2023年科技行业年度策略 布局景气复苏，把握安全、数字经济、低碳机遇

2023 年展望：布局景气复苏，把握安全、数字经济、低碳机遇

主线一：数字经济——后 5G 时代的产业数字化转型机遇

数字经济再迎政策催化，2023 年行业有望迈入新一轮增长期。2022 年 11 月以来，推动数 字经济建设的政策密集发布，具体而言：1）工信部发放首张企业 5G 专网频率许可，5G 工业互联网或成下一片蓝海；2）数据要素市场化逐步提上日程，未来十年数据将成为最有 价值的资产之一；3）国务院《关于数字经济发展情况的报告》中指出，要着力提升基础软 硬件、核心电子元器件等领域供给水平，同时适度超前部署数字基础设施建设。 2020-2022 年是 5G 建设高峰期，随着基础设施的逐渐完善，我们认为后 5G 时代以产业数 字化转型为代表的数字经济应用将成为发展主线。据国务院《“十四五”数字经济发展规划》， 预计到 2025 年我国数字经济核心产业增加值占 GDP 比重将达到 10%。数字经济以数据为 核心生产要素，以 ICT 技术和数字基础设施为重要底层支撑，看好电信运营商、云计算基 础设施、卫星互联网、5G+工业互联网等领域的发展机遇。

主线二：科技安全战略地位再加码，自主可控成为长期发展主线

在中国共产党第二十次全国代表大会的报告中，“安全”主题受到高度关注，在“推动高质 量发展”章节中提出“着力提升产业链供应链韧性和安全水平”，并单列“推进国家安全体 系和能力现代化，坚决维护国家安全和社会稳定”章节，要求“确保重要产业链供应链安 全”。目前我国通信产业链中通信服务、通信设备等环节已基本实现自主可控，而上游如激 光芯片、交换机芯片、微波射频器件等核心环节仍面临依赖进口局面，国产替代需求迫切； 下游卫星互联网、军用通信提前布局需求凸显。在确保科技安全的背景下，建议关注激光 芯片、交换机芯片、军用通信的投资机遇。

主线三：经济复苏背景下，把握基本面有望迎企稳复苏的子板块机遇

2022 年前三季度，受国内外宏观经济影响，我们观察到光纤激光产业链、物联网模组、智 能控制器、IDC 等板块需求端呈现波动，板块公司业绩承压，但我们认为相关公司股价已 反映市场对景气度波动的担忧，估值已处低位。展望 2023 年，我们建议关注基本面有望企 稳复苏的子板块投资机会，如光纤激光、智能控制器等。光纤激光方面，随着行业需求端 有望回暖以及价格竞争有望趋缓，建议关注光纤激光器上游核心元器件等产业链环节；智 能控制器方面，随着下游行业去库存的持续推进，以及上游原材料价格或回落，智能控制 器板块景气度有望迎拐点。

主线四：能源转型背景下，绿色化、数字化有望为通信行业带来新机遇

在我国能源转型进程中，通信技术和能源行业的结合有望更加紧密。一方面，能源转型有 望对通信行业增长路径和产业格局产生深远影响，如 IDC 行业方面，随着能耗指标的收紧， 绿色化能力将成为 IDC 行业关键竞争要素之一，在光伏发电/储能/节能降耗等领域有所投入 的企业未来有望拥有更高的利润率与竞争力；另一方面，能源转型进程中数字技术得到广 泛应用，如华为目前已成为国内数字能源的领军企业，重点发展智能光伏、数据中心能源 等领域。我们认为通信行业参与能源数字化将迎来众多产业机遇，建议关注电网信息化、IDC 及上游精密控温等板块发展机遇。

2022 年回顾：数字经济迈进，结构性行情演绎

基本面回顾：数字经济基础设施建设持续推进

政策面支持加强，催化数字经济产业链发展。2022 年数字经济相关政策密集出台：1 月 12 日，国务院发布《“十四五”数字经济发展规划》，部署了包括优化升级数字基础设施、大 力推进产业数字化转型等在内的八方面重点任务，具体涵盖千兆网络、卫星互联网、云计 算、大数据、5G+工业互联网、东数西算、网络安全等领域，提出至 2025 年国内数字经济 核心产业增加值占 GDP 比重将由 2020 年的 7.8%提升至 10%；11 月以来，国家发展改革 委发布《关于数字经济发展情况的报告（全文）》、工信部发布《关于巩固回升向好趋势加 力振作工业经济的通知》，数字经济与工业互联网建设再获政策支持。

2022 年 5G 网络建设持续推进。2022 年初，工信部表示力争全年新增 5G 基站 60 万个。 截至 2022 年 8 月末，我国 5G 基站建设已提前完成全年目标。据工信部数据，截至 9 月末 国内 5G 基站累计开通总数达 222 万个，占移动基站总数的 20.7%，占比较上年末提升 6.4 个百分点；2022 年前三季度国内新建 5G 基站 79.5 万站，同比增长 104.9%。

2022 年三大运营商资本开支预计同比温和增长，加码数字化转型助力我国算力建设。根据 三大运营商中报数据，1H22 三大运营商合计资本开支为 1,620.5 亿元，同比增长 27%。根 据年初规划，2022 年三大运营商全年资本开支预计合计 3,532 亿元，同比增长 4.10%，资 本开支温和增长。从资本支出结构上看，运营商在以云计算、算力网络为代表的数字化转 型方向的投资比重逐步增加，有望推动我国算力建设进一步提速。

通信板块 2022 年行情回顾：结构性行情持续演绎

市场方面，截止 2022 年 12 月 12 日，通信（申万）指数较年初下跌 11.80%，同期沪深 300 累计下跌 18.70%。具体来看，通信（申万）指数年初至今的表现大致可分为三个阶段：

1）第一阶段（年初至 4 月 26 日）：A 股整体大幅回调，通信指数承压。该阶段受俄乌冲突、 国内疫情反复、供应链紧张等不利因素冲击下，投资者风险偏好下降，大盘整体大幅回调， 期间通信（申万）指数下跌 27.18%，同期沪深 300 下跌 23.05%；分板块来看，物联网模 组、激光雷达、电网信息化、智能控制器等子领域走势承压；IDC 板块在“东数西算”政 策催化下受到市场关注；此外中国移动年初于 A 股上市，获得较好涨幅（该阶段股价上涨 11%）。

2）第二阶段（4 月 26 日至 8 月 18 日）：通信板块演绎结构性行情。随着国内复工复产的 持续推进，通信（申万）指数迎来反弹，期间上涨 31.29%，同期沪深 300 上涨 10.46%， 通信指数涨幅相对沪深 300 具有超额收益。分板块来看，激光雷达上游元器件（激光芯片、 发射模组等）、物联网模组、车载连接器等板块迎接快速上涨；此外光纤光缆板块，受 5 月 以来中国移动 G.654E 光纤光缆集采、中国联通本地网光缆集采相继落地，福建等沿海省市 海风招标提速等事件催化，长飞光纤（+89%）、中天科技（+83%）、亨通光电（+82%）等 标的在行业高景气驱动下获得较好涨幅。

3）第三阶段（8 月 18 日至 12 月 12 日）：海外衰退担忧上升，通信板块估值承压。该阶段 通信（申万）指数下跌 4.35%，同期沪深 300 下跌 7.75%。这一阶段反映了市场对于海外经 济下行风险的担忧，通信板块估值下探。从估值来看，截至 12 月 12 日通信（申万）PE（TTM） 为 25.66 倍，处于 10 年底部。分板块来看，市场关注电信运营商、军用通信等受外部环境影 响较小、基本面稳健板块，期间中国联通（+46%）、中国移动（+22%）、中国电信（+22%）、 七一二（+24%）等标的涨幅领先。

主线一：数字经济——后 5G 时代的产业数字化转型机遇

数字经济再迎政策催化，2023 年行业有望迈入新一轮增长期。2022 年 11 月以来，推动数 字经济建设的政策密集发布，我们认为国内数字经济板块或将在 2023 年成为科技领域中最 具增长潜力的方向之一，具体而言：1）工信部发放首张企业 5G 专网频率许可，5G 工业 互联网或成下一片蓝海；2）数据要素市场化逐步提上日程，未来十年数据将成为最有价值 的资产之一；3）国务院《关于数字经济发展情况的报告》中指出，要着力提升基础软硬件、 核心电子元器件等领域供给水平，同时适度超前部署数字基础设施建设。

