2023年京沪高铁研究报告 运营京沪高速铁路

京沪高铁概况

京沪高铁运营京沪高速铁路，并通过控股京福安徽公司参与合蚌客专、合福铁路安徽段、商合杭铁路安徽段、郑阜铁路安徽段的投资、建设、运营。

历史沿革及股权结构

2006 年 3 月，发改委向原铁道部作出《国家发展改革委关于新建京沪高速铁路项目建议书的批复》，同意新建京沪高速铁路，并同意组建京沪高速铁路有限责任公司，专门负责项目的建设和运营。2007 年 12 月，中国铁投、平安资管、社保基金、上海申铁、江苏交通、京投公司、津投公司、南京铁投、山东高速、河北建投、安徽投资等 11 名股东共同签署《发起人协议》，设立京沪高铁公司。2008年 1 月，京沪高铁公司经原国家工商行政管理总局登记设立。京沪高铁公司设立之时，公司大股东为中国铁投，出资比例为 56.27%。京沪高铁于 2020 年 1 月 16 日在 A 股上市，截至 2023 年一季报，公司大股东为中国铁路投资集团，持股比例为 43.39%，公司实际控制人为国铁集团。京沪高铁上市公司是京沪高速铁路及沿线车站的投资、建设、运营主体，并通过IPO收购京福安徽公司 65.08%的股权，京福安徽公司是合蚌客专、合福铁路安徽段、商合杭铁路安徽段、郑阜铁路安徽段的投资、建设、运营主体。

经营模式及经营表现

京沪高铁通过委托运输管理模式，委托京沪高铁沿线的北京局集团、济南局集团和上海局集团对京沪高铁进行运输管理，并将牵引供电和电力设施运行维修委托中铁电气化局集团进行管理。公司主营业务为高铁旅客运输，具体包括为乘坐担当列车的旅客提供高铁运输服务并收取票价款，当其他铁路运输企业担当列车运行在京沪高速铁路上时，向其提供线路使用、接触网使用等服务并收取相应费用。因疫情不可抗力影响，2022 年京沪高铁业务量有所下滑，京沪高速铁路全年本线列车发送旅客量 1722.6 万人次，同比下降 51.2%，跨线列车运行里程完成5538.3万列公里，同比下降 23.6%。京福安徽公司管辖线路列车运行里程完成2315.5万列公里，同比下降 21.3%。2022 年京沪高铁实现营业收入193.4 亿，同比下降34.0%，归母净利润-5.76 亿，2023 年一季度公司营业收入89.4 亿，实现归母净利润 22.3 亿，实现扭亏。

高铁客流快速增长，“八纵八横”打开空间

铁路客运是我国运输体系重要环节，高铁建设持续发力

铁路客运是我国运输体系的重要一环，尤其是高速铁路的修建极大的降低了沿线城市人员往来的时间成本，对促进跨区域人员流动，提升经济活跃度做出了重要贡献。随着铁路建设不断推进，我国铁路营业里程不断提高，截至2021 年，我国铁路营业里程已经达到15.07万公里，同比增长3.0%，其中高铁营业里程达到4.01万公里，同比增长 5.8%。

高铁客流快速增长，份额持续提升

随着国民收入水平持续增长，完备的基建保障之下，居民出行频率日益走高。从铁路客流来看，2019 年疫情前我国铁路旅客运输量达到36.6 亿人次，2022年因疫情影响，铁路旅客运输量为 16.7 亿人次，为 2019 年客流量的45.7%。高铁旅客运输量保持快速增长，已经成为铁路客运最重要的组成部分。2019年我国高铁旅客运输量 23.6 亿人次，2021 年为 19.2 亿人次，占我国铁路客运量比重的 73.6%。

放眼到整个客运体系，随着铁路基建的持续发力尤其是高铁网络逐步成型，叠加自驾出行占比逐步提高分流公路营运性业务客流，铁路运输旅客量占我国营业性旅客运输量的比重持续提升。2010-2019 年，铁路旅客运输量占我国营业性旅客运输量的比例从 5.1%提高至 20.8%，2022 年达到 29.9%。2019 年高铁旅客运输量占我国营业性旅客运输量的比例为 13.4%，2021 年为23.2%。

