2024年我爱我家研究报告：长赛道好格局，业绩释放可期

1 我爱我家：数字化驱动的居住服务平台

我爱我家是首家登陆 A 股主板的房地产经纪龙头企业，公司业务布局覆盖全面， 确定了中国最亲民的大众房产服务平台的定位，公司的主要业务包括了经纪业务、 房屋资产管理、新房业务、商业资产管理，且业务范围聚焦核心 15 城。公司正 加速互联网服务的数字基建升级以及重点业务区域的渗透覆盖，相寓品牌已实现 互联网化端到端运营，经纪及新房业务持续进行数字化升级以创造客户价值，截 止目前，公司全部直营城市及重点加盟城市均已完成新房 CBS2.0 系统的覆盖。

1.1 公司简介：从传统房产经纪龙头，转型为数字居住服务平台

地产业务延伸全产业链，数字运营驱动服务升级。我爱我家是首家登陆 A 股主板 的房地产经纪龙头企业，旗下拥有我爱我家、相寓、伟业顾问、我爱我家海外等 多个专业品牌，提供线上线下一体化的房地产经纪服务、住宅资产管理、商业地 产运营及居住衍生业务等。近年来，公司积极推进互联网、大数据驱动的数字化 平台建设，力争实现地产业务全线数字化。 二十年厚积薄发，重组上市 A 股主板。公司成立至今，二十多年的发展历程可 分为三个阶段： ①创立初期（1998-2005）：我爱我家网站与门店相继设立，从事二手房经纪、 房屋租赁经营业务，确立线上线下结合的业务模式雏形； ②业务拓展期（2006-2016）：公司 2006 年创立“伟嘉安捷”，涉及房地产金融 领域；2010 年与伟业顾问整合，打通一二手房经纪与房地产综合服务产业链； 2014 年启动海外业务，2015 年推出全新品牌“相寓”； ③重组上市（2017 至今）：公司 2017 年与昆百大完成重组上市，成为国内首家 成功登陆 A 股主板市场的房地产经纪企业，并推动数字化战略转型，争取实现 全流程数字化运营。

1.2 股权结构：股权结构较为稳定，长效激励机制健全

前十大股东共计持股 46.67%，股权结构较为稳定。根据 2024 年一季报显示，公 司股份数量共计 23.56 亿，其中西藏太和先机投资管理有限公司持股 17.45%，为 公司控股股东。公司实际控制人谢勇直接持有公司 5.52%股份，通过直接和间接 共持有公司 22.97%股份，前 10 大股东共计持股 46.67%，公司股权结构较为稳定。

长效激励机制健全，充分调动骨干积极性。截至 2024 年一季度，公司累计实施 两期员工持股激励计划： ①首期员工持股计划：2020 年 7 月 2 日，第一期员工持股计划累计购买公司股 票 1098.8 万股，占公司总股本的 0.47%，于 2022 年 12 月 28 日通过二级市场集 中竞价交易方式全部出售完毕； ②二期员工持股计划：2021 年 7 月 12 日，第二期员工持股计划已完成股票购 买，加上公司回购并转让的股票，第二期员工持股计划持有的股票数量合计 6643.9 万股，占公司股本 2.82%。第三个锁定期于 2024 年 7 月 12 日届满，第 三个锁定期解锁完成后，第二期员工持股计划所持公司股票已全部解锁完毕。

1.3 管理团队：从业经验丰富、年富力强

公司管理团队从业经验丰富，年富力强。公司管理层高管平均年龄 48 岁，市场 营销、房产经纪等从业经验丰富，且于我爱我家任职年限较长，管理团队架构 稳定，其中： ①谢勇——董事长兼总裁：2015 年起任我爱我家董事长兼总裁，公司第三大股东， 曾任公司副董事长、太和先机董事长。上海财经大学经济学硕士。 ②高晓辉——副总裁：2020 年起任我爱我家副总裁兼北京公司总经理，于 2001 年即加入我爱我家。北京大学工商管理硕士。 ③代文娟——副总裁：2018 年起任我爱我家副总裁兼审计部总经理，曾任职毕马 威，2012 年加入我爱我家，历任企划部总经理、财务总监等。中央财经大学会计 学学士。 ④段蟒——副总裁：2014 年 8 月至今任我爱我家副总裁，历任昆明百货大楼(集 团)家电有限公司开远分站经理，副总经理，总经理，昆明百货大楼商业公司副总 经理，我爱我家总裁助理。 ⑤刘洋——副总裁：2021 年 8 月至今任我爱我家副总裁、上海我爱我家房地产经 纪有限公司总经理，历任北京爱家营企业管理有限公司相寓总经理。北京大学光 华管理学院 EMBA，香港大学 FBM 在读。

