2023年海正药业研究报告：资产重估、困境反转，盈利能力稳步提升

一、公司基本情况

1.1 公司发展历程

多轮驱动、全产业链布局的综合性制药企业。海正药业始创于 1956 年，前身为海门制药 厂，1998 年成立浙江海正药业股份有限公司，2000 年于上交所成功上市。经过 60 余年 的发展，公司逐渐成长为一家集研产销全价值链、原料药与制剂一体化、多地域发展的 综合性制药企业，化学药、生物药、动物药、中药及医药商业等多业务共同驱动发展， 同时加快布局大健康产业和健康美学等新兴市场。 聚焦资源发展核心业务，逐步迎来困境反转。自成立以来，公司整体呈现稳健发展态势， 而自 2012 年以来，公司增长有所放缓，受进口产品供应不稳定、原料药市场竞争加剧以 及 FDA、欧盟原料药出口禁令等因素影响，2016 年公司利润端首次出现亏损，同时随着 公司投资规模不断扩大，公司内部存在结构性产能过剩、资产负债率高导致利息负担较 重以及内部架构不合理导致的管理费用居高不下等问题。自 2018 年起，公司明确了改革 方向，短期聚焦核心业务，优化产品管线布局，剥离非核心业务及资产，优化资产负债 结构；中长期提升运营效率，加速仿制药向创新药转型以及国际化发展。经过 5 年阵痛 期，公司 2020 年扣非归母净利润近六年首次实现盈利，业务结构逐渐清晰，为公司未来 长期健康发展打下良好基础。

各大业务板块发展良好。制剂业务方面，瀚晖制药在售品种 60 余个，广泛覆盖抗感染、 心脑血管、肿瘤、呼吸、激素、免疫制剂、体外诊断等多个治疗领域，规模优势显著。 原料药业务方面，产品出口 70 多个国家和地区，与 400 余家海外客户（含全球 10 大药 企）达成合作。动保业务方面，海正动保建有 25 条多剂型生产线（含疫苗），布局猪业 务、反刍业务、宠物业务、疫苗业务四大领域，现有产品 40 余款，拥有 130 多个长期 战略合作伙伴。

1.2 公司股权结构

国资持股，子公司分工明确。目前公司第一大股东为浙江海正集团有限公司，持股 26.52%。台州市椒江区国有资本运营集团有限公司持有海正集团有限公司股份 79.86%， 同时直接持有公司股份 4.96%。

公司旗下子公司分工明确。其中，瀚晖制药主要负责药品生产、销售并提供相关服务， 是专业的 CSO 平台；省医药公司专注医药商业；海晟药业从事药品研发、生产及销售， 目前主要聚焦胰岛素系列产品；海正（杭州）与海正（南通）以原料药业务为主；海正 动保主要从事动保业务，从事兽药研发、生产及销售，公司持股 66.34%。博锐生物是公 司孵化的生物创新药企，公司持股 40.32%。

1.3 业绩表现

利 润 端 显 著 增 长 ， 整 体 经 营 向 好 发 展 。 公司 2020-2022 年 分 别 实 现 营 业 收 入 113.54/121.36/120.37 亿元，同比增速分别为 2.55%/6.89%/-0.82%，三年营业收入的年 复 合 增 速 2.82% ； 实 现 归 母 净 利 润 4.17/4.87/4.89 亿 元 ， 同 比 增 速 348.25%/16.71%/0.44%，三年利润端复合增速达 73.89%。2022 年收入略有下滑，主 要是疫情影响产品销售、原料药市场竞争加剧以及进口产品供货不足导致。2023 年，随 着疫情趋缓，医药生产、销售业务逐渐恢复，公司业绩有所回暖，2023H1 实现营业收入 60.27 亿元，同比增长 5.89%，归母净利润 4.19 亿元，同比增长 31.47%，利润端的快 速增长主要受益于制剂产品推广有效增长、原料药产品结构优化及降本增效成果显著。

