一、专用设备

1.1 半导体设备：预计23Q4开始国产设备订单将有显著改善

Q3营收表现略有分化，前道设备维持高增、零部件增速下行、后道设备降幅略有收窄，收入端来看，2023Q3前道设备、设备零部件、后道设备分别实现收入123.01亿元、40.89亿元、11.62亿元，同比分别 +37.22%、+5.44%、-17.89%，2023Q3增速环比2023Q2增速分别-5.39pct、-27.95pct、+7.94pct。前道设备增速略有放缓， 但维持高增，我们认为主要受基数影响，2022年受公共卫生事件影响，收入确认大头在H2；零部件企业增速下行主要 系2022年10月制裁以来国内Fab厂扩产进度不及预期，导致部分设备企业订单增速放缓，对零部件的采购相对谨慎。后 道设备景气度依旧低迷，但降幅出现环比改善。

Q3利润端表现弱于营收端，主要受非经亏损以及费用提升影响，利润端来看，2023Q3前道设备、设备零部件、后道设备板块分别实现归母净利润20.36亿元、4.70亿元、0.77亿元，同比分别+1.51%、- 14.95%、-72.66%，相对营收增速表现较差，我们从盈利能力变化角度进行分析：1）毛利率方面，2023Q3前道设备、设备零部件、后道 设备毛利率分别为42.42%、30.78%、51.01%，同比分别-0.05pct、-0.21pct、+0.61pct，环比Q2分别-2.48pct、+0.34pct、-0.40pct，基本保 持稳定，前道设备企业毛利率下滑相对较多，主要系大权重公司北方华创产品结构短期变化，毛利率更高的电子工艺元器件业务占比下 降，预计半导体设备业务毛利率稳定提升，且未来随着国产企业设备成熟度不断提升，毛利率仍有望进入上行通道。2）净利率方面， 2023Q3前道设备、设备零部件、后道设备净利率分别为16.55%、11.51%、6.66%，同比分别-5.82pct、-2.76pct、-13.35pct，环比Q2分别10.97pct、-1.44pct、-11.44pct，均有一定程度下降，主要受部分高权重企业非经出现亏损（二级市场波动带来的公允价值变动、政府补 助相比同期减少等）以及费用提升影响（季度间费用波动、集中进行股权支付等）。

合同负债与存货基本实现提升，预计板块订单处于较好水平，后续业绩有保障，合同负债角度看，截至2023Q3末，前道设备、零部件、后道设备合同负债分别为176.24亿元、41.83亿元、1.79亿元， 同比分别+31.78%、+74.57%、-28.38%，环比分别+0.56%、+15.52%、-32.53%，前道设备和零部件同环比均实现增长， 后道设备相对较差，主要与后道封测市场低迷有关。存货角度看，2023Q3末前道设备、零部件、后道设备存货分别为 394.96亿元、115.79亿元、32.80亿元，同比分别+53.06%、+64.10%、+22.06%，环比分别+7.77%、+13.68%、+5.29%， 同比增长迅速，环比表现优秀。

Gartner上调2023-2024年全球晶圆厂资本开支预测，预计2023Q4开始逐步回暖，从半导体设备端情况来看，根据Gartner 2023Q3最新预测，预计全球晶圆厂投资2023年下滑19%至1422亿美金，2024年 为1420亿美金，基本持平；而2023Q2预测2023-2024年资本开支分别为1363亿美金、1380亿美金，新预测数据提升幅度 分别为4.33%、2.90%。从半导体下游情况来看，本轮半导体周期在2021年年中受消费电子需求急剧萎缩见顶，2023年5 月开始环比回暖，有望于2024年传导至设备端，带动半导体设备销售额全面回升。综合以上，我们判断：随着半导体 市场筑底回升，2023Q4开始全球晶圆厂资本开支将逐步回暖。

1.2 光伏设备：Q3业绩保持高增，下游扩产放缓态势显现

们选取12家光伏设备上市公司作为样本进行分析，2023Q3板块实现营收190.22亿元，同比增长72.3%，实现归母净利润35.46亿元，同比增长 61.9%；光伏行业近两年保持高景气态势，设备企业享受下游扩产红利，在手订单饱满，随着订单的陆续交付、验收，Q3经营业绩保持高增。从Q3 归母净利润来看，子板块增速排序为硅片设备>组件设备>电池片设备。 

①硅片设备：硅片设备企业积极探索多种业务模式，发展硅片相关的材料（如石英坩埚）、服务（如切片代工）业务等促进业绩实现高增。  ②电池片设备：TOPCon、xBC、HJT等新型电池技术逐步放量，新设备逐步进入确认收入阶段，成为业绩增长的新动能；但是部分企业存在阶段性 费用前置等因素，因而利润增速表现不及收入增速。 ③组件设备：在终端装机量持续攀升、下游厂商垂直一体化扩建产能、新技术迭代等因素驱动下，组件设备需求持续放量。

