2024年纺织服装行业2025年度投资策略：静待东风

品牌服饰： 关注消费促进政策持续推动 带来的板块性布局机会

2024基本面回顾（1/2）：Q2、Q3零售承压，Q4环比略有改善

单月同比数据来看，服装鞋帽针纺织品1-10月社零数据累计+1.1%，其中，Q2、Q3零售表现出一定压力，一方面来自消费者的谨慎，另一方面来自高温及台风对线下客 流的影响，但10月在假期+双十一提前+消费政策促进下有所回暖，单月增速+8% 。 运动服饰表现领跑，单季度流水披露来看，Q3环比Q2流水虽有降速，但Q2、Q3绝大多数品牌保持住正增长，体现板块韧性。

2024基本面回顾（2/2）：H股运动韧性依旧，A股品牌业绩负杠杆效应体现

H股运动在优秀流水表现支撑下收入和利润表现领跑 。A股品牌服饰Q1-Q3压力逐季体现，Q3各子领域收入下滑，叠加费用刚性，单季度利润压力明显，其中运动时尚、家纺利润下滑幅度小于其他板块。

2024行情回顾：二三季度震荡，9月底反弹

2024年初至今申万服装家纺指数-5.11%（截至2024/11/29收盘），其中6-9月震荡明显，主要来自品牌服饰流水震荡，9月底开始板块整体反弹，主要受益消费政策的推出 。从个股行情来看，年初至今涨幅居前的标的中，A股的森马服饰受益渠道补库业绩表现领跑，水星家纺受益家纺补贴政策；H股中江南布衣、特步国际都在基本面表现稳 健同时年内推出特殊分红，361、普拉达、波司登、安踏体育则来自稳健的业绩成长表现。

25年机会主线之一：消费补贴政策利好

家纺消费补贴政策逐步铺开，有望带动品类流水改善，期待未来更多品类/更多区域纳入补贴。10月24日起，上海/厦门/吉林陆续将家纺品类纳入消费补贴政策范围，其中上海与吉林补贴15%，厦门补贴20%，单笔或单件补贴金额不超过2000元。11月之后，电商 平台在地方政府的支持下，陆续上线补贴政策，将使用范围扩大至全国。 考虑到一二线城市多为直营店，且补贴品牌基本为头部品牌，我们预计短期内有利于行业龙头份额提升，尤其直营及电商流水改善预计最为明显。

25年机会主线之二：小众功能服饰仍是高增亮点

虽然中国鞋服整体24-28年预期消费规模复合增速仅为3.5%，但运动鞋服仍预计有达到7.4%的复合增速，其中尤其户外、专业运动类小众细分品牌蓬勃发展 。举例来说，如安踏体育旗下的其他品牌（DESCENTE和KOLON）24H1收入增长42%，Q3流水+45%-50%，其持股的亚玛芬体育24Q1-Q3大中华区收入增长也达到54%，特 步国际旗下专业运动矩阵（Saucony和Merrell）24H1收入+72%，Saucony Q3流水增长超过50%，三夫户外旗下户外高端运动品牌X-BIONIC在24H1也实现收入1.1亿元，同 比+39%。

25年机会主线之三：内部业务调整拐点有望到来

2024年内，部分行业龙头伴随内部业务调整初见成效，三季度推出激励计划，并设定了有一定挑战的三年增长目标，值得持续关注其业务发展进程。其中森马服饰24Q1-Q3受益有效拓店及补库业绩领跑品牌服饰，稳健医疗24Q3起防疫产品基数影响消除，收入及扣非利润双双转正，罗莱生活24Q3降幅收窄同时Q4收益 补贴政策有望环比进一步改善，

纺织制造： 龙头订单依旧稳健 建议逢低布局

2024基本面回顾（1/2）：出口链景气度Q1-Q3如期保持

海外品牌龙头需求大体稳健，Q1-Q3出口链景气度表现较好。 从过去3年来看，纺织制造在2022年中开始面临海外品牌商龙头去库存压力，到23Q4逐渐去库结束，恢复正常采购结构，除Nike由于公司自身原因增长略显乏力外，其 他欧美运动龙头增长目标总体积极，以Adidas为例，目标2024年收入+10% 。 高频数据来看，以全球第一大运动鞋制造商裕元、运动服制造龙头儒鸿单月数据来看，23Q4开始订单修复，高景气在24年7-10月也继续维持。

2024基本面回顾（2/2） ：绝大多数龙头如期保持良好增长态势

海外需求从23Q4开始陆续呈现修复趋势，因此24Q1-Q3基数虽有环比走高，但同比仍在修复期，由此板块多数龙头截至24Q3仍呈现不错的增长态势。 其中华利集团、裕元集团(Q3收入+11%净利润+172%）、伟星股份、健盛集团、开润股份单季度成长继续领跑。

2024行情回顾：龙头优异增长带动行情好于内需

2024年初至今申万纺织制造指数+1.77%（截至2024/11/29收盘），其中6-9月同样震荡明显，主要来自对中美贸易政策不稳定的担忧，9月底开始板块整体反弹，主要受益 A股整体反弹&制造行业龙头整体优秀的业绩表现 。从个股行情来看，年初至今涨幅居前的标的中，A股的华利集团、伟星股份主要受益持续优异的业绩表现，同样，港股鞋服制造龙头裕元、九兴、晶苑受益海外去库存结 束订单回升，收入增长同时盈利能力提振，超盈国际受益运动户外下游需求旺盛也实现收入增长提速。

2025机会（1/2）：海外品牌商龙头对自身成长仍有高要求

虽然市场担忧2023Q4开始海外商去库结束，需求修复，24Q4基数正常后行业需求会出现降速，但从目前来看，除Nike还在内部调整外，大部分海外龙头对自身成长要求 仍在高单到低双位数水平，其中尤其Asics、亚玛芬、DECKERS等细分领域龙头持续领跑。

2025机会（2/2）：海外品牌商龙头对核心供应链重视程度持续提升

以Nike、Adidas为例，鞋服品类都有收缩供应商数量、集中订单采购的的趋势，对研发、交期、品质、垂直一体化能力突出的核心供应商会给予充分订单支持。 同时在龙头企业产能中，越南、印尼、柬埔寨为代表的东南亚国家重要程度持续提升。

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编辑：火腿肠