净利率 稳步提升 ，期间费用 得到有效控制 。 2020-2022 年 公 司 毛 利 率 分 别 为 43.3%/40.8%/41.9%，近两年有所下滑主要因为原料药成本上升、竞争加剧导致产品降 价以及制剂集采降价。受益于有效的费用控制，公司净利率稳步提升，2021-2022 年受 毛利率下滑影响，净利率有所波动，2023H1 显著提升至 7.11%，较去年同期增长1.54pct。 期间费用方面，销售费用、财务费用显著减少，主要受益于营销效率提升以及产品集采 中标后推广费用减少，同时有息负债规模以及融资相关财务费用下降。研发费用率方面， 2019 年由于部分终止的研发项目前期资本化开支转费用，导致费用率较高，2020 年即 恢复正常水平。管理费用率整体保持相对稳定。

经营状况改善，负债规模持续减小。随着公司经营状况不断向好发展，经营性现金净流 量逐年增长，2020-2022 年公司经营性现金净流量分别为 15.90/17.37/20.66 亿元，同比 增长 127.61%/9.24%/18.96%。同时，随着现金流状况持续改善，公司偿债能力也不断 增强，公司自 2017 年起每年支出超 60 亿元现金用于偿还债务，带息债务规模以及资产 负债率持续下降，财务费用随之得到有效控制。

1.4 收入构成

医药商业、成品药生产贡献主要收入。公司主营业务收入包括医药商业与医药制造，其 中医药制造可分为成品药、原料药以及动保相关产品收入。从收入构成来看，目前公司 医药商业板块贡献主要收入，2022 年实现收入 49.15 亿元，占比 40.8%，其次是成品药， 2022 年实现销售收入 51.54 亿元，占比 42.8%。从增长情况来看，成品药与动保收入增 长较快，医药商业基本保持稳定，原料药受市场竞争影响收入有所波动。

医药生产以抗感染、心血管类产品为主。按治疗领域区分，目前医药生产业务中，抗感 染领域产品贡献主要收入，2022 年实现收入 21.92 亿元，占比 18.2%；其次是心血管产 品，同时也是销售额增长最快的一类产品，2022 年实现收入 17.34 亿元，同比增长 26.8%。

1.5 产品管线

公司产品覆盖抗感染、心血管等多个治疗领域。公司自有产品管线聚焦抗感染、心血管、 抗肿瘤、内分泌等多个治疗领域，其中抗感染与心血管是公司优势领域以及主要收入来 源。从竞争格局来看，抗感染领域竞争较为激烈，主要产品陆续纳入国家集采；心血管 主要关注血脂异常，其中创新产品海博麦布片为公司独家，国内同类竞品仅依折麦布片， 竞争格局良好；此外公司动保板块宠物驱虫药为优势领域，核心产品海乐妙、莫爱佳上 市后销售额均实现快速增长。

CSO 业务：持续引进高潜力创新产品。除自产制剂外，近年来公司基于瀚晖制药 CSO 平台，不断引进具有差异化优势、竞争格局良好的制剂产品，一方面与自有产品管线的 心血管、抗感染等优势领域协同，最大化发挥公司品牌、销售渠道优势，驱动公司收入 稳健增长，另一方面补充呼吸、免疫抑制等新治疗领域，进一步丰富产品矩阵。

二、抗感染、心血管用药：后集采时代市场结构调整

2.1 药品市场规模大，存在未满足临床需求

药物市场规模大、疾病负担重。根据弗若斯特沙利文数据，按治疗领域划分的中国医药 市场规模，2022 年心血管疾病（CVD）用药市场规模约 1850 亿元，位列第三；抗感染 用药市场规模约 1810 亿元，位列第四，过去五年市场规模略有下滑，复合增速为-3.0%， 主要由于产品较多、市场竞争激烈以及国家带量采购导致产品价格下降。 临床试验少，创新疗法不足，存在未满足临床需求。据弗若斯特沙利文数据，虽然抗感 染、心血管领域疾病负担较重，但过去几年在相关领域开展的创新疗法临床研究相对较 少，2014-2022 年 CVD 领域开展的临床试验数量仅为 199 个，抗感染领域开展临床试验 数量为 275 个，导致这两个治疗领域创新疗法有限，针对现有疗法疗效不足、抗生素耐 药等问题存在未满足临床需求。

