2024年煤炭行业中报综述：上市公司产销好于行业，关注非电需求回升

1. 行业基本面观察：产量增速回落，非电需求有望增长

1.1 国内供给：上半年产量整体增长，但月度产量增速回落

上半年国内产量同比减少，7 月产量有所恢复。2024 年上半年受安监形势较严，如煤炭行业“三超”及隐蔽工作面转项治理等影响，国内煤炭产量增速放缓，1-6 月全国煤炭产量累计实现 22.66 亿吨，较去年同比减少 1.52%。但 6、7 月后应峰度夏保供及安监形势有所好转等影响下，山西、新疆等主产地煤炭产量有所恢复，7 月国内煤炭产量实现3.90 亿吨，同比增速为3.40%、比上半年月均产量增长 3.38%。7 月单日平均产量为1259 万吨，比上半年最高日均产量的 1245 万吨增加 1.16%，日产量小幅增长。

上半年山西煤炭生产明显减量。从结构上看，由于山西产量下降，2024 年上半年国内煤炭产量排名前五的省份仍为内蒙古、山西、陕西、新疆和贵州，但山西省排名下降一位；五省分别实现原煤产量 63387 万吨、58789 万吨、37553 万吨、23985 万吨、6743 万吨，同比增速分别为 4.44%、-13.34%、0.76%、13.40%、8.15%；五省贡献原煤增量分别为2695 万吨、-9050万吨、281 万吨、2834 万吨、508 万吨，山西省减量抵销了其他四省增量。上述五省上半年合计煤炭产量 190456 万吨，占全国原煤产量的 84.07%，占比继续提高0.09 个百分点。除上述五地区外，其他地区合计煤炭产量 36095 万吨，减量 772 万吨，幅度约-2.09%。总体来说，上半年产量同比下滑的情况下，由于五省外非主产地产量也继续下滑，国内煤炭向西部地区集中的趋势进一步加深。预计下半年安监形势持续，但受山西复产影响，主产地煤炭产量有一定增加；非主产地受资源禀赋影响，后期产量将继续收缩。

1.2 煤炭进口：进口煤增速回落，内外贸价差大幅缩小

俄乌冲突影响海外煤炭贸易，中外价格倒挂抑制进口。2024 年上半年国际能源供应链重构基本稳定，供给侧对能源价格的影响减弱；同时，美元降息屡次走空，主要国家和地区经济增速回落，能源需求下行；另外，欧洲天气偏温和，叠加新能源装机及水电出力增加，对煤炭需求形成一定挤出效应。而供给方面，由于 2020 年以的高利润空间导致国际煤炭产能增加，综合影响的供需错配下，国际煤炭价格整体维持低位震荡。国际煤炭贸易以需求为主导，继续向亚太地区流动，汇率的影响也对我国煤炭进口产生了一定影响。上半年国内煤及褐煤进口量实现 24957 万吨，同比+12.5%，略超预期。但随着美元降息落地，海外需求或将恢复，叠加后半年新能源及水电出力季节性回落，叠加迎峰度冬需求将至，海外煤价或将有所增长，下半年国内进口煤数量或将有所回落。

从煤种来看，炼焦煤进口增量不大；从国别来看，澳煤和俄罗斯煤贡献主要进口增量。从煤种结构上来看，2024 年以来动力煤进口量大幅增加，1-6 月份累计进口动力煤8531.45万吨，同比增长 41.70%；炼焦煤进口量维持高位，1-6 月份累计5718.66 万吨，同比增长26.55%。从进口国别来看，俄煤受制裁、运输受阻和成本增加等影响，叠加俄罗斯政府3 月开始重新对煤炭出口征收与卢布汇率挂钩的弹性出口关税，俄煤竞争力减弱，中俄煤炭贸易量有所减少，1-6 月累计 4333 万吨，减少 771 万吨，降幅 15.1%。但因与澳大利亚煤炭贸易恢复及价差影响下澳煤流向转向国内，1-6 月累计进口澳大利亚煤炭 3665.46 万吨，同比增加2010 万吨，由于基数较低，变化幅度达到+121.46%，是国内煤炭进口的第一大增量；蒙煤受运输条件改善影响有所增加，我国 1-6 月累计进口蒙古煤炭 3803 万吨，同比增加983 万吨，变化幅度达到+34.87%；其中进口蒙古炼焦煤 2954 万吨，同比增加+32.76%。受季节性影响，预计下半年海外能源需求恢复及能源价格反弹，国内外贸易价差持续低位，我国煤炭进口增速或将降低。

