2023年永新股份研究报告 彩印包装业务为核心，薄膜业务发展迅速

1.永新速览：塑料软包装龙头，综合实力突出

1.1.彩印包装业务为核心，薄膜业务发展迅速

永新主要生产经营彩印复合软包装材料、真空镀膜、多功能薄膜、纸基复合包装 材料、新型医药包装材料、塑料制品、精细化工产品等高新技术产品，主要产品广泛 应用于食品、日化、医药等必须消费品领域；公司精耕塑料软包装行业近 30 年，构 建了以彩印包装业务为中心，自产自用率较高的塑料软包装薄膜、镀铝包装材料、石 墨业务为两端的纵向一体化发展策略；同时，公司凭借技术积累、产品创新、优质服 务等综合竞争优势被国内众多快速消费品所认同，下游客户包括百事、雀巢、亿滋、 高露洁、伊利、太太乐、徐福记、三九和 P&G 等知名品牌，市场地位受认可度较高。 除此之外，公司稳主业的同时，积极拓展新业务、新市场。公司奶酪包装成功拓 展应用，特种薄膜业务持续稳健扩张，而国际贸易继续突破覆盖软包装、膜材料、油 墨等业务，为未来公司营收持续增长保驾护航。

1.2.持股计划激发员工活力，稳定高分红积极回馈投资者

公司股权结构较为稳定，大股东为黄山供销社。截至 2022 年，公司第一大股东 为黄山永佳投资有限公司，持股比例为 31.28%。公司实际控制人为黄山市供销合作 社联合社。公司第二大股东为奥瑞金科技股份有限公司，其 100%控股北京奥瑞金包 装有限公司，两者合计共持有公司 23.86%股份。

员工持股计划彰显公司未来发展信心。公司 2020 年 6 月通过两项员工股票激励 项目；其中，2020 年限制性股票计划考核目标为：以 2019 年净利润为基数，2020- 2022 年净利润增长率分别不低于 13.00%/27.69%/44.29%，受予价格为 4.44 元/股；第 一期员工持股计划考核目标为：以 2019 年净利润为基数，2020-2021 年净利润增长率 分别不低于 13.00%/27.69%，受让价格为 4.44 元/股。公司当前已成功完成了 2020 年 和 2021 年业绩考核目标。

长期稳定高分红，与股东共享发展成果。公司自 2004 年上市以来已实施现金分 红 18 次，期间累计现金分红达 19.78 亿元，对应分红率为 69.73%；2021 年公司累计 现金分红为 2.55 亿元，对应分红率高达 80.78%；2016-2021 年公司期间股息率均保 持在 4%以上（以 2021 年 12 月 30 日收盘价为计算基础）。根据最新发布的 2022 年业 绩公告，公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 4.00 元（含税），共派发现金红利 2.45 亿元，对应分红率为 67.52%，以较高的分红比例持续回馈广大投资者，彰显稳 定、优质的标的属性。

1.3.财务表现稳健，营收结构不断优化

公司 2017-2022 年均营收和归母净利润复合增长率分别为 10.47%/12.11%,整体表 现较为稳健。细分来看，2021 年公司收入和归母净利润分别为 30.24/3.16 亿元，分别 同比增长了 10.45%/4.25%；2022 年公司收入和归母净利润分别为 33.04/3.63 亿元， 分别同比增长了 9.27%/14.85%。 受益于广州永新年产 4000 吨彩印复合软包装材料项目建成投产以及国内疫情 2020-2021 年期间得到较好的控制，线下生产活动有序得以恢复，占营收比例较高的 彩印复合包装材料和塑料软包装薄膜业务的实现较快增长，推动公司 2021 年营收增 速保持稳健向上，而受制于上游原材料价格的上涨（2021 年原油价格涨幅高达 57.94%），公司 2021 年毛利率下降 2.12pct，利润端略承压；随着公司 2022 年产 4000 吨柔印复合无溶剂包装材料项目、年产 8000 吨新型功能膜材料项目、年产 33000 吨 新型 BOPE 薄膜项目陆续建成投产等各产能事项扩张顺利叠加下游消费端刚需属性 强，公司 2022 年在整体环境不利情况下营收依旧实现稳健的增长态势，我们认为主 要是由于公司稳定的供应链管理获得到更多的市场份额；而受制于 2022 年初俄乌战 争爆发的影响，国际原油价格快速走高后，长期保持高位震荡，成本端仍存在一定压 力，公司充分发挥产业链配套优势，较好的分散了原材料价格波动的风险， 2022 年 毛利率同比仅下降了 0.04pct；公司通过推进 MES 系统，精细化生产过程管控，降本 提效，期间费用率同比下降了 0.62pct，费用管控良好，公司 2022 年盈利能力实现双 位数高增长。我们认为随着原油价格整体呈现下降趋势（2022 年原油价格最高回落 幅度达 42.59%）以及国内疫情防控全面放开后下游消费需求迎来修复，2023 年公司 业绩有望实现较快增长。

