2024年军工行业2025年度策略：五年收官，全力冲刺

复盘2024：拐点向上，价值重塑

【国防军工】复盘2024至今：板块指数上涨11%

2024年初至今国防军工指数上涨10.92%，上证指数上涨11.96%，创业板指上涨18.62%；2024年初至今国防军工跑输上证指数1.04pct，跑输创业板指7.70pct。 从行业比较来看，国防军工指数全年表现在31个申万一级行业中排第9名。

【2024前三季度】营收利润双降，业绩整体承压

军工板块124家公司（剔除船舶）：2024前三季度军工板块营收2629亿元，同比下滑11%，归母净利润175亿元，同比减少34%。 业绩整体承压（剔除船舶）：2024前三季度军工板块整体净利率约为6.9%，同比减少2.4pct。

【2024前三季度】2024Q3机构重仓占比仍处相对低位

机构持仓：截至2024Q3，国防军工板块基金重仓股持仓占比2.62%，环比下降0.07pct，超配0.34pct，仍处相对低位。n 复盘过去两年（2022Q1-2024Q3）：机构持仓占比阶段高点为2022Q3的4.04%，2022Q3后机构重仓股持仓占比开始阶梯式下滑，2024Q1创阶段新低。机构持仓排名：2024Q3持仓排名前五的是，中国船舶、中航光电、中航沈飞、航发动力、中航西飞。（按持仓总市值统计）机构加仓排名：2024Q3加仓排名前五的是，洪都航空、光启技术、菲利华、光威复材、睿创微纳。（按持仓变动股数统计）

【历史复盘】订单节奏扰动，全年预期不变

行业观点一：“百年未有之大变局”下，“备战、2027百年强军、建设与第二大经济体相称的强大国防”是既定方向。2024年进入到“十四五”后半程，部分扰动因素逐步消除，国防军工行业有望迈入武器装备现代化建设的加速期。 行业观点二：申万国防军工指数从自2020年5月起上涨7个季度，在2021年12月涨幅较2020年初达70%，后开始回调7个季度。我们认为国防军工板块具有典型的计划属性，当前板块指数已调整至十四五初期水平，看好行业投资景气度提升。 行业观点三：产业链降本是行业大势所趋，部分环节的产品或承压。我们认为军工主机厂在产业链处于链主地位，议价能力强，在“规模效应+精细化管理”、“小核心大协作”催化下，盈利能力受扰动较小。2024年前三季度行业收入和利润双下滑，我们认为或受到下游订单签订节奏影响，但对于给定全年业绩预算指引的企业，全年预期不变。

展望2025：五年收官，全力冲刺

经营端：企业积极备产，静待订单落地

2024前三季度： 合同负债：船舶板块显著增加，达1474亿元；航空、陆军装备板块去化较多。 存货：各细分领域存货趋势向上，航空、船舶存货较多。 我们认为合同负债是国防军工下游订单需求的重要跟踪指标。船舶板块进入上行周期，合同负债提升显著。可关注2024年前三季度合同负债去化较多领域，如航空装备。 2024年前三季度各细分领域存货均呈向上趋势，或反映军工企业对2025年需求端的信心。

投资端：三大主线，重组、军贸、新域新质

主线一：重组

资产重组、大额订单是行情启动的重要催化剂： 以中航沈飞为例，在2017年和2021年分别有两次较大行情，主要为资产重组、大额订单驱动。2017年主要系重大资产重组，核心资产注入上市公司体内。2021年“十四五”计划的大额合同负债落地。2024年以来，中直股份、中航电测、中国船舶、中国动力、联创光电分别发布了资产重组进展、收并购方案公告。我们看好2025年军工板块的重组推进。

主线二：军贸

军贸是军工集团打开利润空间的重要业务方向： 我们认为军贸是未来的重要主线。行业对标，以美国洛克希德马丁公司为例，2023年26%的收入来自海外。对标国内，中航沈飞、中航西飞、中直股份等军机主机厂在军贸出口的发展空间非常大。军贸格局，根据SIPRI数据，我国军贸出口份额占比逐年提升，2023年为8%成为世界第三大军贸出口国，仅次于美国39%、德国11%。

主线三：新域新质

新域新质领域是新质战斗力、新质生产力的重要构成 。我们认为新域新质可分为新质战斗力、新质生产力两大方向。新质战斗力包括无人机、远程火箭弹、水下装备等方向，有望改变未来战场作战模式。新质生产力包括大飞机、低空经济、商业航天、可控核聚变等方向，给未来经济发展提供新动力。ü 2025年我们看好以无人机为代表的新质战斗力的装备建设有望加速，以大飞机、低空经济、商业航天为代表的新质生产力带来的1-10变化。

【船舶】供给出清背景下，中国市占率提升

全球供给端产能大幅出清，中国市场份额显著提升，行业龙头引领发展。 全球：上一轮周期峰值2007年中国造船完工量、新接订单量、手持订单量三大指标占全球份额约22%、38%、30%，相对较低；2023年中国三大指标占全球份额约52%、65%、52%，已成为造船第一大国。 我国：我国船舶制造行业市场集中度较高，十家船厂手持订单量的占比总和达到51.4%，主要系造船行业具有高技术壁垒和高资金壁垒。十家船厂中，民营企业扬子江船业和新时代造船表现出色，占比分别为11.0%和8.6%，中国船舶集团下属船厂市场地位稳固。

【商业航天】我国低轨星座进入实质组网阶段

千帆极轨拉开巨型低轨星座组网序幕：千帆极轨“一箭18星”实现常态化发射，2027年底完成648颗星提供全球网络覆盖迈出坚实步伐；GW星座成功发射试验卫星，有望进入批量发射阶段。 海南商业航天发射场已具备执行发射能力，补齐商业航天最大短板。2024年6月30日，海南商业航天发射场进行了火箭发射模拟合练，具备发射能力，下半年将正式实现商业化运营。 高轨高通量卫星先行、力担现阶段商用主力：近年来，高轨通信卫星卫星数量和单星容量快速增长，保持每年约10%的复合增长率。我国建成首张高轨卫星互联网，高轨通信卫星卫星数量和单星容量快速增长，我们预计到“十四五”末总容量将超过500Gbps，在低轨星座组网商用前，仍将是卫星通信服务主力。未来，有望发挥高低轨优势，多轨协同组网提供分层服务。

【陆军装备】看好远火产业链，内需外贸促成长

远火要“打得远”、“打得准”，还要“用得起”！ 一、远程火箭弹：低成本、高精度，有望填补火力空白，有望 成为未来几年国防装备增速最快行业之一。 远程火箭弹：具有射程远、覆盖广、精度高、通用性强等特点，主 要用于远距离火力压制和摧毁，近几次战争表明该产品已成战场毁 伤主要来源之一；远火产业有望成为未来几年国防装备增速最快行 业之一。 远火VS导弹：二者在用途、成本、结构等方面有差异，导弹适用于 超长距离、高精度战略威慑攻击，远火适用于“饱和式”火力覆盖， 二者长期共同发展，密切协同 竞争格局：兵器工业集团、航天科技集团、航天科工集团三家有所 涉及。 内需外贸共促远火行业大发展：内需，我国远火已拥有远距离精 准打击能力，未来主要使命任务向着战略威慑发展，有望精度更高、 射程更广、多武器协同能力更强。外贸，我国远火产品因高性价比 在全球军贸市场竞争力强，且随着俄乌战争不断加深，全球军贸格 局或将重塑，我国份额有望扩大。

报告节选：

编辑：火腿肠