1.3 煤炭需求：上半年非电端拉低煤炭需求

2024 年上半年火电产量继续增长。2024 年上半年，我国 GDP（不变价）累计同比增速5%，经济维持中高速长；三次产业用电量均有所增长，全社会用电量达到4.66 万亿千瓦时，同比增长 8.1%，较去年同期高出 3.1 个百分点，保持了较快增速。火电发电量方面，虽然水电发力叠加新能源增长对火电有一定的挤出效应，但用电高增长下，火电仍实现一定的增量。1-6月累计火电发电量 30053 亿千瓦时，同比增长 2.02%，预计火电需求达峰尚需时日。2024年上半年火电发电量占比 67.76%，同比降低 2.92 个百分点，受水电大发及新能源出力影响，火电占比有所降低，但仍是我国电力市场最主要构成。

上半年地产继续探底，非电煤炭需求有所减少。2024 年上半年水泥产量实现8.50亿吨，同比降 10%；同期焦炭产量实现 2.42 亿吨，同比-0.92%；生铁产量实现4.36 亿吨，同比-3.6%。上半年地产产业链继续探底，下游主要产品产量以下降为主，低于煤炭产量增速，即非电端的煤炭需求整体较差，带动煤炭供需错配。下半年宏观政策改善预期仍存，地产政策边际改善及专项债加速等影响下，预计下半年地产开工将有所增加，非电端煤炭需求或将有所恢复。

1.4 煤炭价格：价格中枢回落，但仍处 2011 年以来高位

上半年动力煤价格合理回调，但均价仍处于相对高位。2024 年上半年山西优混Q5500市场均价为 878.34 元/吨，同比变化-14.48%。主要原因为上半年非电端煤炭需求下滑及进口煤增量影响。分季度来看，煤价呈现前高后低状态，其中一季度均价为908 元/吨，同比-20.2%；二季度均价为 852 元/吨，同比变化-8.25%；但当前动力煤均价仍远高于疫情前，煤炭行业景气度仍处于较好时期。

炼焦煤价格 Q2 下行，7 月以后随地产边际改善有所上涨。2024 年上半年京唐港主焦煤均价为 2038 元/吨，同比变化-14.22%；主要受地产表现不佳及进口煤增量影响。分季度来看，炼焦煤均价呈现前低后高现象，其中京唐港主焦煤库提价一季度均价为2412 元/吨，同比变化-4.06%；二季度均价为 2092 元/吨，同比变化+8.04%；三季度以来受基建政策调整，下游盈利能力较差影响开工等因素影响，焦煤价格回落，截止 9 月 18 日，京唐港主焦煤库提价三季度均价 1909.3 元/吨，同、环比分别变化-10.25%、-8.73%。

成本逻辑主导，焦炭价格走低，利润维持偏低水平。2024 年上半年天津港国产冶金焦平仓价均价为 2038 元/吨，同比变化-14.22%；拟合焦化厂利润为-648 元/吨，较去年同期继续降低，上半年焦化利润仍然较差。

2. 报表总结：2024H1 业绩回调，但毛利率仍处高位

2.1 2024H1 板块归母净利受煤价影响下滑

上半年板块营收、归母回落。2024H1 申万煤炭开采 30 家上市公司合计营业总收入6815亿元，同比-7.15%，实现合计归母净利 816 亿元，同比变化-24.03%；分季度来看，受量价同降影响，2024 年 Q1、Q2 经营业绩均有所回落。2024 年 Q1、Q2 分别实现营收3429、3386亿元，同比变化-10.25%、-3.79%，Q2 环比 Q1 变化-1.24%；Q1、Q2 分别实现归母净利426、390亿元，同比变化-32.25%、-12.45%，环比变化-8.4%。

盈利能力随煤价回落有所下降。从盈利能力来看，行业毛利率在2020 年触及本轮周期的底部后,在 2021 年回到上升周期，2022 年板块毛利率及净利率达到历史高位，2023年以来受非电端需求不振及进口煤增量等因素影响，国内煤价回调，板块销售毛利率随之回落，2024H1板块销售毛利率（整体法）为 29.89%，同比降低 2.9 个百分点，但仍处于2014 年以来的相对高位；板块销售净利率达到 15.22%，同比降低 1.17 个百分点。

