2022年食品饮料行业三季报总结 白酒、预制菜持续景气，肉制品盈利改善

1.食饮行业基本面：抗压稳健增长，Q3 环比改善

增长稳健，增速环比提升。我们使用 SW 食品饮料指数作为样本（下同），研究食 饮行业各板块三季报情况。22 年前三季度，食品饮料板块实现总收入 7,205 亿元， 同比+7.35%，归母净利 1,399 亿元，同比+12.47%。22Q3，食品饮料板块总收入 同比+8.89%，增速环比提升（22Q1、Q2 分别同比+7.65%、+6.49%），归母净利 同比+11.91%，增速环比提升（22Q1、Q2 分别同比+18.11%、+9.73%）。

从细分板块来看，22 年前三季度，白酒、预加工食品、调味发酵品、啤酒细分板块 收入、利润均实现正增长，此外，肉制品 Q3 利润端表现良好，乳品收入增长稳健。 其中： 1）白酒：22 年前三季度总收入/归母净利同比+16.04%/+21.17%，22Q3 同比 16.34%/21.26%，增速领先其他细分板块，22Q3 增长稳健。 2）预加工食品：22 年前三季度总收入/归母净利同比+12.39%/+20.55%，22Q3 同 比+14.55%/+40.73%，Q3 增速环比提升。

3）调味发酵品：22 年前三季度总收入/归母净利同比+11.30%/+3.71%，22Q3 同比 +10.67%/+7.58%，利润增速低于收入增速主要受原材料涨价影响。 4）啤酒：22 年前三季度总收入/归母净利同比+8.56%/+13.60%，22Q3 同比 +10.90%/+7.76%，Q3 收入环比提升，利润率短期受到原料大麦涨价影响。 5）肉制品：22 年前三季度总收入/归母净利同比-11.08%/+10.79%，22Q3 同比 +4.46%/+75.61%，上半年收入下滑主要受猪肉价格下降影响，22Q3 肉制品企业利 润率大幅提升，主要由于下半年以来猪肉价格大幅回升，肉制品企业低价储存的冻 肉库存释放利润弹性。 6）乳品：22 年前三季度总收入/归母净利同比+7.72%/-7.30%，22Q3 同比 +4.12%/-33.30%，22Q3 收入环比放缓，归母净利下降主要受消费场景波动影响。

盈利能力较稳定。2022 年前三季度，食品饮料板块毛利率为 48.07%，同比+1.16pct， 净利率为 19.18%，同比+1.02pct；22Q3 食品饮料板块毛利率为 46.51%，同比 +0.07pct，净利率为 18.48%，同比+0.61pct。

从细分板块来看，白酒、预加工食品、肉制品利润率有所提升，其他板块受成本影 响利润率有所下降。 1）白酒：22 年前三季度，白酒板块毛利率/净利率分别为 79.77%/38.80%，同比 +1.50/+1.25pct，22Q3，毛利率/净利率分别为 80.25%/37.42%，同比+0.18/+1.13pct， 盈利能力稳步提升。 2）预加工食品：22 年前三季度，预加工食品板块毛利率 /净利率分别为 24.39%/8.08%，同比+1.56/+0.78pct，22Q3 毛利率/净利率分别为 21.22%/6.06%， 同比+0.60/+0.24pct。 3）肉制品：22 年前三季度，肉制品板块毛利率/净利率分别为 13.60%/6.05%，同 比+0.69/+1.58pct，22Q3 毛利率/净利率分别为 12.75%/5.45%，同比-0.56/+2.99pct， 22Q3 净利率大幅提升。 4）调味发酵品：22 年前三季度，调味发酵品板块毛利率 /净利率分别为 32.89%/17.17%，同比+2.55/+1.62pct，22Q3 毛利率/净利率分别为 31.42%/15.11%， 同比+3.40/+2.31pct，利润率提升主要受板块内结构变动影响，从板块内公司看， 利润率受原料价上涨影响短期有所承压。 5）乳品：22 年前三季度，乳品板块毛利率/净利率分别为 28.92%/6.29%，同比 -3.67/-0.98pct，22Q3 毛利率/净利率分别为 27.06%/4.37%，同比-4.01/-2.78pct。 6）啤酒：22 年前三季度，啤酒板块毛利率/净利率分别为 41.69%/14.13%，同比 -3.75/+0.41pct，22Q3 毛利率/净利率分别为 43.32%/14.61%，同比-2.78/-0.59pct。

