2023年商贸零售行业中期投资策略 金银珠宝品类社零数据表现亮眼

商贸零售行业综述：复苏之花徐徐盛开

零售数据：2023Q1社会消费稳步复苏，可选品类回暖明显

2022年社会消费受疫情扰动明显，2023Q1显著恢复。2022年我国社零总额44.0万亿元（同比-0.2%），其中2022Q1/Q2/Q3/Q4分别同比 +3.3%/-4.6%/+3.5%/-2.7%，社会消费受疫情扰动明显；2023Q1社零同比+5.8%，其中3月单月同比+10.6%，随着消费场景恢复叠加一系 列促消费政策落地显效，消费市场摆脱疫情扰动、呈现出显著恢复态势。 分品类看，必选消费品保持稳健，可选消费品回暖明显。2022年受疫情影响，必选、可选品类表现分化，前者相对稳健，而后者表现 较弱。2023Q1粮油、食品等必选消费品仍维持稳健增长；可选消费品类受益于线下消费场景及居民消费意愿恢复，回暖明显，2023Q1 金银珠宝、服装鞋帽、化妆品同比分别+13.6%/+8.9%/+5.9%，其中金银珠宝在2022年同期较高基数背景下实现亮眼增长。

零售渠道：线上渗透率稳定提升，线下各业态稳中向好

网上零售发展势头良好，渗透率稳步提升。2023Q1实物商品网上零售总额为27835亿元（+7.3%，较1-2月增速+2.0pct），吃/穿/用类 商品分别同比+7.3%/+8.6%/+6.9%；其中，单3月份实物商品网上零售额同比+10.9%（较1-2月增速+5.6pct），维持了良好发展势头。 一季度实物商品网上零售额占社零比重为24.2%（较2022年同期+1.0pct），线上渠道渗透率稳步提升。 网下商品零售持续恢复，线下各业态稳中向好。根据中华全国商业信息中心数据，2023Q1网下商品零售额为74951亿元（+4%，较1- 2月增速+1.9pct），其中单3月份网下商品零售额同比+8.4%（较1-2月份增速+6.3pct）。2023Q1限额以上零售业实体店零售额同比 +3.6%，稳中向好；分业态看，超市、便利店、百货店、专业店和专卖店业态零售额同比分别+1.4%/+8.8%/+9.2%/+5.7%/+0.2%，较 2022年全年增速分别-1.6pct/+5.1pct/+18.5pct/+2.2pct/+0.0pct。

零售企业经营业绩：2022年受冲击承压明显，2023Q1有所回暖

2023年年初至今商贸零售指数下跌11.41%，表现弱于大盘（沪深300同期涨幅为3.75%）。 零售企业2022年收入端波动明显，2023Q1有所改善。我们选取7家超市、14家百货、10家医美化妆品、8家黄金珠宝和3家专业连锁 合计42家上市公司（下简称行业整体）作为样本，对零售行业业绩做梳理分析。2022Q1-2023Q1分季度看，零售行业整体营收同比 增速分别为+4.1%/-4.3%/+1.3%/-13.5%/+2.9%，2022年疫情冲击下承压明显，2023年有所改善。 利润端，零售企业2022年全年承压，2023Q1显著回暖。2022年，零售行业整体扣非归母净利润同比-46.8%，2022Q1/Q2/Q3/Q4同比 增速分别为+1.9%/-44.8%/-24.0%/-845.3%，受疫情及部分公司大额计提减值等因素影响全年承压；2023年一季度，行业整体利润端 同比+8.7%，线下消费场景恢复后，零售企业经营回暖明显。

黄金珠宝：疫后复苏景气度验证，把握品牌扩张新起点

黄金珠宝：疫后消费复苏是主旋律， 2023年终端景气度持续得到验证

疫情防控全面放开以来，黄金珠宝行业景气度恢复良好。2023年以来受益于线下消费场景恢复，金银珠宝品类社零数据表现亮眼： 1-2月春节旺季，在前期高基数背景下（2022年1-2月同比+19.5%） ，行业仍取得5.9%的同比增长；3月则延续了1-2月的高景气趋势， 增速环比提升明显。 进入品牌春季订货会阶段，加盟商积极性高涨彰显信心。3月下旬起，黄金珠宝各头部品牌陆续启动春季订货会，也是疫情防控全 面优化以来的第一次大型订货会。从部分品牌订货会现场情况看，全国各地加盟商看货、订货积极性高涨，体现对行业复苏的信心； 其中，潮宏基订货会3月底圆满完成销售目标，周大生、老凤祥等品牌订货会持续时间更长、效果同样良好。

