2023年农林牧渔行业投资策略 粮价易涨难跌，转基因育种箭在弦上

种植链条：粮价易涨难跌，转基因育种箭在弦上

小麦：产量稳增，价格或高位企稳

小麦价格高位震荡。2022年下半年小麦价格从10月再次启动上涨， 截至11月29日，国内小麦现货价格为3252元/吨，较2022年年初上 涨14.3%，较10月初上涨5.0%。

后市小麦价格或高位企稳，缺乏大涨基础： （1）产量充裕，供应有保障。USDA11月报告预测2022/23年度中国 小麦期末库存1.44亿吨，库存消费比为100.25%。 （2）进口依赖低，自给率极高，受国际市场扰动小。

玉米：供需偏紧，价格或维持高位震荡

玉米价格震荡偏强。截至2022年11月29日，全国玉米现货均价3008元/吨，较2022年年初上涨9.92%。

供需偏紧，价格或维持高位震荡： （1）产量增加面临压力：农业农村部数据显示2022年中国玉米播种面积降至6.44亿亩，这与年初中央一号文件调整大豆和玉米种植 结构有关；产量方面，根据农业农村部信息，国内玉米主产区东北、华北及镰刀湾地区占全国玉米产量的65%，22年6月以来，华 北、东北产区降水量较往年明显偏多，低洼农田出现作物倒伏和积水，导致局部地区玉米生长迟缓，植株弱小；此外，22年四川盆地 至长江中下游一带连续的高温、干旱天气影响了玉米灌浆期生长，预期国内2022/23新作玉米产量面临压力。

（2）需求有支撑：下游养殖盈利刺激补栏，生猪产能逐渐恢复，支撑饲料需求。USDA11 月报告预计2022/23年国内玉米饲料消费增加至2.14亿吨，较去年增加500万吨。

（3）小麦替代性价比降低：2022年以来小麦价格维持高位震荡，玉米-小麦价差缩小，小 麦替代玉米用作饲料的性价比降低。

（4）进口成本高：受俄乌冲突和美玉米遭受极端高温干旱天气影响，美国、欧盟、乌克兰 2022/23年玉米产量下降明显。USDA11月报告预计2022/23年全球玉米产量11.69亿吨，较 去年下降4662万吨；出口量1.82亿吨，同比下降9.5%。全球玉米减产和出口受限的背景下， 国内进口玉米成本势必抬升，预计国内玉米进口将明显减量。 综上，我们认为在产量增加有限、需求相对景气、小麦替代无望以及进口减量的背景下，国 内玉米价格将维持高位震荡走势。

种业：库存降低+粮食上行+制种成本抬升，玉米种业延续景气

玉米种业延续景气： （1）库存处于历史底部：国内玉米去库存接近尾声，杂交玉米种子库存连续5年回落。2021年杂交玉米新制种9.93亿公斤，加上 有效库存4.77亿公斤，2022年春播玉米种子有效供给量为14.7亿公斤，若按照稳定的11.5亿公斤需种量计算，2022年杂交玉米 种子有效库存或降至3.2亿公斤，达到2015年以来最低点，未来两年的种子供需形势将从整体过剩转为总体平衡略有盈余。 （2）需求旺盛：2021年以来国内玉米价格延续震荡偏强走势，农户种植积极性提高，支撑用种需求。

转基因种业：箭在弦上

转基因生物育种技术是解决国内油脂油料短缺的关键 ：（1）油脂油料需求高速增长。一方面居民对肉类蛋白需求不断增加，养殖行业快速发展，带动饲用蛋白原料需求提升；另一方面居民 自身对植物油的消费量也在持续攀升。 （2）土地资源有限，供给缺口高度依赖进口补充。据农业农村部数据，中国以全球7%耕地，养活全球近20%人口，在保障主粮完全 自给的背景下，日益增长的油脂油料需求只能通过大量进口补充，大豆进口依赖度常年维持在90%以上，在自然资源禀赋有限的背景 下，提高作物单产是增加粮食供给、优化粮食种植结构的最优选择。 （3)转基因技术是提高单产的关键。对标美国，自1996年开始推广种植转基因作物后，每单位大豆产量显著提高，且明显高于国内大 豆单产水平。转基因生物育种可以从生产力要素上解决我国油脂油料短缺的问题。

生猪养殖：景气依旧，优选龙头

生猪：历史猪周期

2006年至今，我国共完整经历了四轮猪周期，基本都是4年一个轮回，且猪价波动幅度一轮比一轮大。每一轮周期低迷期，在市 场规律叠加环保政策或动物疫病等非市场因素的作用下，都会造成行业产能加速出清，导致下一轮周期猪价大幅波动。