八纵八横长远规划，高铁客流将持续增长

《国家综合立体交通网规划纲要》提出了到 2035 年基本建成基本建成便捷顺畅、经济高效、绿色集约、智能先进、安全可靠的现代化高质量国家综合立体交通网，实现国际国内互联互通、全国主要城市立体畅达、县级节点有效覆盖，有力支撑“全国 123 出行交通圈”（都市区 1 小时通勤、城市群2 小时通达、全国主要城市 3 小时覆盖）的目标。 铁路方面，《国家综合立体交通网规划纲要》提出至2035 年，铁路营运里程达到20 万公里左右（相比 2021 年提高 33%），其中高铁营运里程7 万公里（相比2021年提高 75%），形成由“八纵八横”高速铁路主通道为骨架，区域性高速铁路衔接的高速铁路网。随着我国高铁网络进一步拓展至八纵八横，在更高密度的路网和更强的路网保障能力的保驾护航下，高铁客流及份额有望持续提高。

京沪高铁：串联核心经济区的铁路客运龙头

运营京沪高速铁路，串联中国核心经济区

京沪高铁是世界上一次建成里程最长、技术标准最高的高速铁路，采用世界一流的高铁技术建设，全线采用动车组列车运行，正线长度1318 公里，设计目标时速为 350km/h，设计区间最小列车追踪间隔为 3 分钟。

京沪高速铁路北起北京南站，南至上海虹桥站，纵贯北京、天津、上海三大直辖市和河北、山东、安徽、江苏四省，全线共设 24 个车站，由北向南分别为：北京南站、廊坊站、天津西站、天津南站、沧州西站、德州东站、济南西站、泰安站、曲阜东站、滕州东站、枣庄站、徐州东站、宿州东站、蚌埠南站、定远站、滁州站、南京南站、镇江南站、丹阳北站、常州北站、无锡东站、苏州北站、昆山南站和上海虹桥站。 京沪高铁串联我国华北、华中、华东经济最发达地区，从根本上缓解了北京-上海铁路沿线旅客运输紧张的局面，加快“京津冀”、“长三角”两大经济区沿线人流、物流、信息流、资金流的流动，促进区域经济协调发展，对国家经济发展意义重大。

京沪高铁主营业务分为高铁客运业务及路网服务业务，其中高铁客运业务为乘坐担当列车的旅客提供高铁运输服务并收取票价款；路网服务业务为其他铁路运输企业担当的列车在京沪高铁公司及其子公司的高速铁路上运行时，向其提供线路使用、接触网使用等服务并收取相应费用。此外，公司营业收入中还包括提供退票、补票服务并收取相关费用。 2016 至 2019 年公司路网服务业务收入占比逐步提升，其中2019 年公司高铁客运业务及路网服务业务收入占公司营收的比重分别为47.5%和51.7%。2020年京福安徽公司并表后，公司路网服务业务收入占比进一步提高，2022 年公司高铁客运业务、京沪高速铁路路网服务业务收入、京福安徽公司路网服务业务收入分别占公司营收比重的 26.4%、53.3%、18.5%。

京沪高铁本线业务委托运营，票价定价逐步市场化

京沪高铁的高铁客运业务是为乘坐担当列车，即在京沪高铁本线运行且始发终到列车的旅客提供高铁运输服务、收取票价款并负担列车开行成本。京沪高铁公司拥有京沪高速铁路及沿线车站资产所有权，但在具体运营上，采用委托管理的运营模式，将京沪高速铁路的运输组织管理、运输设施设备管理、运输移动设备管理、运输安全生产管理、铁路用地管理等委托京沪高速铁路沿线的北京局集团、济南局集团、上海局集团管理，对其管理工作进行监督并向其支付委托运输管理相关费用。