光伏产业链可能面临阶段性供过于求，组件价格仍有下行压力。随着硅料产能的逐步释放，2022年11月以来，硅料价格从超过300元/kg的高位逐步进入下行通 道，产业链价格持续走低。近年来行业高景气下光伏产业链加速扩产，各环节产能均快速增长，我们预计截至2023年年底，硅料、硅片、电池、组件名义产 能均将超过800GW，而2023年全年组件需求量约为450-500GW，判断实际组件产能存在阶段性供应大过需求的风险，预计2024年组件价格仍有下行压力，光 伏下游制造业盈利能力或将减弱，进一步制约资本开支意愿。 

现有光伏量产技术路线变化仍是基于晶硅，而非革命性变化。目前光伏行业中，量产技术基本均为晶硅技术，晶硅电池占据95%以上的市场份额。2023年行业 扩产最多的TOPCon电池头部企业量产效率已经超过25.5%，逐步逼近理论最高效率。从材料属性来讲，HJT、BC等新型电池同属于晶硅电池大类，与TOPCon 相比仍非革命性技术。目前看来有望推动电池效率进一步实现跃升的预计为叠层技术，产业内仍在积极进行研发尝试，但薄膜电池在保证大面积镀膜均匀性 以及吸光材料稳定性等方面的技术难点仍需攻克。 综上，我们判断，在组件价格下行、光伏下游盈利能力减弱的背景下，光伏设备下游扩产非革命性技术的意愿会大幅减弱。

1.3 锂电设备：业绩维持稳健增长，新接订单增速下滑

整体业绩回顾：2023Q3营收稳健增长，利润增速边际提升，我们选取10家企业作为锂电设备代表企业，其中包括7家电芯生产设备企业和3家复合集流体设备企业。2023年前三季 度合计营收373.14亿元，同比+26.95%；合计归母净利润44.65亿元，同比+30.37%。2023年单三季度，合计营收145.12 亿元，同比+22.10%；合计归母净利润18.88亿元，同比+19.42%。2023Q3电芯生产设备营收与归母利润维持稳健增长， 复合集流体设备企业Q3业绩不佳主要系传统业务下滑，其中骄成超声、道森股份主业为传统锂电设备，东威科技主业 为PCB电镀设备，均受下游景气度影响较大，新业务持续开展中。

锂电生产设备：锂电订单增速下滑，纷纷加大非锂电业务布局，2023年行业市场规模增速下滑明显。据高工产研锂电研究所（GGII）调研统计，2022年中国锂电生产设备市场规模 达1000亿元，同比增长70%，而2023年~2025年国内锂电生产设备市场规模将趋于稳态，同比增速显著下滑。  从相关企业订单看，2023H1国内动力锂电招标量骤减，部分企业国内动力锂电设备新接订单同比腰斩，储能及海外 动力锂电订单仍有增长，但体量与国内动力锂电仍有较大差距。2023Q3，国内动力锂电招标有所回暖，基本实现同 比持平。展望2023Q4及2024年，我们判断，在国内动力锂电产能过剩的背景之下，招标量仍将呈下行趋势，储能、 海外订单增速将贡献一定的增量，但整体而言锂电生产设备行业已进入成熟发展阶段。

复合集流体设备：从0到1量产在即，设备环节最为受益，从0到1，复合集流体产业趋势愈发明朗，设备商、新型铜箔厂、电池厂及终端用户纷纷布局。 复合集流体凭借安全性和经济性的特点，自2022年初水电镀加工环节设备取得突破以来，先后经历了由单一膜材料 厂商到多家厂商投入研发试制、良率效率大幅提升、由试验线到计划量产线、官宣量产复合铜箔（宝明科技）、大 批量水电镀设备采购协议、多家膜材料厂送样&生产基地奠基建设等阶段性进展，产业趋势由逐步明朗到显著加速。 

1.4 消费电子设备：Q3仍处于下行周期，2024年有望回暖

2023年消费电子设备板块仍处于下行周期，且Q3业绩增速边际下滑。2023年以来，由于全球宏观经济较为疲软、消 费电子行业创新不足，消费电子行业资本开支仍处于下行周期，相关设备环节需求普遍偏弱。从上市消费电子设备 企业看，2023Q1-3板块整体营业收入同比+8%，在行业下行背景之下，上市企业普遍竞争力较强，部分企业开拓新能 源设备、半导体设备等新业务，因此板块收入端仍呈现出增长态势。边际上看，2023Q3为消费电子设备行业验收旺 季，但板块整体营收同比增速由正转负，体现出Q3行业仍处于下行周期。

消费电子行业已经历2-3年的下行周期，2024年有望回暖，自智能手机进入市场至今，全球智能手机出货量呈现出明显的周期性波动，大致可分为四个阶段：  初始增长期（2008-2014年）：智能手机渗透率持续提升，新品牌和产品不断涌现，消费者需求迅速增长。在此期间，全球智能手机出 货量YoY约30%，2014Q4出货量首次超过3.5亿台。 成熟期（ 2015-2019年）：智能手机已普及至大众市场，渗透率提升放缓，消费者对新品的需求减弱，更注重产品的性能和品质。在此 期间，全球智能手机出货量YoY中枢约0%，且呈现出下行趋势，单季度出货量在3.5亿台上下波动。 

