2024年食品饮料行业2025年度投资策略：预期改善，枯木逢春

市场表现：食品饮料跑输市场，软饮料板块表现较好

2024年1-10月食品饮料板块跑输市场

食品饮料跑输大盘，软饮料板块表现较好。2024年1-10月食品饮料板块下跌4.4%，跑输沪深300约28.5pct，在一级子行业中 排名靠后（第三十一）。分子行业看，软饮料板块涨幅较好（+33.9%），零食（+14.7%）、调味发酵品（+9.5%）表现相对 靠前。预加工食品（-19.3%）、烘培食品（-17.5%）走势较弱。软饮料板块表现较好，主要是东鹏饮料（+54.2%）涨幅较 多。整体来看在市场更多关注主题投资的背景下，食品饮料传统板块表现欠佳。

2024年1-10月食品饮料板块市值下降，主要来自于估值下降。我们从市值分解角度观察，食品饮料2024年1-10月PE 较2023年底回落19.9%，预计2024年净利增长13.6%，两者共同作用，年初至今板块市值下降9.0%。其中：白酒估值 同比下降22.0%，预计2024年净利增长13.4%，白酒板块市值下降11.5%；非白酒估值下降14.4%，预计2024年净利增 长14.2%，板块市值回落2.2%。整体来看2024年初以来食品饮料板块市值下降，估值下降是主要原因。

食品饮料板块估值在31个行业处于中等水平，环比略有回升。10月末食品饮料估值（TTM）约20.9倍，与其他子行业相 比处于中等位置，近期估值环比有所回升，但当前估值水平仍低于2019年初水平。

2024年10月食品饮料股价涨幅跑输市场。进入四季度以来，2024年10月食品饮料板块下跌9.3%，跑输沪深300约6.0pct，在 一级子行业中排名最末。分子行业看，零食（+9.5%）是唯一正收益的子行业，白酒（-11.4%）、啤酒（-12.6%）排名靠 后。

个股涨跌幅：行业景气度高、成长性和业绩较好的股票表现较好

行业景气度高、成长性和业绩较好的公司股价表现居前。2024年食品饮料板块整体走势相对平淡，春节后受益于节假日消 费超预期以及春季糖酒会表现较为乐观，板块股价有所回升。进入5月后板块股价进入低位运行，一方面终端消费需求走弱， 另一方面茅台酒批价波动影响市场情绪。9月底随着一揽子经济政策的出台和落地，市场信心好转，具有成长性、业绩增速 快、基本面较好的标的实现较好表现。10月份随着市场对于业绩的修正，股价又有部分回调。2024年1-10月板块涨幅前10 股票中：万辰集团（+89.1%）、东鹏饮料（+54.2%）、三只松鼠（+42.8%）行业景气度较高、成长性和业绩增速较好；贝 因美（+44.1%）受益于三胎概念，股价表现较好。排名后十股票基本都是业绩预期较低，公司处于经营低谷阶段。

2024Q3全市场小幅加配食品饮料，主动权益基金减配

2024Q3全市场基金食品饮料配置比例小幅回升。从基金重仓持股情况来看（全部市场基金），2024Q3食品饮料配置比例（重 仓持股市值占重仓股票总市值比例）由2024Q2的11.0%回升至11.3%水平，环比回升0.3pct，仍处于近年来偏低位置。分解来看， 主要是白酒重仓比例回升0.4pct。 2024Q3主动权益基金减配食品饮料。我们选取主动权益基金（普通股票、偏股混合、灵活配置三类基金），从基金重仓持股情 况来看，2024Q3食品饮料配置比例为8.2%，和2024Q2的8.6%相比，下降0.4pct，说明三季度主动基金减少食品饮料配置。我们 可推断出，三季度被动基金有加仓食品饮料的动作。主动权益基金的减仓行为反映出市场对于食品饮料的基本面情绪仍偏悲观。 三季度市场较淡，消费需求较弱，叠加中秋节前飞天茅台酒批价受扰动下行，市场前期对于食品饮料情绪阶段性进一步走低。 三季度末中央政治会议发布刺激经济政策，货币及财政政策齐发力，市场对宏观经济预期回暖，表现为国庆节前最后一周市场 大盘升温，食品饮料前期回调较多，获得众多资金青睐，当周板块估值大幅提升。观察季末数据，食品饮料三季度末的仓位较 二季度末有小幅回升。进入10月以来随着中秋国庆白酒消费不及预期，食品饮料股价出现回调。我们预判四季度末食品饮料持 仓情况可能会有环比回落。

从子行业分解来看，基金重仓白酒比例由2024Q2的9.9%回升至2024Q3的10.3%水平。从重仓白酒的持股数量来看，老白干酒、 五粮液、顺鑫农业、迎驾贡酒、贵州茅台、口子窖、洋河股份等被基金增持较多；今世缘、泸州老窖、舍得酒业、伊力特、古 井贡酒、山西汾酒等被基金减持（持仓变动股份数为负）。从持仓市值（金额）变化情况来看，贵州茅台、五粮液、洋河股份、 老白干酒、山西汾酒等基金持仓市值变动为正，泸州老窖、古井贡酒、今世缘、舍得酒业等基金持仓市值环比二季度均有下降。 整体来看三季度白酒持仓虽有回升，但分化明显加大。2024Q3整体非白酒食品饮料的基金重仓比例回落0.03pct至1.0%水平，其 中除调味品、预加工食品、零食外，其余子行业被基金不同程度减持。