2.2 抗感染：以抗菌药为主，国家集采重点对象

抗菌药：最主要的抗感染药，疫情、集采影响后市场规模趋稳。目前，国内抗感染药物 主要有抗菌药、抗病毒药以及抗真菌药，抗菌药占抗感染药物市场规模的 67.8%。2015- 2019 年，我国全身抗细菌药物用药市场规模稳步提升，从 1517 亿元增至 1698 亿元。 2020 年，受疫情影响，隔离、口罩佩戴等防疫措施导致细菌传染性疾病发病减少，以及 部分抗菌药集采后降价，抗菌药整体销售额出现明显下滑，2021 年疫情趋稳，抗菌药市 场销售额回升至 1302 亿元，同比上升 3.33%。

国家集采重点对象，大品种已基本纳入集采。抗菌药是国家集采重点对象，根据米内网 统计，前八轮国家集采中，共有超 50 个抗菌药品种被纳入，其中第八批集采共有 15 个 品种纳入，占总品种数的 38%。从市场销售情况来看，2022 年中国公立医疗机构终端全 身用抗细菌药 TOP10 中，7 个品种均已纳入国家集采，主要集中在第七批、第八批。

抗菌药发展趋势：针对细菌耐药问题满足临床需求。由于抗菌药在医疗及养殖领域的大 量使用，细菌耐药性问题日益严重，由单一耐药发展到多重耐药。WHO 指出，预计到 2050 年抗菌药耐药性将造成 1000 万人死亡，超过 2050 年癌症死亡人数。面对这一现 实问题，国家也针对防止细菌耐药、规范临床合理用药等方面制定了一系列政策，包括 抗菌药物临床使用分级管理、遏制细菌耐药国家行动计划等，这也将有力推动耐药菌抗 菌药物的发展。 多重耐药抗菌药市场规模稳步增长。目前，国内多重耐药抗菌药市场主要包括多重耐药 革兰阳性菌（MDR G+）抗菌市场以及多重耐药革兰阴性菌（MDR G-）抗菌药市场。多 重耐药革兰阳性菌主要包括耐甲氧西林金黄色葡萄球菌 MRSA、抗万古霉素肠球菌 VRE 以及耐甲氧西林凝固酶阴性葡萄球菌 MRCNS，其中 MRSA 是引起医院相关性和社区相 关性感染的重要致病菌之一。而常见的多重耐药革兰阴性菌感染包括耐碳青霉烯肠杆菌 （CRE）、耐碳青霉烯铜绿假单胞菌（CRPA）和耐碳青霉烯鲍曼不动杆菌（CRAB），容 易引发泌尿系统、肺、腹腔及血流感染等广泛感染。根据弗若斯特沙利文数据，2020 年 国内 MDR G+及 MDR G-抗菌药市场规模分别为 41 亿元、189 亿元，受疫情影响有所下 滑，未来随着获批产品增加、用药时间进一步延长，市场规模有望保持稳步增长。

2.3 心血管：发病率升高驱动用药市场扩容

心血管疾病发病率升高，造成巨大公共卫生负担。在人口老龄化和代谢危险因素流行的 双重压力下，心血管疾病（CVD）发病率持续升高，根据《中国心血管健康与疾病报告 2021》，中国 CVD 现患人数为 3.3 亿，其中脑卒中 1300 万，冠心病 1139 万。截至 2019 年，农村 CVD 死亡率为 323.29/10 万，城市 CVD 死亡率为 277.92/10 万，2019 年农村、城市 CVD 分别占居民死因的 46.74%和 44.26%，造成巨大公共卫生负担。在 高发病率的驱动下，我国心脑血管疾病相关药品市场规模由 2016 年的 1750 亿元增长至 2022 年的 2312 亿元，预计未来仍将保持增长态势。

