2024年如何选择匹配市场环境的转债策略？

1 转债市场的进攻和防守型策略

转债市场的策略可以分为三类：底仓型、稳健低估型和进取型。底仓型策略关注高评级转债，适合风险承受能力低的投资者，通过长期持有优质可转债和分散投资来获取稳定收益。稳健低估型策略则寻找市场上被低估的转债，结合基本面分析，进行价值洼地投资策略。 进取型策略适合高风险承受能力的投资者，利用短期波段交易来获取超额收益。根据当前市场状况，投资者可以在低迷期倾向于底仓型和稳健低估型策略，而在市场回暖时，则可适当增加进取型策略，以把握更多投资机会。

1.1 进取型策略：动量策略

这个策略结合了正股动量与转债低估的双重筛选标准。通过正股动量来衡量个股的上涨趋势，选取那些正股具有较强上涨动能的标的。然而，正股动量较强的标的往往也容易受到市场的过度炒作，尤其是在转债市场中可能出现溢价过高的情况，导致其投资价值被削弱。 为了避免这一问题，策略引入了一个特殊的低估指标，从转债的角度进行筛选。这一低估指标帮助识别那些在正股具备上涨动能的同时，转债价格并未被市场过度炒作的标的。通过结合动量和低估双重标准，策略在保持收益潜力的同时，降低了由于市场过度炒作而带来的风险。

正股动量（f1）：转债对应正股 close/ma20 转债低估（f2）：-（转债实际价格 - 相同平价的平均价格）动量策略选债方法：选取正股动量和转债低估（f1 和f2）分别进行因子标准化后相加，得到新的因子 f（f = f1 + f2），取 f 排名最靠前的10 只转债。

1.2 进取型策略：双低策略

双低指标 = 转股溢价率*100+转债价格

在所有转债样本中，该策略根据双低指标筛选出最低的10 只转债，该策略能够在市场的不同波动阶段获得稳健的超额收益。 然而，在 2020 年末至 2021 年初以及2024 年这两个时间段，策略遭遇了较大的回撤。这种情况可能是由于市场环境的突然变化，特别是股市剧烈波动或流动性收紧，导致转债的价格和转股溢价同步下跌，影响了策略的稳定性。这也显示出该策略虽然具备较强的长线表现，但在市场极端波动时期，仍然需要关注风险管理与回撤控制。

1.3 防守型策略：银行转债

对于银行转债策略，由于该类债券具有相对较高的安全性和较低的波动性，因此未做过多的研究，而是直接将中信银行行业（CI00521）的转债纳入持仓，并按余额加权方式配置转债权重。这种做法的核心在于，银行转债风险相对较小，具有较稳定的收益和较低的违约风险。 该策略没有经历较大的波动，表现出相对平滑的上升趋势，特别是在市场动荡期间依然保持了稳定的收益，这也体现了银行转债低风险、高安全性的特点。较好的抗跌性使得该策略在长期持有中能够提供稳定的回报。

1.4 防守型策略：高 YTM 信用筛选策略

这个低估类策略的核心在于控制风险，而非追求高风险高收益。因此，为了确保该策略能够长期有效运作，我们必须引入信用维度的筛选。转债的信用评级对于降低风险至关重要，尤其是在当前市场环境中，低信用等级的转债表现较差，导致投资组合出现更大的回撤风险。通过对转债的信用质量进行筛选，能够有效减少这种不利影响。 为了确保样本的稳健性，我们利用三个关键信用指标来进行筛选，包括资产负债率、转债余额市值比、以及质押比率。这些指标可以帮助我们识别出信用风险较低的转债，确保我们获得的样本能够在较低风险的前提下继续实现策略目标。这种方法在低估策略中起到了重要的风险管理作用，进一步优化了策略的表现。

这个策略首先对所有的可转债进行信用筛选，保留信用评级较高的一半转债，确保投资标的具有较好的安全性。在此基础上，再从剩余的转债中选取到期收益率（YTM）较高的 10 只转债，以提高整体组合的潜在收益。该策略通过双重筛选，平衡了风险和收益的关系。 然而，2024 年市场表现不佳，导致该策略遭遇了较大的回撤。虽然前期表现优异，但由于市场波动加剧，策略在此期间的超额收益出现明显下滑，说明该策略在市场不稳定时的抗风险能力存在一定的局限性。

因此，进行一次信用筛选在 2024 年是非常必要的。通过有效筛选信用风险较低的资产，投资者能够在市场波动较大的情况下更好地保护投资组合的价值，避免不必要的损失并保持相对稳定的超额收益。

1.5 不同策略之间的比较

高 YTM 策略弹性大于银行转债，经过信用筛选后，风险已经比较可控，可以作为一个稳健性策略使用。 “双低”策略（指低溢价率并且低价格的转债）则相对而言是一种中间选择，既具有一定的收益弹性，也伴随着适中的风险。这类策略对于追求平衡收益和风险的投资者而言，是一个比较稳健的选择。 动量策略则显示出较大的收益弹性，这意味着在市场上涨时，它往往能带来较高的回报，但其高风险也不可忽视。在市场下行或不稳定时，动量策略的波动较大，适合愿意承受更高风险以换取潜在更高收益的投资者。总体来说，投资者可以根据自身的风险偏好选择不同策略：风险偏好较低的投资者可以考虑银行转债，中等风险偏好的投资者可选择“双低”策略，而追求高弹性的投资者则可以倾向于动量策略。

