2024年康冠科技研究报告：智能显示行业翘楚，多元发展引领成长

一、智能显示行业翘楚，多元发展引领成长

（一）全球智能显示龙头，业务多元产品丰富

深耕智能显示领域，成就行业龙头地位。公司成立于 1995 年，是国内较早致力于平板显示终端产品的厂家之一，经过 28 年的发展积淀，现已成为全球智能显示产品领域的龙头企业，专注于为客户提供深度定制化、差异化的平板显示产品，主要包括智能交互平板、专业类显示产品、创新类显示产品和智能电视等。随着未来在智能显示产业链的不断延伸，公司业务布局将持续丰富，有望形成更多增长点。

智能交互显示产品和智能电视贡献主要收入。近年来，公司智能交互显示产品和智能电视收入占比持续提升，2023H1 合计占比高达 91%。受益于各细分品类的快速发展，公司智能交互显示产品占比显著提升，2023H1 达到 40.8%，较 2019 年提升将近10pct。从增速上来看，2019-2022年公司智能交互显示产品/智能电视收入年复合增长率为 28.7%/17.2%，智能交互显示产品表现更优。

代工业务为主，逐步开拓自有品牌。公司主要以代工业务模式为主，确立了服务智能交互显示产品全球头部品牌商、智能电视国际知名品牌中小区域市场、各区域市场本地龙头品牌客户的差异化市场策略。目前公司代工业务收入绝大部分以外销形式体现，根据公告，2023H1公司外销收入占比达到 83.2%，与此同时，公司持续开拓自有品牌业务，旗下拥有“KTC”、“皓丽（Horion）”、“福比特（FPD）”三大自有品牌，主要销售电竞显示器类、智能会议平板类和智能家居类产品。

（二）财务分析：业绩有望改善，盈利能力较强

经营短期承压，业绩有望改善。2018-2021 年公司收入/归母净利润CAGR分别为20.2%/32.5%，整体实现较快增长，2022 年公司收入端略有承压，尽管当年智能交互平板、智能电视销量实现较好增长，但受限于面板价格下降拉低产品单价，导致全年收入下滑2.54%，然利润端仍同比高增 64.2%，主要得益于原材料降价、汇兑收益和政府补贴等。2023 年前三季度，受欧美通胀需求放缓及 22 年同期高基数影响，公司智能交互平板出货量明显下降，拖累整体收入表现，导致收入端同比下滑 5.73%。随着海外需求的逐步恢复及专业类、创新类显示产品的快速发展，预计公司业绩将迎来显著改善。

毛利率与面板价格高度相关，但整体表现可控。根据公司招股说明书披露，2021年公司主营业务成本中直接材料占比高达 93.64%，其中最主要的原材料为液晶面板。若液晶面板采购价格上升，公司产品单价和单位成本也将随之上升，毛利率变化取决于单价和单位成本的变动幅度，整体来看，公司可及时将成本上涨压力传导至下游，不考虑人民币汇率贬值给毛利率带来正面影响的 2022 年，公司毛利率基本能够维持在 15%-18%之间。分产品来看，智能交互显示产品毛利率相对较高，随着后续该业务的快速发展，公司毛利率中枢有望进一步提升。

费用投放有所增强，但盈利能力较为领先。近年来公司费用投放力度有所增强，2023Q1-3公司销售/管理/研发费用率为2.32%/2.66%/5.11%，较2021年同比提升0.62pct/1.16pct/1.11pct，但整体费用率仍处于行业较低水平，盈利能力较为领先，2023Q1-Q3 公司净利率为10.1%，较2021 年提升 2.3pct，随着产品结构的不断优化，公司净利率有望持续提升。

