2023年农林牧渔行业2024年度策略：农业大年，布局养殖

生猪：行业现金逐步枯竭，看好2024年猪周期反转

周期现状：2021年开始下行，亏损程度及持续时间达到历史极限

猪价自2021年开始下行周期：2019-2020年行业实现高盈利之后，陆续加大产能扩张，2019年底起全国能繁母猪存栏环比转正，在母猪产能到商品猪供给的传导下，行业供给开始恢复，2021年1月猪价正式开启下行。 行业在本轮猪价下行期经历了历史少有的深度亏损：历史上猪价探底阶段，猪粮比最低基本不超过5，连续亏损的时间半年就是极限。自2022年底至今，行业基本维持亏损，亏损持续时间接近1年，上半年单头亏损整体维持在300元，亏损程度及持续时间已达历史极限。 母猪产能去化从2023年底开始加速：据农业部披露，截至2023年10月末，全国能繁母猪存栏达4210万头，较最近的存栏次高点（2022年12月末）累计去化4.1%，较本轮周期能繁存栏高点（2021年6月末）累计去化7.8%。

周期现状：落后产能数量足够，产能去化没有阻力

行业资产负债率差距很大，落后产能去化没有阻力：2023Q3末，行业资产负债率平均水平是70-75%，安全的公司在70%以内，接近90%的企业也不少，落后产能再次大亏很容易出清。 行业成本离散度很大，现金亏损速度不一：当前上市猪企间最大的成本差距可以接近8-9元/公斤，而上市公司的成本分化也是产业现状的缩影。

中期猪价预判：2024H1预计淡季更淡，2024H2有望反转

供给分析：从母猪产能推导来看，2024H1商品猪出栏所对应10个月前能繁存栏均值为4285万头，整体高于2023H1出栏对应能繁均值约1%；另外行业生产效率在增加，2023年7月窝均健仔数11.15（对应2024年1月出栏），同比+2.8%，10月最新为11.20，同比+1.8%；2023年7月断奶成活率88.56%，同比-0.52%。 需求分析：上半年是传统的季节性消费淡季，目前看不到2024H1消费会有显著利好刺激，2023年6月起仔猪价格大幅下滑，也表明行业对于2024H1猪价预期悲观。

周期演绎：目前部分规模企业杠杆已经很高，一些非上市的规模场融资能力更弱，2024H1如果再大亏一把，很可能会出现资金链断裂带来的被动产能出清，将带来生猪存栏提前释放，在额外供给冲击下，猪价或断崖式下跌，进而引发更多的养殖产能崩溃（类比于2019年年初）。

周期布局：行业估值处于历史底部，未来半年产业趋势确立

本轮周期股票与猪价明显背离：对于本轮周期，猪价越跌，股价越涨。我们认为背后的核心原因是这一轮行业资产负债率达到历史所未有的高位，行业把2019-2020年的高盈利和借贷进行固定资产投资，普遍资金压力很大。从股票角度看，猪价下跌就意味着行业反转概率提升，因此需要提前布局。

禽：供给维持底部，静待猪周期反转带来的需求提振

白羽肉鸡：引种维持恢复，中期供应充裕。 祖代更新同比恢复，中期供应充裕。短期来看，行业换羽行为压制海外引种断档影响，目前国内父母代种鸡存栏量维持高位，截至10月29日国内父母代种鸡（在产+后备）存栏量较去年同比+4.6%；中期来看，今年后备祖代种鸡存栏量受海外引种逐渐恢复、国内自繁上量影响恢复明显，截至10月29日较去年同比+80%，虽然近期美国引种已中断，但新西兰科宝及国内自繁品种依旧维持放量。因此综合来看，我们认为国内白鸡自今年年末至2024年或面临供应压力。

黄羽肉鸡：供给维持底部，需求同比改善。 供给维持底部，价格短期受需求压制。从供给端看，上半年以来的低迷行情驱动父母代产能持续去化，截至2023年12月3日，国内黄羽肉鸡父母代种鸡（在产+后备）存栏量较去年同比减少8.5%；从需求端来看，黄鸡春节前开始迎来消费旺季，且国内宴席场景相比疫前预计会有同比明显修复，但生猪和白鸡价格低迷也为其带来替代需求压制，短期价格上涨空间有限。