京沪高铁旅客运输业务的列车票价根据运输距离以及席位确定，其中席位主要分为商务座、一等座、二等座，售票方式主要包括网络售票、自动售票机售票、车站人工窗口售票和列车上补票机售票等。 京沪高铁的票价定价模式当前已从固定票价模式变更为浮动定价模式。2011年6月 30 日京沪高铁开通运营时，采用固定票价模式，二等座票价固定为553元，一等座为 933 元，商务座为 1748 元。2015 年 12 月发改委公布《关于改革完善高铁动车组旅客票价政策的通知》，提出对设计时速 200 公里以上的动车组列车一二等座票价由铁路运输企业制定，商务座、特等座、动卧票价继续执行市场调节价，运价可上下浮动。 2020 年 10 月 23 日京沪高铁发布施行浮动票价机制公告，自2020 年12月23日实施，按照票价有升有降、体现优质优价的原则优化调整运价，具体为：1、将京沪高铁时速 300-350 公里动车组列车二等座公布票价进行优化调整，同时将商务座、特等座和一等座与二等座的比价关系分别按照3.5 倍、1.8倍和1.6倍执行。 2、实行浮动票价机制，实行优质优价、灵活的浮动票价机制，以现行执行票价为基准价实行上下浮动。将北京南站-上海虹桥站全程列车二等座最高执行票价调整为 598 元，最低执行票价调整为 498 元，全程列车商务座最高执行票价调整为1998元，最低执行票价为 1748 元；京沪高铁北京南站-上海虹桥站间区间列车参照全程列车执行票价，按照运行距离对应调整执行票价。

2021 年 6 月京沪高铁标杆列车二等座票价进一步调整，公布票价提高至662元，相比票价变动前的固定票价 553 元上涨近 20%。目前京沪高铁二等座施行“七档票价”，根据不同时刻、不同运行时长，灵活制定运价。从2023 年6 月19日（周一）北京南站-上海虹桥站各列车售票情况看，34 车次列车中，用时4-5小时的有 9 列，5-6 小时的有 11 列，6-7 小时的有 14 列，商务座票价自1873 元至2318元不等，上下浮动范围 33%，一等座票价自 884 元至1060 元不等，上下浮动范围20%，二等座票价自 526 元-662 元不等，上下浮动范围26%。

京沪高铁本线列车客票收入在疫情前保持升势，但在疫情期间受到明显冲击，当前伴随着出行客流显著恢复应已经恢复正常。2022 年京沪高铁本线列车发送旅客量 1722.6 万人次，同比下降 51.2%，实现客运业务收入50.96 亿，同比下降34.2%。

路网服务业务持续放量，营收持续增长

公司营收的另一大组成部分为路网服务业务。公司作为铁路运输企业，对在公司拥有的路产上开行的非担当列车，向开行该列车的其他铁路运输企业提供线路使用服务、接触网使用服务、车站旅客服务、售票服务、车展上水服务等路网服务，并根据清算体系相关规定，按照国铁集团统计的销售量及统一清算单价确定销售金额，按月结算。 公司路网服务业务可进一步细分为在京沪高速铁路开行非担当列车的路网服务和在控股公司京福铁路客运专线安徽有限责任公司（京福安徽公司）旗下路产开行非担当列车的路网服务，其中 2022 年京沪高速铁路路网服务业务完成业务量5538万列公里，同比下降 23.6%。

公司通过 IPO 收购京福安徽公司 65.08%的股权，参与合蚌客专、合福铁路安徽段、商合杭铁路安徽段、郑阜铁路安徽段的投资、建设、运营。京福安徽公司管辖四个线路，一是合蚌客专，其位于安徽省中部，北起蚌埠市，与京沪高铁在蚌埠南站接轨，南至合肥枢纽，沿途设置蚌埠站（非自有车站）、蚌埠南站（非自有车站）、淮南东站、水家湖站、合肥北城站、合肥站（非自有车站）共六个车站，营业里程 132 公里，设计时速 350km/h，于2012 年开始运营。合蚌客专与合宁、合武铁路相连接，是京沪通道与沿江通道间快速连接线。

