2024年轻工制造行业Q3综述：顺周期筑底，深挖国货、出海亮点

24Q3综述：家居、造纸触底，深挖国货、出海亮点

复盘24Q3：亮点主要在新兴国货（乖宝宠物、中宠股份、百亚股份等）以及出口个股（泡泡玛特、匠心家居、嘉益股份、永艺股 份、欧圣电气），家居、造纸触底修复。 展望24Q4：地产链Q4在以旧换新补贴拉动以及二手房较好的成交数据催化下，订单向上趋势确定、月度订单预期实现转正，板 块性推荐首选；成长个股高景气的保温杯、潮玩、宠物景气延续，其余把握国货和出海确定性个股。

子赛道具体表现：收入端文娱个护最优，利润端包装稳定性最强。 （1）家居：24Q3板块收入同比-4.42%、归母净利增速同比-24%。在各赛道中收入端压力最大，其中内贸家居因竣工压力传导+ 消费不振下滑幅度更大、是压力最大的季度，外贸家居在前期订单景气下仍有较快增长。（2）造纸：24Q3板块收入同比-3.99%、归母净利增速同比-74.8%。三季度浆价快速下行，纸价受到需求&成本走弱影响分化下 滑，收入同比下行；考虑库存周期，Q3使用二季度高价原材料，盈利能力承压叠加23Q3基数影响，同比下滑较多； （3）包装： 24Q3板块收入同比+0.2%、归母净利增速同比-3.98%。利润降幅在各赛道中最小，主要系竞争格局相对稳定、价格 竞争相对缓和，同时3C等下游景气修复拉动Q3收入增速环比Q2改善。 （4）文娱用品：24Q3板块收入同比+8.34%，归母净利润同比-15.12%。受制于终端需求疲弱且行业价格战激烈，经营表现环比 24Q2进一步下行。晨光作为文创龙头相对稳健。得力国内业务预计同比-20%+，部分中小白牌下滑幅度或更为剧烈。 （5）个护用品：24Q3板块收入同比+8.45%，归母净利润同比-72.41%。收入环比上行，但是盈利基于价格竞争、费用提前投放 等因素影响承压显著。板块内部经营分化，其中百亚股份凭借电商高增长和线下外围省份持续拉动，收入靓丽增长。

24Q3综述：基金持股比例下降

24Q3基金持股比例下降：轻工板块基金持股比例2.50%，环比Q2下降0.48 pct，细分板块有分化，其中造纸/包装/家居/文娱/个护基金持股比例分 别环比+0.08%/-0.03%/-2.16%/+0.80%/-0.35%。

24Q3综述：机构持股分析

24Q3机构持股分析：综合来看24Q2到24Q3，太阳纸业、晨光股份、公牛集团、顾家家居、索菲亚是轻工基金持仓前五大市值的公司，公牛集团、 太阳纸业、顾家家居、萤石网络、欧派家居是机构加仓前五大的公司。

家居：内贸普遍双位数下滑，利润降幅多大于收入

收入端：竣工压力传导+消费不振，普遍双位数下滑。1-9月商品住宅竣工面积同比-24%、 影响进店客流，消费力不足导致的价格带下探，同时上市 公司也普遍放缓零售渠道开店节奏、更多减少低效率门店。24Q3单季收入基本均下滑在10%以上，顾家内贸剔除天禧派影响也下滑15%以上。 利润端：Q3利润率表现分化，费用率影响＞毛利率。Q3利润增速优于收入增速的有欧派家居、慕思股份，在收入规模缩量的情况下积极推动内部降 本增效工作，实现了利润率的同比提升；其余公司利润率均下滑，顾家主因内贸占比下降，志邦、瑞尔特、好太太等主因费用投放支出较大所致。 展望24Q4，家居以旧换新补贴下，在已经执行落地的地方均有较强的刺激效果，浙江、四川、广东、湖北等代表省份拉动明显，对于家居企业 2024Q4的订单预计有较大帮助；同时，由于对参与商户有资质要求，大品牌的大经销商更受益，集中度预期提升。

家居：926新政后地产数据改善显著，终端景气有望改善

9.26政治局会议提出“要促进房地产市场止跌回稳”，释放了迄今最强维稳信号，9月底一线城市接连优化政策后，居民购房首付比例及贷款利 率已达到历史最低，限购政策也处于自实施以来最宽松阶段。10月17日，住建部、财政部等中央五部门联合召开新闻发布会，明确促进房地产市 场止跌回稳的“组合拳”。 新房10月销售额年内首次同比转正：根据中指研究院，2024年1-10月，TOP100房企销售总额为34599.95亿元，同比下降34.7%，其中10月单 月TOP100房企销售额同比增长10.53%，环比增长67.45%。中海地产、保利置业、中建壹品等10月当月销售增长强劲。 二手房在高能级城市迅速修复：10月北上广深以及杭州二手房成交数据大幅同比、环比改善，由于二手房到家具订单需求的传导较快，看好终端 景气迎来改善。

造纸：Q3盈利探底，一体化龙头具备韧性

24Q3盈利底部承压，浆纸一体化龙头具备韧性。7-9月外盘浆价下行， Q3浆系纸受成本影响环比走弱，考虑木浆运输及库存周期，Q3用浆成本 环比提升，浆纸一体化龙头具备成本配套，行业盈利环比承压背景下，业 绩保持一定超额。 浆价：7-9月浆价快速下行，Q3末浆价基本触底。7月以来Suzano255万 吨阔叶浆新产能及国内联盛、玖龙等大型浆线均已投产，H2阔叶浆新产 能陆续发货、产能供应偏宽松， 9月阔叶浆外盘$570（环比6月-$200） ，针叶浆外盘$785（环比6月-$75），10月阔叶浆报价环比持平、但实 际成交略有下行，针叶浆价格中枢小幅走强20美金/吨，Q4关注市场投机 需求、供给端事件催化，预计针叶浆支撑偏强，阔叶浆震荡运行。