从业务结构来看，公司主要收入来源为其彩印复合包装材料，营收占比常年超过 75%；随着公司营收结构的不断优化，公司彩印业务营收占比呈现下降趋势，而薄 膜业务逐渐放量，营收占比逐年上升，对公司营收贡献日益增强，公司凭借常年的技 术积累和优异的产品质量与服务，不断赢得市场的认可（如新型可回收牙膏用塑料薄 膜项目顺利通过客户高露洁技术认证），未来有望打开千亿级薄膜市场，成为公司新 的增长曲线。同时，公司国际业务在产业链优势的支持下拓展顺利，海外市场营收 占比呈现向上增长趋势，2022 年首次突破 10%，公司通过跨国客户参与全球市场竞 争的战略取得积极成效，有利于公司加速进军国际市场，进一步提升公司市场地位。 与其他同行企业相比，公司 ROE 常年高于紫江企业，2017 年-2022 年均保持在 11%以上，表现出公司盈利能力和股东回报率高于行业水准，表现优异；同时，公司 2017-2022 年资产负债率保持在 40%以下，风险把控较好，为持续稳定分红回馈广 大投资者创造了良好的财务条件。

2.塑料包装受益消费复苏，龙头公司强者恒强

2.1.软包装行业具有较大的增长空间，份额向优势龙头集中

我国塑料包装行业产业链主要分为上游的材料加工、中游的制造供应商以及下游 的应用消费领域。公司处于中游细分中的软包装制造商（另一大细分为硬包装制造）。 从行业规模来看，受益于我国城镇化水平的不断提高和居民消费水平的升级，中国塑 料包装行业市场规模呈现稳定向上增长趋势，2021 年其市场规模为 589 亿美元，预 计市场规模至 2023 年为 641 亿美元，2020-2023 年 CAGR 可达 4.36%。从中游细 分行业来看，中国软包装行业市场规模跟随我国经济的不断发展，实现逐年向上， 2022 年市场规模为 136 亿美元，预计市场规模至 2023 年为 143 亿美元，2020- 2023 年 CAGR 可为 4.87%，其增速高于整体塑料包装行业；同时，当前中国塑料软 包装行业市场规模占中国塑料包装行业市场规模比例较小，约为 22%，未来可提升 空间较大。我们预计随着疫后消费进一步复苏和增长，有望进一步带动我国塑料包 装行业市场规模实现向上增长，行业龙头企业将拥有更多的发展空间。

2.2.限塑令加速行业整合，公司位于行业第一梯队

从塑料软包装行业历年产量来看，受益于下游消费链端刚性属性强，受疫情影 响有限，整体行业产量较为稳定，且逐年向上增长趋势明显，预计 2022 年中国塑料 软包装行业产量将达到 836.2 万吨，对应 2015-2022 年均复合增长率为 3.67%。 随着环保标准的日益严苛，国家相继出台碳中和、限塑令等法规政策，明确要求 各地商务主管部门准备把握不同塑料用品在实施区域、时间节点等具体禁塑限塑要求 （《固废法》）以及鼓励和引导减少使用、积极回收塑料凳一次性塑料制品，推广应用 可循环、易回收、可降解的替代品（《商务领域一次性塑料制品使用、回收报告办法 （试行）》；未来塑料包装产品将朝着环保化、功能化、轻量化、可循环、易回收的方 向发展，这对行业内相关企业的技术，资金，产品等有了新的挑战；从当前行业竞 争格局来看，中小企业众多，行业竞争较激烈，市场集中度较低，2020 年我国塑料 包装行业 CR5 仅为 6.26%；随着行业产品要求不断被提高，有望加速淘汰落后的中 小企业，实现行业资源的进一步整合，龙头企业获取市场资源的优势逐渐显现。永 新股份凭借技术积累、产品创新、优质服务等综合竞争优势位于行业第一梯队，未 来有望通过行业龙头地位进一步提高自身市场份额。