血脂异常为 CVD 高危因素，国内血脂管理亟待加强。流行病学、遗传学和临床干预研究 证据充分证实，低密度脂蛋白胆固醇（LDL-C）是 ASCVD 的致病性危险因素。1980— 2000 年美国年龄标化冠心病死亡率下降 40%以上，其中控制危险因素贡献率最大的为总 胆固醇（TC）水平的降低，权重占 24%。但调查显示，2015 年中国居民总胆固醇 （TC）、低密度脂蛋白胆固醇（LDL-C）、非高密度脂蛋白胆固醇（非 HDL-C）、三酰甘 油（TG）水平均较 2002 年显著升高。中国≥18 岁人群血脂异常总体患病率由 2002 年的 18.6%上升为 2012 年的 40.4%。与此同时，2012-2015 中国高血压调查（CHS）结果显 示，中国≥35 岁成人对血脂异常的知晓率为 16.1%、治疗率为 7.8%、控制率为 4.0%， 我国人群的血脂管理工作亟待加强。

降脂药：集采后市场有所恢复，经典品种保持领先，创新产品加速放量。根据米内网数 据，中国公立医疗机构终端血脂调节剂 2018 年达销售峰值 266 亿元，后受集采影响市 场规模显著下滑，2022 年销售额达 167 亿元，同比增长 12.53%，成功扭转下滑趋势。 从细分品种上看，一方面经典他汀类降脂药保持领先优势，阿托伐他汀钙片、瑞舒伐他 汀钙片自 2013 年起连续十年蝉联榜单第一、第二，2022 年阿托伐他汀钙片实现超 55 亿 元销售，同比增长 7.45%；另一方面，创新产品快速放量，国产降脂创新药海博麦布片 销售额同比实现大幅增长。

三、动物保健品：行业集中度低，宠物药市场空间大

动物保健品：市场规模稳步提升，行业集中度较低。动物保健品也称兽药，是指专门用 于防治动物疾病和保证动物健康的产品。从市场规模来看，近年来受下游养殖业产能逐 步恢复、猪价维持高位等因素影响，市场规模稳步提升，2020 年兽药行业销售规模约为 621 亿元，同比增长 23.2%。目前国内市场整体较分散，行业集中度较低，2020 年我国 兽药行业 TOP8 企业市占率仅为 20.69%，相较于全球动保行业 CR5 高达 43.7%的市占 率，未来我国动保行业集中度仍有较大提升空间。

宠物用药市场：国内起步晚，发展空间巨大。宠物用药品是指用于预防、治疗、诊断宠 物疾病或者有目的调节宠物生理机能的物质。我国宠物药品行业起步晚，大部分企业规 模较小，宠物医药产值在整个兽药产值中占比不足 20%，与国外相比有一定差距。2022 年中国宠物用药市场规模约为 145 亿元，未来随着宠物数量持续增长以及相关政策逐渐 放宽部分宠物药注册要求，国内宠物医药市场有巨大发展空间，预计 2023 年市场规模有 望达 157 亿元。

宠物用药以驱虫药、疫苗为主，国产替代空间巨大。从细分产品结构来看，《2021 中国 宠物医疗白皮书》数据显示，在宠物医院动保产品销售情况中，驱虫药销售额占比约 25%，宠物疫苗占比 22%。从竞争格局来看，目前国内宠物药市场基本被外资动保企业 垄断，包括硕腾、勃林格、默沙东等，尤其在宠物疫苗领域，国内 70-80%市场份额由外 资品牌占据，未来国产替代空间巨大。

