2025年钢铁行业投资策略：改弦更张，大刀阔斧

2024年钢铁行业供需双弱

2024年申万钢铁行业指数上涨

2024年钢铁需求下行，行业利润承压。2024年尽管制造业需求仍保持韧性，但房地产开发建设指标仍较 为低迷，基建需求同比转负，钢铁需求承压，使得行业利润全年整体处于较低水平。 2024年SW钢铁行业指数（总市值加权平均）上涨6.58%，在31个申万行业当中排名第24位。钢铁行业板块 又分为普钢、特钢与冶钢原料板块，2024年分别变动11.66%、-1.90%和-3.86%，其中普钢板块表现较强。

2024年钢铁市场回顾

2024年1月-3月，建筑需求不及预期，建材价格领跌。尽管汽车、家电等制造业需求维持高景气，但房地产需求仍较为 低迷，基建需求由于总项目数下滑，开工率不及往年同期水平，钢企需求同比下行，价格回落。 2024年4月-9月，制造业需求不及预期，板材价格领跌。4月份，伴随基础设施项目资金到位情况好转，建材价格小幅 反弹。但制造业需求开始走弱，跌价板材产量高，库存高，板材价格开始领跌，钢价进一步探底 。 2024年9月至今，政策刺激提振钢价及钢企估值。9月24日，中国人民银行行长潘功胜宣布，引导商业银行将存量房贷 利率降至新发放房贷利率附近，将全国层面的二套房贷款最低首付比例由25%下调至15%。9月24日晚，证监会发布《上 市公司监管指引第10号——市值管理（征求意见稿）》。前者利好钢铁需求预期，而后者则提升了钢企标的估值。

2025年钢铁需求有望企稳

2025年预计钢铁需求保持稳定

制造业需求占比逐年提升。我国已进入经济转型期， 房地产对钢铁需求的贡献已明显下滑，2024年住宅 用钢占内需比例已仅为18%左右。但制造业需求比 例逐年提升，2024年已升至34%。2024年12月26至 27日，全国工业和信息化工作会议上提出，2025年 将实施新一轮十大重点行业稳增长工作方案，加力 推进大规模设备更新和消费品以旧换新支持政策落 实，并启动世界级先进制造业集群培育工程。制造 业用钢前景依然广阔。

房屋耗钢需求持续回落

2024年，建筑业-房屋开发建设指标同 比回落。房屋新开工面积累计同比为18.59%，施工面积累计同比为-10.60%， 竣工面积累计同比为-10.86%。 2024年，住宅竣工面积同比为-13.65%。 根据房屋竣工面积和房屋新开工面积， 测算住宅新开工面积同比为-21.38%。 厂房竣工增速明显下滑。由于2020- 2021年国内经济强势，企业利润维持 良好水平，产能扩张意愿较为强烈。 2021-2022年工业用地拿地出现明显增 长，带动厂房出现了建设高峰期， 2021-2023年竣工面积同比增速分别为 16.20%、10.42%和11.91%。但从2023 年起工业用地成交明显下滑，2023年 和2024年分别同比下滑18.98%和6.52%， 厂房和仓库竣工面积增速转负，2024 年分别为-0.80%和-23.90%。

2024年建筑业-房屋整体用钢需求再度回落。我们预测2024年建筑业-房屋整体耗钢量为31802万吨，同比下滑13.53%。 房屋建设需求预计2025年仍将承压。由于2024年住宅用地成交仍同比下滑9.56%，因此2025年住宅用钢需求仍难以恢复。 同时工业用地成交同比下滑6.52%，2025年厂房用钢建设同样承压。但在“稳增长”基调下，随着房地产调控政策稳步 推进，同时保障性住房和长租房市场持续发展，房地产开发企业发展将更加稳健，房屋耗钢量长期将趋于稳定。

基建耗钢需求2024年下滑

2024年基建投资累计同比增速为9.19%。 化债对实际基建需求影响较大。根据2024年1-11月重点 企业建筑用钢产量同比下滑10.45%，我们推断2024年基 建用钢需求同比下滑1.32%。

制造业需求维持韧性

2024年制造业固定资产投资累计同比 为9.20%，企业库存维持低位。2022 年至今，制造业企业经历了主动去库 存周期，产成品库存回落，截至2024 年11月为3.3%，仍处于低位。 新兴机械设备用钢增速较快。我们将 金属制品、通用设备、专用设备及仪 器仪表划为传统机械设备领域，将电 气设备、计算机及通讯等电子设备划 为新兴机械设备领域，并以用电量增 速来衡量机械耗钢量增速。经历了 2022年的低谷期，2023年机械设备用 电量同比增速回升，其中新兴领域近 几年用电量同比增速明显高于传统领 域，2024年3-12月同比增速为15.11%， 而传统领域同比为6.59%。基于此， 我们预测2024年机械耗钢设备耗钢达 21913万吨，同比增加8.40%。

汽车耗钢需求小幅增长

2024年汽车产量同比为3.70%，增速 回落。汽车包含轿车、MPV、SUV、交 叉型、客车、货车等，单车用量分别 为1.16、1.55、1.55、0.88、4.49和 3.42吨。2024年，汽车产量同比增长 3.70%，其中轿车、MPV和货车产量缩 减，分别同比下滑0.17%、4.14%和 6.85%，但SUV销量增长较为明显，同 比增长10.58%，交叉型和客车产量累 计同比分别增长6.71%和1.96%。 我们预测2024年汽车用钢量达5873万 吨，同比增长1.50%。

