2024年中国经济的韧性体现在哪里？

二季度中国经济增长分析

2023年二季度中国GDP同比增速偏高还是偏低？

2023年二季度中国不变价GDP同比是全年最高水平； 两年平均同比以及相对2019年同期的复合同比显示2023年二季度中国GDP同比增速偏低；

2023年二季度中，4月经济增长或最弱

经测算（基于生产法），2023年4月中国不变价GDP月度同比的两年平均同比和相对2019年同期的复合同比均处于年内最低点；

2024年4月中国不变价GDP同比增速并未体现出低基数效应

经测算（基于生产法），2024年4月中国不变价GDP月度同比约为4.9%，仅较3月小幅上升0.1个百分点，低于一季度5.3%的GDP同比增速，并未体现出低基数效应；

二季度低基数效应在需求上如何体现？

两年平均同比以及相对2019年同期的复合同比显示2023年二季度中国最终消费、净出口同比增速偏低，资本形成总额同比增速偏高； 二季度低基数效应主要体现在消费和净出口；

最终消费、净出口的月度观察指标

中国社会消费品零售总额同比与最终消费对GDP增长的拉动幅度密切相关； 中国出口金额同比与净出口对GDP增长的拉动幅度密切相关；

2024年4月国内消费同比走势并未体现出低基数效应

2024年4月出口同比增速明显反弹，5、6月随着低基数效应进一步显现，出口同比或继续上升；Ø 2024年4月社会消费品零售总额同比为2.3%，较3月的3.1%继续回落，2023年二季度的低基数并未在4月的消费同比数据上显现（“五一”假期错位仅能解释一小部分）； 如何评估4月国内的消费增长情况是把握后续国内经济增长的关键；

2024年二季度国内经济较一季度边际走弱的原因分析

原因一：美国进一步加征关税，前景不明背景下国内出口产业链采取防御策略，这拖累了相关投资增长（包括库存），以及拖累就业人员的收入预期和消费； 原因二：今年以来国内政府收支压力进一步加大而政府债券发行偏慢，二季度基建投资有所走弱，但随着政府债券发行加速，基建投资下半年或将好转； 原因三：房地产行业仍在探底， “政策刺激——>销售——>投资”的完整传导还需要时间；

下半年中国经济增长预判

2024年下半年出口展望：出口增速仍具备较有力的支撑

中国出口增速与海外发达国家现价GDP增速具有良好的线性关系，截至2022年，二者的线性关系仍较好地成立； 实际完成的出口增速减去根据海外发达国家GDP增速拟合的出口增速，其运行态势构成中国出口产品在海外的库存周期； 历史数据显示中国出口产品从库存周期底部到顶部持续时间约为4-5个季度，此轮库存周期底部出现在2023年三季度，预计海外库存上行周期会持续至2024年底，构成国内出口的有力支撑；

2024年下半年出口展望：海外发达国家制造业PMI进入上行周期

中国出口增速与海外发达国家制造部门关系密切，与服务部门关系偏弱； 2023年海外发达国家服务业景气度明显高于制造业，二者失衡较严重：2023年海外发达国家服务业PMI持续处于50以上的扩张区间，制造业PMI持续低于50且创下历史新低（除了次贷危机以及疫情严重时期）； 2024年海外发达国家制造业与服务业将回归均衡，当前制造业PMI已经进入上升周期中，利好国内出口增长；

2024年下半年出口展望：美国财政支出不减，经济难以降速

2020年以来，美国联邦财政支出异常强劲，持续超过疫情前联邦财政支出的趋势值；美国联邦财政支出超过趋势值的部分占现价GDP的比重持续明显超过实际GDP同比增速，这意味着剔除联邦支出之后的经济内生动能表现低迷； 因此美国联邦财政支出是美国经济维持韧性的关键（而非所谓的新一轮技术革命），2024年作为选举年，叠加地缘政治摩擦加剧背景下美国对外援助的需求增长，联邦财政支出难以明显下降，预计2024年下半年美国经济亦难以明显降速；

2024年下半年投资需求展望：有望重回上升趋势

原因一：海外仍受困于高通胀，贸易保护主义进一步加剧的概率偏低，叠加国内设备更新浪潮，下半年国内制造业投资或趋于稳定； 原因二：随着政府债券发行加速，下半年政府投资增速或将再次回升； 原因三：房地产销售已经趋于稳定，下半年房地产投资增速或逐渐企稳回升； 原因四：生产性服务业和消费型服务业投资有望进一步回升；

2024年下半年消费需求展望：积极因素不断积累，有望企稳回升

2024年一季度居民消费支出占可支配收入比例较去年同期明显抬升，居民消费意愿改善； 2024年4月经济数据最大的亮点是失业率出现了明显改善：国内批发零售业、租赁和商务服务业、住宿和餐饮、教育这些可以提供较多就业岗位的行业投资增速较2023年明显提升，2024年国内就业岗位供给较2023年有望明显增加，这直接带动失业率下降并在后期提振消费需求；

小结

二季度国内实际GDP同比或约为5.0%，低于WIND一致预期：一方面，二季度国内不存在明显的低基数效应；另一方面，二季度国内经济边际走弱；整体看，二季度国内经济边际走弱，但幅度有限。 2024年下半年海外或延续补库存，且美国经济大概率维持韧性，国内出口仍具备较有力的支撑，出口增速有望维持稳健态势；此外，下半年国内投资和消费增速有望企稳回升； 2020年至今，PPI成为“价”的领先指标，而2023年7月起PPI同比已进入上升周期，2024年下半年国内经济的“价”因子或出现持续上升趋势。 预计2024年国内名义GDP增速逐季上行。

报告节选：

编辑：火腿肠