生猪：新一轮周期——因困境反转而买入踩周期之浪，盈利兑现为曲中人散

猪价：21年6月能繁母猪存栏开始调减，对应22年4月猪价开启新一轮上 涨。22年7月份猪价加速上涨突破24元/公斤，相较于3月底的12元/公斤 翻倍上涨；22年10月再度脉冲突破28元/公斤，创年内新高。

养殖盈利：21Q3-22Q1生猪养殖持续亏损，22Q2逐渐减亏，外购仔猪育 肥和自繁自养分别在22年5月中旬、6月底实现盈亏平衡；22Q3养户全面 盈利；22年10月份头均养殖利润突破千元。

股价：周期左侧买产能去化、周期右侧买猪价。 股价表现明显领先于基本面，在21年7月产能去化开始为起点启动上涨， 22年4月产能去化停止为止盈。新周期开始后，在22年6月猪价超预期上 涨后加速启动，随后在24元/公斤的猪价短期高点见顶回落。

生猪：年前消费利好有望兑现，猪价或止跌反弹

11月猪价持续回落主要系消费疲软： 一方面2022年全国处于暖冬状态，南方腌腊、灌肠等猪肉消费需求启动缓慢，另一方面疫情防控影响屠企采购开工和居民餐饮 消费，需求端对猪价支撑力度有限。据北京新发地信息，11月份白条上市量并未明显上升，而2021年同期白条上市量增加明 显。

生猪：供给恢复缓慢，需求边际改善，2023年猪价维持乐观

上半年需求偏弱但供给有限，猪价趋势性回落，但底部有支撑： 需求偏弱：春节在23年1月下旬，春节过后几个月一般是传统的猪肉消费淡季，利空猪价。 供给有限：22年5月之前的产能去化对应10个月的生猪出栏减少的逻辑没有变。据博亚和讯数据，22年3-5月市场母猪配种积极性 不高，对应22年8-10月份断奶仔猪供应相对有限，这批仔猪对应23年2-4月前后出栏，意味着23年4月前后生猪供应不会有太大压 力，猪价回落空间有限。22年11月份仔猪供应环比增加明显，或对应23年5月前后出现猪价低点。

生猪：景气周期仍在，把握回调机会

景气周期仍在，把握板块回调机会： 回顾历史多次猪周期投资，还未出现过在养猪企业刚刚兑现业绩时，股价就持续大幅回调。当前生猪养殖板块业绩正处于高速 兑现阶段，当下在消费持续疲软的背景下，强势的业绩增长即是投资的确定性，近期板块回调充分，值得参与。

肉禽：白鸡周期底部反转，黄鸡维持景气

白羽鸡：产业链利润出现分化

此轮产能出清过程中产业链利润出现分化。其中商品代养殖场累计亏损21个月，屠宰场亏损25 个月，种鸡场亏损达到11个月。到22年下半年开始产业链利润出现分化，种鸡场和屠宰场亏损 严重，养殖场有较好的利润，主要原因是前轮周期新增大量屠宰产能，种鸡场积累大量盈利， 产能去化较慢。

种鸡场利润转正，屠宰场开始微利。随着周期的反转，鸡苗价格已涨至成本线以上，开始恢复 盈利，产业链走出低迷行情。屠宰场仍处于双面夹击，上游毛鸡价格相对坚挺，下游鸡肉需求 较差，目前处于微利状态。

白羽鸡：祖代引种大幅受限，祖代存栏收缩开始显现

引种减量影响开始显现，祖代存栏开始减少。自21年下半年祖代引种减量的效应开始显现，在产祖代存栏在22年10月份达到136万套 的高位后开始减少，截至目前累计降低7.52%，随着22年5月份后的引种断档将在23年逐步体现，预计在产祖代存栏会较大幅度下滑。

祖代后备存栏持续减少。后备祖代存栏的减量早于在产祖代，最早反应引种更新的减少，后备存栏自22年2月份开始持续减少，目前存 栏34.18万套，相比高位减少了58.2%。

白羽鸡：鸡肉消费方式升级，总需求扩容

空气炸锅普及，鸡肉消费更加便捷。随着空气炸锅走向寻常百姓家，鸡肉的相 关产品消费方式更加便捷，如圣农嘟嘟翅、新奥尔良鸡翅、鸡米花等众多鸡肉 制品在家庭消费中逐步增多。鸡肉的总需求量提升，2021年全国肉鸡上市了65 亿羽，相比于非瘟前45亿羽的市场空间扩容了40%以上。