1.4 业务布局：居住全生命周期综合服务

公司业务布局覆盖全面，确定了中国最亲民的大众房产服务平台的定位。公司的 主要业务包括了经纪业务、房屋资产管理、新房业务、商业资产管理。公司正加 速互联网服务的数字基建升级以及重点业务区域的渗透覆盖，面向租住服务市场 的“相寓”品牌已实现互联网化端到端运营，经纪及新房业务持续进行数字化升 级以创造客户价值。截止目前，公司全部直营城市及重点加盟城市均已完成新房 CBS2.0 系统的覆盖，并为相寓业务更新品牌和市场定位。

1.5 城市布局：不断聚焦高能级城市，核心城市市占持续上升

公司持续优化非核心城市加盟业务，不断聚焦核心十五城。公司业务持续聚焦一 线和新一线核心城市，展业地区涵盖北京、上海、 杭州、南京、苏州等 15 座国 内核心城市。2023 年，公司进一步精简了非核心城市运营效率较低的加盟业务， 截至 2023 年底，公司国内运营门店总量 2853 家。截止 2024Q1，公司国内运营门 店总量进一步优化至 2794 家。 公司提质增效，核心城市市占率攀升。2024Q1，公司于核心城市市占率继续上升， 其中上海市占率同比+0.5pct，在杭州市占率同比+0.5pct，在北京地区市占率继 续维持头部位置。

2 布局赛道优质：存量房具备长期成长空间

出于对期房竣工风险的担忧，以及房价进一步下滑的预期，普遍价格较低、且无 竣工风险的二手房逐渐成为住房交易市场的主导，2023 年存量房销售占比已达 4 成，存量房主导或为未来长期趋势。根据安居客数据，2024 年 Q1，北上广深一线 城市二手房占比均超 50%，武汉、成都、南京、合肥、长沙、重庆等核心二线城 市也在 50%以上，南京高达 84%，存量房热度于 24 年得到延续。同时，我国有望 在 2030 年前带来 1.24 亿新增城镇人口，核心城市可供新房有限，存量房将成为 解决住房需求的重要工具。

2.1 存量房或将成为交易主导，2022 年来全国存量住宅交易占比高增

2023 年存量房销售占比已达 4 成，存量房主导或为未来长期趋势。我们在《分歧 中的机会——如何看待地产板块投资逻辑？（2024.6.9）》中基于一定假设（详细 假设可参考原报告）得到，2023 年全国存量/二手住宅总交易或达 7.1 亿㎡ （yoy+51.1%），2023 年住宅总交易中，存量/二手住宅交易占比由 2022 年的 29.1%， 进一步攀升至 42.8%，出于对期房竣工风险的担忧，以及房价进一步下滑的预期， 普遍价格较低、且无竣工风险的二手房逐渐成为住房交易市场的主导。

2.2 存量房热度于 24 年延续，大多核心城市存量房交易占比已过半

2024 年全国存量房交易占比有望再创新高。根据安居客数据，2024 年 Q1，北上 广深一线城市二手房占比均超 50%，武汉、成都、南京、合肥、长沙、重庆等核 心二线城市也在 50%以上，南京高达 84%，存量房热度于 24 年得到延续。

2.3 城镇化率推动住房需求，核心城市将以存量房交易为主要解决工具

我国有望在 2030 年前带来 1.24 亿新增城镇人口，核心城市可供新房有限，存量 房将成为解决住房需求的重要工具。2023 年底我国城镇化率已达到 66.2%，城镇 化的推进使得都市圈人口增加，推动核心城市住房需求增长的同时居住需求外溢 效应也带动了周边城市的住房需求增长。据灼识咨询研究表明，我国城镇化率有 望在 2030 年提升至 72.5%，从而带来 1.24 亿新增城镇人口，并由此增加约 60 亿 平方米的居住面积和约 5000 万套新增住宅需求。由于高能级城市城镇化率已经 处于偏高的水平，核心城市可供新房有限，存量房将成为解决住房需求的重要工 具。