依循国内数字经济建设主线，关注电信运营商、云基础设施、工业互联网板块投资机遇。 依循国内对于数字经济建设的顶层设计，我们认为相关政策带来的增量需求将在电信运营 商、云基础设施、工业互联网板块业绩中相继得到体现：1）数字经济包括云计算、工业互 联网建设的推进将带动服务器、交换机、路由器等云基础设施需求增长；2）电信运营商作 为数字经济建设的主力军，将凭借央企背景及云网融合优势持续获得新增长动能；3）云基 础设施作为数字经济底层的计算+存储资源支撑，其增长有望在 2023 年企稳回升；4）十四 五数字经济规划中提出，工业互联网渗透率要从 2020 年的 14.7%逐步提升至 2025 年的 45%，11 月工信部发放首张企业 5G 专网牌照 ，我国 5G+工业互联网的发展有望随之迈入 规模上量的新阶段。

电信运营商：数字经济建设主力军，中国特色估值体系下有望估值重塑

后 5G 时代，电信运营商的定位逐渐从纯粹的通信网络运营商加速转型为全面挺进数字经 济主航道的科技创新公司。电信运营商作为数字经济建设主力军，其产业数字化业务正在 从生态合作、能力体系、建设投入等多个维度发生积极变化。此外，11 月 21 日，证监会主 席易会满在 2022 金融街论坛年会上谈及上市公司结构与估值问题时表示，探索建立具有中 国特色的估值体系，加快完善契合国有企业特点的估值方法，电信运营商作为科技行业国 有企业标杆，有望在中国特色估值体系下迎来估值重塑契机。 2022 年以来，行业政策由提速降费转向高质量发展，行业竞争趋缓、经营效率提升等基本 面变化逐步在国内三大运营商的业绩中得到体现。截至 9M22，中国移动/中国电信/中国联 通 A 股归母净利润分别同比增长 13.30%/5.21%/20.37%至 985.32/245.43/68.32 亿元。移 动业务方面，5G 渗透率持续提升及权益、应用服务拓展带动移动业务 ARPU 实现稳健增长； 固网业务方面，智慧家庭业务对收入贡献实现显著提升，截至 9M22，我国千兆宽带用户数 达 7603 万户，提前三年完成十四五目标；产业数字化方面，2022 年以来数据及产业链安 全重要性凸显，运营商在云计算等行业的市场份额及地位显著提升，1H22 运营商云计算收 入合计同比增速达 111.6%，产业数字化业务已成为运营商收入增长主要驱动力。

展望 2023 年，我们认为：1）5G 和千兆宽带渗透率将延续上升态势，继续带动移动/固网 ARPU 值实现稳健增长；2）11 月公布的《国务院关于数字经济发展情况的报告》指出，要 适度超前部署数字基础设施建设，目标到 2025 年，数字经济迈向全面扩展期。我们认为在 此背景下，运营商作为数字经济建设的主力军，其在产业数字化领域的市场份额及地位将 持续提升，预计 2023 年三大运营商产业数字化业务收入将延续高增长态势。 此外，资本开支方面，我们认为随着 5G 网络建设步入尾声，未来运营商资本开支压力将逐 步趋缓。据中国移动 9 月 21 日投资者调研纪要，2023 年起公司资本开支将不再增长，并 呈现出逐步下降的趋势；据中国电信 3 月 17 日投资者调研纪要，未来其投资占收比将逐步 下降。派息率方面，2022 年三大运营商的派息率较此前明显提升，截至 1H22，中国移动/ 中国电信/中国联通的中期分红率分别提升至 66.87%/60%/45.83%，三大运营商 A 股/H 股 平均派息率达 5.0%/ 8.3%。总体而言，我们认为产业数字化及信创趋势下，运营商基本面 将持续向好，叠加其具备高股息、资产质量优质的特性，有望迎来价值重估。

移动业务：5G 时代行业竞争趋于理性，移动业务重返上升通道

2022 年运营商行业政策导向发生明显变化，推动企业由提速降费向高质量增长转变，三大 运营商发展战略由争夺市场份额转向推动用户价值提升。竞争策略的改变推动行业平均移 动 ARPU 值由 2019 年的 45.1 元企稳回升至 1H22 的 47.6 元。在移动业务 ARPU 改善带 动下，三大运营商移动业务营收迎来拐点并延续向好态势。

固网业务：千兆网络发展提速，智慧家庭打开市场空间

近年来随着家庭组网、家庭控制、智能安防等在内的家庭信息化应用不断丰富，三大运营 商均深度布局以融合经营为基础的智能家庭固网业务，智慧家庭收入占比持续提升，1H22 中国移动智慧家庭增值服务收入达 142 亿元，同比增长 41.1%；2021 年中国电信智慧家庭 收入同比增长 25.1%。同时，我国千兆宽带发展全面提速。截至 1H22，我国 1000Mbps 及以上速率固定宽带接入用户总数为 6111 万户，占比 10.9%，同比增长 329%，提前两年 半时间，完成了《十四五数字经济发展规划》中提出的目标。我们认为智慧家庭与千兆宽 带的普及将持续推动三大运营商固网业务 ARPU 的稳定提升。

电信运营商在产业数字化战略地位提升

产业互联网业务增速换挡，已成为运营商收入增长主要驱动力。运营商作为基础通信运营 企业具有网络、数据、技术的天然基因，在云、AI、物联网、边缘计算等新 ICT 技术在 5G 环境中走向融合的阶段，电信运营商在数字经济发展中承担的角色，也正由“铺路”走向 “赋能”。同时，在国资云、算力网络建设、云网融合的背景下，运营商在产业数字化领域 承担的角色也逐步由基础设施提供商，演变为资源、系统、应用端全面赋能，战略地位及 产业链价值占比显著提升。我们认为以云计算、算力网络为代表的数字化转型将给运营商 带来新的机遇。 1H22 三大运营商产业互联网相关业务营收保持快速增长。1H22，中国移动 DICT 业务（包 括 IDC、ICT、移动云计算以及其他企业应用和信息服务等）营收同比增长 44.2%至 482 亿元；中国联通的产业互联网业务营收保持快速增长态势，收入同比增长 31.8%至 369 亿 元；中国电信产业数字化业务（包括 IDC、工业云计算、网络专线、物联网、数字化平台 及大数据等）收入同比增长 19%至 589 亿元，增速位于行业首位。目前产业数字化业务已 成为三大运营商收入增长主要驱动力，并有望持续支撑运营商收入增长。

云计算业务方面，我们观察到 2022 年国内云计算市场中互联网厂商与运营商成长性分化。 受互联网流量增长放缓及国资云建设等政策影响，云计算行业增长动力逐步由互联网行业 转向传统企业，在此背景下，三大运营商接捧互联网巨头成为政府、金融等行业上云的 IaaS 服务主力军。根据我们对阿里巴巴、腾讯等国内 10 家布局 IaaS 业务的重点公司财报梳理， 2022 年国内主要互联网云厂商增速有所放缓，3Q22 国内主要互联网云厂商合计营收为 433 亿元，同比增长 6.1%；而在算力网络建设及国资云的拉动下，三大运营商 3Q22 合计 营收为 334 亿元，同比增长 95.5%，已成为云计算行业的主要增长极。 展望 2023 年，一方面，2022 年 11 月 14 日《国务院关于数字经济发展情况的报告》公布， 报告提出要着力提升基础软硬件、核心电子元器件等领域供给水平，同时适度超前部署数 字基础设施，同时，工信部发放了第一张企业 5G 专网频率许可，我们认为数字经济推进及 5G+工业互联网的发展将带动流量增长，运营商作为数字经济建设主力军，有望凭借央企背 景和云网融合优势持续获得新增长动能。另一方面，我们观察到国内互联网行业政策端及 利润端已出现边际变化，未来有望逐步向规范健康方向发展，对于互联网厂商云业务，因 2022 年增长基数较低，我们预计 2023 年互联网厂商云业务增速将企稳回升；运营商云业 务仍将保持快速增长。总体而言，我们预计 2023 年国内主要 IaaS 厂商云业务合计营收将 同比增长 39.2%至 4227 亿元。

云计算基础设施：数字经济及供应链恢复有望带动国内 2023 年景气回暖

2022 年国内三大运营商及国内云厂商资本开支保持韧性，带动云基础设施需求稳步增长。 网络设备板块下游需求主要受电信运营商及云计算厂商资本开支影响。整体而言，2022 年 三大运营商资本开支呈稳步增长态势，据三大运营商 2021 年年报中指引，三大运营商 2022 年合计资本开支将同比增长 4.1%，据各公司 22 年中报数据，各公司资本开支结构均向产 业数字化领域有所倾斜，带动国内网络设备板块需求稳步增长。云厂商资本开支方面，受 互联网大厂降本增效战略影响，2022 年 BAT 合计资本开支有所回落，3Q22 BAT 合计资本 开支同比下降 30.7%至 155.2 亿元。