白鸡企业纷纷布局下游食品业务。目前白羽鸡上市公司中圣农发展、春雪食 品、仙坛股份、民和股份等均已布局鸡肉制品业务。

黄羽鸡：景气持续，关注公司盈利兑现

消费不振，黄鸡高位有所回落。近期疫情的反复对消费产生较大影响，让22Q4传统供需两旺的格局遇冷，贸易商提货量不及预期，是 黄鸡价格有较大回落的主要原因。

黄羽鸡经历高盈利期，关注相关企业的盈利兑现情况。黄羽中速鸡价格一度接近10元/斤，只均盈利达到9元以上，企业盈利丰厚。

黄羽鸡：产能恢复不积极，看好明年行情

肉鸡价格虽大幅上涨，但并未出现大规模补栏。黄羽肉鸡价格最高涨至9元/斤，只均盈利达到7元，但从父母代存栏和父母代种鸡价格 来看，并未出现很积极的产能增加，且今年父母代存栏一直处于下滑的态势，截至目前存栏量为1331万套，相较于年出下滑了7.3%。 父母代价格一直在9元/套左右，也不足以刺激祖代补栏。

动保：短期买后周期，中长期买成长

动保：22Q3企业营收增速转正，业绩改善稍显滞后

动保企业2022Q3营收恢复增长。下游生猪养殖业利润在Q3猪价反转带动下大幅回正，对动保产品需求回升，Q3动保企业的收入同比增 长14.2%，恢复明显。

盈利增速回正有滞后，静待后周期业绩增速修正。Q3归母净利润仍同比下滑15.3%，业绩的回正稍显滞后，我们认为主要是下游养殖企 业处于刚恢复盈利，现金流稍有改善对动保产品价格还还较为敏感，随着下游盈利进一步加强，Q4跟随猪鸡价格和成本考核有望进一步 边际改善，动保景气周期有望在22Q4开始明显恢复。

动保：养殖企业还未完全修复资产负债表，动保业绩改善在路上

此轮生猪盈利周期才起步不久，资产负债表还未完全修复。从2021年7月份开始生猪养殖产业进入亏损，亏损时间超过11个月，各大养 猪企业资产负债率大幅攀升，2022年7月份后开始盈利，22Q3资产负债率略有下降但未回到安全区域，养殖企业对上游动保产品价格敏 感仍较高，导致动保产品毛利率修复缓慢。

随着养殖持续盈利，动保业绩改善确定性强。下游养殖企业盈利周期仍将持续，随着盈利增厚，对高端动保产品需求提升，议价动力降 低，动保企业业绩改善确定性强。

动保：非瘟疫苗研发有进展，疫苗市场有望大幅扩容

非瘟疫苗研发有实质性进展，商业化落地将 大幅扩容市场规模。非瘟疫苗研发现在主要 是三个路线在推进：一个是基因缺失苗（哈 兽研主导），但因安全性问题目前研发进度 基本处于搁置状态；二是亚单位路线（兰研 所主导），该路线安全性较好，主要攻克保 护率难题，目前已完成实验室研发阶段，准 备申报应急评价；三是活载体路线（军事兽 医研究所主导）。

饲料：需求回升，盈利改善

饲料：养殖端盈利修复提升饲料需求

随着22Q3养殖端盈利修复，饲料产量开始增长。生猪养殖Q3开始盈利，补栏积极性开始提升，对饲料需求开始增加，22年9月和 10月饲料产量分别为2997万、2860万吨；分别同增3.1%、0.2%；环比增长7.5%、3.1%；

分品类水产、畜禽饲料产量均在增长。根据饲料工业协会8月份数据，水产料、肉禽料和猪料产量分别为369万吨、789万吨和1067 万吨，分别环比增长8.5%、6.2%、7.3%。

饲料：畜禽料盈利或边际改善，水产料成本压力仍在

畜禽饲料原材料豆粕价格高位回落，成本压力缓解，饲料企业单吨盈利或边际改善。 豆粕高位回落，未来易跌难涨。22Q3豆粕攀升至5500元/吨的高位，随着进口大豆陆续到港，压榨量增加，11月豆粕价格开始高位回落。 玉米价格维持高位震荡。22年11月份玉米现货价格涨至3000元/吨，玉米供需偏紧，后续有望维持高位震荡，但持续大幅上涨的可能性不大。

水产料原料鱼粉价格震荡偏强，成本压力仍在： 据博亚和讯统计，截至2022年11月24日，秘鲁普通级蒸汽鱼粉价格12700-13000元/吨，超级蒸汽鱼粉报价在13900-14000元/吨，仍处于相 对高位，短期水产料成本仍面临较大压力。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）