3 业务空间广阔：经纪服务渗透率有望稳步提升

二手房交易流程复杂，且成交周期较长，同时二手房交易涉及资金量大，买卖双 方资金交易往往暴露在较高风险中，复杂的交易流程意味着对经纪服务的较强依 赖性。2016-2021 年，我国房产交易中经纪服务的渗透率从 43.2%增长至 49.8%， 2026 年有望提升至 61.6%，考虑到 2010 年以来美国 90%的二手房成交为经纪人 参与，与美国相比，我国经纪服务渗透率仍具较高的提升空间。随着通过经纪服 务进行的房产交易的渗透率及总交易额的稳定提高，我国经纪服务的佣金收入 （二手房交易+房屋租赁）从 2016 年的 1272 亿元逐步上涨至 2021 年的 1947 亿 元，2026 年存量房经纪服务的佣金收入有望进一步增长到 3106 亿元。

3.1 二手房屋交易较为复杂，经纪服务的重要性逐渐凸显

二手房屋交易流程繁琐，各项手续的办理依赖经纪服务。二手房交易流程复杂， 包括寻找房源、签约合同、网签、存管资金、面签、缴税过户等多个环节，且成 交周期较长，从 2 个月到 5 个月以上不等。同时，二手房交易涉及资金量大，买 卖双方资金交易往往暴露在较高风险中，大部分购房者会选择贷款买房，在交易 过程中往往涉及定金、首付款等多次资金转移，复杂的二手房屋交易流程直接意 味着对经纪服务的较强依赖性。

3.2 我国经纪服务渗透率具备较大上升空间，有望稳步提升

房屋交易较为复杂，渗透率有望稳步提升。据上文分析，二手房屋复杂的交易流 程意味着对经纪服务的天然依赖性，通过总交易额估算，2016-2021 年，我国房 产交易中经纪服务的渗透率从 43.2%增长至 49.8%，2026 年有望提升至 61.6%。 我国通过经纪服务产生的房产总交易额从 2016 年的 7.6 万亿元增长到 2021 年的 12.7 万亿元，年复合增长率为 10.8%，预计 2026 年有望达到 19.4 万亿元。其中， 通过经纪服务产生的存量房交易总额（二手房交易+房屋租赁）从 2016 年的 6.2 万亿元增长到 2021 年的 7.4 万亿元，年复合增长率 3.6%，2026 年有望达到 11.6 万亿元。

美国经纪服务渗透率高达 90%，我国经纪服务渗透率具备较大上升空间。2010 年 以来美国 90%的二手房成交为经纪人参与，美国房屋以别墅为主，定价难度较大， 且销售耗时长、文书流程复杂，二手房成交仍主要通过经纪人，即使美国流量最 高的房地产垂直类信息网站 Zillow，保留了自主交易功能，但还是推荐用户通过 经纪人成交。与美国完善的存量房交易市场相比，我国经纪服务渗透率仍具较高 的提升空间。

3.3 经纪服务渗透率的提升推动佣金收入同步升高

伴随存量住宅交易热度的延续，以及经纪服务渗透率不断提升，佣金收入同步升 高。随着通过经纪服务进行的房产交易的渗透率及总交易额的稳定提高，经纪服 务的佣金收入（二手房交易+房屋租赁）从 2016 年的 1272 亿元逐步上涨至 2021 年的 1947 亿元，年复合增长率为 8.89%。2026 年，存量房经纪服务的佣金收入 有望进一步增长到 3106 亿元。

4 经纪&资管双轮驱动：第二增长极提质降本

相寓规模自 2020 年后持续增长，截至 24 年 Q1 末，在管房源规模达到 27.9 万 套，已恢复至 2020 年前水平。2023 年公司资产管理业务平均出房天数 8.3 天， 相比 2022 年显著减少 11.7%，同时出租率达新高，截至 2023 年年底，公司出租 率高达 96.4%（yoy+2.3pct）。得益于公司资管规模的提升与运营能力的提高， 2023 年，公司资管业务实现营收 57.6 亿元（yoy+1.9%），占总营收比接近五成， 公司第二增长曲线已显现，有望显著对冲经纪业务受市场影响的不确定性。