二是合福铁路安徽段，其自安徽合肥北城引出至合肥南站，经巢湖、无为、南陵、泾县、旌德、绩溪、歙县、黄山进入江西省境内；沿途设合肥西站（非自有车站）、合肥南站（非自有车站）、长临河站、巢湖东站、无为站、铜陵北站、南陵站、泾县站、旌德站、绩溪北站、歙县北站、黄山北站等12 个车站，营业里程约388.6公里，设计时速 350km/h，于 2015 年开始运营。合福铁路安徽段向北通过合蚌客专与京沪高铁连接，是京港（台）通道的重要组成部分。三是商合杭铁路安徽段，其线路经安徽亳州、阜阳、淮南、合肥、芜湖、宣城，下行接浙江湖州，终至杭州；沿途设芦庙站、亳州南站、古城东站、太和东站、阜阳西站、颍上北站、凤台南站、寿县站、淮南南站、水家湖站、合肥北城站、合肥西站（非自有车站）、合肥站（非自有车站）、肥东站（非自有车站）、巢湖北站、巢湖东站、含山西站、芜湖北站、芜湖站（非自有车站）、弋江站（非自有车站）、湾沚南站（非自有车站）、宣城站（非自有车站）、郎溪站、广德南站等 24 个车站，营业里程约 592 公里，设计时速350km/h，2019 年北段开通运营，2020 年南段开通运营。商合杭高速铁路是我国客运专线网的重要干线和华东地区南北向的第二大客运通道，与沪昆通道相连接，沿线城市密集、人口众多，是有效联系中原、江淮与长三角重要的交通干线。

四是郑阜铁路安徽段，位于安徽阜阳市，共设界首南站、临泉站、阜阳西站等3个车站，营业里程约 69 公里，设计时速 350km/h，2019 年开始运营。郑阜铁路与陆桥通道、京港澳通道相连，有利于完善中部地区铁路网布局，强化西北与华东地区快速客运通道，促进区域经济协调发展。 京福安徽公司主营业务为高铁旅客运输，其自身不担当列车，只提供路网服务。其他铁路运输企业担当列车在京福安徽公司运营的高铁线路上运行时，京福安徽公司通过委托运输管理模式，委托铁路沿线的相关铁路局对京福安徽公司的铁路线路进行运输管理，向其他铁路运输企业提供线路使用、接触网使用服务并收取相应费用。 2022 年京福安徽公司管辖线路列车运行里程完成2315.5 万列公里，同比下降21.3%。截至 2022 年，京福安徽公司当前尚未实现盈利，2022 年营业收入36.68亿，同比下降 21.5%，实现净利润-27.95 亿。

折旧及部分委托管理费整体稳定，其余成本与业务量高度相关

公司营业成本主要为折旧支出、能源支出、委托管理费、动车使用费、高铁运输能力保障费等，2022 年其分别占营业成本的 30.2%、15.9%、30.3%、14.1%、3.7%。公司营业成本中除折旧成本及委托管理费中的基础设施维护与车站旅客服务费外，其余各大项运营成本均与业务量高度相关。

折旧费用：公司拥有京沪高铁及沿线车站路产，并通过并表京福安徽公司拥有合蚌客专、合福铁路安徽段、商合杭铁路安徽段、郑阜铁路安徽段路产及部分沿线车站。自 2020 年京福安徽公司并表后，公司折旧成本维持在50 亿元左右，2022年为 50.41 亿元。