（三）股权结构稳定，经营信心充足

股权结构集中稳定。截止 2023 年三季度末，公司共同实际控制人为凌斌、王曦夫妇，其中凌斌先生直接持有公司 27.51%的股权，并通过持有深圳市至远投资有限公司、深圳视界投资管理企业（有限公司）、深圳视清投资管理企业（有限合伙）、深圳视野投资管理企业（有限合伙）、深圳视新投资管理企业（有限合伙）间接持有公司股份。截止2023 年9 月7 日，凌斌直接及间接合计持有公司 44.37%的股份，与其妻子王曦合计控制公司76.57%的股份。公司于2022年上市，其首发限售股锁定期 3 年，部分董事和高级管理人员锁定期3.5 年，股权结构较为稳定。

股权激励深度捆绑双方利益，有望调动员工活力。公司接连推出2022、2023年两期股票期权激励计划，行权价分别为 18.96 元/份、22.14 元/份，激励对象主要为董事、高级管理人员、核心管理人员、核心技术（业务）人员及其他众多员工，有望快速调动团队活力。根据2023年股权激励目标，2024-2025 年公司层面营收目标值分别为 150.6 亿元、173.8 亿元，彰显充分的发展信心。

二、智能交互显示：IFPD 有望改善，专业创新类赋能增长

（一）智能交互平板：增存量需求共驱，出货将迎改善

全球智能交互平板需求稳步增长。教育和会议市场为智能交互平板（IFPD）的主要应用市场，根据 DISCIEN（迪显），2022 年教育市场出货量为 225 万台，会议市场为73.8万台。教育方面，得益于近年来海外各地政府教育信息化补贴政策，教育类IFPD 需求快速增长，但目前海外教育信息化普及程度相较国内仍处于较低水平，教育类 IFPD 作为新兴教学设备，未来仍有较大的渗透空间；会议方面，根据 Frost&Sullivan 调查分析，2021 年全球共有超9000万间会议室，按照过去 5 年累计销售的会议平板计算，预计会议类 IFPD 全球渗透率为3%，未来空间较为广阔。除此之外，IFPD 智能化升级及更新换代需求亦有望保障行业实现稳健增长。根据DISCIEN预测，2022-2027 年国内教育类 IFPD 出货量 CAGR 为 1.8%，国外为11.0%，全球合计为5.5%，2022-2027 年国内会议类 IFPD 出货量 CAGR 为 11.2%，国外为17.7%，全球合计为11.7%。

客户市场地位领先，带动 IFPD 出货量全球第一。公司智能交互平板业务主要为代工模式，产品销往欧美等地区，下游客户多在全球终端市场拥有领先地位。根据招股说明书披露，公司智能交互平板下游客户主要为 SMART、普罗米休斯、明基、PROWISE、科大讯飞及优派等知名品牌，根据群智咨询，2022 年公司客户 Promethean/SMART 在智能交互平板全球市场中的份额为 13%/11%，位列全球第二/三名。目前，公司已与海外前十大品牌商中的大部分都建立了合作关系，优质的客户资源有效支撑了公司 IFPD 的出货体量，根据迪显统计数据，2023年上半年公司智能交互平板在生产制造供应商中的出货量位居全球第一。

换机潮来袭+新兴市场渗透，增长空间持续扩大。参考平板电脑，预计智能交互平板更新周期为 5 年，则 2024 年起有望迎来 2019 年左右销出产品的换新需求。根据Futuresource，2019年全球交互显示需求为 202.8 万台，2020 年同比增长 9.22%，考虑到同时期海外信息化教育投入相对较高，预计全球 IFPD 亦实现了较快增长。单公司自身2019 年智能交互平板销量就达到20.33 万台，2019-2021 年 CAGR 为 47.7%。换机潮的到来为公司IFPD业务增长提供了有力支撑，与此同时，迪显数据显示 23Q3 印度 IFPD 出货近 8.6 万台，同比高增近200%，呈现较好的发展势头，我们认为当前部分新兴市场国家如印度等处于 IFPD 渗透率较低且教育信息化需求快速增加的发展阶段，未来有望贡献较大增量。