行业：白酒调整蓄势，大众品持续分化

白酒：酒企主动调整释放压力，蓄势长期健康发展

三季度节日期间需求平淡，白酒上市公司整体收入和净利润同比微增。三季度白酒行业消费偏淡，一方面由于经济增长偏缓， 政商务消费需求有所承压；另一方大众居民消费相对谨慎，中秋国庆期间宴席、餐饮等消费场景表现偏弱。整体来看，三季度 白酒上市公司（剔除岩石股份与天佑德酒，下同）业绩保持稳步增长，但增速环比持续放缓，2024Q3上市白酒公司整体收入 962.0亿元，同比增长1.3%，实现归母净利润360.35亿元，同比增长2.4%。 酒企主动调控释放压力，2025年有望保持稳步增长。从酒企端来看，酒企在三季度并未向渠道进行过多发货和打款要求，主要 以帮助渠道动销和去库存为主，通过主动调整释放市场压力，保障渠道健康良性发展。9月底随着一揽子增量政策的出台，市 场信心短期改善较好，随着后续政策的落地执行，预计宏观经济有望逐步好转，带动大众消费需求回暖，白酒行业有望在2025 年保持稳步增长趋势。

啤酒：2024Q3啤酒需求再下台阶，卸下包袱，轻松上阵

2024Q3啤酒产量同比维持负增长，旺季需求承压。2024年1-9月国内啤酒累计产量同比降1.5%，其中7月、8月、9月啤酒产量 同比分别降10%、降3.3%、增1.4%；从节奏来看，7-9月延续2024Q2相对疲软的需求趋势，虽然4-6月产量降幅同比收窄，但 趋势并未延续，需求仍较低迷，动销低于预期，7月份以后产量快速下跌，行业重新调整生产节奏、去库存。我们认为主因餐 饮需求疲软、基数较高、极端天气增多等因素影响导致啤酒销量、结构均承压。8-9月旺季逐渐结束，但行业产量同比数据逐 渐恢复，我们认为一是因为低基数（2023年8-9月行业生产低迷），二是行业库存逐渐去化、维持合理补库状态。

乳制品：乳制品需求仍承压，行业竞争理性

乳制品需求仍偏弱，2024Q3乳企营收、利润均环比改善。Q3乳制品需求仍偏弱，终端动销压力较大，但乳企基本完成库存调 整，上市乳企营收环比Q2有所改善；同时，Q3原奶红利持续、产品价格回升，上市乳企归母净利同比增3.3%，环比显著改善。 奶价延续下行趋势，预计四季度奶价压力趋缓。2024年10月24日，国内生鲜乳价格3.1元/公斤，环比持平，同比-15.9%，中短 期看国内奶价仍处于回落趋势中，但随着上游奶源供给出清、促牛奶消费政策出台，预计Q4原奶价格下行压力逐渐趋缓。 行业集中度可持续提升，龙头领先优势稳固，推荐护城河稳固，领先优势稳固，多业务布局的龙头伊利股份。2024年前三季 度龙头伊利股份领先优势稳固，2024Q3公司液体乳、成人奶粉、冷饮市场份额继续稳居细分市场第一。龙头不断升级产品结 构、坚持精耕策略、完善上游奶源战略布局、持续提升品牌力，领先优势稳固，毛利率持续提升，市场份额仍有望不断扩大， 乳制品行业集中度有望继续提升。推荐护城河稳固，领先优势稳固，多业务布局的龙头伊利股份。

肉制品：猪价上行背景下屠宰利润改善，肉制品吨利仍维持高位

2024Q3行业营收、净利均增长。上市肉企2024Q3营收同比增0.5%，归母净利同比增24.7%。双汇发展2024Q3屠宰量环比增长、 同比下降；屠宰利润同比降53.6%，主因2024年猪价上涨走势与2023年错位，低成本冻品带来的利润提升更多体现在Q2，且Q3 的高猪价不易于鲜品销售及盈利。肉制品量利均环比改善，主因市场和渠道积极措施成效显现，且成本控制和产品结构调整下 盈利能力较好，Q3吨利创历史最佳水平。Q4肉制品产销量和盈利同比均有望明显提升，全年规模和利润有望基本稳定。 三季度屠宰量、生猪存栏量均下降，预计四季度屠宰量逐渐恢复。2024Q3生猪定点屠宰企业屠宰量同比降7.3%，2024年9月生 猪存栏同比降3.5%，能繁母猪存栏同比降4.2%。全年维度来看，双汇发展Q3低成本冻品加大出库，Q4仍属乳制品消费旺季， 屠宰量有望逐渐恢复增长，叠加积极开拓增加网点数量，预计2024年屠宰业务的规模和利润均有望保持在平衡线上。

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