四、公司业务情况

4.1 瀚晖制药：规模效应显著、稳健发展的CSO平台

国内领先的新型 CSO 平台，多治疗领域布局潜力品种。瀚晖制药有限公司（原海正辉瑞 制药有限公司）由海正药业与全球医药巨头辉瑞制药于 2012 年合资成立。目前，瀚晖制 药已成为海正药业全资子公司。瀚晖制药致力于国内外创新药及原研药的专业化推广， 目前已逐渐发展成为国内领先的新型 CSO 平台，产品覆盖肿瘤、心脑血管及代谢、抗感 染、呼吸等众多领域。除原有辉瑞注入的多达一、特治星等存量品种外，公司也在持续 引进如里葆多、纽再乐、杰润等潜力大、格局好的创新品种，充分发挥公司在抗感染、 心血管等优势领域的品牌、准入优势，进一步丰富产品矩阵，打开业绩增长空间。

利润水平稳步提升，规模效应显著。相较于国内其他 CSO 企业，公司收入利润水平位居 行业前列。显著的规模效应带来良好的盈利能力，公司净利率多年保持业内领先，2022 年实现净利率 16.78%，较 2021 年增长 3.97pcts。同时，辉瑞注入瀚晖的进口产品玫满、 多达一、特治星均已完成地产化转移，助力公司盈利能力进一步提升。

4.1.1 海博麦布片：降血脂1类新药，上市后快速放量

自主研发降脂 1 类新药，他汀基础上可进一步降脂。海博麦布片是海正药业自主研发的 首个创新药，2021 年 6 月获批上市，是国内近年来心血管领域批准的唯一 1 类新药，国 内首个、全球第二个口服肠道胆固醇吸收抑制剂，可单独或与他汀类药物联合用于治疗 原发性（杂合子家族性或非家族性）高胆固醇血症。 他汀类药物是血脂异常降脂药物治疗的基石，但在临床实践中，许多患者接受他汀治疗 后其胆固醇水平仍不能达到目标值，除“他汀类药物疗效 6%效应”外，还存在部分患者不 耐受，以及肝功能异常、新发糖尿病等安全性问题。根据中国血脂管理指南（2023 年）， 若在应用中等强度他汀类药物基础上仍不达标，则考虑联合胆固醇吸收抑制剂和/或 PCSK9 抑制剂治疗。研究表明海博麦布 20mg/d 剂量下联合他汀类药物可使 LDL-C 进一 步下降约 16%，且安全性和耐受性良好。

国内市场持续扩容，产品上市后快速放量。目前国内获批上市的胆固醇吸收抑制剂仅有 依折麦布及其复方制剂以及公司独家的海博麦布片。根据米内网数据，依折麦布近年来 销售额高速增长，2022 年超 16 亿元，同比增长 24.90%。相较于依折麦布，海博麦布具 有安全性更高、临床数据更符合中国人群特点等优势，上市后快速放量，2022 年院内销 售额突破 2 亿元，增长势头强劲。

治疗渗透率有提升空间，预计峰值销售近 20 亿元。目前我国 18 岁以上成年人血脂异常 患病率已超 40%，目前国内血脂异常治疗率约为 8%，假设其中约有 8%的患者使用胆固 醇吸收抑制剂，以年治疗费用 2000 元估算，并假设海博麦布占胆固醇吸收抑制剂市场的 35%，则预计海博麦布峰值销售约为 19.54 亿元。

