2024年苑东生物研究报告：麻醉镇痛领域差异化布局，特色解毒剂开启国际化

一、 公司概况：研发驱动型生物医药高新技术企业

(一)发展历程：重点领域全产业链布局，快速开发大品种市场

公司是一家研发驱动型集聚化学原料药、高端化学药及生物药全产业链的国家级高新技术企 业。公司研发体系完善，在成都、上海等地有 6 个药物研究院，具备强大研发力量，核心技术突 出，并且持续高投入，产品储备丰富，市场竞争力强。公司有 3 个制造中心，其中 2 个是国际化 制造工厂，具备注射液、冻干粉针剂、片剂、胶囊剂等多种剂型和化学原料药的生产能力，为制 剂和原料药生产提供一体化完整支持平台，质量成本优势明显。

公司密集布局麻醉镇痛领域，并快速布局心脑血管、抗肿瘤等疾病领域大品种。公司已实现 48 个高端化学药产品（7 个国内首仿产品）和 30 个特色化学原料药产品产业化。公司多款主要产 品市场占比名列前茅，包括富马酸比索洛尔片、盐酸纳美芬注射液、布洛芬注射液、盐酸纳洛酮 注射液等，其中麻醉镇痛领域有 4 个产品排名前三。

(二)股权结构：实际控制人持股比例高，团队激励充分

公司实控人持股比例高。截至 2024 年第一季度，公司实控人王颖女士直接持有公司 34.89% 的股权，同时通过楠苑投资、竹苑投资、菊苑投资间接持有公司 0.49%的股权，王颖女士合计持 有公司 35.38%的股权。

公司高管行业经验丰富。公司高级管理人员均深耕各自专业领域多年，具有丰富的药企管理 经历和药物研发经验。公司核心高管成员与公司共同发展成长，有利于公司管理层把握发展方向， 高效决策并落地，促进公司长期稳定发展。

制定核心员工股票激励计划。为吸引和留住优秀人才，充分调动公司管理人员与核心骨干员 工的积极性，有效地将股东利益、公司利益和员工个人利益结合在一起，公司制定了 2024 年限制 性股票激励计划（草案），拟向 3 名核心技术人员和 193 名中层管理人员及骨干员工授予限制性股 票 90.90 万股，约占公司总股本的 0.76%。

(三)财务简况：业绩持续稳定增长，积极分红回报股东

主要产品集采风险出清，业绩稳定增长。2017-2023 年营业收入复合年均增长率（CAGR）约 15.28%，归母净利润 CAGR 约 23.49%。2020 年因核心制剂产品富马酸比索洛尔片中标国家药品 集中采购、价格大幅下降，乌苯美司胶囊调出医保目录及上半年新冠疫情影响，公司营业收入 9.22 亿元，同比下降 2.67%，但归母净利润 1.78 亿元，同比增长 64.04%。 2023 年主要因重点产品伊班膦酸钠注射液及枸橼酸咖啡因注射液执行第七批国家集中带量 采购导致销售收入下降，公司营业收入 11.17 亿元，同比下降 4.56%，归母净利润 2.27 亿元，同 比下降 8.09%。目前公司存量的主要产品集采基本出清，2024Q1 营业收入 3.15 亿元，同比增长 13.37%，归母净利润 0.75 亿元，同比增长 23.00%。

化学制剂板块贡献主要收入。从业务板块来看，公司主营业务包括化学制剂、原料药、技术 服务和 CMO/CDMO 等，其中化学制剂收入占比最高。2017-2023 年化学制剂板块收入 CAGR 约 12.14%，其中 2023 年实现收入 8.81 亿元，占比 78.84%。2017-2023 年原料药和技术服务板块增 长较快，CAGR 分别约为 27.38%和 51.77%。

麻醉镇痛产品收入占比提升。从制剂分类来看，随着 2020 年乌苯美司胶囊调出医保目录、伊 班膦酸钠注射液 2023 年执行国家集采，抗肿瘤药物收入占比显著下降，布洛芬注射液、盐酸纳洛 酮注射液、依托考昔片等麻醉镇痛药物收入占比提升。