木浆系： 7-9月浆价快速回落，纸价受到成本走弱影响下跌为主。文化用 纸、白卡纸、生活用纸等细分纸种总体价格进入弱势下行区间，8月底文 化用纸发布涨价函积极稳价，但实际订单需平淡且浆价处于下行通道，市 场均价走跌为主，10月秋季订单招标启动以来，市场招标入围较为激烈， 出现部分超低价报价，导致文化用纸市场均价有所下移小幅，11月起白卡 纸、文化用纸等头部大厂协同发布涨价函，下游提货积极性或提升，市场 价格有望止跌回暖。 废纸系：中秋消费旺季不旺，行业库存压力环比提升，箱板纸、瓦楞纸市 场均价低位震荡，国废价格低位下探，10月以来大厂发布小幅涨价计划， 价格有望偏强运行，但终端包装需求起色不大，预计走强幅度较为有限。

包装：纸包3C需求复苏带动增长，塑料包装受益于格局改善

纸包装：3C需求复苏，普遍表现较好。根据IDC， 24Q3全球智能手机出货量3.16亿部（同比+4%）， 连续4个季度正增长。国内智能手机出货量同比增 速6-8月分别为14.3%/+28.3% /+17.7%，3C景 气持续修复。 对应上市公司裕同科技24Q3表现优秀（24Q3收 入、利润均增长10%以上），美盈森（24Q3收入 同比+16%、利润同比+14%），中荣股份24Q3 收入同比+7%、但利润端承压（同比-29%）。 展望后续，25年市场对于AI手机出货量预期乐观， 有望催生类似上一轮5G换机潮的景气上行周期。

塑料包装：竞争格局改善，盈利能力修复。塑料 包装下游需求稳健，同时油价走低盈利能力有所 改善。 对应上市公司永新股份24Q3收入+2%、利润 +7%、环比Q2改善， Q3观察到白牌竞争冲击有 所减弱。紫江企业24Q3收入-3%但利润同比 +18%，竞争对手珠海中富业务规模持续缩量。 展望后续，油价盈利弹性预计在Q4仍将延续，同 时竞争格局的改善也有助于市场价格回暖。

宠物：内外销共驱成长，龙头企业份额集中

行业增速放缓&一级市场融资难度加大背景下，集中度开始提升。宠物食品行业线上品牌集中度经过逐年下降后仍处于低位，2023年线上龙头 品牌仅7%左右，品牌CR10为34.3%，品牌CR20不到50%，竞争十分激烈。但排名前列的国产品牌数量和份额均在上升，2023年前十名的国 产品牌占据4席，市占率和为15.2%；前二十名的国产品牌占据13席，市占率和为28.8%。从24年看，随着近年融资难度加大，行业新增品牌 显著减少，行业竞争压力减弱，格局开始展现集中趋势。根据《2012-2022中国宠物创业投资数据分析报告》，2019-2021年中国新经济宠食 行业创业活跃度显著收缩，新成立创业公司数量大幅减少。

制造出海：库存处于合理水平，增长中枢回归企业α

整体库存：截至8月美国零售商库销比与批发商库销比 分别为1.33/1.35，零售商库存整体实际仍处于较低位 置，但批发商库存回归中值。 耐用品/非耐用品：从出口核心下游客户批发商看，耐 用品非耐用品分化，截至8月耐用品库存销售比1.78， 仍处于历史相对偏高位置，非耐用品0.95，处于历史 合理位置，非耐用品去库较快，较早去库后恢复常态。 家居品类：8月家居品类批发商库存销售比1.9，仍处 于历史相对偏高位置，零售商库存销售比1.56，处于 历史中值。 批发商相对高位与零售商历史合理水平的状态反映零 售商对于需求展望相对谨慎，对应出口制造企业订单 将回归平稳，优选内生增长力突出的龙头企业。

潮玩：泡泡玛特境内外全线提速，24Q3大超预期

内地业务：全渠道环比提速，新品火爆超预期。 内地收入同增55-60%（24H1同增31.5%），零售店同增30-35%，预计Q3平 均年化店效达历史最值，机器人商店同增20-25%，线上增长快于线下，抽盒 机同增55-60%，天猫同增155-160%。我们认为，公司经多年积累已形成长 效IP推新和运营机制，此为根本壁垒，今年内地全线超预期根源来自：1）IP 热度处于上升期：从第一梯队MOLLY、LABUBU到第二梯队的新锐IP CRYBABY/老牌IP PUCKY，且DC/海绵宝宝等第三方IP共创加密；2）IP运营 能力外溢：多品类突破包括毛绒/积木/卡牌/福赏/饰品等，多业态突破包括自 研手游/乐园二期储备/甜品等。长期看，可以打开内地天花板，支撑店效稳健 增长。

境外业务：环比大幅提速，电商贡献增量，全球影响力提升。 境外收入同增440-445%（24H1同增260%），开店符合预期，店效超预期， 电商增量明显。我们认为境外持续加速，大幅超预期，主要源于：1）海外运 营成熟，进入多渠道快速扩张阶段；2）IP全球影响力提升，自有IP LABUBU 爆火东南亚，本土化IP运营模式跑通，如CRYBABY及叛桃等热销，支撑店效持 续超预期。长期看，公司海外运营模式已经成熟，有望迎来下一阶段开店加速 和传导电商爆发，且IP全球热度处于上升期，短期业绩高增和长期稳健运营确 定性较高。

报告节选：

编辑：火腿肠