未来预判：假设猪周期反转，有望同步带动禽产业景气回升。 2024年看好猪鸡共振反转。鸡肉作为国内第二大消费肉类，具备较强的猪肉消费替代属性，在鸡肉消费真正超过猪肉消费前，其大周期往往体现为猪鸡联动。当前国内生猪产能加速去化，本轮猪周期有望于2024H1开启反转，届时或同步带动禽产业景气回升，猪鸡板块有望共振反转。

动保/饲料：短期存在经营压力，重视底部后周期布局

动保：短期存在经营压力，重视底部后周期布局

行业现状：动保产品需求与猪价水平正相关，当前受下游养殖行情低迷影响，头部动保企业近期批签发数据同环比均承压明显。 从动物疫苗企业的2023年11月批签发量环比数据来看，科前生物、中牧股份、生物股份、普莱柯批签发数据分别环比减少52%、44%、37%、2%。从2023年11月同比数据来看，生物股份、科前生物、普莱柯批签发数据分别同比减少55%、54%、38%。 考虑到2024年春节后猪价有望再度探底，动保企业业绩底部有望于2024年Q2确认。

饲料：养殖后周期属性显著，看好2024H2行业经营好转

需求端：养殖端盈利差时会抑制相关饲料需求。我 们预计2024上半年养殖行业盈利或重回最差，预计 2024下半年养殖行业经营环境会好转，饲料需求有望 同步受益。从股票角度看，后周期经营压力最大的时 候就是买点，建议重视2024年的底部布局机会。

成本端：2023年玉米、豆粕等主要的饲料粮价格仍 处相对高位，预计2024年玉米、豆粕等大宗农产品的 供需有望逐步宽松，亦或将缓解饲料企业成本端压力。

种植链：大宗农产品整体供需宽松，种子有望开启3-5年高景气

大宗农产品：新季库存步入修复，价格预计震荡下行

玉米价格：库存消费比修复，预计震荡走弱。国际玉米价格：据USDA最新预估显示，中国、巴西2023/24产季预计维持丰产，美国、阿根廷预计面积单产双增，全球2023/24产季库消比预计回升0.42pcts，但考虑到厄尔尼诺天气扰动，2024年全球玉米价格或呈震荡下行趋势。 国内玉米价格：据农业农村部最新预估显示，国内玉米2023/24产季预计迎来面积单产双增，期末库存预计净增1000万吨以上，同时基于外盘玉米价格走弱预期，进口玉米完税后成本预计将明显下降，因此国内玉米价格2024年或随外盘价格震荡走弱。

全球新季供给预计迎来修复，据USDA发布的12月供需报告，23/24年度库销比较22/23年度明显提升约1.76pcts，由27.55%增长至29.75%。未来南美新豆上市后，叠加国内生猪产能调减预期，国内大豆和豆粕价格预计震荡向下。

种子：转基因正式商业化，玉米种业有望开启3-5年高景气

2023年10月17日转基因商业化正式落地：农业农村部种业管理司发布《关于第五届国家农作物品种审定委员会第四次审定会议初审通过品种的公示》，此次共有37个转基因玉米品种、14个转基因大豆品种通过初审，标志着我国转基因商业化的正式落地。从获批玉米品种使用性状分布来看，近60%（22个）转基因玉米品种使用的是大北农旗下转基因性状，先发优势相较同行明显，另外杭州瑞丰占24%（9个），农大占11%（4个），先正达占5%（2个）；从获批玉米品种的数量分布来看，隆平高科旗下子公司共通过8个，占总数的22%，另外先正达、大北农、登海种业和丰乐种业分别通过4个、3个、2个、1个，头部育种企业明显领先。

转基因放开后，我们认为玉米种业格局亦将迎洗牌式重塑，龙头市占率快速提升，前后企业核心竞争力变化如下： 旧核心竞争力：率先获得有竞争力的亲本，通过领先育种体系选育出优良品种，本质是亲本性状优势的低成本稳定传递。 转基因后新核心竞争力：转基因性状就是“优势性状”，转基因落地就是一场彻底的品种换代革命，行业龙头市占率快速提升。另外，转基因品种上市销售将带来新一轮玉米种业的品种换代，目前行业推广的传统杂交品种预估有接近万个。转基因落地后，可见推广品种大幅度收缩，这将有效缓解行业同质化竞争压力，利好头部企业经营发展。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）