2.估值水平：食饮 PE（TTM）28 倍，处于近 3 年底部

食饮 PE（TTM）估值 28 倍，处于近 3 年底部。截至 10 月 31 日，食品饮料行业 整体市值 47,800 亿元，PE（TTM）估值为 28.07 倍，处于过去 3 年估值区间的 0% 分位水平。

白酒、啤酒、乳品、调味发酵品估值处于低位。细分板块看，白酒板块 PE（TTM） 估值为 28.07 倍，处于近 3 年估值区间的 0%分位水平；啤酒板块 PE（TTM）/近 3 年分位水平分别为 32.84 倍/0%，乳品板块 PE（TTM）/近 3 年分位水平分别为 25.05 倍/0%，调味发酵品板块 PE（TTM）/近 3 年分位水平分别为 39.65 倍/1%，预加工 食品板块 PE（TTM）/近 2 年分位水平分别为 34.15 倍/52%。

3.基金重仓：食饮左侧机会增加，基金重仓占比提升

基金重仓中，食品饮料板块占比提升。截至 22Q3 末，食品饮料行业基金重仓总市 值为 5096.37 亿元，占基金总重仓的比例为 16.46%，同比+1.44pct，环比+0.37pct。

白酒、肉制品重仓占比提升明显。截至 22Q3，食品饮料细分板块中，白酒（13.92%， 同比+1.46pct，环比+0.31pct）、啤酒（0.90%，同比+0.33pct，环比+0.22pct）、预 加工食品（0.25pct，同比+0.08pct，环比+0.03pct）、熟食（0.08%，同比-0.07pct， 环比+0.02pct）、零食（0.04%，同比+0.03pct，环比+0.01pct）板块在基金重仓中 的占比环比提升。

4.行情回顾：否极有望泰来

否极有望泰来。年初至今（截至 10/31），食品饮料板块跌幅为 31.20%，跌幅仅次 于建筑材料。而从前三季度业绩来看，食品饮料板块总收入同比增长 7.35%，在 SW 一级行业中排第 14 名，归母净利同比增长 12.47%，在 SW 一级行业中排第 8 名。

从食品饮料细分板块来看，各板块均有不同程度跌幅，而预加工食品、白酒、啤酒、 调味发酵品板块业绩前三季度逆势正增长，同时也创造增速底。

5.细分板块：白酒、预制菜持续景气，肉制品盈利改善

5.1 白酒：业绩分化，龙头维持高增

延续高增。22 年前三季度，白酒上市公司总收入/归母净利分别为 2685/1001 亿元， 同比+16.04%/+21.17%，22Q3同比16.34%/21.26%，增速领先其他细分板块，22Q3 增长稳健。 盈利能力稳健。22 年前三季度，白酒上市公司毛利率/净利率分别为 79.77%/38.80%， 同 比 +1.50/+1.25pct ， 22Q3 毛利率 / 净 利 率 分 别 为 80.25%/37.42% ， 同 比 +0.18/+1.13pct，盈利能力稳步提升。

业绩分化，龙头酒企业绩领先。全国化酒企（茅五泸）、准全国化企业（洋河、汾 酒）业绩维持高增；地产酒中，古井贡、今世缘、舍得、迎驾贡酒、老白干酒、岩 石股份 22Q3 收入实现双位数增长，如期兑现业绩。

5.2 啤酒：高温催化收入环比提速，原料涨价利润短期承压

22Q3 收入增速环比提升。22 年前三季度啤酒上市公司总收入/归母净利分别为 577.08/66.79 亿 元 ， 同 比 +8.56%/+13.60% ， 22Q3 总收入 / 归母净利 同 比 +10.90%/+7.76%，Q3 收入增速环比提升，主要得益于 7、8 月高温催化啤酒动销 提升。 原料大麦涨价，利润率短期承压。22 年前三季度，啤酒上市公司毛利率/净利率分 别 为 41.69%/14.13% ， 同 比 -3.75/+0.41pct ， 22Q3 毛利率 / 净 利 率 分 别 为 43.32%/14.61%，同比-2.78/-0.59pct。2020 年 9 月至今，啤酒主要生产原材料大 麦的价格涨幅超过 73%，尽管酒企通过涨价及推进高端化应对，但仍难以完全抵消 原料上涨影响，利润率短期有所承压。