2.2 产、销量同增，吨煤售价和成本双降

2024H1 煤炭上市公司产、销量微幅增长。为使样本具有可比性，剔除2024 或2023年半年报中未披露煤炭产、销量数据的物产环能、淮河能源、冀中能源及山西焦煤四家公司及2023年上市的苏能股份后（以下简述为“25 家”），申万煤炭开采板块25 家煤炭上市公司2024年上半年合计实现煤炭产量 5.85 亿吨， 同比变化- 1.16%，下降幅度小于上半年全国产量下降幅度；25 家煤炭上市公司合计产量占全国上半年煤炭总产量约为25.8%，较去年同期提高0.1 个百分点。25 家煤炭上市公司上半年实现煤炭销量 7.39 亿吨，同比变化-2.52%。上半年上市公司煤炭产量下降，但仍强于行业整体，主要原因是上市公司安全条件，资源禀赋整体强于非上市公司，受安监影响相对较小；上市公司煤炭销量受水电及新能源发力影响有所减少。

为使数据具有可比性，我们选择 2024 和 2023 年半年报中同时披露煤炭产、销量及煤炭业务收入的 15 家样本煤炭上市公司进行比较（分别是：中煤能源、平煤股份、昊华能源、中国神华、开滦股份、辽宁能源、上海能源、安源煤业、华阳股份、永泰能源、兰花科创、郑州煤电、电投能源、新大洲 A、甘肃能化，以下简称“15 家公司”），15 家公司合计煤炭板块业务收入 2736 亿元，同比-8.58%；15 家公司合计销售煤炭 4.59 亿吨，折合吨煤售价（算数平均）约为 596.31 元/吨，较 2023 年全年均价变化-0.87%；吨煤售价有所回落。同时，受支出刚性但产销量下降影响，2024 年上半年 15 家煤炭板块上市公司吨煤成本（算数平均）约421.89元/吨，同比变化+3.69%，主要受产销量下降影响。

2.3 平均吨煤毛利有所下降

为使数据具有可比性，我们选择 2024 和 2023 年半年报中同时披露煤炭业务毛利及销量明细数据的 15 家样本煤炭上市公司进行比较（以下简称 15 家），15 家公司平均实现吨煤毛利（算数平均）为 177.19 元/吨，较 2023 年均值变化-10.31%；15 家煤炭上市公司平均吨煤净利为 78.46 元/吨，较 2023 年平均值变化-5.77%。上半年吨煤毛利率、净利率均出现下滑的原因是煤炭价格回调，但当前样本上市公司吨煤毛利及净利水平仍处于2015 年以来相对高位，煤炭上市公司盈利能力仍较好。

2.4 盈利质量提升，资产负债表继续修复

2024 年 H1 煤炭价格回调，但整体仍处于景气区间，煤炭上市公司盈利能力仍较强，且资产质量继续改善。申万煤炭开采板块上市公司 2023 年中报合计应收账款及应收票据总额占营业收入的比例为 12.29%，有所上涨，但仍处于较低位置。合计经营现金流量净额与归母净利润的比值为 1.68 倍，较 2023 年年报有所提高。 煤炭行业供给侧改革以来资产负债率持续下降的趋势仍在继续。2024盈利有所下滑，但获现能力仍强，受煤炭企业分红及资源获取需要的资金流出等影响，叠加融资成本较低，煤炭上市公司资产负债率略有反复。2024 年中报板块资产负债率为45.68%，较2023 年底上升了 0.77 个百分点。上市公司资产负债率普遍在合理水平，2024 年中报负债率仍在 70%以上公司仅有安源煤业（96.14%）、郑州煤电（78.93%），资产负债率小于50%的有16 家。

3. 指标排名：产、销同增，营收及利润回落

2024 年上半年煤炭上市公司平均产、销量整体有所增长。2024 年上半年煤炭行业安监形势较严，尤其山西省煤炭企业受影响较大，产销量下降较多，但其他主产省份煤炭企业前期核增或新建煤矿在上半年释放产量，部分公司还通过外延式并购扩大产能，产量有所增长。产量和销量实现增长的公司有 9 家。产量增幅最大的 5 家公司分别为昊华能源、恒源煤电、兰花科创、兖矿能源和甘肃能化；销量增幅最大的前 5 家公司分别为昊华能源、开滦股份、甘肃能化、中国神华和郑州煤电。

2024 年上半年煤炭价格回落，主要煤炭板块上市公司营业收入普遍下降；但部分公司因为煤炭产量、销量同比增加，煤电一体化弥补损失或非煤业务增长等因素，总营收实现了增长；总营收增速为正的分别是淮河能源、昊华能源、苏能股份、电投能源、平煤股份。吨煤售价整体下滑，煤炭行业毛利率和净利率有所下降，但主要是盈利规模的回落，行业仍处于景气周期中。从归母净利润角度来看，2024 年中报归母净利润为正值且增幅居前的公司分别为淮河能源、昊华能源、电投能源和晋控煤业。

编辑：火腿肠