下行期（ 2020至今）：2020年初由于全球公共卫生事件对消费市场的冲击，与此同时智能手机技术迭代较小，智能手机出货量开启长 达三年的下行期。在此期间，全球智能手机出货量YoY中枢约-5%，单季度出货量中枢已下滑至3亿台左右。  2023Q3由于苹果、华为等品牌纷纷推出新品，全球智能手机出货量出货量达2.934亿部，同比降幅进一步缩窄至-1%，全球手机市场有望 迎来一轮复苏周期。

我国用户换机周期由2年拉长至3年左右，大部分为“被动换机型”用户。据中国移动2021年发布的《5G终端消费趋势 报告》， 2019~2020年我国智能手机用户换机周期在24~25个月，且呈拉长趋势；据鲁大师调研的2022年用户平均换机 周期，这个数字已经达到了37个月。此外，据中国移动，我国被动换机型用户占比高达78.6%，这部分需求并不依赖于 市场新品的巨大创新，存储空间、电池续航、外观设计等“小升级”即可满足该类型用户的需求。 尽管目前难以判断2024年各品牌新产品是否具备较大升级、是否会引起消费者纷纷“尝鲜型”购机，但由于智能手机 销量自2020年起即进入下行期，且目前换机周期约3年，我们判断2024年将迎来新一轮换机周期。

1.5 工程机械：海外边际走弱，看好受益北美制造业回流品种

传统工程机械企业营收承压，叉车、高机企业表现较好，传统工程机械主机厂以及核心零部件企业：受挖机拖累营收普遍同比下滑，利润在低基数上实现高增。Q3营收端普遍出现负增 长，主要系挖机7-9月内销、出口行业销量双双负增长，而中联重科营收实现20%以上增长，主要系其挖机营收占比相对低且仍 在成长，海外市场仍处于高增阶段，出口维持翻倍以上增长。利润端基本实现正增长，主要得益于海外占比提升、成本如原材 料价格下降等带来的盈利能力大幅提升，其中三一重工、恒立液压出现下滑主要系汇率波动造成的汇兑损失影响。 

叉车及高机企业：营收、利润双增长，利润增速更高。叉车与高机Q3销量表现较好，均表现出利润增速高于营收增速的特征， 主要系锂电化、国际化的结构性变化影响，另外成本相比去年同期较低，尤其浙江鼎力Q3海外占比大幅提升、新产品推出等原 因带动盈利能力大幅修复。

进入Q3，核心品类国内销量仍承压，海外销量边际走弱，回顾2023年1-9月工程机械核心品类销量，呈现出两个典型特征：1）分市场维度，出口表现好于国内；2）分产品维 度，非挖普遍表现好于挖机。但目前来看核心品类如挖机、装载机、起重机等产品销量仍有压力。具体来看，国内市 场受下游基建地产需求不足影响较为低迷。今年以来挖机国内销量降幅基本在40%左右，装载机降幅在20%左右，起重 机械表现相对更好，汽车起重机与塔式起重机国内增速整体好于挖机、装载机。出口总体好于国内，但增速边际变弱。 起重机械整体同样好于土方机械，但大品类挖机、装载机、汽车起重机出口增速有下行趋势，挖机、装载机2023Q3增 速甚至转负，主要受东南亚等需求下行影响。

海外市场：各地区景气度分化，看好受益北美制造业回流品种，从海外市场自身景气度来看，北美、欧洲、中东等地区景气度较高。我们参考卡特彼勒分地区营收情况，2023Q1-Q3北美地区 营收维持30%以上的同比增速，营收逐季度提升，主要来源于制造业回流带动的建设需求以及基建的持续投资；拉美地区营收 下滑，降幅逐季度扩大；EAME地区维持增长，但增速弱于北美地区；亚太地区基本下滑，主要受中国市场影响。 

从中国企业未来增长空间来看，欧美地区大有可为。国内头部企业工程机械产品竞争力已达全球领先水平，部分企业已突破 欧美发达国家市场，根据Off-Highway数据统计，欧美占全球工程机械市场比例接近50%，而中国企业在欧美市场份额基本在 个位数，未来提升空间巨大，我们预计2024年头部企业海外营收有望继续实现同比增长，北美地区营收占比高的企业增长弹 性更大，而制造业相关品种高机、叉车预计表现强于建筑用相关设备。

1.6 矿山机械：2023Q3利润增速边际提升，智能化、高端化趋势明显

1. 整体业绩回顾：2023Q3营收稳健增长，利润增速边际提升，我们选取郑煤机、天地科技、三一国际、同力股份、山东矿机、创力集团、林州重机、美腾科技、冀凯股份、南矿集 团、浙矿股份、大宏立、耐普矿机13家企业作为矿山机械代表企业，2023年前三季度合计营收772.84亿元，同比 +16.97%；合计归母净利润74.89亿元，同比+23.08%。2023年单三季度，合计营收252.93亿元，同比+10.76%；合计归 母净利润22.54亿元，同比+28.41%。2023Q3矿山机械行业营收增速有所放缓主要系下游煤炭、砂石骨料价格阶段性承 压明显，下游项目交付周期有所拉长；利润增速提升主要系产品结构持续优化、减值计提有所减少所致。