展望 2023 年，我们认为数字经济及 5G 工业互联网发展将为 2023 年国内云基础设施市场 需求带来新增量：1）从需求端来看，虽然三大运营商资本开支整体增速放缓，但资本开支 结构逐步向优化网络建设及产业数字化领域倾斜，22 年移动/联通/电信在移动网络领域的资 本开支占比分别为 51.3%/37%/36.6%。此外，2022 年 11 月工信部发放第一张企业 5G 专 网频率许可，并发布通知表示要加快 5G 全连接工厂建设，5G+工业互联网迎来发展机遇， 或将带动流量增长及 ICT 基础设施建设需求提升。2）互联网云需求方面，我们观察到近期 国内互联网行业政策端出现边际变化，3Q22 互联网厂商利润端开始显现改善态势，展望 2023 年，我们认为互联网云厂商合计收入增速有望由 2022 年的 10%回升至 2023 年的 18.6%，来自国内互联网云的需求增速有望逐步恢复。 总体而言，我们认为 2023 年国内云基础设施行业需求将有所回暖，信创及交换机白盒化趋 势将带动市场格局变化，建议关注相关投资机遇。分板块而言：1）2023 年国内服务器出 货量将企稳回升，一方面数字经济及 5G 工业互联网带动国内云基础设施需求增长；另一方 面，2022 年开启行业信创元年，随着金融、电信等重点行业信创工作的推进，国内服务器 厂商市场份额将进一步提升，我们观察到中兴通讯 3Q22 市场份额已达到 6.05%，同比提 升 2.61pct；2）交换机市场中，IDC 预计 2023 年交换机市场规模将稳步增长 9.2%，白盒 交换机将凭借其成本、开放性优势在数据中心场景加速渗透，带动相关厂商市占率提升。

服务器：预计 23 年全球市场增速放缓，国内服务器出货量有望企稳回升

全球服务器市场 2023 年行业出货量增速或放缓，中国/欧洲需求有所回升。据 IDC， 2022 年上半年，随着上游供给逐步恢复，此前因供应链问题被推迟的服务器需求得到释放，全 球服务器出货量同比增长 14%；下半年服务器出货量逐步回落至正常水平，3Q22 全球服 务器出货量同比增长 3.6%，增速较 2Q22 放缓 9.6pct。展望 2023 年，北美云厂商资本开 支增长不确定性加大，美国服务器出货量增速或有所下滑。IDC 预计 2023 年全球服务器出 货量同比增长 4.43%，较 2021 年下滑 3.94pct，主因美国市场服务器出货量增速同比下滑 14.35pct；而中国/欧洲市场出货量预计将有所回升。

国内数字经济产业发展提速，预计带动 2023 年国内服务器出货量增速回升至 6.41%。2022 年，在疫情、供应链短缺等问题影响下，国内服务器出货量增速放缓至 0.45%；但在高性 能服务器快速发展带动下，服务器单价较此前有明显提升，据 IDC，2022 年为 AI 工作的高 性能服务器市场规模预计同比增长 51.4%。展望 2023 年，国内 5G+工业互联网、数字经 济建设等政策密集出台，预计将带动服务器市场需求回暖，2023 年国内服务器市场出货量 增速有望回升至 6.41%，高于海外服务器出货量增速 3.72%。

此外，我们注意到国内服务器市场中兴通讯的市场份额持续提升。3Q22 中兴通讯市场份额 占比达 6.05%，同比提升 2.61pct，环比提升 1.5pct，达 2016 年以来新高。根据公司《2022 年 8 月 30 日投资者关系活动记录表》，公司服务器及存储营收同比增长超 50%，主要系 1） 国内运营商市场，公司在服务器集采的多个标包中位列前两名；2）国内政企市场，公司服 务器规模突破互联网、金融行业头部企业。

交换机：白盒交换机渗透率持续提升，预计 23 年国内交换机市场需求稳步增长

2022 年国内以太网交换机市场规模同比增速保持稳健，IDC 预计 2023 年国内以太网交换 机市场规模同比增长 9.2%。依托于国内东数西算等新基建政策及企业数字化转型的持续推 进，根据 IDC 数据，3Q22 中国以太网交换机市场规模为 17.2 亿美元，同比增长 17.4%。 根据 IDC 预测，2022 年国内以太网交换机市场规模将达到 60.8 亿美元，同比增速为 9.9%； 2023 年国内以太网交换机市场规模将同比增长 9.2%至 66.37 亿美元。

数据中心占据交换机应用主要市场份额，东数西算/算网融合趋势拉动整体市场增长。商用 以太网交换机包括企业网用、运营商用、数据中心用、工业用等，其中数据中心占比最大， 据 IDC 数据，3Q22 全球数据中心用以太网交换机收入占比达 45.3%，同比增长 21.7%， 相应端口出货量同比增长14.7%；非数据中心用交换机收入占比达 54.7%，同比增长25.6%， 相应端口出货量同比增长 25.3%，运营商用、企业网用交换机市场规模稳定增长。总体来 看，我们认为东数西算、算力网络融合的大趋势对网络建设提出了更高的要求，特别是 200G/400G 的高速率产品将加速部署，带动国内交换机市场保持良好的增长态势。

白盒交换机兼容性及开放性占优，在数据中心场景中加速渗透。白盒交换机是 SDN 技术的 产物，它将物理网络交换硬件和网络操作系统（NOS）进行解耦合。近年来，随着大型数 据中心建设的不断加速，对交换机产品的兼容性和开放性提出了新的要求。根据 Forrester 及锐捷官网，白盒交换机相对裸机交换机来说预装有 NOS，无需用户自行装载；相对于传 统交换机（或品牌交换机）来说白盒交换机采用开放的架构，使软硬件分离，具备可编程 能力，避免了传统交换机软硬件封闭式开发而导致的供应商与客户方软件不适配的情况， 客户还可选择为交换机安装外部操作系统或在交换机厂商已提供的开放式操作系统基础上 开发上层应用软件，并实现对交换机的统一部署与维护，提高数据中心运维效率。

白盒交换机厂商凭借成本、开放性、易操作性等优势在数据中心交换机市场份额逐步提升。 与传统交换机相比，白盒交换机拥有价格更低、易于部署、自动化程度高、开放性高等多 重优势，已逐步成为数据中心场景中最佳选择。随着白盒交换机渗透率的提升，锐捷网络 等白盒交换机厂商在国内交换机市场中市场占有率也逐步提高，据 IDC，锐捷网络在数据 中心交换机中市场份额由 1Q19 的 3.4%逐步提升至 2Q22 的 13.4%，而华为的市场份额由 1Q19的 37%下降 3pct至 34%，新华三的市场份额由 1Q19的 38.6%下降 2.8pct至 35.9%。 展望 2023，我们认为在全球经济增长放缓的背景下，降本增效成为企业及云计算厂商的主 要战略方向，白盒交换机的成本低、操作难度小的优势将进一步凸显，相关厂商有望相应 在国内及国际市场占据更多份额。

光模块：产业趋势向 400G/800G 升级，北美需求变化存分歧

2022 年光模块需求稳步增长，汇兑收益助力行业盈利能力提升。回顾 2022 年，北美三大 云厂商资本开支持续增长，3Q22 MAGA 合计资本开支同比增长 18.1%至 412.4 亿美元， 带动光模块行业下游需求保持韧性，此外，由于海外市场收入占比较高，美元升值带来的 汇兑收益也一定程度上助力行业盈利能力提升。 展望 2023 年，光模块行业需求变化仍存在分歧。一方面，3Q22 业绩会上北美云厂商普遍 表示将优化资本开支结构，据 Factset 一致预期， 2023 年 MAGA 合计资本开支预计将同 比增长 6.32%至 1683 亿美元，考虑到云厂商近期宣布大规模裁员以及海外衰退预期提升， 我们认为未来海外云厂资本开支增长不确定性有所提升；另一方面，海外云计算行业需求 依然旺盛，据Factset一致预期，2023年微软/AWS/谷歌云业务预计将增长18%/24%/31%， 光模块作为云基础设施建设的重要环节，在流量快速增长背景下，其采购或将保持韧性， 当前光模块各公司在手订单/产业招标数据仍保持良好增长。

据 LightCounting，2022 年光模块市场延续强劲增长态势，但 2023 年增速或将放缓至 4%。 LightCounting 预计 2022 年光模块市场增长 14%，延续此前强劲增长的态势，主因后疫情 时代云基础设施的需求显著增长，亚马逊/谷歌/Meta 等云计算公司 2022 年 CAPEX 增长较 快。展望 2023 年，受海外经济增长放缓及云厂商降本增效战略的影响，海外部分云基础设 施建设或被推迟，其资本开支增速预计将有所放缓，Lightcounting 预计在 2023 年全球光模 块市场增速将放缓至 4%，该增速将于 2024-2025 年逐步恢复。