渠道：头部品牌加速扩张，加盟商经营信心回升积极响应

从品牌方视角看，经历疫情三年洗牌，2023年是渠道扩张新起点。疫情期间，中小品牌囿于规模和资金实力有限、抗风险能力较 弱，在持续淘汰出清；2023年消费复苏背景下，行业出清优化叠加新开商业体的增量空间，为头部品牌渠道扩张带来新机遇。 头部品牌继续推进加盟渠道扩张，力图进一步提升市占率。头部品牌通过供应链支持、标准化运营等手段，保证加盟店经营质量、 降低经营风险，叠加自身品牌力优势和加盟政策优惠，对加盟商展现出越来越强的吸引力。老凤祥、周大生、潮宏基等多个品牌 均先后提出较高的拓店目标，以2023年为起点到2025年，扩张路径清晰。 疫情等不确定因素减少，加盟商信心恢复、积极响应公司规划。随着疫情等不确定因素减少，2023年加盟商信心明显提升。在老 凤祥全国合资公司、总经销经济工作会议上，皖、甘、川等9省加盟商代表签订了《2023年经济任务确认书》，积极响应公司规划。

医美：复苏势头延续，行业规范化利好合规龙头

医美：2023Q1行业回暖，长期看行业渗透率、国产化率、合规化持续提升

受益于线下消费场景恢复，2023Q1医美行业回暖。2023Q1医美产品端龙头爱美客、华东医药（仅国内医美子公司欣可丽美学口径） 营收同比分别+46.3%/+33.8%，医美机构龙头朗姿股份（仅医美业务）营收则同比+30.7%，上下游均有显著增长，行业回暖明显。 我国医美行业渗透率仍处于较低水平、轻医美势不可挡。我国医美项目渗透率与发达国家相比仍有较大差距，医美长期空间广阔， Frost&Sullivan数据显示，2021年我国医美市场规模约1900亿元，未来五年有望保持16% CAGR；行业内“轻医美”趋势明显，2021 年轻医美市场规模占比已达51.6%。 国产化率有望不断提升，监管持续推动行业合规化。一方面，传统赛道（如玻尿酸），国产品牌持续精进并得到消费者认可；另一 方面，在新兴细分赛道（如重组胶原蛋白），国产品牌已占据领先地位；综合看未来医美产品国产化率有望不断提升。此外，监管 部门近年来先后发布覆盖产品、机构、广告营销等多方面系列规范；严监管推动行业出清，利好合规经营的医美产品厂商和机构。

医美产品趋势：“轮廓固定”引浪潮，推动高G值填充剂需求提升

抗衰理念升级，“轮廓固定”引浪潮。随着消费者认知从“皮肤抗衰”逐渐升级到“轮廓抗衰”，“轮廓固定”也成为2022年热门医 美概念。巨量算数数据显示，2022年下半年抖音/今日头条平台上，关键词“轮廓固定”的平均热度为上半年的5.8倍。 “轮廓固定”强调“骨相美”，对医生技术要求较高。“轮廓固定”是用注射方式实现骨相补充，以达到提升紧致软组织、美化人脸 内外轮廓的一种面部年轻化综合解决方案。相较于思路直观的“凹陷填充”，轮廓对医生解剖学知识、注射技术手法等要求更高。 “轮廓固定” 推动高G值填充剂需求提升。由于轮廓固定需要补充缺失的骨量，对填充剂用量需求较大，因此也推动了高G值（弹性 模量，数值越高支撑力越好）面部填充剂的需求提升，如伊妍仕（华东医药）、海魅（昊海生科）、乔雅登丰颜（艾尔建）等。

化妆品：关注结构性机会，龙头企业产品、品牌、运营多维发力

化妆品：短期温和复苏背景下关注结构性机会，长期增长基本盘未变

预计2023年化妆品消费温和复苏。作为可选消费，化妆品消费与“预期收入”息息相关，而预期收入修复链条较长，因此我们预计 2023年化妆品行业整体呈温和复苏态势，2023Q1我国化妆品社零同比增速为5.9%。 温和复苏背景下，关注结构性机会。久谦数据显示2023Q1化妆品抖音渠道表现优于天猫、京东渠道，把握住渠道结构性机会的品牌 有望脱颖而出。具体标的方面，国货龙头珀莱雅2023Q1营收同比+29%，行业整体承压背景下逆势增长，强者恒强逻辑持续兑现。 行业基本盘未变，中长期仍有望维持稳健增长。横向对比看，我国人均化妆品消费仍低于全球水平，未来行业规模仍有提升空间。 根据Euromonitor，我国化妆品行业2021-2026年有望维持8%的复合增速，预计2026年市场规模有望达到8443亿元。