4.1 相寓规模稳定增长，出租率维持高位

相遇规模恢复至 2020 年前水平，出租率持续上升。公司相寓规模自 2020 年后持 续增长，截至 24 年 Q1 末，在管房源规模达到 27.9 万套，较年初增加 8000 套， 已恢复至 2020 年前水平。2023 年，公司资产管理业务平均出房天数 8.3 天，相 比 2022 年显著减少 11.7%。且资管业务出租率实现新高，截至 2023 年底，公司 出租率高达 96.4%（yoy+2.3pct）。

4.2 资管业务营收占比近五成，第二增长曲线已显

资管业务收入占比近 5 成，第二增长极显现。得益于公司资管规模的提升与运营 能力的提高，2023 年，公司资管业务实现 GTV169 亿元（yoy+2.6%），实现营业收 入 57.6 亿元（yoy+1.9%）。2023 年公司资管业务收入占比达 47.6%，接近五成。 公司第二增长曲线已显现，且有望在京东物流供应链的赋能下提质降本，打开长 期增长及想象空间，显著对冲经纪业务受市场影响的不确定性。

4.3 京东物流赋能，资管业务提质降本

公司携手京东提供资管业务增长新动能。2024 年 5 月 13 日，我爱我家全资子公 司北京我爱我家与京东物流集团旗下企业京邦达签订《战略合作协议》。协议规 定：京东物流将在合作期间内，协助我爱我家积极对接并引入京东集团其他资源 进行合作，如：对接京东自有品牌为我爱我家提供供应链的定制生产及品控能力； 与相寓在租房场景围绕“家的构建”：家居建材、五金建材、大件家电等；“家的 生活”：小家电、生活日用等，助力相寓租房品质的提升。公司资管等业务有望在 京东物流供应链的赋能下提质降本，打开长期增长及想象空间。

5 格局明朗：线下+线上构筑护城河

线上线下缺一不可，联动生态系统成为行业壁垒。线下门店之于房产中介具有： 1）积累房产信息，获取当地客户需求；2）建立经纪人与客户联系渠道，推动交 易签约；3）扩大品牌影响力，提高地区市占率等作用。而线上平台的搭建具有： 1）获客引流，突破地理限制；2）需求匹配，提高成交概率；3）降低成本，提升 营运效率等作用。 我们认为，在当前竞争激烈的市场中，房产中介公司单一依靠线上或线下模式发 展均将难以为继，纯线下模式意味着更高的固定成本及变动成本（店面租金和经 纪人人员工资为主要来源），同时较难进行品牌推广和资源整合。纯线上模式则 受制于房产交易的特殊性，较难推动经纪人与客户间信任的建立，同时因缺少线 下促单的过程，交易频次会大打折扣。

5.1 线下耕耘逾 20 年，构筑精细化管理能力

5.1.1 聚焦核心城市，市占率稳居头部

门店网络运营质量及核心竞争力不断提升，经营风险及品牌风险持续管控。二手 房的位置、维护和质量的差异较大，业务相对复杂、交易难度较大，线下服务门 店对于客户体验及价值闭环必不可少。公司通过二十多年的布局和积累，形成了 一张广阔的“融入社区的线下门店网络”，主要聚焦在国内一二线核心城市，展业 地区包括北京、上海、杭州、南京、苏州、天津、南昌等 15 余座国内城市。 主动缩减低效加盟门店规模，退出存在系统性经营风险的区域市场。2022 年起公 司为提升运营质量、降低经营及品牌风险，主动缩减了低效加盟门店规模，退出 存在系统性经营风险的区域市场，覆盖城市从年初33城下降至15城。截至2024Q1， 公司线下门店规模达 2794 家，较 2021 年底高点缩减 39.4%，同时公司加强品牌 自营，加盟门店规模占比由 2022 年底高点的 33.9%，下降至 2024Q1 的 18.3%。