其中，数通市场需求受 2023 年采购计划推迟影响，电信市场价格短期承压。细分来看，数 通市场（以太网+光互联+光纤通道）对应光模块需求 2023 年增速将放缓至 2.3%，同比下 降 6.3pct，主因北美云厂商拟推迟其采购及部署计划。主因北美云厂商部分推迟了其云基 础设施部署计划，例如，Meta 降低了其对 200G 产品的采购计划；而亚马逊和谷歌则推迟 了其对 400G+800G 产品的部署节奏。电信市场（FTTX+无线回传/前传+CWDM/DWDM） 对应光模块需求 2023 年增速预计为 5.7%，同比下降 13.2pct，部分产品单价有所下滑。 Lightcounting 预计 2023 年 CWDM/DWDM 市场每 Gbps 单价同比下降 13.6%至 17.59 美 元，FTTX 市场每 Gbps 单价同比下降 18.5%至 0.65 美元。

竞争格局方面，国产厂商后来居上，竞争实力与市场地位快速提升。虽然欧美日光模块厂 商起步较早，但受益于劳动力成本优势，光模块制造生产端产能逐步向国内转移，国产厂 商市场份额得到提升。根据 Lightcounting 于 2022 年 5 月发布的统计数据，2021 年全球前 十大光模块厂商，中国厂商占据六席，分别为旭创（与 II-VI 并列第一）、华为海思（第三）、 海信宽带（第五）、光迅科技（第六）、华工正源（第八）及新易盛（第九）；相比于 2010 年全球前十大厂商主要为海外厂商，国内仅 WTD（武汉电信器件有限公司，2012 年与光 迅科技合并）一家公司入围，体现出十年以来国产光模块厂商竞争实力及市场地位的快速 提升。

2021 年中际旭创市场份额达 11%，跃居全球第二。据 LightCounting 数据，国内对 FTTx 和无线前端连接的需求拉动中国供应商在 CWDM/DWDM、FTTx 和无线前端收发器上市场 份额提升。中际旭创 2021 年在光模块市场份额达到 11%，跃居全球第二，与 II-VI 的差距 缩小至 1%。展望 2023 年，我们认为由于光模块具备较高的产能和研发壁垒，预计中际旭 创、新易盛等龙头企业将保持其行业领先地位。

产业趋势方面，100G/200G 光模块需求整逐步向 400G/800G 升级，800G 产品有望在 2023-2024 年规模化部署。当前市场中，100G 光模块具备性价比优势，出货量最大，而 400G 光模块凭借其在良率、可靠性等方面的性能优势于 2020 年后快速起量。据 LightCounting，2Q22 100G 光模块在电信网络及数据中心中的销售额均有所下滑，而 800G 光模块则于 2022 年正式开启商用。LightCounting 预计随着数据中心内部流量快速增长， 800G 光模块将在 2023-2024 年之间开始得到规模化部署。回顾光模块产业发展历史，每 一次技术迭代升级都将相应引起产业格局变化，我们预计在 400G/800G 时代，中际旭创、 新易盛等研发投入高、率先拥有批量生产 800G 产品的头部厂商有望保持领先优势。

主线二：科技安全与自主可控

通信芯片：通信产业核心环节国产化加速迈进

我国通信信息设备产业快速发展，在国内通信产业链中通信服务、通信设备等环节已基本 实现自主可控，但上游部分核心环节芯片如激光芯片、交换机芯片、微波射频器件等仍面 临依赖进口局面，国产替代需求迫切。我们看到随着相关公司近年来不断加大投入攻坚核 心卡脖子环节，部分领域公司已实现上游关键环节的突破，且产品布局逐渐从低端向中高 端进击。 光芯片领域国产替代快速迈进，自主可控诉求推进交换机芯片产业国产化趋势。光芯片方 面，目前我国在高功率激光芯片、高速率激光芯片领域已实现国产化突破。高功率光芯片 领域，我国长光华芯等厂商技术已达全球领先水平，未来新建产能的落地有望加速进口替 代步伐；高速率激光芯片方面，目前源杰科技等厂商在 2.5G/10G 领域已实现领先，未来有 望向 25G 及以上速率的核心市场进一步渗透。网络设备市场中的芯片方面，国产化率尚低， 以交换机芯片为例，由于具备渠道及技术壁垒，国内以太网交换机市场由部分海外巨头占 据了 60%以上的市场份额，我们认为当前国内信息基础设施的自主可控重要性明显提升， 信创及自主可控趋势下，我们认为交换芯片产业国产替代进程将加速，盛科通信等国产厂 商有望迎来发展机遇。

高功率激光芯片：国产化加速时，2023 年下游需求有望企稳复苏带动激光芯片景气度回暖

2022 年需求端承压，2023 年下游需求有望企稳复苏。回顾 2022 年，2Q22~3Q22 在国内 疫情影响下，工业激光产业链下游需求疲软，光纤激光器厂商推动去库存导致上游激光芯 片需求承压；展望 2023 年，我们认为随着光纤激光器需求端有望企稳复苏，或带动上游激 光芯片景气度回暖。根据我们于 8 月 1 日发布的报告《光芯片：光电子产业国产化的下一 站》，测算 2021～2023 年国内激光芯片（除光通信）市场规模分别为 8.9/12.3/17.3 亿元； 站在当前时点，考虑到 2Q22~3Q22 国内市场需求承压，我们预计 2022~2024 年国内工业 用光纤激光器出货量同比增速分别为 32%、63%（前预测值为 72%、63%），国内激光芯 片市场规模（合计，除光通信）分别为 10.0、14.1、18.3 亿元（2022~2023 年前预测值为 12.3、17.3 亿元），对应同比增速分别为 8.8%、41.1%、29.1%。

高功率激光芯片国产替代有望加速推进。高功率半导体激光芯片方面，美国和欧洲起步较 早，技术上具备领先优势，传统国际巨头包括 II-VI、Lumentum、ams Osram、IPG 等（其 中 IPG 主要为自用）；国内半导体激光芯片行业随着技术的不断突破，处于快速发展期，主 要厂商包括长光华芯、武汉锐晶、度亘激光、华光光电、深圳瑞波等。根据长光华芯招股 书测算，2020 年长光华芯、武汉锐晶占国内高功率半导体激光芯片市场份额分别达 13.4%/7.4%，国产率近 21%。我们认为随着长光华芯等国产厂商产能的释放，以及更高功 率段新品的持续导入，高功率半导体激光芯片国产化进程有望加速迈进。

VCSEL：激光雷达有望推动行业高增长，关注补盲雷达新机遇

VCSEL：激光雷达有望推动行业高增长。相较 EEL，VCSEL 具有如量产成本低（晶圆级 工艺）、波长稳定性高（温漂小）、易于二维集成等优势。随着近年激光雷达产业的快速发 展，部分厂商采用 VCSEL 新品作为核心发射端光源，有望为 VCSEL 行业发展注入新的增 长动力。2021 年禾赛科技和 Lumentum 合作发布业界首个基于 VCSEL 打造的车规级长距 半固态激光雷达 AT128，其中每台 AT128 包含 128 个 VCSEL 芯片；根据禾赛科技官方公 众号，AT128 于 2022 年 9 月已实现单月交付量突破 10000 台。我们认为搭载 VCSEL 芯 片激光雷达有望快速上量，或为 VCSEL 行业带来发展机遇。 补盲激光雷达新品密集发布，有望为 VCSEL 催生新的发展机遇。2022 年 11 月以来补盲 激光雷达新品密集发布：11 月 2 日，禾赛正式发布纯固态近距补盲激光雷达 FT120，定位 近距补盲，采用基于面阵 VCSEL+面阵 SPAD 的 Flash 方案；11 月 7 日，速腾聚创发布全 固态补盲激光雷达 RS-LiDAR-E1，采用了二维可寻址面阵 VCSEL 技术，可支持灵活的扫 描模式，对不同测距场景实时调节局部发射功率。我们认为随着在高速、城区及智能泊车 等场景对于补盲感知的需求日渐提升背景下，补盲激光雷达有望于 2023 年开启量产元年， 为上游 VCSEL 芯片等核心元器件带来新的发展机遇。

VCSEL 市场呈现双寡头垄断，国产化替代进程有望持续推进。根据 Yole 数据，2021 年全球 VCSEL 市场份额最高厂商是 Lumentum，市场份额达 42%；其次为 II-VI 公司（现已更名为 Coherent），市场份额达 37%，两家公司 2021 年市场份额合计占比近 80%，形成了双寡头 垄断的竞争格局。国内厂商近年来加速布局传感应用类 VCSEL 芯片，相关企业主要包括长 光华芯、纵慧芯光、瑞识科技、睿熙科技、博升光电、柠檬光子等，其中长光华芯等头部厂 商采用 IDM 模式，打造核心竞争力。