期间费用率下降，净利率逐步提升。2017 年-2024 年第一季度公司整体毛利率基本维持在 80% 以上，2019 年后整体费用率逐步下降，尤其销售费用率下降明显，主要因公司大部分主要产品中 标并执行国家集中带量采购导致营销服务费下降所致。研发费用率和管理费用率基本维持稳定， 销售净利率逐步提升。

积极分红回报股东。公司重视对投资者的合理回报，积极落实分红政策，尤其重视现金分红 的实施，近三年公司均实施了较高比例的现金分红，平均占净利润的比例超过 30%。

二、 行业发展：市场规模近 200 亿，镇痛药重磅单品频出

(一)市场概况：阿片类镇痛药临床应用广，麻醉药和镇痛药市场规模均接 近 200 亿元

阿片类镇痛药临床应用广。阿片类镇痛药被广泛应用于手术全身麻醉、术后疼痛和癌痛管理 等。部分阿片类镇痛药反复使用易产生依赖性和成瘾性，在药政管理上被列为“麻醉药品”，对其 生产供应和使用都严格加以管理和限制，因此阿片类镇痛药有时又被称为“麻醉镇痛药”。全身麻 醉常用的芬太尼系列阿片类镇痛药（芬太尼、瑞芬太尼、舒芬太尼和阿芬太尼）在 ATC 系统中又 被分类为“阿片类麻醉药”。 麻醉镇痛药市场长期稳定增长。根据 Wind 医药库样本医院数据，2013-2023 年麻醉药和镇痛 药 CAGR 分别约为 10.77%和 12.48%，2023 年麻醉药和镇痛药销售额分别为 61 亿元和 66 亿元， 预计 2023 年麻醉药和镇痛药整体市场规模分别为 183 亿元和 198 亿元（放大 3 倍）。随着国内麻 醉镇痛药新品逐渐放量，该领域市场规模有望继续稳步增长。

从药物类别细分市场角度看，2017-2022年全身麻醉剂销售额整体稳步提升（CAGR为6.6%）， 局部麻醉剂销售额整体保持稳定（CAGR 为 4.4%）。2017-2022 年阿片类镇痛药销售额整体稳步提升（CAGR 为 9.6%）；抗偏头痛药销售额有所下滑，其他镇痛药销售额整体维持稳定。

(二)行业特点：管制类麻醉镇痛药竞争格局好，阿片类镇痛药重磅单品收 入占比高

管制类精麻药品行政壁垒极高。根据国务院《麻醉药品和精神药品管理条例》规定，部分存 在被滥用风险的麻醉药品和精神药品在研发、生产、流通和使用环节均有严格的监管。管制类麻 醉药品和一类精神药品监管等级最高，临床使用需开具红色处方笺（红处方）。红处方精麻药品在 定价机制上市场化程度较低，主要由医保局指导定价，大幅降价可能性较低，价格受集采影响也 较小。新进入企业极难突破管制类精麻药品的行政壁垒，已具备相关生产资质的企业具备先发优 势，能够长期保持高盈利水平。 阿片类镇痛药根据作用机制可分为阿片受体激动药（吗啡、氢吗啡酮、羟考酮、芬太尼、瑞 芬太尼、舒芬太尼等），阿片受体部分激动药（喷他佐辛、地佐辛、布托啡诺、丁丙诺啡、纳布啡 等）和阿片受体拮抗药（纳洛酮、纳曲酮等）。阿片受体激动药和部分激动药可能产生依赖性和成 瘾性，因此被纳入管制类精麻药品进行监管。

高壁垒阿片类镇痛药收入占比高。从 Wind 医药库样本医院数据来看，2023 年麻醉药销售额 排名前十药品占比超过 92%，其中三款麻醉镇痛药（注射用盐酸瑞芬太尼、枸橼酸舒芬太尼注射 液、盐酸阿芬太尼注射液）占比接近 41%；镇痛药销售额排名前十药品占比超过 75%，其中三款 阿片类镇痛药（地佐辛注射液、酒石酸布托啡诺注射液、盐酸羟考酮缓释片）占比接近 43%。

阿片类镇痛药市场集中度高。从 Wind 医药库样本医院数据来看，2023 年麻醉药销售额排名 前十企业占比接近 87%，其中宜昌人福（瑞芬太尼市占率第 1）占比 37%；镇痛药销售额排名前 十企业占比超过 67%，其中扬子江药业（地佐辛市占率第 1）占比 24%。