持续精耕细作，于核心城市坐稳头部位置。①杭州：杭州作为公司大本营，市占 率稳定在 35%左右，坐稳第一梯队；②上海：上海经纪公司格局较为分散，公司 于上海市占率稳定在 4.5%左右，稳居头部位置；③北京：根据北京住建委最新数 据，2024 年 6 月我爱我家签约套数排名第二，稳居头部。2023 年公司在非核心 城市精简优化加盟业务，核心城市市占率有望稳步上升。

5.1.2 高质量经纪人团队助力公司发展

遍及社区的专业经纪人团队，将公司服务理念有效传递给客户。由于房屋交易的 复杂性，经纪人需要分别与业主方和客户方直接沟通，通过专业的服务匹配买卖 双方。作为一线业务的推动者，经纪人对于消费者成交意愿的达成起着重要作用。 从经纪人数量看，截至 2024 年 7 月 11 日，北京、杭州、上海 3 城经纪人数量近 2 万人，业务人员主要集中于一线及强二线城市。此外，公司经纪人质量不断提 升，截至 23 年底，专科以上学历员工占比达 53.0%，较 19 年底提升 6.3pct。

5.1.3 强大的真实房源数据库为业务开展奠定基础

强大的一二线房源数据库，10 城二手房源超 86 万套。从二手房房源规模看，截 至 2024 年 7 月 11，我爱我家于 10 个城市（可观测数据）二手房房源总量达 86.3 万套，根据中指研究院数据，截至 2024 年 6 月底，该 10 城累计二手住宅挂牌达 230.1 万套，我爱我家房源于十城的累计占比达 37.5%,其中于杭州、南京、南昌、 太原等城市的房源占比超过 50%。

5.2 线上转型超 5 年，数字化建设成效逐步显现

5.2.1 CBS/AMS 业务系统为核心的数字基建

依托 CBS/AMS 实现“三网融合”，数字化赋能突破传统壁垒。公司自主研发 CBS/AMS 业务系统，以其为核心实现线上消费互联网、产业互联网与线下门店网络的三网 融合，形成了数智中台+互联网入口+数字智能产品的完整数字基础设施。CBS/AMS 核心业务系统作为公司住房交易服务与相寓业务的数字化运营底座，是公司的 “根”，影响经纪人作业效率和系统数据的准确性，并决定了对客户的服务是否 高质高效,具体来说： 1） 提供更便捷的线上交易服务：从房客源、楼盘库、合同签约、业绩管理等方 面为公司赋能，提升服务效率，打造更安全、更便捷、更周到的线上交易服 务； 2） 提升资源整合能力：聚焦房、客源管理，打通各版块业务，资源全面整合， 提升运营效率； 3） 更加精准匹配房源：大数据智能管控，房源、客源清晰分类，按需搜索，房 源查找匹配更为精准、便捷； 4） 交易流程可视化：客业双方交易流程可视，随时查看各节点进度，更直观、 更全面。

从 CBS 系统实际效果看，直接节约中后台人力成本 2 亿元。2022 年，房源审核时 效从 21 年的 5 小时缩减至 2.56 小时；应用 CBS 系统后直接节约中后台人力成本 近 2 亿元；业务新人流失率降低 3.14pct。以房屋资产管理业务为例，全年各类 服务订单量达到 287 万单规模，全部实现线上智能化、自动化、端到端运营，中 后台人力资源投入大幅降低，同时运营效率进一步提升。

5.2.2 MAU 维持高位，移动端获客能力再上新台阶

公司线上获客能力维持高位，数字化建设效果持续显现。2023 年，公司的数字化 建设效果持续显现。报告期内，公司 APP 端 MAU 达 315 万（yoy+3%），小程序端 MAU 达 211 万（yoy+5%），PC 端 MAU 达 944 万，移动端客户占比进一步提升。与 此同时，我爱我家北京官网客户成交占比达到 58.5%（yoy+3.4pct），官网客户录 入占比达到 41.8%，同比基本持平。此前，2021 年公司 MAU 同比增幅达 60%，增 长曲线提速明显，主要得益于公司加速推动居住交易服务向互联网平台化转型。

5.2.3 VR 房源吸引力显著

VR 入口效应对商机转化至关重要。截止 2022 年底，自 VR 房源上线以来累计拍摄 量达 154 万套。在效果方面，拍摄 VR 房源的套均页面浏览量是普通房源的 5 倍， 套均带看量是普通房源的 2 倍。从 2020 年数据看，VR 房源较非 VR 平均单套房源 浏览量高出 31%，平均单套房源带看量高出 328%，入口效应不断强化。

