2024年房地产行业H2投资策略：非典型的房地产周期复苏

1. 总量数据回顾

基本面回顾：销售持续回落，百城房价上涨

销售持续探底：2024年前7月，全国商品房销售面积5.4亿㎡，同比下降18.6%，相较于2023年全年商品房销售面积降幅（-8.5%），进一步扩大 10.1pct。 房价同比微升：2024年前7月，百城样本商品房销售均价16348元/㎡，同比上涨1.1%，相较于2023年末商品房均价同比增速（-0.1%）提升 1.1pct。

基本面回顾：土地供应走低，新开工面积减少

土地供应走低：2024年前7月，中国100大中城市成交土地建筑面积6.6亿㎡，同比下降14.6%，相较于2023年全年100大中城市成交土地面积降 幅（-27.1%）缩窄12.5pct。 新开工面积减少：统计局口径下， 2024年前7月，中国房屋新开工面积4.4亿㎡，同比下降23.2%，相较于2023年全年房屋新开工面积降幅（- 20.4%）扩大2.8pct。

基本面回顾：施工面积下降，竣工面积下降

施工面积下降：统计局口径下， 2024年1-7月，施工房屋面积70.3亿㎡，同比下降12.1%，相较于2023年全年施工房屋面积降幅（-7.2%）扩大 4.9pct。竣工面积下降：统计局口径下， 2024年1-7月，竣工房屋面积3.0亿㎡，同比下降21.8%，相较于2023年全年房屋竣工面积同比增长17.0%，前 七个月房屋竣工规模由增转降，竣工面积下行显著。

基本面回顾：开发投资额下降，土地购置投资占比提升

开发投资额下降：2024年1-7月房地产开发投资完成额6.1万亿元，同比下降10.2%，相比于2023年全年房地产开发投资降幅（-9.6%）扩大 0.6pct。 土地购置投资额占比提升：分构成看：2024年前六月，建筑与安装工程投资额3.0万亿元，同比减少12.1%，其占总投资额比例57.0%，相较其 2023年全年（59.0%）占比缩小2.0pct； 土地购置投资额2.2万亿元，同比减少7.4%，其占总投资额比例42.3%，相较其2023年全年（40.1%）占 比增加2.3pct。

2. 调控政策回顾

政策思路——政策基调

自2023年至今，房地产调控政策整体基调，不断从紧缩、向松绑、向进一步支持过渡。 当前政策基调下，主要的政策落地抓手主要在三个方面：促进需求、消化库存、缓释风险。

政策思路——落地抓手之一

促进需求： 降低首付比例；取消房贷利率下限；下调公积金贷款利率。

政策思路——落地抓手之二

消化库存：“以旧换新”政策。主要有三种模式：1）收购模式：国资平台收购居民二手房，居民获得资金后用于购置指定新房；2）中介帮卖 ：房企与中介合作，优先推介拟换新购房者的旧房；3）换房补贴：给予房地产以旧换新税费优惠、流程性便利。

政策思路——落地抓手之三

缓释风险：项目融资白名单。2024年1月5日，住建部、金融监管总局联合发布《关于建立城市房地产融资协调机制的通知》，明确协调机制将根据房地产项目的开发建设 情况及项目开发企业资质、信用、财务等情况，按照公平公正原则，提出可以给予融资支持的房地产项目名单，向本行政区域内金融机构推 送。

3. 企业经营回顾

企业经营回顾——盈利能力

2023年典型房企收入规模下降，降幅缩窄。2023年典型房企收入规模下降，合计2.1万亿（YoY-1.9%），降幅相较22年（YoY-7.4%）缩窄 。 2024年一季度，收入规模合计0.29万亿（YoY-8.6%）。

典型央企与民企营收增速转正。2023年，央企、民企收入增速同比2022年转正，分别为3.2%（YoY+1.6pct）、28.0%（YoY+61.4pct）。2024年一 季度，同比增速分别为央企+18.9%（YoY+18.8pct）、民企+10.1%（YoY+7.5pct）、地方国企-13.0%（YoY-6.9pct）、混合所有制企业-25.7%（ YoY-19.7pct）。

2023年典型房企成本规模基本持平。2023年典型房企合计营业成本1.69万亿（YoY+0.6%），2024年一季度营业成本0.23万亿（YoY-5.1%）。

典型央企、民企营业成本同比增加。2023年，不同类型房企成本增速由高至低分别为民企（+23.8%，YoY+52.6pct）、央企（+8.7%，YoY+0.2pct） 、地方国企（1.9%，YoY+4.4pct） 、混合所有制企业（-10.6%，YoY-8.1pct）；2024年一季度，成本增速由高至低分别为央企（+21.0%， YoY+12.6pct）、民企（11.1%，YoY+12.7pct） 、地方国企（-8.0%，YoY-8.7pct） 、 混合所有制企业（-23.6%，YoY-20.2pct） 。