2.3.下游消费必选属性强，疫后复苏有望加速行业盈利能力修复

塑料包装行业下游主要触及食品饮料、日化、医药等刚需较强的必选消费领域。 从抗风险能力来看，我国必选消费在疫情期间呈现反复上下波动状态且整体波动幅度 较小，具有较好的需求支撑面，对于每次国内疫情的有效控制，下游消费需求短期都 迎来了一个快速反弹，整体需求趋势呈现向上。下游消费端的刚性支撑推动塑料软 包装行业的整体需求实现逐年稳定向上，2015-2022 年均复合需求增长率为 3.67%， 需求增势较为稳健。

自疫情爆发以来，我国线下消费活动表现低迷。面对经济形式的不确定性，国内 居民消费意愿下降明显，居民储蓄存款近年来呈上升趋势，市场资金偏向低风险区域。 随着春节前“新十条”和“乙类乙管“的政策公告相继出台，国内疫情的防控转向全 面开放，居民外出意愿受到前期的抑制在春节假期期间迎来了集中式爆发：根据文旅 部统计，2023 年春节假期全国国内旅游出游 3.08 亿人次，同比增长 23.1%，恢复至 2019 年同期的 88.6%；实现国内旅游收入 3758.43 亿元，同比增长 30%，恢复至 2019 年同期的 73.1%，居民外出消费意愿显著提高，消费行为逐渐实现存花并举， 存款逐渐流向市场，有利于促进各类消费品和服务需求的增长。根据国家税务局 增值税发票数据显示，2023 年春节假期全国消费相关行业收入同比增长 12.2%； 其中，生活必需品类消费增长较快，粮油食品等生活必需品销售收入同比增长31.5%，酒水饮料销售收入同比增长 18.7%，塑料软包装行业下游消费景气的明显 回升有望加速行业盈利能力的修复。

3.永新具备一体化产业链优势，薄膜业务坡长厚雪

3.1.成本端：原材料价格回落，盈利能力未来向好

从公司近四年来的营业成本构成来看，原材料占比均保持在 77%以上且呈现向 上增长趋势。公司生产所需的原材料主要来自石油的深加工产品，从近年的数据来看， 公司毛利率和国际原油价格呈现较为明显的负相关，石油的价格波动对公司的利润端 的影响较大；受到 2022 年初爆发的“俄乌战争”以及全球通胀风险加剧的影响，国 际石油价格不断走高， WTI 原油价格 2021 年和 2022 年涨幅分别为 57.94%和 5.49%，公司成本端压力渐大，因而拖累了公司整体的毛利率和利润增速；而细分来 看，WTI 原油价格 2022 年增速已较大放缓，期间从最高 123.70 美元/桶跌至最低 71.02 美元/桶，回落幅度高达 42.59%，下降趋势明显；随着国际原油价格的下行， 公司成本端压力逐渐减小，毛利率有望迎来向上改善（存在一定滞后性），有利于公 司盈利能力的进一步提升。

3.2.公司产能持续扩张，纵向一体化发展策略降本增效

公司坚定“纵向一体化”发展策略，积极自建产业链配套产品，延伸自身产业 链布局，提高自给自足能力，分散经营风险。公司以彩印复合包装材料为主要对外销 售产品，市场需求近四年保持稳定向上，产销两旺，产销率均保持在 98%以上；同 时，公司通过建设塑料软包装薄膜、油墨、真空镀铝包装材料产业链配套产品，自用 率近四年分别达 60%/40%/70%以上，保障自身成本优势的同时，部分对外销售产品 持续贡献营收，实现降本增效。