三、 公司看点：麻醉镇痛领域错位竞争，阿片解毒剂打开国际化 空间

(一)差异化布局致力成为麻醉镇痛领域领先者

核心产品具有较强的市场竞争力。根据米内网 2023 年全国重点省市公立医院销售数据，公司 核心产品中盐酸纳美芬注射液、盐酸纳洛酮注射液、布洛芬注射液 3 个产品市占率排名第一；富 马酸比索洛尔片、乌苯美司胶囊、注射用复方甘草酸苷、伊班膦酸钠注射液 4 个产品市场占有率 排名第二；依托考昔片市场占有率排名第三。

重点布局麻醉镇痛领域。公司是国家定点精神药品生产基地，重点聚焦麻醉镇痛领域，差异 化布局阿片受体拮抗剂（纳美芬和纳洛酮）和阿片受体部分激动剂（布托啡诺和纳布啡），打造产 品特点突出、储备丰富，竞争和迭代能力强的产品管线。

根据公司 2023 年年报，累计获批上市麻醉镇痛及相关领域产品达 15 个，近期获批的酒石酸 布托啡诺注射液和盐酸纳布啡注射液均属于二类精神药品，政策壁垒和技术壁垒较高，市场竞争 格局良好，有望贡献新的增量。

麻醉镇痛领域管线数量最多。公司在麻醉镇痛、心血管和抗肿瘤领域布局了多款产品。截至 2023 年末，麻醉镇痛及相关领域的在研产品 23 个，其中新机制镇痛药物 7 个，随着管线产品逐 步获批上市，公司在麻醉镇痛领域竞争力将不断提升。

重点领域多款创新药临床稳步推进。公司 2023 年 4 月 30 日发布公告，自主研发的 1 类新药 优格列汀片单药治疗 2 型糖尿病的Ⅲ期临床试验已完成并达成预期目标，已取得临床试验总结报 告。根据公司 2023 年年报，麻醉镇痛领域 1 类新药 EP-9001A 单抗注射液已完成 Ia 期临床研究， 进入 Ib/II 期临床研究，目前研究进展处于 Ib 期剂量爬坡入组阶段。在改良型新药研发方面，氨酚 羟考酮缓释片和硫酸吗啡盐酸纳曲酮缓释胶囊进入验证性临床研究阶段，有望今年报产。 麻醉镇痛领域 1 类新药 EP-9001A 进度领先。EP-9001A 是一种靶向性强、特异性高、副作用 小的人源化单克隆抗体，通过选择性靶向结合并抑制神经生长因子（NGF）阻止来自肌肉、皮肤 和器官的疼痛信号进入脊髓和大脑，具有与阿片类药物、非甾体类抗炎药等其他镇痛药不同的作 用机制。苑东生物全资子公司优洛生物的 EP-9001A 和达石药业的 DS002 骨转移癌痛适应症的临 床进度靠前，均处于 Ib/II 期临床试验阶段。

公司 EP-9001A 注射液 Ib/II 期临床试验，共预计纳入 49-58 例骨转移癌痛受试者。该项目已 在 2023 年 6 月获得组长单位浙江大学医学院附属邵逸夫医院伦理委员会批准。2023 年 11 月 27 日，公司公告首例受试者已成功入组，其他受试者招募和筛选工作正在有条不紊推进。

硫酸吗啡盐酸纳曲酮缓释胶囊是由阿片受体激动剂硫酸吗啡和阿片受体拮抗剂盐酸纳曲酮组 成的复方缓释制剂，属于国家管制的麻醉药品。该产品是公司特药缓控释制剂技术平台产品，采 用阿片类药物防滥用的膜控型缓控释制剂技术，制剂工艺具有极大的技术壁垒，是国内第一个获得国家药监局批准立项的防滥用技术药物。 氨酚羟考酮缓释片是由具有中枢神经止痛作用的羟考酮和具有周围神经止痛作用的乙酰氨基 酚组成，属于国家管制的第二类精神药品（5.0/325mg 规格)），是公司的特药缓控释制剂技术平台 产品，该产品的处方工艺研究难度较大，放大产业化生产也存在极大的技术壁垒。