5.2.4 房产经纪大模型赋能经纪人

数字化发展提高经纪人的服务质量，增强公司核心竞争力。2023 年 5 月，公司与 第四范式联合发布房产经纪大模型，实现智能决策 AI+大模型生成式 AI。该模型 以式说大模型做为能力底座，以我爱我家 23 年来积累的庞大知识库、完备的运 营规则与沟通技巧作为高质量语料,助力公司数字化转型。

6 业绩释放可期：降本增效，扭亏为盈

2024Q1 公司不包含财务费率的期间费率为 14.6%（财务费率 2021 年开始受到 新租赁准则影响），较 2021 年高点显著优化 5.6pct，公司坚持降本增效，严 控各项费用开支，24 年公司期间费率将持续优化。2023 年，公司实现归母净 利润-8.5 亿元，较 22 年同期亏损幅度有所增加，主要原因系受到部分非经营性 以及一次性因素的影响，该些因素对公司利润总额影响约 7 亿元。2024H1，公司 预计归母净利扭亏为盈（2400-3500 万元），原因主要系：①影响利润的一次性因 素不再存在；②降本增效，经营效率提升；③优化资产结构，出售非主业资产， 2024 上半年公司扭亏为盈，业绩有望持续释放。

6.1 22&23 年，多因素导致盈利承压

6.1.1 22 年：行业面临挑战 + 计提减值 + 股权激励

2022 年，居住服务行业面临阶段性挑战。2022 年，市场下行带来了人员保留的 挑战，所有城市因市场的发展，产生高频门店关闭、员工居家隔离、社区封闭管 控的情况，该状态抑制了市场交易，各城市无法保持相对稳定的运营状况。公司 主要落地城市的买卖经纪业务的市场成交总量仅 58 万套，同比下降幅度超过 32%， 为 18-22 年间成交量最低的一年，全年 GTV 仅实现 2600 亿元，同样为近年低点。 公司坚定履行社会责任，承担相应成本。在业务停滞期间，公司坚定履行社会责 任，践行企业文化，坚持长期主义，不以裁员降薪的方式降低成本，为实现人才 保留，在一定期间内承担相应的成本。

谨慎性原则下，公司计提减值金额高增。2022 年，在疫情等因素的冲击下，为了 更加真实、客观地反映公司的财务状况、资产价值及经营状况，基于谨慎性原则， 公司 2022 年提取各项信用减值和资产减值共 3.04 亿,同比高增 88.0%。

员工持股计划于 2022 年带来的影响较大。公司 2021 年实施了员工持股计划， 2022 年确认股份支付费用达 7081 万元，同比高增 45.5%，对当年利润影响较大。 综合看来，2022 年因市场下行、计提减值以及股权激励等非经营性因素对利润的 影响约 3.8 亿，而 2022 年全年归母净利亏损约 3.3 亿。

6.1.2 23 年：计提减值 + 股权激励 + 补贴退回 + 品牌升级

2023 年公司同样面临计提减值及股份支付费用的影响。2023 年，基于业务战略 的调整，商业地产营销业务已不符合公司未来的发展方向，公司预计将出清该业 务，基于审慎性原则，公司提取与该业务相关的商誉资产减值损失约 2.6 亿元。 此外，考虑到部分新房业务相关的应收账款账龄以及信用风险的变化，公司 23 年 提取信用减值损失约 1.3 亿元，全年提取各项信用减值和资产减值共 4.81 亿 （yoy+58.2%，详见图表 31）；且 2021 年实施的员工持股计划，在 2023 年度确认 的股份支付费用约为 0.31 亿元（详见图表 32）。 2023 年公司利润受补贴退回及品牌升级等一次性因素影响。2023Q2，我爱我家杭 州公司退回政府补助资金约 0.53 亿元。此外，2023 年我爱我家品牌进行了全面 的焕新升级，本次品牌升级公司投入的各项营销推广费用约 1.5 亿元。综合看来， 2023 年，公司计提减值、股权激励、补贴退回及品牌升级等非经营性或一次性因 素对利润的影响约 7.2 亿。