中国钢铁净出口同比大增

2024年，我国钢铁累计出口达11072万吨，进口达682万吨，净出口达10390万吨，同比增加2128万吨，同比增长25.76%。 价格优势与油气需求旺盛共同支撑我国出口。（1）以东南亚、印度尼西亚、巴西等为代表：由于今年以来我国钢铁价 格同比下滑，出口竞争优势扩大，出口上述地区增量较为明显。（2）中东地区：油气需求旺盛也支撑了我国相关钢材 出口增加，如1-11月份我国对阿联酋钢材出口增量达172.9万吨，同比增长31.55%；对沙特阿拉伯出口增量为142.6万 吨，同比增长29.92%。

2024年钢铁产量压减2754万吨

铁水与粗钢产量累计同比下滑。2024年钢铁需求整体承压， 2024，全国生铁产量累计8.52亿吨，同比下滑1928万吨， 同比下滑2.3%；粗钢产量10.05亿吨，同比下滑1399万吨，同比下滑1.4%。 钢铁产量有望持续压减。5月29日，国务院印发《2024—2025年节能降碳行动方案》；6月7日，国家发展改革委、工业 和信息化部、生态环境部、市场监管总局、国家能源局等部门印发《钢铁行业节能降碳专项行动计划》；9月9日，生 态环境部办公厅发布关于公开征求《全国碳排放权交易市场覆盖水泥、钢铁、电解铝行业工作方案（征求意见稿）》 意见的函。

钢铁需求长期趋于稳定，期待供给持续压减

我国钢材需求将长期维持稳定，期待供给持续压减。我国已进入经济转型期，钢材消费增速趋缓不可避免。但由于我 国经济仍在发展过程中，城镇化建设尚未完成，因此也不宜对房地产乃至全部用钢需求给予过分悲观的预期，叠加制 造业用钢及新兴领域用钢的增长，我们预计未来我国钢材需求将长期维持稳定，若后续钢铁供给可以持续压减，钢厂 利润将明显改善。

钢厂原料成本压力缓解

2024年废钢需求继续回落

2024年废钢需求回落。由于2024年钢铁下游需求偏 弱，利润承压，电弧炉产能利用率持续处于低位， 压制废钢需求。2024年300家样本钢厂废钢日耗同 比下滑6.32%，废钢供需偏宽松，全年价格偏弱势。

铁矿供需趋于宽松

2024年铁矿石供给增加。2024年全球 铁矿石发运量为15.87亿吨，同比增 长约2848万吨。300家国产铁精粉累 计产量为2.61亿吨，同比下滑约771 万吨。45港口库存年底为14863万吨， 同比增长2871万吨。 四大矿山总产量持续增长。2024年， 四大矿山合计供给增量达1500万吨， 且2025年有望继续增长300万吨，增 长主力主要为淡水河谷和FMG。 西芒杜铁矿产能有望加速投放。力拓 曾表示，Simfer权属矿山的首次生产 预计将于2025年开始，结合基建设施 完工预期，预计西芒杜将在2026年行 成全球有效铁矿供给。

两轮钢铁低谷对比

钢厂净利率较2015年改善

普钢毛利率微降。2024Q1-Q3，SW普钢毛利率为3.27%，相较2015年下滑0.02pct，其中板材下滑0.59pct，长材 提升4.04pct。 普钢净利率提升。2024Q1-Q3，SW普钢净利率为-1.00%，相较2015年提升5.04pct，其中板材提升4.90pct，长材 提升4.58pct。

钢厂期间费用较2015年下滑

2024Q1-Q3，SW普钢销售费用率为 0.45%，相较2015年下滑1.44pct，其 中板材下滑1.49pct，长材下滑 0.84pct。 2024Q1-Q3，SW普钢管理费用率为 1.31%，相较2015年下滑2.59pct，其 中板材下滑2.72pct，长材下滑 1.19pct。 2024Q1-Q3，SW普钢财务费用率为 0.98%，相较2015年下滑2.16pct，其 中板材下滑2.06pct，长材下滑 3.14pct。 综上。2024Q1-Q3，SW普钢期间费用 率为2.74%，相较2015年下滑6.19pct， 其中板材下滑6.28pct，长材下滑 5.16pct。

大部分钢厂盈利能力较2015年改善

大部分钢厂盈利能力较2015年改善。对比2015年表现，大部分钢企在2024Q1-Q3的净利率都有改善，重庆钢铁 改善最明显。其中在净利率改善前十的钢企中，南钢股份、华菱钢铁和首钢股份仍保持盈利，净利率分别为 3.58%、2.47%和0.38%。 2024H1,大部分企业EBITDA仍保持盈利。为了剔除折旧摊销的影响，我们采用EBITDA指标衡量钢企经营改善能 力。2024H1，上市普钢企业EBITDA前五分别宝钢股份、河钢股份、首钢股份、华菱钢铁和包钢股份。

报告节选：

编辑：火腿肠