4.1.2 里葆多：差异化剂型优势显著，市占率有提升空间

脂质体剂型安全性优势显著。里葆多（盐酸多柔比星脂质体）是上海复旦张江生物医药 有限公司于 2009 年首仿上市的产品，属广谱抗肿瘤药，可用作一线化疗药物，瀚晖制药 自 2018 年 11 月起负责产品独家推广。该产品是一种采用先进的隐形脂质体技术包封、 具有被动靶向特性的多柔比星新剂型，能在多种肿瘤部位实现靶向富集，具有提高疗效、 降低心脏毒性、骨髓抑制以及减少脱发等优势，是全球销售额最高的脂质体产品。 终端销售稳步增长，市占率有提升空间。近年来，国内盐酸多柔比星脂质体终端销售保 持较快增长，根据药融云数据库，2021 年中国盐酸多柔比星脂质体院内销售达 52.46 亿 元，同比增长 20.6%。从产品竞争格局上看，国内生产盐酸多柔比星脂质体的厂家主要 是石药集团欧意药业（59.97%）、常州金远药业（27.20%）以及上海复旦张江 （12.83%），同时南京绿叶制药、齐鲁制药等多家公司也已递交了上市申请。基于瀚晖 制药强大的销售推广体系与准入能力，里葆多市场份额仍有进一步提升空间。

4.1.3 纽再乐：对多重耐药菌有效的第三代四环素，市场需求广阔

第三代四环素类抗生素，对多重耐药菌有效。纽再乐（甲苯磺酸奥马环素）是再鼎医药 引进的一款新型四环素类抗生素，在米诺环素基础上修饰得到，一方面改进了药代动力 学参数，提高口服生物利用度，并降低恶心与呕吐的副作用，另一方面 C7 位修饰克服四 环素外排耐药机制，C9 位修饰克服核糖体保护耐药机制，因此属于第三代四环素类抗生 素。奥马环素具有广谱抗菌活性，可用于治疗由革兰阳性、革兰阴性、非典型和许多其 他病原体引起的细菌感染。

疗效不劣于标准疗法，耐受性良好。奥马环素 2021 年 12 月获 NMPA 批准用于治疗社区 获得性细菌性肺炎（CABP）以及急性细菌性皮肤与皮肤结构性感染（ABSSSI）。CABP 是院外获得的、最常见的一种肺炎，而 ABSSSI 是皮肤与相关组织的细菌性感染，有多 种疾病表现形式。数据显示，2020 年中国 ABSSSI 和 CABP 预估发病数分别为 280 万 例和 1000 万例。目前，利奈唑胺与莫西沙星分别是 ABSSSI 和 CABP 的标准疗法。临 床研究表明，奥马环素用于治疗 ABSSSI 与 CABP 的疗效均不劣于利奈唑胺、莫西沙星， 总体安全且耐受性良好。

同类产品销售额快速增长，市场空间广阔。目前国内共有三款第三代四环类抗生素获批上市，首款产品替加环素于 2010 年 11 月在国内获批上市，上市后销售额快速增长。根 据药融云数据，2021 年注射用替加环素院内销售额超 19 亿元，同比增长 6.9%，5 年复 合增速达 27.9%，这表明对于能够克服常见抗生素耐药机制的新一代抗生素，存在巨大 临床需求，市场空间广阔。奥马环素目前是再鼎医药独家产品，且是唯一一个具有口服 剂型的三代四环类抗生素，能够有效提升患者依从性。根据再鼎医药披露数据，奥马环 素上市后首年实现销售收入 520 万美元。基于瀚晖制药在抗感染领域的多年推广经验， 未来奥马环素有望加速放量。

4.1.4 杰润：COPD市场广阔，粉雾剂竞争格局良好

COPD：患者群体大，诊疗率低，存在未满足临床需求。慢性阻塞性肺疾病（COPD） 是一种常见的、可以预防和治疗的疾病，其特征是持续的呼吸道症状和气流受限，包括 慢性咳嗽、咳痰和进行性呼吸困难。根据弗若斯特沙利文，2020 年我国 COPD 患者数 约 1.05 亿，远高于美国、欧盟等海外发达地区，但与此同时，我国 COPD 存在疾病诊断、 控制率低的问题，临床存在巨大未满足需求。

