2023年银行业专题研究 银行城投平台风险判断

核心观点：

1、银行城投平台风险判断

预计城投业务发生系统性风险的概率极低，不良生成有望维持稳定，但弱区域弱资质的主体可能出现零星点状风险暴露。从两大维度分析： 还款意愿：地方还款意愿较强。（1）政策表态：中央多次发文，要求化解地方债务风险、守住风险底线；从兰州、云南、重庆、贵州等地城 投风险化解案例来看，地方层面有较强保刚兑意愿。（2）核心诉求：在稳增长、防风险诉求下，城投系统性违约概率低。稳增长背后需要正 常的融资环境支撑，如系统性违约，则融资环境可能大幅恶化。同时城投是金融机构资产重要投向，如系统性违约，可能导致系统性金融风险。

还款能力：关注区域经济财政。（1）核心关注：地方政府还款能力与区域经济发展、财政实力、债务压力等密切相关。我们选取负债率、债 务率、财政自给率等指标对不同区位进行打分，各地区的还款能力分化，中西部的部分地区面临一定压力。（2）化解方案：各地政府可行的 开源节流方案推进，有望加速城投风险化解，需密切关注。

2、银行城投的敞口及风险

敞口规模：（1）整体银行敞口：地方政府融资平台是银行主要的资产投向之一，22H1末银行表内外广义城投敞口约68万亿，占商业银行总资 产的22%。其中，表内城投贷款（含基建）、表内债券、表内非标、表外债券、表外非标分别占总资产的16%、2%、1%、3%、1%。（2） 上市银行敞口：22H1末上市行表内外广义城投敞口占总资产的比例平均为21%，其中表内涉政平台敞口占比为19%，表内贷款占比为15%。 子行业中，城商行广义城投敞口占比最高， 22H1末城商行、股份行、国有行、农商行广义城投敞口占比分别为25%、22%、21%、19%。

敞口结构：（1）敞口区位维度：城投风险与区位特征高度相关。分析各家银行区位布局，国有行、部分弱区位的城农商行，需关注潜在城投 风险压力。（2）敞口层级维度：城投层级越低，偿债能力相对高层级城投越差，对应布局较多的银行潜在风险压力越大。但值得注意的是， 城投层级低，不一定意味着实际风险高，还需结合区位实际经济、财政情况判断。使用各城市的城投债承销占比作为分析指标，上市银行中， 国有行的城投布局层级高，国有行、股份行、城商行的省级平台承销占比分别为35%、27%、2%。

敞口风险：（1）整体情况：22H1末上市行城投贷款测算不良率为1.03%，整体处于低位。而参考数据较全的招行，22H1末招行涉政平台贷 款不良率0.74%，低于对公贷款、对公地产贷款61bp、208bp。（2）变化趋势：参考招行涉政平台贷款不良率变化，2020年以来城投风险呈 小幅上升趋势。（3）区域情况：部分区域城投风险较大，如贵州等地出现非标违约的频次较多。（4）子板块中：国有行城投贷款不良率最 高。22H1末国有行、股份行、城商行、农商行不良率为1.76%、1.11%、0.62%、1.17%。

3、城投风险对银行的影响

中性假设下，零星点状的城投风险暴露对于银行估值影响非常有限。极端假设下，城投风险大规模暴露，不排除银行估值回落至低位。 经营影响：当前城投贷款ROE水平较对公贷款高3pc；中性假设下，城投贷款不良上升至对公不良平均水平，将拉低整体ROE 0.6pc。 估值影响：①高概率-中性情形：参考华夏幸福事件，风险的点状暴露，对估值影响非常有限。②低概率-悲观情形：参考恒大暴雷后，地产行 业性风险暴露，对银行行情的影响，如城投风险大幅暴露，银行估值可能回落至低位。

