销赋能-问界获华为品牌背书与营销赋能

华为依托鸿蒙智行为问界背书：鸿蒙智行不同于传统的汽车品牌，其是与合伙伙伴一起，为用户打造卓越的智能汽车产品，形成一个“技术生态联盟”品牌；华为以鸿蒙智行作为问界的背书，能够有效地将华为卓越品质、高科技、智能化优势等特质，迁移并映射至问界之上，进一步提高问界品牌的信誉度、市场影响力。

华为通过广告策划、手机汽车新品配合发布、直播宣传等饱和式营销手段，提升消费者对问界系列的关注度与认知度：华为以Mate60 先锋计划，为问界新 M7 带来海量流量；华为助力问界 M9 登上2024 年春晚大舞台。

华为流量 IP 余承东为问界站台：余承东是华为终端BGCEO、智能汽车解决方案 BU 董事长、智能终端与智能汽车部件IRB 主任，其微博粉丝超800万，问界的成功少不了余承东的站台。

华为赋能③：座舱赋能-问界搭载鸿蒙 OS 4.0，实现多人多设备、多屏多音区

鸿蒙 OS 车机系统升级至 4.0，实现多人多设备、多屏多音区：系统升级主要包括超级终端扩展、原子化服务升级、隐私安全增强、流畅性提升、界面设计改进等内容；在语音方面，鸿蒙 OS 4.0 可实现六音区声源定位，多人多屏多音区并发控制；在视觉方面，能做到舱内眼球位置追踪及眼部状态识别；在协同运转方面，可完成多屏多通道双向流转、多屏跨设备投屏等。

问界 M9 搭载鸿蒙 OS 4.0，带来更为卓越、流畅的交互体验，实现人机交互的新境界：M9 的智能座舱设计，汇聚了前沿的智能互联技术，不仅支持高效的语音控制、直观的手势操作等多元交互模式，更增加了多屏设计、AR-HUD、车规级巨幕投影、华为 SOUND 等配置，实现三指四向五屏流转等功能，让每一次出行都成为一场智能与舒适的完美邂逅。

华为赋能④：智驾赋能-华为是国内最早落地高阶智驾的车企

华为在 2023 年就开通了城市 NOA，是最早落地城市NOA的车企之一。

华为赋能④：智驾赋能-华为资金、人员、算力均具优势

和同期开通城市 NOA 的小鹏相比，华为在资金、人力、算力方面均具优势。

华为赋能④：智驾赋能-乾崑 ADS 3.0 实现类人智能驾驶，技术引领行业

“向上捅破天，引领产业；向下扎到根，掌握硬核技术”，乾崑品牌横空出世：2019 年 5 月，华为成立智能汽车解决方案BU，宣布进军汽车产业。而后华为整合其在 ICT 领域 30 多年的技术积累和经验，于2024年4月25日发布以智驾为核心的“乾崑”品牌，涵盖十大新品，如乾崑ADS3.0、乾崑车控、高精度 4D 毫米波雷达、鸿蒙座舱、乾崑车云、乾崑车载光等解决方案。

基于 GOD 大网、PDP 网络等，乾崑 ADS 3.0 实现从物体识别到场景理解的全面升级：乾崑 ADS 3.0 以 GOD 感知神经网络、PDP决策神经网络、本能安全网络为基础，可以实现端到端仿生大脑思考，使得信息无损传递、决策更类人且速度提升一倍，并实现了有路就能开的效果。

乾崑 ADS 3.0 达到类人驾驶程度：ADS 3.0 不仅可以通过激光雷达、毫米波雷达、摄像头、导航信息，实现对路况、环境的多维立体感知，还可以更智能的处理复杂路况，更安全的处理应急事件，更平稳的驾驶控制，达到类人智能驾驶的程度。

智能领航 NCA 功能：乾崑 ADS 3.0 升级了车位到车位智驾领航NCA功能，实现了从公开道路到园区道路，从园区地面到地下车位的全场景贯通。

主动安全功能：升级后的全向防碰撞系统CAS 3.0 可实现ESA紧急转向辅助，在 AEB 刹车距离不足的场景下、驾驶员横向避撞转向不足时，ESA可以辅助横向避障。

智能泊车功能：支持离车即走，到达目的地选择车位后，人下车即走，车辆自主泊入，无需原地等待。

乾崑 ADS 3.0 于 2024 年 9 月起应用至鸿蒙智行全系：鸿蒙智行全系于9月升级 ADS 3.0 高阶智驾系统，包括问界新M5、M5 智驾版、问界新M7、问界 M9、智界 S7 等，推动“全民智能驾驶新时代”的到来。

五、成功复盘③：问界在鸿蒙智行中具有独特性

赛力斯和华为的合作最具独特性

鸿蒙智行目前有四家，分别是问界（华为&赛力斯）、智界（华为&奇瑞）、享界（华为&北汽）、尊界（华为&江淮），赛力斯与华为的合作具有独特性。

独特性①：最早与华为以智选模式合作

在鸿蒙智行中，赛力斯（问界）最早与华为以智选模式合作：公司于2019年 1 月与华为签署新能源汽车领域合作协议，并于21 年4 月推出赛力斯华为智选 SF5，于 21 年 12 月发布问界 M5，开创业务深度跨界融合先河,打造了惊艳行业的赛力斯模式。