能源支出：京沪高铁能源支出主要为电费，本线车及跨线车业务均产生能源支出，2022 年公司能源支出费用为 26.64 亿。 委托管理费：根据委托管理的业务模式，公司委托自身拥有的铁路线路途径的各铁路局集团进行运输管理，并在《委托运输费用指导意见》基础上与各铁路局对委托运输管理相关费用协商并签订委托运输管理合同。委托运输管理的主要内容有：运输组织管理、运输设施设备管理、运输移动设备管理、运输安全生产管理、铁路用地管理及其他内容。2022 年公司委托管理费支出为50.64 亿。动车使用费：公司并不拥有高铁动车组列车。在委托管理模式下，公司京沪高速铁路客运业务由受托铁路局集团向公司提供动车组使用服务并提供相应的动车组司机、乘务人员为公司担当列车提供服务，公司向受托铁路局集团支付动车组使用费及动车组服务费，其中动车组列车服务费包含在委托运输管理费中核算。

路网使用费：京沪高铁公司担当列车在其他线路开行时向其他铁路运输企业采购的线路使用服务。 商务旅客服务费：公司向受托管理铁路局采购 VIP 车站服务（贵宾候车区）和VIP列车服务（动车组列车商务座及高铁一等座）。商务座旅客人均服务标准为100元，按 VIP 车站服务 25 元，VIP 列车服务 75 元分摊。“G”字头动车组列车特等座、一等座旅客人均服务费用标准为 15 元。即商务旅客服务费=VIP 列车服务费+VIP 车站服务费，其中：①VIP 列车服务费=商务座实际乘车人数×75 元+“G”字头动车组列车特等座和一等座实际乘车人数×15 元；②VIP 车站服务费=商务座候车人数×25 元。 高铁运输能力保障费：公司为保障受托管理线路安全稳定，保障列车开行数量和时刻能够满足高铁运输能力需求，公司按运输营业收入的一定比例向受托管理铁路局支付高铁运输能力保障费，收费标准为运输业务收入的4%。

历史盈利能力强，客流复苏拉动业绩转正

京沪高铁是中国最为繁忙的铁路线路之一，客源充足，车流量大，而成本端除折旧成本及部分委托管理费外，其余大部分成本与实际列车开行班次及旅客运输量相关，因此公司毛利润率较高，2019 年达到 51.1%，即便在疫情影响最为显著的2022 年，公司毛利润依然为正。2022 年公司毛利润为26.2 亿，毛利润率为13.5%。公司采用委托管理模式提供客运服务，因此无销售费用。管理费用方面，2022年公司管理费用为 7.91 亿，管理费用率为 4.1%。财务费用方面，2019 年之前公司财务费用水平相对较低，在 10 亿元左右，在收购京福安徽公司后，公司财务费用维持在略超 30 亿左右的水平，2022 年公司财务费用为29.05 亿，财务费用率为15.02%。

2019 年京沪高铁净利润为 119.4 亿，净利润率 32.9%。2022 年因疫情影响公司业务量大幅下滑，净利润为-15.52 亿，但主要为京福安徽公司的亏损，公司归母净利润-5.76 亿，母公司依然盈利，净利润为 12.43 亿。2022 年京沪高铁净利润率为-8.0%。 京沪高铁资产负债率较低，2019 年为 14.25%，收购京福安徽公司后，资产负债率有所上升，2022 年为 28.16%。从资产收益率的指标看，2019 年公司ROE为7.5%，2022 年为-0.3%。

客流复苏强劲，长期仍有有成长空间

防疫政策优化后国内出行迅速回暖，客流量持续增长

2023 年初我国对新冠疫情的管控策略正式调整为“乙类乙管”，伴随着疫情影响的退去，国内出行客流强势复苏，铁路旅客运输量迅速提升。2023 年5 月铁路旅客量达到 3.26 亿人次，相比 2019 年提高 5.7%；2023 年端午节，6 月21日-25日全国累计铁路旅客发送量 7037.9 万人次，相比2019 年同期提高11.3%；2023年暑运 62 天铁路预计发送旅客量将达到 7.6 亿人次，相比2019 年预计增长3.4%，有望创历史新高。京沪高速铁路客流量及京福安徽公司的服务列车通行业务量均有望实现进一步增长，拉动业绩显著修复。