2. 煤炭机械：2023Q3营收增速略有放缓，利润保持较快增速，2023年前三季度煤炭开采及洗选业固定资产投资完成额累计同比增长9.4%，煤机行业在煤企资本开支推动下 保持较快增长，营收增速相对放缓主要系煤价阶段性承压加之行业进入传统淡季，而利润端保持较快增长， 主要系原材料价格下降带动成本端压力减轻，同时对煤企加大回款力度使得信用减值计提有所降低。从订单 端来看，天地科技预计全年订单将实现两位数增长；郑煤机在中报中表示公司煤机业务订单持续增长。

从行业和企业微观主体两个层面来看，2022年在强煤价推动下，行业利润总额同比提升44.30%至10202亿元，而进入 2023年后，煤价持续走低，1-9月份行业利润总额同比下降26.50%，主要上市煤企单Q3归母净利润同比下降26.59%；尽 管2023年1-9月盈利水平同比出现一定下降，但较2018年-2020年同期的平均水平大幅提升160%，展望来看，后续煤价 在需求旺季有一定支撑，煤企盈利水平有望企稳。从行业投资完成额以及企业资本开支情况来看，2021年-2022年高额 的利润增长带动行业投资处于扩张区间，2023年1-9月行业投资完成额同比提升9.40%，单Q3煤企资本开支同比提升 27.84%；展望来看，煤企在高额利润、保供政策以及煤矿智能化升级等因素促进下仍有望保持一定的投资体量。

3. 非煤矿机：破碎筛分装备业绩阶段性承压，橡胶耐磨件订单持续高增，破碎筛分装备：2023年前三季度，由于地产端、基建端投资相对疲软，进而导致砂石骨料行业需求明显下滑，进而使 得破碎筛分装备企业营收承压，三家合计营收同比下降1.58%；从利润端来看，由于营收端承压明显，费用率摊薄效应 减弱，销售费用率同比仍有提升，且由于下游项目进展放缓，发货及回款节奏有所滞后，资产减值计提和信用减值计 提均有所提升，进而使得利润端下滑更为明显。  展望：国内砂石骨料行业阶段性承压，后续在矿山集中化生产带动下有望使得行业集中度提升；从金属矿山来看，各 家不断拓展金属矿山业务，单个金属矿山对应设备量明显大于砂石骨料矿山，有望带动行业对应需求大幅扩容。

1.7 油气设备：2023Q3业绩稳健增长，下游高景气度有望延续

1. 业绩回顾：2023Q3营收稳健增长，利润增速有所下滑，我们选取中油工程、石化油服、海油发展、中海油服、海油工程、杰瑞股份、石化机械、博迈科、中曼石油、迪威尔10家企业作 为油服设备代表企业，2023年前三季度合计营收2109.15亿元，同比+4.79%；合计归母净利润94.68亿元，同比+18.95%。2023年单 三季度，合计营收720.07亿元，同比+4.00%；合计归母净利润32.90亿元，同比+3.59%。2023前三季度受益于下游行业高景气度带 动，油服设备行业实现稳健增长，在原材料价格下降、产能利用率充足以及行业供需格局改善等因素带动下，归母净利润增速超 过营收增速；单三季度由于在建项目确认节奏以及汇兑影响财务费用等因素下，业绩增速阶段性放缓。

从2022年开始，油服设备行业毛利率呈上行趋势，一方面主要是采购端原材料价格有所下降，整体采购成本压力较此 前有所降低，另一方面主要是油服行业景气度较高，企业自身产能利用率处于高位，同时在需求旺盛下订单盈利能力 较此前有所提升，进而带动整体毛利率上行；从净利率来看，前三季度研发+管理费用率有所下降，财务费用由于汇率 波动而有所增加，整体费用率保持相对稳定，进而使得净利率在毛利率提升下亦增长明显。

2. 后续展望：原油价格预计将保持高位震荡，2023年，原油价格受全球地缘形势、供给收紧等影响保持高位，年中最高涨至96.55美元/桶，截至2023年11月2日，布 伦特原油期货结算价达84.63元/桶，尽管较之前最高点有所回落，但仍处于较高位置；在高油价带动下，全球钻机活动 保持活跃，根据贝克休斯的国际钻机数量报告显示，2023年9月全球钻机数量为1346台，环比下降20台，但1-9月份平均 钻机数量较去年同期增长5.90%。展望来看，短期内，根据IEA预计，由于欧佩克+自愿减产政策将在第四季度使原油 市场维持供应不足的状态，油价将得到较强支撑。

在高油价支撑下，油气开采行业盈利能力保持高位，油气投资项目意愿明显提升，高资本开支带动行业景气度向上。 从国内“三桶油”情况来看，前三季度完成资本开支3761.06亿元，同比增长19.97%，且中海油在三季报中再次上调资 本开支计划，由年初的1000-1100亿元上调至1200-1300亿元，同比上调约20%；从全球情况来看，根据HIS报告显示， 预计2023年全球油气上游资本开支将同比增长12%至5570亿美元。展望来看，油价短时间内仍将保持高位震荡，油气资 本开支意愿较强，油服设备需求有望持续提升。

