2023年人民币汇率专题：人民币兑美元贬值压力可控，后续或升值

1 人民币贬值压力再现

人民币兑美元汇率表现

2022年11月至2023年2月初，汇率从 7.32升值至6.69；

2023年2月份以来整体贬值

2-1至3-8 ，贬值，6.72至6.97；

3-8至5-10， 横盘震荡；

5-10至6-30，再次贬值，6.92至 7.27；

7-1至7-21 ，止贬小升，7.27升 至7.19。

美元指数的表现

2022-11-1至2023-2-1，人民币升值阶段， 美元贬值；

2-1至3-8，人民币贬值阶段,美元走强；

3-8至5-10，人民币横盘，美元小幅走弱；

5-10至6-1，人民币贬值，美元走强；

6-1至6-30，人民币贬值，美元走弱；

7-1至7-21，人民币升值，美元走弱；

6月份，人民币贬值不是美元走强造成的。

原因分析

2月份之前，美联储加息幅度放缓，美债收益率触顶回落；

2-1至3-8，美国消费反弹，通胀、就业超预期；

3-8至5-10，硅谷银行事件，美国中小银行危机；人民币受美元影响最小，美元贬 值，人民币没怎么升值；

5-10之6-1，美国债务上限极限拉扯，美联储鹰派预期管理、美债收益率提升；

6-1至6-30，美联储转鸽，美元小幅走弱，人民币继续走弱，国内经济预期走弱， 央行降息；

7-1至7-21，美国经济数据出炉低于预期，美元走弱，人民币升值；

人民币汇率指数先升值后贬值

疫情防控放开后升值

4月份后明显贬值

2 人民币兑美元会继续贬值么

人民币即期汇率不偏离中间价2%

中间价变动=收盘价变动+参照一篮子货币的变动+逆周期因子（已退出）

2015-8-11，参考收盘价

2015-12-11，参考收盘价+一蓝子货币，推出CFETS人民币汇率指数

人民币即期汇率不偏离中间价2%

中间价变动=收盘价变动+参照一篮子货币的变动+逆周期因子（已退出）

收盘价，取决于美元与人民币兑换的供需；

基本面与央行等因素影响兑换需求

美元走强，兑换人民币需求减弱，反之亦同

参照一蓝子货币

维持人民币指数稳定所需要的兑美元中间价变动

欧元、日元走强，人民币兑欧元、日元贬值，为保持人民币指数稳定，人民币兑美元报价需要升值

美元指数主要由欧元等构成，欧元走强，美元指数走弱

人民币兑美元与美元形成很强的负相关

人民币与美元兑换供需判断

跟踪资金流：收付款-结售汇

经常项目差额：货物贸易、服务贸易

取决于进出口

金融资本项目差额：直接投资 、证券投资

取决于投资回报率，与利差、通胀、经济增速有关

与央行的管制也密切相关

美元判断：美国与欧元区内部因素的相对比较

基本面

贸易顺差

经济增长

通胀压力

利差水平

央行

中国贸易顺差同比多增，而美国贸易逆差同比收窄

累计看，中国进口下滑仍然快于出口，顺差同比多增；但当月看，5、6月份出口下 滑幅度依据大于进口，顺差同比少增；

美国进口下滑同样快于出口，贸易逆差同比收窄。

美国通胀继续下行，中国存在通缩风险

美国CPI同比增速今年跌至3%附近，明年可跌破3%；

中国CPI同比增速在1%以内；

中国与美国经济增速均在二季度走弱

中国经济一季度超预期后二季度恢复正常；

美国经济二季度同样在下滑；

美、中利差扩大

美国债券收益率横盘高位震荡；

国存、贷款利率、国债收益率下滑明显；

国内总量宽松预期仍存，美联储边际转鸽

中国央行已经降低存款利率，降低政策利率，市场期待后续降准或二次降息；

美联储鹰派预期管理有所转鸽，7月可能最后加息一次；

美联储与欧央行均鹰派

欧央行6月加息；

美联储6月未加，7月份可能加息；

欧元区货币政策正常化进程慢于美国，启动加息时间晚，结束时间也晚；

美国经济较欧元区表现更好

美国经济环比正增长，同比反弹；欧元区连续两个季度环比负增长，同比反弹；

美国PMI一度反弹至荣枯线以上，欧元区则长期在荣枯线之下；

贸易差额方面，美国与欧元区都在好转

美国贸易逆差同比收窄；

欧元区贸易逆差变为顺差；

美国与欧元区通胀水平都在下降

美国CPI有望降至3%附近稳定下来；

欧元区CPI水平更高，下降进程慢于美国。

美国与欧元区利差扩大

美国国债利率近期提升；

欧元区利率横盘，两者利差扩大。

美元后期走弱为主

目前基本面支持美元比 欧元强，美元指数走强；

美联储7月或最后一次 加息，但欧央行加息会 继续持续几个月，欧元 更强，美元指数走弱；

人民币贬值压力可控，后续面临升值

美元后续会走弱；

国内总量宽松预期仍存，美联储边际转鸽；

基本面美-中利差扩大使得人民币有贬值压力；

国内央行态度

不愿意人民币单边贬值或升值；

双向波动的容忍幅度提升；

工具手段多，央行有能力稳住预期；

巨额外汇储备

汇率形成机制改革，可对中间价控制，如贬值时可重启逆周期因子

金融资本管制

预期管理

3 对债券市场的影响

汇率与债市收益率的关系

汇率与利率都是重要的价格，其运行变化有其各自的逻辑

两者联动的原因是背后驱动这两个价格变化的逻辑相同

2017年央行收紧流动性，利率提升，本币升值

2018年贸易战冲击经济增速，利率下降，本币贬值

汇率与债市收益率的关系

利率上升与本币升值本身就具有相互促进的关系，反之同样

影响汇率的基本面因素是两个经济体的相对变化，所以利差变化才是影响汇率的变 量

人民币兑美元汇率可能继续贬值，其背后逻辑对债市并不构成明显影响

央行双向波动预期管理

美元中长期整体走弱

此轮贬值主要是利差变化所致，不涉及中国自身利率变化的判断；

汇率并不成为债市判断重要变量

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）