光通信芯片（高速率激光芯片）：光通信产业链上游核心环节，国产替代向高端市场迈进

部分 2.5G/10G 光芯片市场已实现国产化，25G 市场进口替代空间广阔。海外光通信芯片 厂商凭借先发优势积累核心技术及生产经验，把控 25G 及以上高速光通信芯片市场。国内 方面，近年来伴随相关产业政策的扶持以及企业加大创新投入，逐渐涌现出源杰科技、中 科光芯、光安伦、云岭光电、武汉敏芯等一批优秀光芯片国产企业。当前 2.5G/10G 激光芯 片已实现国产化突破，25G 及以上高速率光芯片国产化率仍多依赖进口，未来伴随国产厂 商技术的进一步提升，高速率光芯片的进口替代有望持续推进。 2.5G 及以下产品已实现国产化，10G 产品在部分领域已取得国产化突破。2.5G 及以下速 率光芯片方面，我国光芯片企业已基本掌握核心技术，2.5G 光芯片市场已基本实现国产化。 根据 ICC 统计，2021 年全球 2.5G 及以下 DFB/FP 激光器芯片市场中，国产厂商占比较高， 其中，占比超过 10%的较为领先的厂商包括武汉敏芯（份额为 17%）、中科光芯（份额为 17%）、光隆科技（份额为 13%）、光安伦（份额为 11%）；10G 光芯片领域方面，根据 ICC 统计，2021 年全球 10G DFB 激光器芯片市场中，较为领先的厂商包括源杰科技（份额为 20%）、住友电工（份额为 15%）。但另一方面，部分 10G 光芯片产品性能要求较高、难度 较大，如 10G VCSEL/EML 激光芯片等，国产化率不到 40%（ICC 数据）。

交换机芯片：国内行业增速领先全球，关注交换芯片产业国产化进程

国内交换机芯片行业增速领先全球，数据中心成主要增长驱动力。根据灼识咨询数据，2020 年我国交换芯片市场规模为90亿元，同比增长25.2%，预计2025年我国市场规模可达171.4 亿元，对应 2021E-2025E 复合增速为 13.8%，高于全球市场增速 3.4%。根据信通院，国 内东数西算、算力网络建设等政策持续推进，而交换机作为搭建数据中心架构的骨骼，用 以保证数据传输稳定可靠。根据博通官网，一个超大型数据中心将需要 10,000+交换机，间 接拉升交换芯片需求。根据灼识咨询预测，数据中心用交换芯片市场份额将由 2020 年的 58.4%上升至 2025 年的 70.2%。

2022 年中国中低端交换机芯片市场占比 50.87%，未来数据中心对交换芯片的端口速率要 求将进一步提高。不同端口速率的交换机芯片在企业网络中的应用场景不同，可以分为低 端产品（用于接入层交换机的芯片）、中端产品（用于汇聚层交换机的芯片）和高端产品（用 于核心层交换机的芯片），据中金企信国际咨询，商用的以太网交换机中低端芯片在 2022 年约占到 50.87%的国内市场份额，市场规模约为 64.5 亿元。而高端产品（核心层交换机 芯片）作为整个网络内的传输核心，使用的交换芯片端口速率需要达到 25G 以上，目前 400G 交换芯片已经在超大型数据中心中有所部署，未来数据中心对交换芯片的端口速率要求将 进一步提高。

市场格局方面，国内信息基础设施的自主可控重要性日益提升，预计将加速上游交换机芯 片产业国产化进程。当前，我国网络设备市场中的芯片环节国产化率尚低，以以太网交换 机芯片为例，由于具备渠道及技术壁垒，国内以太网交换机市场由部分海外巨头占据了 60% 以上的市场份额，2020 年中国商用以太网交换芯片市场中，博通、美满和瑞昱分别以 61.7%、 20.0%和 16.1%分列前三，CR3 达到 97.8%。由于交换芯片具备较高技术、客户、应用和 资金壁垒，行业整体国产化程度较低，国内参与厂商较少。《国务院关于数字经济发展情况 报告》中提到，未来要着力提升基础软硬件、核心电子元器件的供给水平。我们认为当前 国内信息基础设施的自主可控重要性明显提升，信创及自主可控趋势下，我们认为交换芯 片产业国产替代进程将加速，华为、盛科通信等国产厂商有望迎来发展机遇。

军工通信：信息化基础设施高景气，关注超短波、宽带和卫星通信领域

2022 年军工通信重点标的业绩稳健增长，市场关注军工信息化产业链表现。受益于国防信 息化战略持续推进，军工信息化武器装备加速列装，2022 年前三季度军工通信板块龙头公 司业绩实现稳健成长，七一二、盛路通信、上海瀚讯、海格通信、国博电子五家公司 1-9M22 总营收同比增长 25.18%，总归母净利润同比增长 32.76%。2022 年臻镭科技、国博电子、 铖昌科技、邦彦技术等军工信息化产业链公司上市，市场对产业链上游的元器件厂商及中 下游的设备和系统商的关注度进一步提高。

国防安全重要性持续提升，军工通信是国防信息化投资先行的基础设施

国家政策重视国防安全和军队现代化，国防信息化建设持续推进。国防信息化是国防要素 由机械化向信息化的转变。相比于美军 70%以上的信息化程度，我军信息化程度仍然较低， 因此信息化将是我军未来相当长时间内的建设重点。

军工通信是信息化的“基石”，是信息化投资先行的基础设施。国防信息化核心为 C4ISR 系统，意在构建一个集指挥、控制、通信、计算机、情报及监视与侦察等功能一体的现代 化军事信息指挥控制系统。军事通信系统由通信装备、设施及通信人员组成，完成人与人、 人与计算机、计算机与计算机、人与武器系统，以及武器系统与武器系统之间的信息传递， 用以实现军队指挥、协同和武器控制，在其中扮演“神经网络”的角色。整个作战流程中 信息的采集、数据的处理、应用的分发都要依托军事通信系统，通信系统使分散的传感器 平台、武器平台、指控平台等作战诸元互联互通，形成一个完整系统。我们认为军事通信 系统是信息化的“基石”，扮演信息流转的“公路”角色，是信息化投资先行的基础设施。

军工通信市场空间广阔，2025 年有望超过 500 亿，“十四五”复合增长率为 13.07%

军费支出稳增长调结构，为军事通信行业成长提供保障。总量上，我国国防预算支出持续 增长，2022 年国防支出预算 1.45 万亿元，同比增长 7.1%。考虑到 GDP、财政支出与军费 支出正相关，我们判断十四五期间军费总量将伴随 GDP 及财政支出温和提升。结构上，装 备武器作为国防力量的重要体现，军费结构有向装备费倾斜的趋势。军工通信作为信息化 的基础和 C4ISR 系统的神经网络，军工通信领域的装备费投入将增加。 我们测算 2025 年军工通信市场规模达到 510.18 亿元，“十四五”期间的年复合增长率为 13.07%。尽管我军通信装备已经有了长足的进步，我国在军事通信上的投入和装备情况与 美国和欧洲发达国家相比有很大差距，军事电子与通信系统开支占国防开支比例较低。随 着我国国民经济的快速增长，为了适应新军事变革对信息化的需求，我国在军事通信、电 子信息领域的投入有望有较大幅度的增长。根据我们在在 2022 年 1 月 21 日报告《军事通 信：国防信息化先行基础设施》中测算，“十三五”末期 2020 年军工通信市场规模 276.07 亿 元，2025 年军工通信市场规模 510.18 亿元，“十四五”期间复合增长率为 13.07%。

第一阶段投资机会：军改落地，超短波装备迎来列装潮

信息化转型推动对无线通信电台数量需求提升。我军十三五期间（2015-2020 年）进行机械 化转型，十四五期间（2021 年-2025 年）信息化转型。在机械化转型阶段，根据海格通信招 股说明书显示，参考美军编制，以美第四机步师为例，编制总人数约 15000 人，装备全部实 现数字化，需要装备 8000 套 21 世纪旅及旅以下战场指挥系统 FBCB2，配备各型无线电台 5281 部（其中 90%是超短波电台）。在信息化阶段，作战数据种类更丰富、联网设备更多， 对于通信电台的数量需求比机械化阶段更加迫切。