独特性②：卡位城市 SUV（更走量）

问界和华为合作最早，最先卡位了最走量的城市SUV 车型：问界系列车型覆盖 B-D 级 SUV，是鸿蒙智行中当前唯一的城市SUV 车型，均具备超大空间、舒适体验、高性价比，更受消费者青睐。

独特性③：与华为合作程度深

赛力斯是当前华为四界中首个持有车 BU 股份的公司：2024 年8月23日，赛力斯汽车购买引望的 10%股权，交易金额为115 亿元，成为四界中首个持有华为车 BU 股份的公司。

赛力斯有望实现 10 亿投资收益

2024 年 1-6 月引望实现扭亏为盈，净利润 22.31 亿元，净利润率21.4%。按合作车型销量推测，2025 年四界与主要华为INSIDE 合作伙伴预计实现销量 123 万辆，相较 2024 年上半年增长约 436%，假设单车盈利不变，则2025年引望有望实现约 120 亿利润，赛力斯有望实现12 亿投资收益。

六、成功复盘④：地域赋能

为什么要赋能？汽车产业是重庆的支柱产业，新能源汽车是朝阳产业，重庆致力打造万亿级别的智能网联新能源汽车产业集群；赛力斯与长安是唯二大型乘用车主机厂，长安央企且发展较为成熟，赛力斯处于起步阶段。

赋能了哪些？ 帮助建设超级工厂，一期设计产能 30jph，未来可实现120jph产能，年产量超 70 万辆；川渝两地已集聚汽车零部件上下游企业1600 余家。

赋能是否有持续性？ 1）重庆国资即将成为赛力斯第三大股东（预计持有7.56%股份）；2）重庆致力于建设世界级智能网联新能源汽车产业集群。

七、展望：中升赋能渠道，强势新品即将来袭

确定性①：中升赋能渠道

中升集团为豪华车经销商龙头，契合赛力斯品牌定位。中升有419家门店（其中 269 家为 BBA 豪华品牌），其客户大多为原来开豪华车的用户，在我国豪车销售的市占率非常高，其中雷克萨斯：52%（对应约9 万辆）；沃尔沃、捷豹路虎、日产：40%（分别对应 7.2 万、4.2 万、31.6 万辆）；奔驰：30%（对应约 30.6 万辆）；宝马、奥迪、丰田、本田：20%（分别对应16万辆、14.6 万辆、34 万辆、24.7 万辆）。能和赛力斯对标的品牌（雷克萨斯、沃尔沃、捷豹路虎、奔驰、宝马、奥迪）2023 年销售量就达到超80万辆。

中升拿下约 50 家鸿蒙智行授权，助力问界销量稳步提升。24 年底，中升集团拿下约 50 家鸿蒙智行授权，按 2023 年的单店销量测算，这50家店有望为鸿蒙智行贡献 6 万的年销量，而根据 2024 年的销量来看，鸿蒙智行销量超 85%均是由问界贡献，据此测算仅由中升门店转向华为就将为赛力斯带来 5.1 万的增量。

确定性②：收购超级工厂，产能充足保障公司订单稳定交付

2025 年 1 月 15 日，赛力斯公布发行股份购买资产报告书草案（上会稿）：公司拟通过发行股份的方式向重庆国资收购重庆两江新区龙盛新能源科技有限责任公司 100%股权；交易完成后，龙盛新能源将成为公司全资子公司，公司将获得超级工厂的所有权，保障公司产品生产端安全稳定、自主可控，提高公司重要业务的资产完整性和控制力。

三座工厂以充足的产能推动公司交付稳步提升：赛力斯目前拥有三大工厂，最新的超级工厂可提供约 70 万辆产能，为公司问界系列的产能、交付提供坚实的保障。

确定性③：新品 M8 预计 25Q2 上市，有望复刻M9 的成功

2025 年 1 月 10 日，国家工信部发布第 391 批《道路机动车辆生产企业及产品公告》，问界 M8 首次亮相，工信部亮相到正式上市通常3-6个月，故预计 M8 将在 25Q2 正式上市，2025 年交付周期预计6 个月以上。

M8 定位介于 M7、M9 之间，有望复刻 M9 的成功：从车型命名方式以及公布的尺寸看，M8 将是定位于 M7 与 M9 之间的一款重量级产品，我们认为M8有望复刻 M9 的成功-①符合前文所讲的成功要素（赛道好&华为赋能）；②品牌力强（M9 已经巩固了问界的品牌力，而M8 是M9 下沉的产品）；③中升渠道赋能；④与油车竞品相比，M8 在空间&智能化方面全面领先，与新势力竞品相比，空间基本相当，但品牌力更强。鉴于豪华SUV油车还有一年超 80 万辆的出让空间，我们认为 M8 有望冲击月销2 万。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）