6.2 24 年：一次性影响因素不再，降本增效下盈利扭亏为盈

6.2.1 股权支付费用摊销完毕，品牌升级完成

截止 2024 年 6 月 30 日，股份支付费用已全部摊销完毕。2024 年上半年确认的 股份支付费用下降为 885 万元。随着员工持股计划的逐步解禁，股份支付费用将 逐步降低，对利润的负向影响也逐步减小。截止 2024 年 6 月 30 日，公司第二期 员工持股计划的股份支付费用已经全部摊销完毕。 24 年品牌升级已完成，大额营销费于 23 年投入完毕。2023 年，公司发布了“住 进每一种生活”的品牌主张和全新的视觉形象，门店装修进行了全面升级改造， 并通过人、店、社区、大众等四个传播维度，将全新的品牌形象和品牌理念充分 传递给更广泛的消费群体。通过本次品牌升级，“我爱我家”品牌再次绽放出新的 生命力，公司投入的各项营销推广费用约 1.5 亿元已体现在 23 年报表中，不再 影响 24 年利润。

6.2.2 应收账款结构优化，计提减值压力减小

公司应收账款逐渐减少，新房业务合作房企愈发优质，计提减值压力较小。近年 来，公司计提减值较为充分，截至 2024Q1，公司应收账款 5.45 亿，较 2022 年底 优化 34.9%。同时，面对全国新房市场投资与消费持续走低、行业风险频发的态 势，公司以“控规模、保质量、增效率”作为新房销售业务的经营原则，在确保 收入质量的前提下发展新房销售业务，重点发展与央企、国企等品牌开发商的合 作，并加强业务回款管理，应收账款减值压力较小。

6.2.3 降本增效、扭亏为盈，业绩有望持续释放

坚持降本增效，期间费率显著优化。公司坚持降本增效，严控各项费用开支， 2024Q1 公司期间费率 20.6%，较 2021 年高点显著优化 3.5pct；不包含财务费 率的期间费率（财务费率 2021 年开始受到新租赁准则影响）14.6%，较 2021 年高点显著优化 5.6pct，其中销售费率优化幅度最大，较 2021 年高点优化 4.2pct。公司 2024H1 业绩预报披露，报告期内，公司继续严控各项费用开支， 推动门店租金、装修费用、销售费用等各项运营成本进一步下降，预计 24 年 公司期间费率将持续优化。

扭亏为盈，业绩持续释放可期。2024 上半年，公司预计归母净利盈利 2400-3500 万元（去年同期归母净利亏损 4881 万元），预计归母净利扭亏为盈。公司扭亏为 盈原因主要系：①影响利润的一次性因素不再存在；②降本增效，经营效率提升； ③优化资产结构，出售非主业资产：公司一季度出售了新纪元大酒店，降低了公 司有息负债率，优化公司资产结构及资源配置，提高公司资产质量，更好地集中 资源聚焦主业发展，本次交易预计将对公司净利润产生正面影响，影响金额约为 8000 万元，随着一次性影响利润因素的消失，伴随存量房业务空间的持续打开， 公司业绩有望持续释放。

7 新租赁准则对经营实质无影响

我们认为，新租赁准则对公司财报中展现的业绩表现无重大影响，具体影响包括： 1）资产负债表，降低资产周转率，提高公司资产负债率：全面适用新租赁准则的 2021 年，公司总资产 330 亿元，总负债 223 亿元，分别同比增长 64%、128%，处 于上市以来次高点（最高点：上市当年）；2）扩大收入口径：2021 年公司资管服 务在管房源 25.3 万套，同比增长 7.20%，资管服务营收 32.6 亿元，同比增长 99.02%；3）对经营现金流综合影响较小，增加投资现金流，减少筹资现金流： 2021 年三者分别同比增加-4.97%、906.93%、-881.57%。

7.1 转租赁业务的会计分录

本节旨在简要介绍新租赁准则下，房屋资产管理业务如何做会计记录。公司经纪 人深入各社区，跟踪业主出租意愿，与有意长期出租的业主签订长期租赁协议， 再挂网转租给租客。此时，公司的原租赁合同（租入）与转租赁合同（出租）均 单独协商，交易对象亦不相同，应认定为“转租赁”业务，对租入、转租业务分 别进行会计处理。