二、通用设备

2.1 工控：业绩表现稳健，长期成长可期

1. 2023年前三季度分析：收入保持增长，盈利能力短期承压，我们选取汇川技术、宏发股份、中控技术、英威腾、海得控制、合康新能、雷赛智能、信捷电气、科力尔、振邦智能、 伟创电气、步科股份、蓝海华腾、禾川科技、鸣志电器这15家工控企业作为研究对象，对2023年前三季度工控板块经 营情况进行分析。成长性方面，2023Q1-3工控板块营收合计达到507.90亿元，同比增长18.58%；实现归母净利润62.61亿元，同比增长 7.22%。前三季度工控板块业绩表现较好，主要由于：①光伏、储能、化工、汽车、半导体等下游行需求相对较好；② 工控行业国产化进展持续推进，内资品牌厂商市占率不断提升。

盈利能力方面，2023Q1-3工控板块毛利率33.49%，较2022年同期减少0.45个pct；净利率12.33%，较2022年同期减少 1.31个pct。盈利能力短期承压，主要由于：①部分公司产品结构出现调整，低毛利率产品营收占比提升，导致毛利率 减少；②工控板块下游结构调整，销售额增量主要来自于光伏、汽车等竞争比较激烈的市场。营运能力方面，2023Q1-3工控板块存货周转天数94.95天，较去年同期减少5.55天，主要由于2022年前三季度原材料价 格上涨，工控板块公司积极提高原材料库存，存货增长，造成基数高。

2. 工控行业市场规模下滑，国产化率进一步提升，工控市场总体处于持续上升态势，2023Q1-3年受制造业景气度低迷影响增速有所下滑。根据睿工业，伴随着我国制造业产业升级和招工难、招工贵的情况持 续，自动化设备替代人工的需求将继续增长，2016-2022年，我国工控整体市场规模由2055亿元增长至2964亿元，整体处于上升通道。不过，2023Q1-3国内工控 市场规模为2253.87亿元，同比下滑2.22%，主要由于受到制造业景气度低迷影响，部分行业需求较弱。 

2022年以来，OEM型和项目型工控市场规模增速均下滑,后者表现相对较好。工控下游可分为OEM型和项目型，其中OEM型市场是批量化供应，主要针对设备 制造，在工控整体市场规模中占比接近40%，代表性下游行业包括机床、3C、电梯、纺织等；项目型市场是指工程整体自动化系统的设计和实施，在工控整体 市场规模中占比接近60%，代表性下游行业包括市政及公共设施、化工、电力、石化。具体来看， OEM型和项目型工控市场2023Q1-3规模分别为1438.80、 815.07亿元，同比增速分别为+1.93%、-8.78%。项目型工控市场自2022Q1开始增速持续高于OEM型，主要由于：①机床、3C等主要OEM型行业需求低迷；②全 球大宗原材料过去两年供应紧张，项目型行业供给端有扩张需求，且项目型市场投资周期一般较长。

工控产品中，PLC国产化率最低，2023Q1-3总体国产化率只有12%左右，其中小型PLC约为22%，中大型PLC估计为 3%；其次是伺服系统，2023Q1-3通用伺服内资品牌份额约为36%。随着光伏等国产化水平较高的行业保持快速增长以 及内资厂商在传统行业持续突破，工控国产化进程有望进一步加快，尤其是中大型PLC以及高端伺服领域。

2.2 工业机器人：业绩改善明显，继续看好国产化趋势

1. 2023年前三季度分析：收入保持快速增长，净利润实现大幅增长，我们选取拓斯达、埃斯顿、机器人、新时达、哈工智能、埃夫特、瑞松科技、江苏北人、绿的谐波、信邦智能等工业 机器人本体、核心零部件、系统集成厂商作为整体，对工业机器人板块上市公司进行分析。成长性方面，2023Q1-3工业机器人板块营收合计161.55亿元，同比增长16.12%，主要原因是工业机器人下游需求存在 结构性机会，根据睿工业数据，2023Q1-3应用于光伏、汽车电子、半导体领域的工业机器人销量同比分别增长100.27%、 21.66%、13.85%。工业机器人板块前三季度实现归母净利润3.66亿元，同比增长195.51%，主要由于：①2022年部分厂 商供应链受阻，导致无法按期交付给客户，影响收入确认及增加成本，2022前三季度行业归母净利润合计值出现亏损， 约为-3.83亿元，因此基数较低；②部分厂商加强成本管控，合理控制费用率。

盈利能力方面，2023Q1-3工业机器人板块毛利率20.92%，较去年同期增长0.83个pct，基本保持稳定；净利率2.27%， 较去年同期增加5.02个pct，主要由于：①工业机器人板块公司实施制造精益管理及降本增效措施，因此前三季度期间 费用率20.31%，同比减少0.88个pct。②部分厂商非经常性损益大幅提升。

营运能力方面，2023Q1-3工业机器人板块存货周转天数151.12天，较去年同期减少21.66天，主要原因是工业机器人行 业处于去库存阶段，存货量增长幅度小于营业成本增幅，导致存货周转天数减少；工业机器人板块应收款周转天数 78.33天，较去年同期增加3.56天，主要原因是受到宏观经济整体放缓以及外部因素影响，汽车等行业产销量受到一定 程度的影响，江苏北人、瑞松科技等公司下游客户主要为汽车等行业的零部件生产商，部分厂商资金压力加大，导致 公司对客户应收账款不能回收或者逾期比例增加。