第二阶段投资机会：新作战样式下，战场宽带手段渗透率有望提高

宽带无线通信技术在国防信息化建设中的应用愈加广泛。随着作战样式与作战要素的增加， 包括图像、视频等大数据量传输的信息成为作战部队的主要通信传输形式，以高速率、高 质量以及低时延的宽带通信手段需求开始不断显现。宽带无线通信，即终端通过无线的方 式，以高宽带高速率接入通信系统。宽带无线通信技术能够不受时间和空间的限制，将作 战部队所需信息及时、有效地传递，并保证传递的质量与效率，在国防信息化建设中的应 用广泛。随着宽带技术在军事通信应用的成熟化，其网络信息传递的稳定性和便捷性凸显， 在以网络中心战、OODA 作战环路以及无人集群作战等领域将有广阔的应用空间。

领域 1：网络中心战需要宽带网络海量连接支撑。网络中心战是 200 年来军事领域里最重要 的变革，并在阿富汗战争、伊拉克战争得以广泛应用，最终美军以其独特的信息领先优势， 取得了战争的绝对性胜利。网络中心战是一种新型作战样式，其目的在于通过先进的通信网 络获取分布在各处的作战单元要素，并将部分由信息技术实现的信息优势转化为明显的竞争 优势。显而易见，该作战模式的核心在于战场信息态势的实时融合，以形成共享战场态势。 这对信息传输中的高速率、低时延和高质量提出较高的要求。因此，为满足该作战样式的需 求，发展宽带无线通信技术势在必行。

领域 2：OODA 作 战环路需要宽带网络降低时延。 在感知-判断-决策-行动闭环 （
Observation-Orientation-Decision-Action）作战理念下，获得更短周期的 OODA 环路循 环往往意味着争取战争的主动和胜算。为实现有效适应高精度、强对抗的作战任务需求， 军队信息化建设亟待提升 OODA 的全链路循环速率，提高感知的实时性、判断的准确性、 决策的可信性以及执行的有效性，此亦是支撑体系对抗效能的关键。例如，在“感知 （Observation）”阶段，要尽可能获得更多信息，信息呈现的方式多为图像、视频和数据； 在最后的“行动（Act）”阶段，部队内部和友邻部队间都要保持及时高效的沟通，在高速 度、非线式、超常规的作战中发挥作战指挥效能。宽带无线通信所带来的信息传输高速率、 高质量和低延时优势将为加速 OODA 循环注入新动能，以促进战争样式的发展。

领域 3:智能化和无人化等新作战样式需要宽带网络提高传输能力。随着信息化时代的进步， 以智能化和无人化支撑下的未来战争将呈现出集群对抗集群的趋势，高速集群作战将成为战 斗力倍增的有效手段。集群作战通过网络在集群内各节点实时共享平台自身信息、外部载荷 数据等实施自助协同作战，从而根据交战实际情况快速处理和分配载荷任务。集群能否达到 预定的作战效能，关键在于信息的精确、及时获取与传递，且其通信系统的高效运作是取得 战场信息权的关键。因此，需要可靠的宽带网络系统保证集群作战时的信息传输。

第三阶段投资机会：走出去战略带来全球覆盖的卫星通信网络需求

卫星通信网络支撑中国军队走出去的全球覆盖需求。根据中国军网相关报导，中国军队正以 更加开放的姿态走出国门，承担维护国际和平和国家利益的责任，维和、护航、撤侨等军事 力量走出去遂行多样化军事任务正成为常态。在军事力量走出去的过程中，卫星通信是支撑 全球覆盖的不二之选。卫星通信具有覆盖区域大，通信传输距离远，通信频带宽、容量大， 通信线路稳定、质量好，建设成网快、机动灵活，可以广播方式工作、便于实现多址联接， 通信成本与通信距离无关等诸多优点，能够保证我军远洋出海的作战需求，并且未来包含大 量卫星的卫星通信系统可以支撑全球覆盖的要求。

低轨卫星星座建设具有重要的国防战略意义。从美国政府和军方积极参与低轨卫星网络布 局来看，美方具有明显的战略意图。相比高轨卫星，低轨卫星具有低时延、易于实现全球 覆盖的特点。毫米波技术可能将是卫星互联网与地面 5G 网络的技术交叉点。除天地一体化 外，6G 的太赫兹等超高频技术也将基于毫米波技术进行演进，叠加国产化的进程，毫米波 产业链值得关注。

主线三：经济复苏下的终端需求修复机遇

智能控制器：2023 年行业需求有望环比回暖；盈利能力有望逐步修复

智能控制器下游市场空间广阔，2023 年国内终端需求有望回暖。2022 年，受国内疫情、 海外通胀、及 TTI 等大客户去库存影响，智能控制器下游工业、家电等领域需求承压，且 智能控制器企业面临供应链扰动的影响，虽然储能、汽车电子等新业务在行业需求景气的 背景下保持较高增速，但整体智能控制器行业面临了较大的增长压力。 长期来看，我们看到智能控制器行业下游应用广泛，涵盖家电、电动工具、汽车等各个品 类，据 Frost & Sullivan 数据显示，由于使用嵌入式智能控制装置的下游产品比例不断上升， 全球智能控制器的市场规模仍然保持较高的增长幅度，预计 2024 年全球智能控制器行业规 模将达到 2 万亿美元，未来有望带动智能控制器厂商规模持续增长。 展望 2023 年，我们认为智能控制器板块在国内经济重启复苏的背景下，有望迎来需求修复 机遇。细分下游来看，工具行业需求将保持稳健，全球产业链东移趋势下，拓邦股份/和而 泰等国产厂商市场份额有望进一步提升；家电行业方面，11 月 28 日证监会优化房企股权融 资，亿翰数据显示，2022 年 11 月百强房企中，央国企销售额实现实现同比正增长，预计 2023 年，在地产链企稳复苏趋势下，国内家电板块需求有望相应回暖；此外，新能源业务 方面，户用储能需求仍然旺盛，预计 2023 年智能控制器厂商新能源业务将延续当前高增长 态势。

当前原材料价格已基本回落至正常水平，随着高价库存逐步消化，2023 年智能控制器公司 盈利能力有望进一步修复。受上游原材料涨价、供应链扰动、国内疫情反复等因素影响， 2022 年国内智能控制器厂商盈利能力短期承压，毛利率/净利率水平相应有所下滑，但 2022 年下半年以来，上游原材料价格有所回落，供应链逐步恢复，叠加汇率波动带来的汇兑受 益，公司盈利能力实现逐季改善。当前，除部分进口芯片外，其余原材料价格均已回落至 正常水平，未来随着高价库存逐步消化，预计 2023 年智能控制器厂商盈利能力将逐步得到 修复。

物联网模组：2023 年景气度或呈弱复苏，国产厂商份额有望延续提升

回顾 2022 年，1H22 在国内外市场需求保持韧性背景下，物联网模组行业延续快速增长； 3Q22 以来受国内疫情影响，行业增速呈现波动。展望 2023 年，我们认为国内防控方案的 动态优化有望推动国内市场需求呈现企稳复苏；海外方面在或有衰退风险背景下，泛 IOT 领域需求仍待进一步观察，而车载、网关等大颗粒度 ToB 市场需求或仍有望保持韧性。市 场竞争格局方面，根据 Counterpoint 统计，2Q22 全球物联网模组出货量前五位厂商均为中 国厂商，CR5 达 64.2%，国内厂商竞争力持续强化。

2Q22 全球物联网模组市场需求呈韧性，国内厂商份额延续提升

2Q22 全球蜂窝物联网模组出货量同比增长 20%，中国仍为最大物联网模组市场。根据 Counterpoint 发布的数据， 2Q22 全球蜂窝物联网模组出货量同比增长 20%，仍体现物联 网模组行业规模的增长韧性。其中包括 NB-IoT，4G Cat 1，4G Cat 4，4G Cat 1 bis 和 LPWA-Dual Mode 在内的五大技术在 2Q22 占据了 80%以上的出货量，Counterpoint 预计 到 2023 年全球蜂窝物联网模块的出货量将超过 12 亿个。分地区来看，截至 2Q22，中国 仍为全球最大的蜂窝物联网模块市场，达到全球市场规模的一半以上。北美和西欧市场稳 步增长，位列第二、第三。此外，印度成为物联网模组市场增长最快的国家，2Q22 同比增 长高达 264%。 物联网模组行业“东升西降”，中国企业居领军地位。根据 Counterpoint 发布的数据，2Q22 全球物联网模组出货量前五位厂商均为中国厂商，CR5 达到 64.2%，其中第一为移远通信， 2Q22 全球出货量份额占比 38.9%，同比增长 47%，进一步扩大了与其他厂商的差距；第 二位为广和通，占比 8.7%；第三位为美格智能，占比 5.6%；第四位为中国移动，占比 5.5%； 第五位为日海智能，占比 5.5%。对比 1Q17 前五大厂商有四家为国外厂商，行业格局“东升 西降”态势持续显现。