（二）专业类显示：电竞市场潜力充足，细分领域空间广阔

公司旗下专业类显示产品主要包括电竞显示器、医疗显示器和商业显示器等。电竞显示器高景气，成长潜力巨大。电子竞技已逐步发展成为一种与科技深度融合的新型体育竞技形态，深受年轻群体喜爱，其中电竞显示器作为电子竞技行业重要硬件设备，具备较高的景气度，根据洛图科技，2022 年中国显示器出货 2487 万台，同比下降20%以上，其中电竞显示器占比 15.6%，出货 389 万台，同比逆势增长 22.3%，预计2023 年电竞显示器销量涨幅将继续超越 20%达到 466 万台以上的规模。此外，国际奥委会于2023 年9 月宣布成立电子竞技委员会，有望推动全球电竞显示器出货规模实现较快增长，根据迪显2023 年9月预测数据，2022-2027 年全球电竞显示器出货规模（>=120Hz）年复合增长率将达到16.6%。

产品种类丰富，代工、自主品牌并举，市场份额领先。公司电竞显示器主要应用于游戏电竞领域，旗下产品涵盖 OLED、Mini-LED 和 LCD 三种显示规格，并兼有常规屏、带鱼屏和曲面屏多种型号，产品分辨率横跨 2K 到 4K，尺寸从 26.5 英寸到 47.5 英寸，可充分满足不同消费者的需求。公司通过代工服务和自主品牌结合的经营方式快速扩大产品规模，根据TRENDFORCE统计，2022 年上半年公司自有品牌 KTC 出品的 Mini-Led 显示器全球出货量排名第二，根据奥维睿沃统计，2023 年上半年公司自有品牌 KTC 在国内线上零售市场电竞类显示器销量位居Top5行列。 医疗显示器：覆盖多家三甲医院，有望迎来放量增长。公司于2015 年开始布局医疗显示行业，相关业务主要由公司子公司深圳市康冠医疗设备有限公司经营，产品包含手术室专用显示、VMU 显示设备、影像中心会诊大屏、超声显示器等，整体涵盖了从临床多功能到专业诊断、数字化手术及远程会诊等全线医疗影像产品，以及病床监护、一体机等创新显示产品，同时在医疗影像信息化方面拥有完整成熟的解决方案。自 22 年下半年开始，公司医疗行业的多个重要客户已完成产品认证工作并逐步开始批量出货，目前公司医疗显示产品已入驻曲靖第二人民医院（集团）、空军军医大学第一附属医院（西京医院）、深圳市盐田区人民医院（集团）、深圳市龙岗中心医院等多家三甲医院，未来有望持续渗透，迎来放量增长。

商业显示器：应用场景丰富，需求稳健增长。商用显示设备是数字基础设施建设智能硬件显示终端，按产品形态分为商用电视、平板拼接、DLP 拼接、数字标牌等，随着数字化建设的快速发展，商显设备的需求逐步增加，根据奥维云网预测，我国商显设备市场需求稳步增长，2022-2027 年市场销售额 CAGR 为 9.5%，根据商显世界，预计2023 年全球商用显示典型产品市场规模将达到 327 亿美元，2028 年达到 542 亿美元，年复合增长率为10.6%。目前公司生产的商显设备可用于交通指挥中心、金融场所、地铁、火车站、机场、展览会所、商业写字楼等，应用场景十分广阔，且从中国显示器市场上来看，公司 KTC 品牌显示器份额处于领先位置，23Q3销量/销额分别排名第 5/10 名，预计未来公司商显产品将随市场发展保持稳健增长。

（三）创新类显示：产品持续丰富，增长势能强劲

科技发展带动产品创新，有望激发潜在市场需求。在物联网、5G 和AI 等技术的赋能下，各种创新类显示产品应运而生，涉及直播、运动健身、美妆和家庭娱乐等领域，目前行业内创新类显示产品虽处于起步阶段，但已有产品如移动屏、运动镜等呈现出良好的发展势头，考虑到创新类产品应用场景丰富，有望解决消费者需求痛点，未来或将拥有较大的发展空间。公司产品持续丰富，代工、自有品牌并举加速渗透。2021 年公司推出热门创新品类运动镜，截止 2023H1 旗下已涵盖移动智慧屏、智能运动镜、直播机、智能美妆镜、VR眼镜、投影仪等产品，其中多款产品内置 AI 黑科技，如运动镜可实时提供运动指导、美妆镜可提供个性化美妆建议及 AI 语音控制等。创新类产品为公司目前研发投入的重点之一，未来有望持续丰富产品矩阵、扩大收入体量。从业务模式来看，公司创新类显示的主要产品中除智能运动镜仅服务客户外，其余皆以自有品牌和服务客户两种模式共同推动发展，有望快速实现推广渗透、贡献业绩增量。