公司构建了以黄山为产业中心，广东、河北、陕西为主要延伸面的全国多点布 局。目前，黄山包装年产值约 10 亿元，市场辐射长三角经济圈；广州永新年产值约 5 亿元，市场辐射珠三角经济圈；河北永新年产值约 5 亿元，市场覆盖环渤海经济圈； 陕西永新一期项目投资 8000 万元，是公司继续拓展产业链、推进全国战略布局的重 要一步；永新新材一期项目建设年产 33000 万吨新型 BOPE/BOPP 环保薄膜材料，投 资额为 4.5 亿元，预计将实现年产值 3.6 亿元，成为公司“软包装+膜材料”产业发展 战略中迈出的关键一步。公司多点布局全国主要市场经济圈，有利于扩大公司营收 面和规模优势，实现从点到面的全国市场发展战略。 为满足日益增长的下游需求，公司持续推进产能建设。公司当前总共拥有彩印 复合包装材料产能约 13 万吨，塑料软包装薄膜产能约 10 万吨，油墨产能约 2 万吨。 随着后续工程进度的进一步加快，公司年产 33000 吨新型 BOPE 薄膜项目、年产8000 吨新型复合片材生产线技改项目、年产 22000 吨新型功能膜材料扩建项目产能 将逐步释放，为公司后续业绩的增长保驾护航。

3.3.公司注重研发投入，薄膜业务未来可期

公司重视研发的投入，研发费用逐年上升，占营收比例近年来均保持在 4%左右； 同时，公司总共申报了 20 项发明专利、31 项实用新型专利，拥有 27 项新型专利和 9 项发明专利获得授权，公司不断强化技术创新，通过多年的技术积累在产品升级、 产品换代、产品结构调整具备先发优势，能够不断满足客户新的产品需求，增强自身 核心竞争力。

从塑料薄膜市场前景来看，市场规模大，盈利面较好。具体来看，国内包装行 业规模以上企业收入结构中塑料薄膜相关部分的营收和利润总额均位于细分类前列， 2021 年其营收达 3514.68 亿元，对应利润为 249.47 亿元，营收/利润占包装行业比 例为 29%/35%，公司把握薄膜行业发展趋势，积极谋划产业布局，加大薄膜产业投入，薄膜业务营收贡献比例逐年增加；随着公司产业链的不断完善，纵向一体化发展 策略降本增效逐显叠加成本端压力向下，我们预计公司薄膜业务毛利率将迎来拐点 向上。

随着软包装回收再利用的推广，双向拉伸聚乙烯薄膜（BOPE）等单一材料包装 成为行业发展趋势。BOPE 可用于代替层压的 OPET 或 OPA 薄膜，主要应用于日化 品、食品包装、农用、医用等领域，具有透明度高，高强度以及抗穿刺、抗冲击、可 回收等特性，对于提高现有包装材料的性能，减少破包、减少塑料用量、降低包装厚 度等具有较好的效果，有利于实现经济和环保双效益。从市场结构来看，亚太、北美 和西欧是全球单一材料塑料包装薄膜的三大消费市场。2020 年其市场的比重分别为 48.6%、17.2%和 15.5%，公司地处消费需求最大的亚太市场，未来可发展空间较广。 随着陶氏、埃克森美孚等材料制造商想继推出单一材料塑料薄膜，公司作为国内塑 料软包装龙头企业，积极加码薄膜领域，于 2020 年 1 月成立全资子公司永新新材， 全力实施单一材质“零碳包装”，成为公司“软包装+膜材料”产业发展战略中的关键 一步。 公司当前拥有丰富的薄膜产品，具体类型包括光膜、消光膜、热封膜、珠光膜、 金属化膜，能够满足市场的不同需求；同时，公司年产 33000 吨新型 BOPE/BOPP 环保薄膜材料于 2022 年 12 月正式投产，预计实现年产值 3.6 亿元；而年产 22000 吨新型功能膜材料扩建项目也在持续推进中，薄膜产能的持续扩张有望加速公司进 军千亿级薄膜市场，成为公司迈向新阶段的增长引擎。

4.盈利预测

基本假设： 由于受到疫情扰动以及原材料价格高位震荡的影响，2022 年行业需求受到一定 抑制，业绩整体承压；而公司位于塑料软包装行业第一梯队，凭借优异的综合实力有 望加速市场份额的提升。随着公司彩印复合包装材料和塑料软包装薄膜产能项目逐渐 加速投产以及疫情管控转向后的消费复苏，我们预计公司 2023-2025 年营收有望实 现双位数增长；而随着公司一体化产业链降本增效明显以及成本端压力下行，我们预 计公司 2023-2025 年利润增速将高于其营收增速，实现双位数高增长。 费用端：公司费用管控能力良好，预计销售费用率和管理费用率将有小幅下降； 公司重视研发投入，预计研发费用率将有合理的增长。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）