下游应用广泛，车载模组需求广阔

下游应用广泛，车载模组有望放量增长。从物联网模块的下游应用场景来看，较为重要的 应用包括智能表计、车联网、移动支付。根据 Counterpoint 数据，2Q22 出货量前三名的蜂 窝物联网应用场景分别为智能表计（17.8%）、POS（11.7%）、工业（8.7%）。车载应用模 块排名第五，占总出货量的 7.0%，随着智能网联汽车、自动驾驶技术的快速发展，预期车 载应用有望在未来占据重要地位。

主线四：能源转型与通信行业加速融合的投资机遇

新型电力系统建设持续推进，关注电网信息化发展机遇

新型电力系统建设持续推进，关注电网信息化发展机遇。我们认为“十四五”期间新型电 力系统推进背景下，电网信息化相关投资有望加码，或带动电网配用电侧通信模块、通信 网关等网络层产品迈入升级迭代周期，需求端有望持续打开。回顾 2022 年，因疫情影响， 双模通信模块、智能通信网关等新品测试验证工作延后，导致相关供应商订单交付进展短 期延后；展望 2023 年，我们认为随着新品验证有望于 2022 年底顺利落地（根据力合微于 2022 年 10 月发布的投资者关系公告，已有 3 家供应商通过国家电网公司的高速双模芯片 级互联互通的检测），2023 年有望迎来全面交付，带动相关厂商业绩释放。

能源转型背景下，我国新型电力系统有望加速构建

传统电力系统面临挑战，新型电力系统构建意义凸显。随着新能源大规模开发、高比例并 网，并逐步成为电力供应的主体，系统电力电量平衡、安全稳定控制等将面临前所未有的 挑战。新能源随机性强、可控性低、安全风险高，带来的整体性问题凸显，传统电力系统 已无法完全解决该类问题。因此，构建功能更加强大、运行更加灵活、更加具有韧性的新 型电力系统成为迫切需要。2021 年 3 月 15 日，中央财经委员会第九次会议中首次指出新 型电力系统的概念，会议表明“十四五”是碳达峰的关键期、窗口期，要构建清洁、低碳、 安全、高效的能源体系，深化电力体制改革，构建以新能源为主体的新型电力系统。 多项政策陆续颁布，持续推进电力系统转型。2022 年 1 月发布的《关于加快建设全国统一 电力市场体系的指导意见》中指出，总体目标是到 2025 年全国统一电力市场体系初步建成。 同年 10 月，国家能源局印发《能源碳达峰碳中和标准化提升行动计划》，明确表示到 2025 年，初步建立起较为完善、可有力支撑和引领能源绿色低碳转型的能源标准体系，并提出 六大重点任务：大力推进非化石能源标准化、加强新型电力系统标准体系建设、加快完善 新型储能技术标准、加快完善氢能技术标准、进一步提升能效相关标准、健全完善能源产 业链碳减排标准。

国家电网、南方电网积极推进新型电力系统构建，加快打造数字电网

新型电力系统推进下，电网信息化/数字电网有望迎发展机遇。随着以新能源为主体的新型 电力系统加快构建，大规模新能源并网和电力市场开放后，电力系统形态将发生重大变化， 电力网络、信息网络和社会网络之间的耦合关联性显著增强，新型电力系统呈现出非线性、 强随机、快时变的复杂巨系统特点。数字电网有望成为承载新型电力系统的最佳形态，其 将依托新一代数字技术，整合多元异构数据，应用大数据、人工智能等技术提升新型电力 系统中海量异构数据的高效敏捷处理能力，多元算力架构提供超强算力，实现“电力+算力” 深度融合，从“源网荷储”各侧数字赋能新型电力系统，有效承载新型电力系统中大规模 新能源的安全、可靠、高效接入。 2022 年 3 月，南方电网发布了《南方电网公司“十四五”数字化规划》。《规划》明确提出到 2025 年，在数字电网智能化程度、数字运营效率、客户优质服务水平、数字产业成效、中台 运营能力、技术底座支撑能力、数据要素化价值化、网络安全防护及运维水平等八个方面实 现全面领先，全面建成数字电网，重点领域达到世界一流水平，成为数字化转型标杆企业。 2022 年 7 月，国家电网在第五届数字中国建设峰会上发布《新型电力系统数字技术支撑体 系白皮书》。国网表示公司下一步计划紧紧围绕构建新型电力系统、服务“双碳”目标，全 力推进构建新型电力系统数字技术支撑体系，加快推动电网向能源互联网升级，服务能源 行业绿色转型，服务国家高质量发展。

2023 年电网通信层有望迈入升级周期，关注双模模块等产品迭代机遇

电网通信层建设有望加码，相关产品迈入升级换代周期。新型电力系统推进需要加快电网 数字化、智能化转型，提高源网荷储协同互动能力，对信息通信相关技术迭代和产品需求 持续提升。通信模块方面，2H22 以来国网各省公司陆续开启双模模块招标，相比于上一代 单模 HPLC 通信模块，双模模块可有效解决断电时的通讯问题。通信网关方面，有望从传 统网关向智能网关升级，根据国家电网采购官网，能源控制器招标量从 2020 年的 11 万持 续提升至 2022 年的 42 万件；在通信网关中的占比也从 2020 年的 5.5%持续上升至 2022 年的 13.7%。我们认为 2023 年起通信模块、通信网关有望正式迈入产品的升级周期。

部分厂商已通过高速双模芯片级互联互通的检测，明年双模模块有望开启放量。根据力合 微发布的《2022 年 10 月 28 日投资者关系活动记录表》，2022 年，国网积极鼓励相关厂家 进行高速双模技术及产品的研发、测试及试点，目前已有 3 家供应商通过国家电网公司的 高速双模芯片级互联互通的检测，其中力合微表示已通过检测并取得相关检测报告。力合 微预计国网 4Q22 有望有多个省双模模块开始招标，我们认为 2023 年双模模块有望开启放 量。 双模模块市场空间测算：预计 2022 年我国电表侧所需要的双模模块市场空间约为 337.8 亿 元，基于以下假设及数据测算： 1）国内存量电表数量：根据钜泉科技招股说明书数据，截至 2019 年末国网、南网的服务 客户总数量为 5.8 亿户。 2）双模模块价格：根据国网双模通信单元招标公告以及中标候选人公示，截至 2022 年 10 月 18 日，2022 年双模通信单元的平均单价约为 58 元。 基于以上数据及假设测算，2022 年我国电表侧所需要的双模模块市场空间约为 337.8 亿元。

IDC：关注能源转型背景下行业供给侧改革

2022 年，受互联网云厂商收入放缓、能源价格上涨及自建项目交付进度延迟等因素影响， 国内 IDC 公司业绩短期承压。2022 年前三季度数据港/光环新网/奥飞数据营收分别同比增 长 27.92%/-7.79%/-10.56%至 10.94 亿/54.72 亿/8.27 亿元，收入增速较 2021 年有所下滑， 主因：1）移动互联网渗透率趋于饱和，叠加互联网监管、数据安全等政策影响，BAT 等互 联网云厂商收入增速放缓（3Q22 阿里云/腾讯企业服务营收分别增长 4%/6%，较 2021 年 增速放缓 26.6pct/28.5pct），IDC 行业下游需求相应一定影响；2）2022 年自建 IDC 项目建 设与交付进度有所推迟。此外，电力成本上涨及新项目上架爬坡期带来的折旧摊销费用使 得部分公司毛利率短期内受到影响，9M22 数据港/光环新网/奥飞数据毛利率分别为 37%/31% /20%，同比下滑 9.8/1.8/2.7pct，我们认为以上担忧已基本反应至国内 IDC 股价中。

一线城市能耗指标收紧，绿色化能力成为行业长期胜负手

我们认为能源转型将从中长期维度影响 IDC 行业竞争格局，绿色化能力将成为未来行业的 核心竞争要素之一。主因：1）行业准入规则层面，2021 年来北上深等一线城市能耗指标 明显收紧，新建 IDC 规定 PUE 准入水平为 1.15-1.3，低于 2021 年行业平均 PUE 水平 1.5， 在此规则下，未来绿色化能力较差的项目将逐步从行业中出清。2）运营成本层面，经我们 测算，峰谷差价拉大、尖峰电价、惩罚性电价等措施的出台使得核心城市 IDC 电费成本平 均上涨 8.8%，长期而言，绿色化能力突出的 IDC 企业将拥有更高的利润率，或更具竞争力 的价格水平，有望在行业竞争中胜出。 政策层面，一线城市能耗指标收紧、政策审批趋严，新增供给有限。1）2021 年以来，我们 观察到北上深等一线城市能效指标要求提高，能耗指标明显收紧，2021 年规定 PUE 准入水 平为 1.15-1.3（依据规模有所不同），而 2018 年标准为 1.4。2）此外，据国家市场监管总局 （国家标准化管理委员会）消息，国家标准《数据中心能效限定值及能效等级》自 11 月 1 月 起在全国范围内强制实施。数据中心新国标向新建与改扩建的数据中心提出了 PUE≤1.5 的 强制性能效准入要求，并要求 1 级数据中心能效达到 1.2，2 级数据中心能效达到 1.3。随着 数据中心能效新国标落地推行，绿色化能力较差、PUE 高的 IDC 将逐步退出市场。