2. 工业机器人销量增速放缓，但是结构性机会和国产化趋势依然存在，前三季度国内工业机器人销量增速放缓，但是结构性机会持续。2023Q1-3国内工业机器人销量20.68万台，同比减少 0.06%，增速有所放缓，主要由于电子制造、金属制品等行业需求较为低迷，这些行业的固定资产投资放缓，使得工业 机器人需求承压。不过，光伏、汽车电子、半导体等领域的工业机器人销量同比分别增长100.27%、21.66%、 13.85%，依然存在结构性机会。

内资头部工业机器人厂商抓住行业结构性机会，国产化率创新高。①埃斯顿2023Q1-3国内市占8.37%，同比提升2.44个pct，主要得益于公司的机器人 产品在光伏的硅棒搬运、树脂板粘接、电池串排版、组件装框、插片等生产领域都已经得到广泛的应用，在光伏领域处于行业龙头地位，已与光伏行 业上百家企业进行深度合作。同时，公司的工业机器人目前已陆续进入部分汽车主机厂及零部件客户供应商名单，目前已实现部分批量应用。②汇川 技术2023Q1-3国内市占率6.71%，同比提升1.48个pct，得益于公司工业机器人业务深度融合工业自动化业务，具备对下游行业工艺的深刻理解以及 “核心部件+整机+工艺”解决方案的竞争优势，在手机制造、锂电、硅晶等行业已实现大批量销售，形成了较好的品牌影响力。③埃夫特-U2023H1国 内市占率4.64%，同比提升2.37个pct，得益于公司在光伏行业电池片市场保持较高占有率，插片机器人在光伏行业多家客户获得批量订单；在光伏组 件市场，埃夫特机器人份额也得到快速提升。同时，公司在汽车及汽车零部件行业也获得重大突破，机器人本体在国内新能源汽车领头企业通过验 证，并开始获得批量订单。因此，2023Q1-3，内资品牌工业机器人销量合计占比达到41.68%, 创历史新高。

2.3 机床刀具：业绩整体下滑，自主可控及出口仍有支撑

营收端，下游整体处于弱复苏阶段，出口、五轴机床、刀具等细分领域表现更优，2023前三季度整体营收为204.58亿元，同比降低1.68%；单Q3来看，整体营收为66.67亿元，同比下降7.92%。 出口、五轴机床、刀具等细分领域表现更优。单Q3成形机床降幅低于切削机床，我们认为与在手订单逐步交付有关； 出口占比较高的纽威数控、五轴机床为主的科德数控、以及产能释放&新行业逐步导入的华锐精密营收涨幅较好。

利润端，整体降幅高于营收，原材料价格下降对毛利率略有支撑，2023前三季度整体营收为17.51亿元，同比降低19.66%；单Q3来看，整体营收为4.61亿元，同比下降38.42%。利润降幅 大于营收，我们认为与多数公司目前仍处产能爬坡阶段，需求不佳导致产能利用率不足，净利率有所下滑有关。 原材料价格下降对毛利率略有支撑，刀具表现更优。成本下降在一定程度上提高了毛利率，刀具板块亦有不错增长。

整机：产业周期向上，自主可控、高端化、制造业复苏为重要推动力，我国机床行业有望迎来新的10年上行周期。数控系统与机床行业的景气度密切相关，机床的设计寿命往往为8-10年，2011-2014年为金属切削机 床的销量高峰，平均每年销售81万台，随后迅速回落，到2019年仅为41.6万台，将近腰斩。若假设机床的寿命为10年，则国内金属切削机床的保 有量于2017年达到顶峰，为738万台，随后已连续5年回落，供给格局进一步改善。我们认为，随着我国制造业的需求不断增加，代表机床供给的 保有量指标（金属切削机床寿命按照10年假设）不断回落，需求-供给的“剪刀差”不断拉大；从行业周期性来看，机床行业已走过了7-9年的下 行期，当前站在十年新周期的起点，有望迎来新的10年上行周期。

整机：航空航天+新能车拉动需求，五轴机床前景广阔 ，高端化：制造业升级背景下五轴机床占比逐年提升。得益于航空航天、模具、船舶等行业的发展，同时“首台套”等自刺激性政策给内资五轴企 业带来红利，据MIR统计，2022年中国市场对五轰机床的需求数量为4415台，市场规模高达95.7亿元。预计未来五年内市场规模将持续增长。整 体复合增长率为15%左右，远高于金属切割机床市场的复合增长率。

2.4 激光：Q3激光板块增速放缓，泛3C激光边际改善

2023Q3激光板块整体增长边际放缓。2023Q1-3，随着国内经济有所复苏，激光板块上市企业实现整体营收同比增长 8%，实现整体归母净利润同比增长2%，实现同比转正。边际上看，2023Q3激光板块整体营业收入增速放缓，其中： 通用激光主要系Q3出口增速有所下滑（上年基数较高）；增材制造维持稳健增长，但增速边际下滑；新能源专用激 光订单持续低迷，部分企业验收放缓；泛3C板块尽管营收仍同比下降，但是Q3跌幅已较H1明显收窄，下游景气度有 回暖迹象。