吸入粉雾剂使用方便，国内市场存在巨大发展空间。吸入制剂是通过吸入途径将药物直 接递送至呼吸道和肺部，以发挥局部或全身作用的制剂。与口服制剂相比，吸入制剂的 药物可直接到达吸收或作用部位，具有吸收作用快、安全性好等优势。其中，粉雾剂基 于其使用方便、稳定性高等优势，占全球呼吸疾病吸入制剂 39.6%市场份额。2021 年全 球销售额超 10 亿美元的 5 个吸入制剂产品均为粉雾剂剂型。相比全球市场，我国吸入制 剂市场中粉雾剂仅占 23%，未来有巨大发展空间。

LAMA+LABA 显著改善肺功能，国内竞争格局良好。杰润（茚达特罗格隆溴铵吸入粉雾 剂）是 Novartis 的原研产品，为长效 β2 受体激动剂（LABA）茚达特罗和长效抗胆碱能 药物（LAMA）格隆溴铵的联合制剂，二者均为 COPD 一线治疗药物支气管舒张剂。杰 润于 2017 年 12 月在国内获批上市，是国内首个获批的双支扩药物。研究表明 LABA 和 LAMA 联合治疗可更好地改善肺功能和症状，降低疾病进展风险。一方面，相较同类 LAMA+LABA，杰润具有起效快（＜5min）、作用时间长（24h）的特点；另一方面，相 较其他联合疗法，在以亚洲患者为主（80%以上）的 3 期临床 LANTERN 中，茚达特罗 格隆溴铵展现出较沙美特罗氟替卡松更显著的肺功能改善（FEV1 谷值更高）以及中重度 COPD 急性加重率降低（年化发生率，0.30% vs 0.46%），恶化风险降低 35%。 目前国内共有 4 款 LAMA+LABA 产品获批，均为原研独家产品，少数国产品牌位于临床 阶段，整体竞争格局良好。基于优异的产品特性、良好的竞争格局以及持续扩容的 COPD 治疗药物市场，杰润有望加速放量，市场份额不断提升。

4.2 博锐生物：商业化稳步推进，管线价值快速兑现

专注自免、肿瘤领域，在研管线逐渐步入收获期。博锐生物是一家具备全方位研发、生 产及商业化能力的创新型生物制药企业，海正药业持股 40.32%。公司聚焦免疫领域，自 身免疫以协同科室全覆盖为布局主线，肿瘤免疫以细胞类型覆盖为靶点布局主线，拥有 从候选药物筛选到临床开发的全周期研发能力及覆盖全国的商业化平台。目前，公司产 品管线有 20 余个在研项目，覆盖多种常见自身免疫性疾病、实体瘤及血液瘤，其中 10+ 已进入临床和 6 个已商业化上市，管线逐渐步入收获期。

在研管线上市节奏快，已上市产品市场空间广阔。目前公司共有 6 款已上市产品，其中 4 款生物类似药，数量位居国内领先地位。从品种上看，既有大单品的生物类似药，帮助 公司快速打开自免、肿瘤的生物药市场，同时也为自主研发的创新产品上市放量打下基 础。从市场空间及竞争格局来看，已上市产品中多数竞争格局相对较好，市场空间广阔。

商业化成果显著，TNF-α 类产品市占率国内领先。公司商业化成果显著，营业收入快速 增长，2022 年实现营业收入 9.21 亿元，同比增长 34%，三年收入复合增速 57%。从竞 争格局来看，公司的安健宁为销售额最高的国产阿达木单抗，仅次于原研产品，市占率 超 30%。凭借安佰诺、安健宁及安佰特三款产品，公司在 TNF-α 类产品中市占率约为 13%，位列国产第二，确立了公司在自免领域的市场地位。未来随着已上市产品的持续 放量、在研管线的顺利推进，公司产品矩阵有望进一步丰富，驱动业绩稳步增长。