关注能源转型背景下 IDC 产业链投资机遇

制冷系统节能是 IDC 降低能耗的关键之一。IDC 能耗部分主要包括 IT 设备、制冷系统、供 配电系统等。根据《数据中心间接蒸发冷却技术白皮书》中列举的某典型 IDC 能耗构成， 当 PUE 为 1.92 时，该数据中心的 IT 设备能耗占比为 52%；制冷系统的能耗占比为 38%， 占据非 IT 设备中的较高比例；当 PUE 为 1.3 时，该数据中心的制冷系统的能耗占比为下降 到 18%。因此当 IDC 考虑节能减排，且无法升级 IT 设备时，制冷系统是首先需要考虑的因 素，即实现制冷系统的节能是实现 IDC 节能的核心途径之一。 随着政策对 IDC 能耗指标的持续趋严， IDC 传统制冷系统如风冷空调、冷冻水自然冷等方 案因能耗较高问题面临转型。据工信部数据，采用间接蒸发冷却、液冷方案的 PUE 值可分 别达 1.13、1.08，而传统风冷解决方案 PUE 值为 1.55。

线缆：光纤光缆行业回温，海风建设推动海缆板块景气

2022 年初以来，光纤光缆行业量价逐步回温，海缆板块业绩实现高增。1）在光通信领域， 国内双千兆及东数西算持续推进，叠加海外需求旺盛，光纤光缆行业供需格局逐步得到改 善，2021-2022年运营商的四次大型光缆招标中我们均观察到了招标量与集采价格的回升； 2）在海上风电领域，海风建设的快速发展为海缆板块带来新机遇，22 年 1-9 月我国海风招 标规模达 12.2GW，远高于 2021 年全年海风招标量 2.99GW，海缆处于海上风电产业链中 游，约占海上风电总投资成本的 8%~13%，也相应迎来了营收及订单的高增长，2022 年前 三季度中天科技/亨通光电/长飞光纤净利润分别同比增长 374%/10%/50%。 展望 2023 年，预计光纤光缆行业供需格局将逐步改善，海缆板块有望保持较高景气度。展 望 2023 年，我们认为加强农村网络覆盖范围、东数西算工程、双千兆网络发展等政策及海 外市场旺盛的固网建设需求有望推动光纤光缆行业需求逐步回暖，价格稳步提升。海缆方 面，根据沿海各省市“十四五”海上风电规划，十四五期间开工或规划的海风总规模接近 110GW，计划并网容量达 51GW，未来几年海缆板块有望保持较高景气度，相关龙头企业 有望持续受益。

光纤光缆： 国内供需格局改善，海外需求带动光缆出口加速

双千兆、东数西算等新基建工程带动国内需求回温。一方面，自 2021 年 3 月，工业和信息 化部印发《“双千兆”网络协同发展行动计划（2021-2023 年）》的通知以来，光纤光缆作为 双千兆发展重要的基础和支撑，将迎来需求增长的新机会。据工信部的数据，截至 8 月末， 我国千兆及以上接入速率的固定互联网宽带接入用户达 7,055 万户，比上月末净增 485 万 户，比上年末净增 3,596 万户，占总用户数的 12.4%。另一方面，东数西算战略对降低东 西部数据传输时延提出明确要求，有望带动高端光缆的普及与应用。

2021-2022 运营商光缆招标量及集采价格均有所提升，国内供需格局逐步改善。2021-2022 年运营商的四次大型光缆招标中我们均观察到了招标量与集采价格的回升，具体而言：（1） 2022 年 8 月，中国移动发布非骨价式带状光缆产品集中采购招标，采购规模约 986 万芯公 里，较上次带状光缆集采规模增长 26.43%。（2） 2022 年 5 月，中国联通公布 144 万皮长 公里光缆集采中标结果，集采单价约 60 元/芯公里，较 2021 年有所提升。（3）2022 年 1 月，中国电信室外光缆集采落地，平均价格进一步提升至 80 元/芯公里，与 2020 年 55 元/ 芯公里的平均报价相比提高 45.45%。（4）2021 年中国移动普通光缆集采 1.43 亿芯公里， 较 2020 年普缆集采提升 20%，最终成交均价约为 60 元/芯公里，较 2020 年 40 元/芯公里 明显提升。

海外固网建设需求旺盛，光缆出口量加速提升。22 年以来，我国光缆出口量持续稳步提升， 特别在 5-9 五个月均实现超过 100 万公里的光缆出口，分别为 108.7、104.6、115.1、102.2、 106.1 万芯公里，尤其 7 月实现 50.11%的同比增长。光缆出口量的持续增长，反映了全球 市场对光纤光缆的强劲需求。分地区来看，日本、印度、澳大利亚等亚太地区的基础设施 建设的持续推进为光纤应用提供了发展机遇；北美市场中，美国迎来 FTTH 部署高峰期， 极大带动了光传输设备市场需求，据 Dell’Oro 2Q22 北美地区光传输设备市场同比增长 10%， 需求依然强劲，2022 全年有望实现两位数增长；而欧洲市场中，“千兆德国”计划的实行以 及法国电信运营商 Orange 稳步推进的光纤到户网络建设也逐步拉动海外需求稳健增长。

海缆：海上风电快速发展助力海缆板块需求高增

光伏、风电等新能源产业有望于十四五时期迈入快速发展阶段。2020 年 12 月我国在气候 雄心峰会上提到，“到 2030 年，我国非化石能源占一次能源消费比重将达到 25%左右，风 电、太阳能发电总装机容量将达到 12 亿千瓦以上”，彰显了我国坚持绿色发展的决心和政 策导向，也使得海上风电迈入了快速发展阶段。 政策补贴端、供需端、成本端的三重助推力为海上风电持续发展奠定基础。1）政策补贴端： 平价政策带来抢装潮，后续省补有望接力国补推动平价过渡。2）供需端：我国东部沿海省 份用电负荷大，海风资源丰富，开发潜力大；沿海省份出台多项海风规划政策超预期。3） 成本端：海风产业链长，降价空间多，大兆瓦、漂浮式、柔性直流输电等技术进步，都将 有望降低成本。在此基础上，我们预计国内海上风电板块需求有望持续增长。

海外市场中，能源独立催化欧盟四国海上风电装机需求提升。2022 年 4 月，欧盟委员会宣 布将 2030 年可再生能源使用占比提升至 45%，希望欧盟国家的风电设施和光伏系统的装 机容量到 2030 年相比目前水平增加三倍，以减少对俄罗斯天然气供应的依赖，这意味着要 新增 480GW 的风电设施及 420GW 的光伏系统。5 月，欧盟四国（丹麦、德国、荷兰、比 利时）在“北海海上风电峰会”上共同签署联合声明文件，提到 2050 年将四国的海上风电 装机增加 10 倍，从目前的 16 GW 提高至 150 GW；到 2030 年海上风电装机总量由目前 的 16GW 提高至 65GW 左右。其中德国预计将海风装机量由 8GW 提升至 30GW；荷兰 计划从 2.6GW 提升至 22.2GW。此外，英国亦提出到 2030 年累计海风装机 50GW 的目标； 法国提出将实现 40GW 装机规模；挪威则提出到 2040 年实现 30GW 海上风电装机的目标。 欧洲海上风电需求高增有望进一步强化我国风电产业链的成长性。

海缆处于海上风电产业链中游，承担输送电的重要作用，约占海上风电总投资成本的 8%~13%。风电产业链上游包括叶片、塔筒、风电主机等用于发电的装备，中游包括海缆， 风机整机，下游为风电场的运营等。其中海缆处于中游，结构主要包括阵列海底电缆和送 出海底电缆两部分。风力机组产生的电能通过 35KV 阵列海缆汇总到 110KV 或者 220KV 升 压站，将电压升高，然后通过高压送出海缆传输到岸上集控中心。据北极星发电网，海底 电缆约占海上风电总投资成本的 8%-13%，2021~2025 年国内海底电缆市场 CAGR 有望达 24.7%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）