Q4展望：预计通用激光出口重回高增，泛3C专用激光进一步回暖，增材制造维持高增，通用激光出口：2023Q1、Q2激光设备出口金额yoy分别为28%、42%，Q3激光设备出口金额较Q2仍环比增长，但由于上年同期基 数较高， Q3激光设备出口金额同比增速下滑至10%。Q4随着通用激光行业季节性改善，Q4出口增速有望重回高增。 

泛3C专用激光：据Canalys，由于苹果、华为等品牌纷纷推出新品，2023Q3全球智能手机出货量出货量达2.9亿部，同比降幅缩 窄至-1%，2023Q4消费电子行业需求有望进一步改善，期待2024年全球手机市场迎来新一轮复苏周期。 增材制造：据前瞻产业研究院数据，2022年国内增材制造市场规模约325亿元，2025年约630亿元，CAGR约25%。国内工业级3D 打印设备主要应用于航空航天领域，随着该技术持续降本增效，近年来已逐步拓展至消费电子、汽车制造、模具制造等民用场 景。

2.5 仪器仪表：2023Q3需求阶段性承压，新品迭代是大势所趋

1. 业绩回顾：2023Q3需求阶段性承压，营收、利润增速放缓，我们选取普源精电、鼎阳科技、优利德作为电子测量仪器代表企业，2023年前三季度合计营收16.06亿元，同比 +16.58%；合计归母净利润3.19亿元，同比+31.12%。2023年单三季度，合计营收5.15亿元，同比+19.59%；合计归母净 利润0.93亿元，同比+14.19%。2023Q3电子测量仪器行业营收、利润增速放缓，主要系国内宏观经济波动，下游需求 阶段性低迷所致。预计9-10月需求逐步修复，随着新产品放量，四季度增速有望改善。

毛利率稳步提升：2017年以来，电测仪器公司毛利率整体呈逐年提升趋势，产品结构高端化是最主要的驱动因素。截 至2023年前三季度，鼎阳科技、普源精电、优利德毛利率分别达到61.62%、56.51%、42.42%。  2023年前三季度净利率仍处在较优水平：2020年以来，普源精电因股权激励产生较大数额的股份支付，从而影响净利 率表现。截至2023年前三季度，三家公司净利率均处在历史较高水平。其中鼎阳科技近年来受益于规模效应、利息收 入增长，净利率快速提升，截至2023年前三季度净利率达到34.06%，接近2022年高点。

业务开拓力度大：电测仪器属于高成长赛道，产品迭代快，同时对下游终端客户的开拓仍处于发展阶段，因而行业整 体销售费用率较高。鼎阳科技能代表3家企业的费用率中位数水平，2023年前三季度销售费用率15.44%。当前股份支付 影响已显著降低，2023年前三季度普源精电销售费用率仍达到17.20%。 研发投入水平高：鼎阳科技研发费用率历史中枢12%-15%，2023年前三季度达到15.59%。优利德大力开发仪器，近3年 研发费用率稳步提升。2023年前三季度普源精电研发费用中股份支付显著下降，研发费用率仍高达22.23%。

2. 发展趋势：示波器领域国内企业快速追赶，新品迭代实现破局，行业现状：①国内宏观经济波动，三季度下游多个行业需求阶段性承压，9月份以来或逐步恢复；②海外需求回暖，一定程度 对冲国内增速下行，但国产替代驱动国产仪器需求提升仍是大趋势；③产品结构持续高端化带动毛利率水平提升；④新品研发、 市场开拓使得行业研发费用率、销售费用率仍然维持高位。  未来趋势：追赶与替代海外企业是国内企业超额增速的来源，新品迭代是大势所趋。3年以内的新产品能够替代老产品或者打 开全新市场，因而能贡献更高的增速；对于企业而言，持续突破新产品才能保持营收快速增长。当前国内企业在高带宽数字示 波器、频谱分析仪领域快速追赶，成为业绩驱动主要因素、也成为市场关注的催化点。

国产示波器大部分为4GHz以下的产品，对应市场价值量占比较低，而高带宽示波器对应价值占比更高。不同带宽示波器对应的市场价值量情况：4GHz以下 （不含4GHz）约占10%；4GHz-13GHz（不含13GHz）约占20%；13GHz-33GHz（不含33GHz）约占30%；33GHz-60GHz（不含60GHz）约占20%；60GHz110GHz约占20%。目前60GHz及以上带宽数字示波器对中国市场禁运，需要申请美国商务部许可证。 普源推出13GHz示波器，有望额外打开30%的全球市场空间。公司2020年底推出搭载自研“凤凰座”芯片的4GHz带宽DS70000示波器，打开了4GHz-13GHz （不含13GHz）区间的全球市场；并于2021年将带宽提升至5GHz，2022年该产品销售收入同比+521.84%。2023年9月，公司发布DS80000系列13GHz带宽、 40GSa采样率国际高端示波器，有望额外打开30%的全球市场。至此，公司产品可触达60%全球市场。

2.6 工具五金：手工具板块业绩回升，静待行业拐点向上

三季报回顾：手工具业绩拐点初现，电动工具及OPE受需求疲软影响业绩承压，我们选取6家工具五金A股上市公司进行分析，2023Q3板块实现营收33.65亿元，同比下降6.5%，实现归母净利润6.34亿元，同比增长1.9%；五金工具主要下游 为北美、欧洲等地，随着Q3北美经济及地产数据的边际改善，工具企业需求端出现回暖，手工具率先受益，但由于渠道前期存货尚未完全消化，因此相对高单 价的电动工具及OPE需求尚未转好，工具板块整体呈现出手工具率先看到经营拐点，电动工具、OPE表现相对较弱的情况。