7.1.1 租入

新租赁准则下，公司将房屋资管业务下租入的房屋确认为使用权资产，将未付租 金确认为租赁负债，并在后续经营中陆续确认折旧和利息费用。在租赁负债中， 租赁付款额记录公司未来应支付的租金总额，未确认租赁费用记录未支付租金总 额与现值的差额，租赁负债整体反应出公司未付租金的现时价值。随着租赁进行， 公司逐步确认利息费用，金额等于租赁负债余额乘以相关利率。据公司报告，公 司采取承租人增量借款利率计算租赁期内各期间的利息费用，2021 年其加权平均 值为 5.21%-6.45%。

7.1.2 租出——融资租赁

公司需根据租出期限进行区分租出类型：出租期超过一年且占公司剩余使用权期 限大部分的，属“融资租赁”租出，其他情形属“经营租赁”租出。 前种情形下，公司终止确认原使用权资产、保留原租赁负债，并对未收租金确认 收款权。具体而言，租赁收款额记录未来应收的租金全额，未实现融资收益记录 租金全额与现值的差额，应收融资租赁款整体反映未收租金现时价值。 由于公司超过个人的议价能力，以及转租赁业务中暗含的服务价值，出租租金一 般高于租入租金，导致终止确认的使用权资产低于新确认的收款权。因此合同签 订当年，公司确认资产处置收益，净利润增加。随着出租活动进行，公司不断确 认“租赁收入”，其实质是利息收入，金额等于收款权余额乘以相关利率。据公司 报告，公司采用固定的周期性利率作为收款权相关利率。

7.1.3 租出——经营租赁

公司的租出不满足融资租赁条件时，适用经营租赁：公司保留使用权资产和租赁 负债，后续租赁期间继续确认相关折旧和利息费用，根据出租合同约定的每期租 金确认租赁收入。我们认为，由于公司与租客签订的合同期限大多数处于一年以 内且难以保证续签，其资管业务中大部分的转租赁租出将被识别为“经营租赁”。

7.2 新租赁准则对财报的影响

公司同一转租赁业务在新旧租赁准则下被赋予了不同的会计表述，反映至财务报 表上显示为不同的列报，进而影响财务比率。具体来看，准则变化对财报的影响 包括：①扩大资产负债表；②扩大收入确认口径；③对经营现金流量综合影响不 大。

7.2.1 扩大资产负债表

新租赁准则会扩大资产负债表、降低总资产周转率、提高资产负债率。新租赁准 则下，公司与业主签订长期租房协议时，需同时确认使用权资产、租赁负债，使 资产和负债以相同的金额同时增长，导致资产周转率降低，资产负债率提高。

7.2.2 扩大收入口径，对利润无实质性影响

新租赁准则会扩大资管服务的收入确认口径，改变利润归属期间（不影响总列报 利润）。公司原以转租租金差为收入，现主要以转租租金为收入，利润表根据不同 租赁类型受到不同影响。 与旧准则相比，新准则经营租赁模式使得公司利润先降后升。此时，转租赁收入 为租出租金全额，成本分为使用权资产折旧和财务费用两部分：同一租赁标的， 折旧费用恒定，财务费用随租赁负债的还款逐期降低。融资租赁模式使得公司利 润先升后降。利润先因转租开始的资产处置收益增加，后因每期利润为转租赁租 金的利息差，低于原本的租金差，而降低。

对比公司利润的绝对规模，我们认为准则变化给利润带来的影响近微，对整体 ROE 的影响不大；经营租赁的扩大收入口径的影响较易识别：2021 年公司房屋资管业 务下在管房源 25.3 万套，同比 2020 年 23.6 万套增加 7.2%，2021 年房屋资管业 务确认营收 32.6 亿元，同比增长 99.02%。

7.2.3 对经营现金流量综合影响不大

新租赁准则对经营现金流量综合影响不大，会增加投资现金流量、减少筹资现金 流量：公司自租客处收取的租金与支付给业主的租金原均在经营活动口径列报， 在新准则下，二者分别被分类为投资活动、筹资活动，导致投资活动现金流量增 加、筹资活动现金流量减少，经营活动现金流量一增一减，综合影响不明显，公 司总现金流量不会发生变化。

编辑：火腿肠