个股情况：若城投风险爆发，城投敞口小且结构优，同时估值较低的银行，如平安/常熟，面临的下跌压力小。①敞口维度：平安、常熟22H1 测算城投敞口仅占总资产的10%、13%，在优质上市银行中排名前二低。同时平安银行网点重点分布在发达区域，常熟所在区域债务率低，敞 口结构优。②交易维度：估值偏低、基金持仓不高的银行，下跌空间有限。平安、常熟22Q4末基金重仓持股比例仅7%、3%，机构持仓水平 处于优质银行中游；同时最新静态估值仍低于1x PB，估值水平处于较低位。

1、银行城投平台风险判断

维度一：还款意愿

地方政府还款意愿重点关注政策表态，以及稳增长防风险诉求，目前来看各地政府仍有较强的维护城投信用水平的意愿。 （1）政策表态：中央层面要求守住风险底线，地方层面有较强保刚兑意愿。 中央层面：重点关注各类政策发文、会议表态等情况。2018年，中发【2018】27号文对隐性债务范围进行了明确，要求各地方政 府在5-10年内化解隐性债务，后续各部委围绕隐债化解出台各项细则方案。2022年经济工作会议继续强调“要防范化解地方政府 债务风险，坚决遏制增量、化解存量”，“守住不发生系统性风险的底线”。

地方层面：重点关注政府报告、具体风险化解措施等。例如①2022年9月甘肃省政府报告指出对存在兑付风险的到期债券，第一 时间进行预警并介入处置，特别是持续深入开展兰州建投风险处置化解工作，确保兰州建投公开市场债券刚性兑付。②从典型的 城投风险化解案例来看，各地政府对城投公开债仍有保刚兑的意愿，城投贷款及城投非标处置存在协商空间，取决于 地方政府、城投平台、金融机构等主体的谈判结果。

地方政府还款意愿重点关注政策表态，以及稳增长防风险诉求。 （2）核心诉求：政府当前对稳增长、防风险有极高诉求，防止城投系统性违约，是满足两大诉求的根本条件。①稳增长：从 GDP增速目标来看，各地政府有较强的稳增长诉求。而稳增长的背后，需要稳定、正常的融资环境支撑，参考永煤暴雷，如果 出现系统性违约风险，则融资环境将大幅恶化，难以支持稳增长。②防风险：城投资产是金融体系内除地产外的最大资产投向， 如发生系统性违约，将有概率引发系统性金融风险，不利于防风险的核心诉求。

维度二：还款能力

还款能力重点关注政府和城投层面还款能力变化，以及可行的风险化解方案。 （1）地方政府还款能力重点关注区域经济发展、财政实力、债务压力等情况。一般而言，区域经济越发达，财政实力越强，债务 率越低的省份，区域城投风险越低。本文选取了负债率（宽口径）、债务率（宽口径）、财政自给率、土地收入依赖度、GDP指 标进行打分，打分结果来看，各省市还款能力存在分化，中西部地区如贵州、甘肃等省份债务压力大。（2）城投还款能力变化重点关注平台定位和平台财务指标等情况，一般而言，平台重要性越高，财务指标表现越好，城投债务风 险越小。受城投政策收紧及经济压力加大等影响，城投基本面逐步弱化。根据wind数据测算，2017年以来，城投平台ROA水平持 续下行，由2017年的1.23%下行至2021年的0.78%；资产负债率小幅上升，由2017年的53%上升到56%。

2、银行城投的敞口及风险

敞口规模：各家银行敞口测算

22H1末上市行表内外广义城投敞口占总资产的比例平均为21%，其中城商行敞口占比最高。 整体来看，22H1末上市行表内外广义城投敞口占总资产的比例平均为21%，其中表内城投敞口占比为19%，表内贷款（含基建 ）占比为15%，表内债券占比为2%，表内非标占比为1%。 分类型看，城商行表内外广义城投敞口占比最高，22H1末城商行、股份行、国有行、农商行广义城投敞口占比分别为25%、 22%、21%、19%。(考虑部分基建客户为商业化运营大型企业，对政府资金依赖度低，测算结果可能偏高。)