移动屏快速起量，有望形成新的增长曲线。移动屏是一款可自由移动的集学习机、健身镜、平板电脑、电纸书阅读器和智能音箱等多种功能于一体的产品，根据洛图科技，移动智慧屏自23 年下半年起量，23Q3 中国移动屏线上市场销量为 4.4 万台，预计23Q4 线上市场总体销量将突破 7 万台，2024 年全渠道销量有望达到 50 万台，同比增长200%以上。移动屏主要以线上销售为主，2023 年 1-10 月线上市场销量占比高达 91%。公司联合知名运营商推出中国移动定制版随心屏，并入驻头部主播罗永浩直播间吸引更多流量，随心屏热度持续攀升，未来有望持续实现较快增长。

（四）再下一城，进军汽车领域

镜面显示产品中标全球知名高端汽车品牌合作开发项目。2023 年12 月18日，公司在回答投资者问题中表示，公司已于 2023 年 6 月成立全资子公司惠州市康冠汽车电子有限公司，将布局新能源汽车整车进出口、智慧座舱、汽车配件的制造、销售及创新应用等领域，截止目前，公司的镜面显示产品已成功中标某全球智能高端汽车品牌合作开发项目，当前处于验证阶段，具体量产时间待定。我们认为，新能源汽车赛道景气度较高，市场空间广阔，随着公司业务布局的逐步深入，未来有望实现放量增长。

三、智能电视：经营稳健，业绩基石

新兴市场智能电视渗透率相对较低。智能电视在发达地区的发展已颇为成熟，整体进入存量市场，根据 Omida 调查数据显示，截止 2022 年末，除日本外的主要发达国家渗透率将近100%，然而亚洲和大洋洲、中东和非洲等地区的智能电视渗透率尚不足75%，随着当地经济的发展，预计未来将有较大的提升空间。 近两年全球 TV 出货低迷，亚太、中东非表现相对较好。根据Omida，全球平面电视出货整体较为平稳，基本维持在 2.0-2.5 亿台的区间，销售金额约1000 亿美元，但受疫情影响2022及 2023 年市场需求处于偏底部位置。根据奥维睿沃，2022 年全球TV 出货2.025亿台，同比下滑 5.6%，出货平均尺寸 48.9”，同比增长 0.6”，大尺寸趋势明确，分区域来看，受制于高通胀及高库存压力，2022 年北美、欧洲 TV 出货量同比下滑，新兴市场智能电视普及率较低且受益于世界杯观赛需求拉动实现逆势增长，2022 年亚太、中东非出货同比+1.1%、+3.1%，呈现出较好的需求韧性。

柔性生产赋能，差异化策略卓有成效，公司电视出货份额全球领先。结合自身柔性化生产制造优势，公司采取差异化的发展策略，主要发力亚太、中东非等第三世界国家，与当地的LocalKing品牌形成了良好的合作关系，积累了丰富的客户和渠道资源，市场销售规模不断扩大。根据洛图科技，2022 年公司旗下品牌 KTC 电视出货量约 700 万台，在全球专业代工厂中排名第六，其拉美和中东非区域的客户同比增长较多，带动公司份额实现领先。

公司智能电视有望维持较快增长。2019-2022 年公司智能电视销量CAGR为11.6%，2023H1、Q3 出货量增速分别为 14.41%、24.41%，基于第三世界国家智能电视仍处于渗透阶段，且24年奥运会、欧洲杯等赛事举办或将加速需求释放，预计公司智能电视将持续实现较好增长。

编辑：火腿肠