净利率持续下降，降幅缩窄。2023年，典型房企净利润率为1.5%（YoY-1.0pct），2024年一季度净利润率为1.8%（YoY-2.7pct）。

2023年，不同类型房企净利率由高至低分别为，央企（+2.7%，YoY-0.9pct） 、地方国企（+2.3%，YoY-5.3pct）、混合所有制（+1.4%，YoY3.5pct） 、民企（-1.1%，YoY+13.9pct）。2024年一季度，净利率由高至低分别为央企（+4.5%，YoY-1.5pct）、地方国企（+1.9%，YoY-4.2pct ） 、民企（+0.8%，YoY+3.7pct） 、混合所有制企业（+0.2%，YoY-0.5pct） 。

企业经营回顾——拿地销售

典型房企存货规模持续下降，降速放缓。2023年典型房企存货规模44893亿元（YoY-10.0%） ；2024年一季度末，典型房企存货规模降至44502 亿（YoY-10.0%），降幅扩大，降速放缓。

预收款规模下降。我们以预收账款与合同负债之和来衡量房企预收款规模。2023年末典型房企预收款合计18635亿（YoY-19.2%）。2024年一 季度末预收款合计18565亿（YoY-23.5%）。

企业经营回顾——财务杠杆

行业整体符合三道红线要求，仍处于持续降杠杆的过程中。2023年典型房企剔除预收款后资产负债率为76.0%（YoY-1.7ct），净负债率为 76.6%（YoY+3.4pct），现金短债比1.1（YoY-0.1）。2024年一季度，典型房企剔除预收款后资产负债率为75.8% （YoY-2.0pct） ，净负债率 为81.7%（YoY+7.0pct），现金短债比1.0（YoY-0.3）。

26家典型房企中，8家满足“三道红线”绿档要求。 2020年8月，央行、银保监会等机构针对房地产企业提出“三道红线”，即剔除预收款项后 资产负债率不超过70%、净负债率不超过100%、现金短债比大于1，满足3条要求为“绿档”，满足2条为“黄档”，满足1条为“橙档”，均不满足 为“红档”。在本报告选取的26家典型房企中， 参考2023年数据， 绿、黄、橙、红档分别有8、6、6、6家。

剔除预收款后资产负债率：地方国企最低，央企与混合所有制次之。2023年末，剔除预收款后的资产负债率方面，地方国企最低，其次为央 企、混合所有制企业、民企，分别为71.3%/74.1%/78.3%/82.3%。2024年一季度末，剔除预收款后的资产负债率，从低至高为排序与2023年末一 致，分别为71.1%/73.8%/78.1%/81.9%。

净负债率：央企最低，24一季度均有所提升。 2023年末，净负债率方面，央企最低，其次为混合所有制企业、民企、地方国企，分别为 67.5%/72.4%/77.0%/100%。2024年一季度末，净负债率方面，由低至高排序与2023年末一致，分别为73.8%/77.0%/79.6%/104.5%，均相对于2023 年末有所上升。 

现金短债比：央企与地方国企现金短债比大于等于1。2023年末，现金短债比由高到低分别为央企、地方国企、混合所有制企业、民企，分 别为1.7/1.2/0.8/0.7，2024年一季度末，各类别企业现金短债比均有所下降，央企、地方国企仍大于等于1。

4. 下半年展望

库存绝对量不高，但相对量持续提升 。 不同口径下的库存，都难以真实衡量已经达到预售状态但未销售的商品房库存。待售面积只包括现房库存，房管局待售面积无法代替总量， 同时数据统计口径问题，计算库存周期时会产生偏差。 我们用累计开工住宅建筑面积，与累计住宅销售面积相减，用已开工未销售住宅规模衡量商品住宅库存水平，2024年6月，全国商品住宅库存 面积20.1亿㎡，同比下行10%，去化周期在2.4年左右。

现房累库，期房去库 。绝对库存规模而言，截止2024年6月，现房库存规模上升至3.8亿㎡，期房库库存则降至16.3亿㎡，现房库存规自2021年后持续上升而期房库 存规模持续下降。 受现房库存规模上升及期房销售速度下降两方面影响，住宅现房及期房去化周期均同步上行，2024年6月末，以近12个月移动平均衡量的去 化周期而言，住宅现房及期房去化周期分别为1.9年及2.6年，均处于相对高点。

现房与期房销售增速持续分化。 以2021年为分界，现房及期房销售出现显著分化，近12个月移动平均销售面积增速而言，2017年至2021年期房持续好于现房，2021年后，现 房持续好于期房。 期、现房销售分化背后的本质一方面反映了居民对购买期房后，顺利交付的预期仍旧不明朗；另一方面，在房价上行预期中，购买期房锁定 购房成本的购房行为，在房价预期悲观的环境下，也经历了彻底的改变。

报告节选：

编辑：火腿肠