敞口结构：敞口区位维度

城投风险与区位特征高度相关。分析各家银行区位布局，国有行、部分弱区位的城农商行，需关注潜在城投风险压力。全国性银行：业务全国布局，需重点观察网点分布特征。全国性银行一般在设有网点的区域开展涉政业务。因此本文用网点结 构，观察全国性银行的城投敞口区位结构。如城投资质较差的区位网点占比越高，则潜在风险压力越大。以目前非标出险数量 前五的省份来看，国有行普遍网点占比较高，对应区域敞口占比可能较高。

区域性银行：业务聚焦本地，需重点观察本地财政情况。本文主要采用GDP及增速、政府一般性预算收入及增速、财政平衡 情况、债务率来观测不同区域的风险压力。经济及财政实力越弱、杠杆率越高的区域，对应城农商行的风险压力越大。城商行 中，重庆、西安、兰州，农商行中渝农、青农所在的区位财政自给率低、债务率高，风险压力相对较大。

敞口风险：不同类型资产风险情况

当前整体城投风险仍处于低位，但呈小幅上升趋势，部分区域的城投风险较大。 贷款：①截面来看： 目前城投贷款风险处于较低水平。以租赁和商务服务业不良率数据估算，22H1末上市行城投贷款不良率 1.03%。考虑到租赁和商务服务业贷款和城投贷款间仍存在一定口径差异，我们进一步采用披露较全的招行数据分析。截至 22H1末，招行涉政平台贷款不良率为0.74%，低于对公贷款不良率和对公房地产不良率（分别为1.35%、2.82%）。②时间维 度：招行涉政平台业务在2020年底才出现不良，目前不良率呈小幅上升趋势。 非标：2018年以来城投非标陆续出险。区位来看，贵州等地非标违约的频次较多。 债券：目前暂无实质性违约。但近期部分区域如兰州，出现城投标债技术性违约。

3、城投风险对银行的影响

经营：不良上升拉低整体ROE

当前城投ROE水平较对公贷款高3pc；中性假设下，城投贷款不良上升至对公不良平均水平，将拉低整体ROE 0.6pc。 基础情景：在当前的定价（简单假设与对公一般贷款持平）和风险水平下，银行城投贷款ROE水平较对公贷款高3pc。 中性假设：城投风险小幅暴露，城投贷款不良率上升44bp至上市行对公贷款平均不良水平（1.47%），其他条件不变的情况下， 银行城投贷款ROE水平下降至3.8%，与一般对公贷款ROE持平。考虑表内非标为类信贷资产，按照广义城投贷款占比（城投贷 款+基建贷款+表内非标占比）测算，城投贷款收益率下降，使得上市银行整体ROE下降0.6pc。

极端假设：如小概率事件发生，经济失速、区域城投风险大幅暴露，城投贷款不良率上升171bp至对公房地产平均不良水平 （2.74%），其他条件不变，银行城投贷款ROE水平下降至-5.6%，按照广义城投贷款占比测算，上市银行整体ROE将下降 2.1pc。

估值：中性情况下影响有限

与地产类似，城投是银行资产重要投向，我们通过复盘地产，分析城投风险对估值的潜在影响。具体来看：中性情形下，对于银 行估值影响非常有限；极端情形下，不排除银行估值回落至低位。 高概率-中性情形：风险点状暴露，对估值影响非常有限。参考华夏幸福债务违约。华夏幸福2021年1月8日遭多家评级机构下 调评级， 当时地产销售尚未回落、风险尚未大规模暴露，1月8日后银行指数持续上行，受到的影响极其有限。

低概率-极端情形：风险大幅暴露，估值可能回落至低位。①行情影响：如城投出现大规模风险暴露，不排除银行估值再次回 落至低位，甚至突破低位。参考2021年9月恒大暴雷到2022年7月停贷事件全面爆发，银行指数累计下跌19.0%，PB(lf)估值由 0.65x大幅下行至0.49x。②个股影响：地产风险暴露后，估值高、展业对地产依赖度较高的股份行，跌幅居前。参考地产风险 情况，如城投风险暴露，部分估值高、城投敞口大且结构差的银行，估值面临下行压力。

编辑：JACK