(二)特色解毒剂 FDA 批准上市，助力缓解美国阿片危机

制剂国际化取得实质性进展。2023 年 11 月，公司全资子公司硕德药业首个制剂国际化项目 盐酸纳美芬注射液获得美国 FDA 药品注册批准，标志着公司制剂国际化取得实质性进展，实现了 从 0 到 1 的突破。公司盐酸纳洛酮鼻喷剂（ANDA）、盐酸纳美芬注射液（预充针）（ANDA）和盐 酸纳美芬鼻喷剂（505b2）等有特色和技术壁垒剂型已立项开发，将加快制剂国际化战略实施，为 公司打造新的增长点。 原料制剂一体化具备成本优势。盐酸纳美芬注射液原研于 1995 年 4 月在美国获批上市，美国 市场首仿（2mg/2 mL 规格）于 2022 年 2 月获批上市。公司的盐酸纳美芬注射液是美国 FDA 批准 的第二个仿制药（0.1mg/1mL、2mg/2 mL 两个规格）。此外，公司全资子公司青木制药的盐酸纳美 芬原料也已完成美国 DMF 登记，公司在该产品上实现了原料和制剂一体化，具有明显成本优势。

美国每年近 5 万人阿片中毒身亡。根据美国 NCDAS（National Center for Drug Abuse Statistics） 的统计数据显示，截至 2021 年，12 岁及以上年龄的约 2.8 亿美国人中，有 3190 万吸毒者，占人 群总数的 11.7%，其中使用阿片类药物的吸毒者占美国总吸毒人群的 36%，估计每年有 5 万人死 于阿片中毒，逆转阿片中毒药物在美国市场拥有较大的终端需求，2020 年美国政府用于控制毒品 滥用的财政预算为 350 亿美元。

芬太尼类中毒死亡人数占比超过 50%。芬太尼类是临床常用的麻醉镇痛药物，主要包括芬太 尼、瑞芬太尼、舒芬太尼和阿芬太尼等。根据美国 SAMHSA（Substance Abuse and Mental Health Services Administration）的统计数据显示，在美国处方阿片类镇痛药物中,芬太尼类滥用较为常见， 2022 年滥用占比为 19.0%，仅次于丁丙诺菲的 19.5%。 芬太尼类在常见精神活性物质中毒性最大，2mg 剂量即可能导致中毒死亡。根据美国 NCDAS 的统计数据显示，美国 2020 年有近 4.3 万人死于芬太尼中毒，占全年所有物质滥用中毒死亡人数 的 53%。

盐酸纳美芬注射液可用于完全或部分逆转阿片类药物的作用，包括由天然或合成阿片类药物 引起的呼吸抑制，或用于已知或疑似的阿片类药物过量。临床数据表明，纳美芬在逆转急性阿片 类药物过量相关的呼吸抑制时，作用持续时间更长，且副作用相对较少。 纳美芬有望对纳洛酮形成有力替代。目前美国用于阿片解毒治疗的药物主要是纳洛酮，根据 彭博数据库显示，2022 年美国市场纳洛酮销售额约 6.8 亿美元。纳美芬作为第二代阿片类解毒剂， 相对于纳洛酮具备疗效上的优势（半衰期时间更长，副作用相对较少，作用效果更好），以及美国 市场芬太尼等长效毒品的使用越来越多，纳美芬在美国上市后有望对纳洛酮形成有力替代。

(三)坚持高比例研发投入，助力公司持续创新发展

搭建核心技术平台打造差异化管线。公司建立了药物分子结构设计、AI 辅助结构优化、手性 合成、PROTAC、鼻喷雾剂、蛋白及酶学筛选等新药技术平台，聚焦麻醉镇痛、抗肿瘤领域，持续 开发具有差异化竞争优势的创新药产品管线；同时，公司晶型研究中心顺利通过了中国合格评定 国家认可委员会（CNAS）的现场监督评审，该晶型研究中心不仅高效服务于公司内部，还能为行 业外部客户提供优质的服务，鼻喷雾剂平台方面，目前有多个品种正开展研究，部分品种已取得 技术突破，形成技术积累，公司通过技术平台蓄力，进一步提升公司的技术优势和核心竞争力。

持续保持高比例研发投入。公司近五年研发投入营收占比维持在 20%左右，2023 年继续保持 高比例研发投入，2023 年研发投入占营业收入比例为 22.03%,研发人员稳步增加，助力创新发展。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）