加密列车，更换长编组，京沪高铁运能仍有提高空间

京沪高铁设计列车最小追踪间隔 3 分钟，当前最短列车追踪间隔按照4 分钟执行，如未来列车最小追踪间隔可以进一步缩短，列车运行图进一步优化，则京沪高铁开行班次将更为密集，提供更充足的运力满足旅客出行需求。

长编组列车占比提高，进一步提升载运能力

通过观察列车时刻表，我们发现当前北京南站-上海虹桥站之间开行的高铁动车组列车已经主要为 16 及 17 编组动车组车型。以 2023 年6 月30 日北京南站-上海虹桥站开行的 34 个班次列车为例，有 17 编组列车 14 列，16 编组列车18列，8编组列车 2 列，最大列车定员 1283 人，平均列车定员1147 人。如未来京沪高速铁路上开行的列车中包含更多 17 长编组列车，则京沪高铁同样可以提供更大的运力，创造更高营收。如简单假设北京南站-上海虹桥站全部开行列车为定员 1283 人的长编组重联列车，或可带来约 20 亿元增量营收。

运价逐步市场化，未来仍有提价空间

京沪高铁目前票价定价机制已经从固定票价调整为七档浮动票价，但从单位运价来看，京沪高铁二等座最高票价 662 元，对应单位运价也仅为0.502 元/公里，一等座最高票价 1060 元，折合单位运价 0.804 元/公里。与此相对应，民航京沪线在 2017 年票价改革后，经济舱全价票票价数次调高，目前已经达到2150元，折合单价 1.825 元/公里。 考虑到高铁的高准点率及相对便捷的安检流程，实际旅程时间相比民航并没有太大劣势，因此我们认为高铁运价仍有一定提升空间。如票价市场化进程逐步推进，则平均票价的潜在上行或将进一步打开京沪高铁公司营收及利润空间。

路网服务业务有望成为公司未来增量营收来源

从公司营收数据中可以看到，2016-2019 年京沪高速铁路本线车开行班次及发送人次基本稳定，增量收入及利润主要来自于路网服务业务。当前京沪高速铁路已经非常繁忙，而京福安徽公司或成为未来京沪高铁利润增长的另一大助力。京福安徽公司是安徽省最主要的高铁公司，线路与京沪通道、沿江通道、沪昆通道、路桥通道、京港澳通道等线路相连，其中，合福铁路安徽段向北通过合蚌客专与京沪高速铁路连接，商合杭铁路是华东地区南北向的第二大客运通道，与沪昆通道相连接；郑阜铁路与陆桥通道、京港澳通道相连，是强化西北与华东地区快速客运通道。随着未来路网的扩充完善，上述线路的组网效应将充分提升，有望拉动公司营收及业绩持续增长。 2020 年京福安徽公司正式并表。公司在招股书中提及的评估机构预测，如按照正常的市场培育进度，京福安徽公司 2022-2024 年有望实现盈利7.26 亿元、17.52亿元、24.25 亿元。尽管因疫情影响京福安徽公司2022 年依然亏损，但考虑到京福安徽公司成本大多为固定成本，财务费用也相对稳定，因此未来增量收入将大部分转化为增量利润，随着铁路客运显著复苏并保持增长，京福安徽公司将有望逐步实现减亏增盈，成为公司另一大业绩增长点。

京沪二线分流或相对有限

根据我国《中长期铁路网规划》，京沪通道由京沪高铁和京沪高铁二线组成。当前京沪高铁二线修建已经提上日程，其沿线经过北京、天津、东营、潍坊、临沂、徐州、宿迁、淮安、扬州、泰州、南通、上海等地。从线路组合上看，京沪二线主要利用存量铁路路线进行优化，再新修少部分线路进行串联，而并非全面开辟一条新的线路。此外，京沪二线沿线除北京、天津、上海外，并没有跨越核心城市，且中途停站较多，部分线路设计时速较低，并不具备旅途时间优势，因此预计对京沪高铁的分流相对有限。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）