终端需求转好叠加渠道去库推进，行业新一轮景气周期值得期待，美联储加息带动贷款利率上行，美国地产市场表现在疫情后逆势上扬后逐步回落，但2023年以来美国住房需求仍有支 撑。2023Q3美国30年期抵押贷款固定利率延续上行趋势，目前正处于历史高位，2023年10月底利率已达7.79%，对于美 国房屋购置需求造成较大的抑制作用。从美国成屋销售数量来看，进入2023年，整体成屋销售数量呈下降趋势，但降 幅逐步收窄，2023年9月美国成屋销售同比降幅为15.38%，较年初收窄21.52pct，Q3以来美国成屋销量降幅持续收窄， 体现出一定的需求支撑。

美国房地产市场已有回暖迹象，将拉动北美市场对电动工具的需求。从美国新建住房销售状况来看，2023年4月以来美 国新建住房销售同比由负转正，且连续6个月为正，2023年9月美国新建住房销售75.9万套，较年初增长16.95%，同比 增长33.86%，新房销售数据明确显示美国住房需求回暖迹象；从美国已开工新建私人住宅数量来看，2023年年初以来， 美国已开工新建私人住宅数出现反弹，2023年9月达135.8万套，较年初的134.0万套增长1.34%，同比下降7.18%，较年 初收窄12.54pct，美国住房潜在需求带动下供给端仍有韧性。

美国零售支出数据持续增长，五金工具相关美国零售商库销比见顶下行。整体来看，美国零售商库存销售比大部分时间一直保 持在1.3-1.5的区间，但受疫情影响，2020年以来美国零售商库销比开始骤降，截至2021年4月已降至1.1左右，创下历史新低。 目前库销比已于2023年初见顶并开启下行，随着供给端恢复零售商去库存持续推进。建材、园林设备和物料店库销比相对较高， 中枢值在1.8左右，2023年初达到近2.0后呈下降趋势，进入Q3库销比逐月环比下降。具体到主要工具零售商库存来看， HomeDepot和Lowe’s的2023H1末库存同比分别下降10.82%和9.87%，环比分别下降8.30%和10.76%，均有较大程度改善，也映证 了目前行业去库存已初见成效。我们认为，与房地产相关的终端需求与库存周期后续有望共振向上，将会有力拉动电动工具需 求。

2.7 检测服务：需求波动影响短期增速，不改中长期成长本色

我们选取15家检测服务上市公司作为样本进行分析，2023Q3板块实现营收68.83亿元，同比增长2.1%，实现归母净利润9.52亿元，同比下 降7.1%。受到阶段性外部环境影响，2023Q3医药医学、食品、环保等领域检测需求有所减弱，汽车电子、电子电器等领域检测保持稳健 增长，检测服务板块Q3业绩增速较上半年放缓。且由于部分领域存在竞争加剧的现象，检测价格和利润率受到一定挤压，而实验室仍存 在刚性费用开支，因而盈利水平同比下降，Q3板块利润端同比录得负增长，业绩短期承压。 

检测龙头企业经营更具韧性。相对而言，检测龙头具有更好的品牌影响力和技术服务能力，在竞争中处于相对优势地位；与此同时，其 内部的精益优化管理不断促进企业内生发展带来效率提升，从成本端释放弹性，整体保持业务的稳健增长。在国家对检测行业监管力度 加强的背景下，我们预计行业的集约化趋势有望逐步加强，头部企业或将持续保持高于行业的成长速度。

检测服务行业发展趋势长期向好。检验检测贯穿在企业采购、生产、销售、物流过程中，为现代分工经营提供信任背书。随着企业产品升级、新产品、 新行业的出现，检测服务的需求能够随着产业升级保持较高增速。考虑中国目前正处于制造业升级阶段，且强制性检测领域不断放开的趋势明显，整个 行业增速可期，为朝阳行业。2022年我国检测服务行业收入为4275.84亿元，同比增长4.54%；检测机构数量为52769家，同比增长1.58%。近十年中国检 验检测行业年复合增长速度保持在10%-15%的区间，约为GDP增速的2倍，长期增长韧性凸显。 

新兴领域检测需求快速增长，收入占比持续提升。2022年电子电器、机械（含汽车）、材料测试、医学、电力（包含核电）、能源和软件及信息化等新 兴领域保持快速增长，共实现收入830.47亿元，同比增长12.57%，高出全行业营收增速8.03pct。相比较而言，2022年建筑工程、建筑材料、环境与环保 （不包括环境监测）、食品、机动车检验、农产品林业渔业牧业等传统领域共实现收入1640.37亿元，同比增长2%。传统领域占行业总收入的比重仍然 呈现下降趋势，由2016年的47.09%下降到2022年的38.36%。我们观察到检测服务公司也在积极拓展下游领域，特别是在新兴领域市场重点布局，有望驱 动企业业绩实现更快增长。

 

编辑：520中国