在研管线有序推进，仿创结合策略，覆盖多种药物形式。目前公司在研管线顺利推进， 基于仿创结合的研发策略，一方面多款生物类似药位于临床阶段，托珠单抗生物类似药 HS628 上市申请已获受理，帕妥珠单抗生物类似药 HS627 位于 3 期临床阶段，司库奇 尤单抗生物类似药 BR201 也于 2023 年 5 月获批临床；另一方面，公司创新产品覆盖多 种药物形式，首个国产 CD20 单抗一类新药泽贝妥单抗（安瑞昔）自免首发适应症特发 性血小板减少性紫癜正在开展 2 期临床，CD3/CD19/CD20 三抗 BR110 治疗血液瘤的 1 期临床有序推进，同时首个 ADC 产品 BRY812 也于 2023 年 8 月获批临床，成为全球第 二个进入临床阶段的靶向 LIV-1 的药物，研发进度全球领先。

加强产能建设，为商业化产品放量提供有力支持。公司目前已具备成熟的工艺开发和规 模化的生产能力，目前累计生产近 300 批次，成品超过 500 万支。目前公司商业化产能 达到 20000L，同时新建抗体药物生产线项目也于 2023 年 2 月正式开工奠基，旨在建设 高标准 GMP 生产车间，新生产基地将设置 4*5000L 哺乳动物细胞培养生产线，预计将 于 2024 年实施完毕，2025 年有望投产，届时公司总商业化产能将超 40000L，为商业化 产品加速放量提供有力支持。

4.3 海正动保：多品类布局，国内宠物药领先品牌

专注动保 27 年，四大业务协同发展。海正动保是海正药业控股子公司，海正药业持股 66.34%。海正动保专注动物保健品行业 27 年，建有 25 条多剂型生产线（含疫苗），目前 13 条化药生产线和 4 条活疫苗生产线已通过 GMP 验收；拥有富阳化药、昆明疫苗两 大生产基地，布局猪业务、反刍业务、宠物业务、疫苗业务四大领域，现有产品 40 余款， 超 60 个兽药批准文号，拥有 130 多个长期战略合作伙伴，为国内 30 余家大型养殖集团 和多个宠物连锁医院提供产品和服务。此外，海正药业具有全球驱虫药原料药非专利市 场 40%的市场份额，依托母公司原料药优势，海正动保在宠物驱虫药上处市场领先地位。

营收保持稳健增长，受行业周期性影响波动。自 2019 年以来，海正动保营业收入保持高 速增长，2021 年实现营业收入 4.53 亿元，同比增长 28.8%，三年收入复合增速为 52.66%。2022 年受行业周期性影响，下游养殖行业持续低迷，养殖行业在兽药使用方 面倾向于减少用量和选择低价产品，海正动保收入均略有下滑。

国内宠物药第一品牌，打造丰富产品矩阵。宠物药是海正动保的核心业务板块，经过 5 年深耕，海正动保已成为国内宠物药品第一品牌。目前，公司宠物药共有 10 款产品，主 要集中在驱虫药、抗生素、抗炎药以及宠物保健领域。核心产品海乐妙在 2021 年销售过 亿的基础上，2022 继续保持高速增长；新产品莫爱佳补充了滴剂剂型，上市后快速放量， 成为公司历史上销售最快破千万的单品。

驱虫药市场份额领先，体内外同驱国产替代空间广阔。根据 2022 中国猫科诊疗白皮书， 目前国内猫用体内外同驱产品占比最高，达 24.5%，其次是体内驱虫药，占比 7.7%，体 外驱虫占比 1.9%。但从品牌选择上看，体内外驱虫药以外资品牌为主，前五名中仅海正 动保的莫爱佳为国产驱虫药；体内驱虫药国产替代水平相对较高，海正的海乐妙位列第 一，这也体现海正动保在国内宠物药行业的领先地位。未来随着产品管线不断丰富，公 司在宠物药领域的市场份额有望不断提升，国产替代空间广阔。

编辑：火腿肠