2 什么会影响转债市场的投资价值

2.1 转债市场短期投资价值的影响变量

转债短期走势的判断主要依赖于两个维度：正股的前景和转债的估值。通过观察正股的表现，我们可以评估市场对正股的预期情绪，进而对转债的价格走势做出相应预测。转债的估值变化则提供了对转债价格是否合理的判断依据，这有助于判断当前转债是否被高估或低估，从而为投资决策提供支持。此外，资金面的变化也不容忽视。汇率的波动以及北上资金的流动，反映了外资对于市场的态度和信心，特别是在市场情绪变化较大时，外资动向可以成为判断市场未来走势的重要参考指标。因此，通过综合分析转债的内部估值以及市场的资金面变化，能够更好地把握转债市场的短期走势。

2.2 日频信号表现

我们的信号可以取到（-2~+2），如果将我们的策略信号简化为：当信号值大于等于 0 时持有多头仓位，其余时间空仓。 可以看到，这个信号系统能够捕捉到一些确定性较强的市场机会，策略整体表现稳健。通过及时规避市场风险，信号系统在多空转换中展现出了较好的应对能力，较好地控制了回撤，同时实现了超额收益的稳步增长。

在制定转债策略时，关键是根据信号的变化对转债策略做出调整。为了更好地应对市场环境的变化，我们引入了一个转债策略的思路框架：1. 信号偏积极时：当信号值为正时（+1 或+2），我们认为市场处于上行趋势或稳健状态，可以选择风险较高的转债以争取更高的收益。例如，信号为+2时，选择高动量的转债，积极进攻；信号为+1 时，双低转债（即转股溢价率和转债价格均较低的转债）是不错的选择，既能参与上涨又不过分冒险。2. 信号偏消极时：当信号值为负时（-1 或-2），市场风险增大或出现回调迹象，此时我们倾向于防守，选择高 YTM（到期收益率）转债以获取较为稳健的收益。在最为消极的信号-2 阶段，银行转债由于其低波动性和较好的信用表现，成为首选的防守型资产。 总结：通过这样的分层设计，我们能够在不同的市场环境下做出相应的策略调整，既能够在市场上涨时获得超额收益，也能够在市场下行时有效规避风险。这种灵活的信号应对机制为投资组合的表现提供了重要支持。

最终的策略结果表明，我们所采用的方法能够稳定跑赢中证转债指数，尤其是在市场波动较大时，该策略依然能保持较为稳健的表现。我们在计算时设置1/1000的交易成本，策略最终依旧表现出了一定的优势，这体现了其在实际操作中的可行性。 然而，由于策略的换手率较高，其表现对交易成本较为敏感。这意味着，在频繁交易的情况下，交易费用可能会对整体收益产生一定的侵蚀，因此优化交易频率和控制成本将成为策略能否落地的关键因素。

2.3 策略调整为周频

将策略调整为周频信号后，虽然其有效性有所下降，主要原因在于周频策略无法及时捕捉市场的短期波动，导致部分机会的错失。然而，从整体表现来看，策略仍然能够相对于中证转债指数取得较为稳定的超额收益。 同时，在 2022 年之后，策略的回撤保持在可控范围内，显示出其在市场波动中的风险管理能力。这表明，即使在信号频率较低的情况下，策略依然能够通过稳健的收益与风险控制来实现长期的优势表现。

2.4 多策略组合方案

积极信号 (+2/+1)：在市场乐观时，主要配置高动量和双低策略（+2时，高动量占 40%），以捕捉上涨机会，同时保持适当的防守比例（银行转债配置较低）。中性信号 (0)：保持平衡，主要配置高 YTM 策略（40%），适度配置双低策略（30%），同时控制高动量策略的风险（10%）。消极信号 (-1/-2)：在市场风险较大时，重点配置防御性策略，如银行转债（-2时占 40%）和高 YTM 策略（30%），减少高风险策略的配置，控制下行风险。这种方式通过动态调整权重，帮助策略应对不同市场环境，实现稳健收益。

最终组合策略的结果显示，该策略的优势在于其相对稳定的超额收益表现。通过采用周频调整，该策略的交易频率不会过高，既能保持灵活性，又避免了频繁交易带来的成本问题。 除此之外，不同策略的权重分配较为均衡，避免了由于单一策略的极端波动而引发的系统性风险，从而保证了整体组合的稳健性和抗风险能力。以下是最近的策略信号展示，8 月份开始，策略信号开始由负转正，此后大部分时间维持在 0 及以上水平。

2.4 转债投资策略总结

1. 策略的基础逻辑

我们的转债投资策略基于正股表现和转债估值的综合分析，通过实时监控市场信号来优化投资决策。策略目标是在不同市场条件下，通过动态调整投资组合的配置，达到风险和收益的最佳平衡。

2. 日频策略表现跟踪

策略通过日频信号捕捉市场短期波动，实现了初步的收益。随着市场状况的变化和策略评估，我们发现日频信号虽有效，但交易频率较高，故调整为周频，以减少交易成本和频繁操作带来的不稳定因素。

3. 日频变周频的逻辑

调整信号频率从日频到周频是为了降低由市场噪音引起的过度反应，减少因频繁交易而导致的成本损耗。周频策略提供了更加稳定的信号，允许我们在保持反应灵敏度的同时，更好地管理和控制策略执行的整体风险。

4. 策略权重组合优化

根据市场信号的变化，策略通过调整不同投资组合的权重来应对市场动态。在市场条件积极时，增加对高动量策略的投资；在市场走低时，提高对高YTM和银行转债的配置，以保护投资组合免受大幅回撤影响。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）