行业趋势：产品系列化、品牌独特化、“成分党”外溢

“大单品”迈向“系列化”。近年来国货品牌方发力大单品收效显著，并进一步通过锚定核心成分及包材设计元素，围绕成功单品打 造系列化矩阵，如珀莱雅双抗家族、红宝石家族等。我们认为，大单品系列化有助于连带销售，并强化消费者对于品牌的认知。 龙头国货品牌通过成分打造独特标签。差异化是实现品牌力驱动的必经之路，龙头国货品牌通过在宣发中大力着墨自家独特成分打造 独特标签：①贝泰妮旗下高端抗衰品牌AOXEMD强调专利组合物成分“美雅安缇”；②珀莱雅双抗3.0则强调其独家成分Nox-Age。 “成分党”趋势外溢，席卷头皮、口腔护理领域。伴随着消费观念持续升级，过去主打基础清洁的个护产品已经难以满足市场需求， 消费者开始以更理性、更严苛的眼光审视产品的功效宣称，成分党、功效党之风逐渐从护肤品吹向头皮护理、口腔护理等领域。

传统零售：超市百货稳中求进，母婴零售龙头深化产业布局

超市：稳扎稳打，探索供应链建设、到家业务、自有品牌等长期方向

2023Q1盈利能力有所提升，关注基本面逐步改善。2023Q1板块实现营收375.6亿元（-14.6%）、扣非归母净利润7.9亿元（-19.2%）； 盈利能力方面，板块整体毛利率为24.5%（+0.9pct），明显改善。内部看，企业一方面主动放缓扩张速度，转向提升单店质量，另 一方面积极推进线上线下融合，巩固生鲜品类优势；外部看，社区团购等新零售业态扩张放缓，外部竞争环境有望持续改善。 龙头超市企业稳扎稳打，探索长期成长方向。（1）供应链建设：商品是未来超市高质量发展的重要竞争力，而供应链能力决定了 超市的商品水平，龙头超市仍在持续做深、做重供应链。（2）到家业务：后疫情时代，线上消费渗透率提升，线下超市积极推进 到家业务布局，探索“店仓合一”模式，到店+到家双管齐下。（3）新业态探索：继社区生鲜店、仓储会员店后，超市企业仍在继 续探索新业态，如家家悦自创休闲零食连锁品牌“悦记·好零食”4月下旬在烟台2店同开，试水零食连锁新赛道。

百货：疫后迎来快速复苏，多地持续推出促消费政策

2023Q1受益疫后消费复苏，行业基本面快速修复。2023Q1百货板块实现营收355.6亿元（-2.2%）、扣非归母净利润17.0亿元 （+24.2%），恢复正增长；而从社零数据看，一季度百货业态景气度亦有明显修复。我们认为，随着疫情防控的全面放开，居民消 费场景率先恢复，百货行业直接受益于客流回暖。 多地持续推出促消费政策，百货公司作为重要零售渠道有望受益。2023年以来，多地区政府牵头推出消费券政策，为消费行业注入 强心针，直接有效的资金补助有望在短期内提振消费者的消费信心与动力，遏制后疫情时代低消费欲望蔓延趋势，推动消费复苏。 百货公司作为重要零售渠道积极配合地方政府，有望受益。以上海为例，上海市一季度印发了《2023年上海建设国际消费中心城市 工作要点》，其中提到市、区将联动发放文旅、体育、餐饮、零售等专项消费券，而百货公司也是历届“五五购物节”的重要角色。

跨境电商：外部市场环境优化，优质企业进入高增长轨道

跨境电商：市场规模持续增长，核心是提升人、货间的（跨境）对接效率

我国跨境电商市场规模逐年扩大，出口占据主要份额。2012-2022年间，我国跨境电商市场规模CAGR达22%，保持较快增长，2022 年市场规模已达15.7万亿元；分进出口来看，我国跨境电商以出口为主，充分体现国内制造端的产业优势。 跨境电商相较于传统外贸，核心是提升跨境商品与消费者间的对接效率。对比传统外贸与跨境电商产业链，前者通常包括国内供应 商、国内贸易商、国外采购商、国外分销商、国外零售商、终端消费者等多个环节；而跨境电商（出口）的交易链条只有三环，即 国内供应商、国内贸易商、终端消费者。跨境电商通过精简产业链环节，提升了跨境商品与消费者间的对接效率，从而创造商业价 值。此外，跨境电商的零售模式相较于传统外贸的批量采购与接单生产模式，还具有资金流转速度更快、结算效率更高等优势。

投资观点：外部环境改善叠加AI新技术应用，关注高增长优质标的

跨境电商行业已迎来外部环境明显改善，AI新技术应用空间广阔。此前压制跨境电商行业景气度的外部因素，如海运价格、亚马逊 政策导致的清库存等均已明显改善，行业整体迎来基本面拐点；此外，AI技术取得重要突破，随着在行业内的应用逐步加宽加深， 有望带来降本增效、生态变革等一系列影响。

编辑：999感冒灵