从上市公司看，1）青岛啤酒 22Q3 收入增速环比提升，主要受旺季催化及低基数影 响，餐饮渠道仍受到消费场景波动影响；2）重庆啤酒增长稳健，主流产品 Q3 动销 坚挺，高端产品销售受餐饮渠道受限影响增速暂时放缓；3）燕京啤酒持续推进产 品结构优化及效率提升，有效对冲成本压力，毛利率逆势提升；4）珠江啤酒流通 渠道占比较高，叠加 Q3 主销区消费场景波动影响较小，Q3 收入增速环比提升。

5.3 其他酒类：收入小幅下滑

收入小幅下滑。22 年前三季度，其他酒类上市公司总收入/归母净利分别为 79.20/8.94 亿 元，同 比 -3.07%/-24.74%， 22Q3 总 收入 /归 母净利 分别同 比 -1.48%/-35.34%；22 年前三季度，其他酒类上市公司毛利率/净利率分别为 49.23%/11.00%，同比-0.12/-2.48pct，22Q3 毛利率/净利率分别为 47.12%/6.65%， 同比-0.38/-2.82pct。

从上市公司来看，百润股份 22Q2 由于封控，供货端受到影响，22Q3 生产端已基 本恢复正常，收入降幅较 Q2 显著缩窄，仍有所下降主要受消费场景波动影响；22Q3 百润股份受营销费用摊销及股权激励摊销影响，归母净利下滑 57%；而随着营销见 效，22Q4 动销及利润率均有望改善。

5.4 乳品：新乳业、天润表现靓丽

消费场景波动干扰，收入增速环比有所放缓。22 年前三季度，乳品上市公司总收入 /归母净利分别为 1504.60/93.64 亿元，同比+7.72%/-7.30%，22Q3 总收入/归母净 利同比+4.12%/-33.30%，22Q3 收入增速环比有所放缓。22 年前三季度，乳品上市 公司毛利率/净利率分别为 28.92%/6.29%，同比-3.67/-0.98pct，22Q3 毛利率/净利 率分别为 27.06%/4.37%，同比-4.01/-2.78pct，利润率受费用刚性及原材料涨价影 响下滑。

从上市公司看，新乳业、天润乳业表现靓丽。新乳业在成都限电及消费场景波动情 况下，快速反应，22Q3 环比实现加速增长；天润乳业 22Q3 维持高增，主要得益 于疆外持续发力（22Q3 疆内/疆外同比+9.6%/+34.5%）。

5.5 软饮料：东鹏饮料 Q3 增长提速

22Q3 环比改善。22 年前三季度，软饮料上市公司总收入/归母净利分别为 207.31/29.76 亿 元 ， 同 比 -0.61%/-18.41% ， 22Q3 总收入 / 归 母 净 利 同 比 +1.00%/-12.93%，环比有所改善。22 年前三季度，软饮料上市公司毛利率/净利率 分别为 36.54%/14.43%，同比-4.59/-3.13pct，22Q3 毛利率/净利率分别为 35.46%/14.61%，同比-3.33/-2.33pct。

从上市公司看，东鹏饮料表现靓丽。东鹏饮料 22Q3 收入环比提速，主要来自核心 市场广东地区提速增长以及全国化进程持续推进，从利润端来看，22Q3 成本端持 续承压，毛利率有所下降，但销售费用率等下降带动净利率逆势增长。

5.6 肉制品：猪价上行，Q3 业绩显著改善

下半年猪肉进入涨价周期，肉制品企业盈利能力大幅改善。22 年前三季度，肉制品 上市公司总收入/归母净利分别为 830.47/46.78 亿元，同比-11.08%/+10.79%，22Q3 总收入/归母净利同比+4.46%/+75.61%，净利率大幅提升，主要由于下半年猪肉价 格上涨，低价冻肉库存释放利润弹性。22 年前三季度，肉制品上市公司毛利率/净 利率分别为 13.60%/6.05%，同比+0.69/+1.58pct，22Q3 毛利率/净利率分别为 12.75%/5.45%，同比-0.56/+2.99pct，22Q3 净利率大幅提升。

从上市公司看，双汇发展（22Q3 收入+3.36%，归母净利+45.81%，下同）、上海 梅林（+15.89%，147.01%）、华统股份（+57.17%，+200.95%）收入、利润实现 双增，主要受益猪价上涨带动。

5.7 预加工食品：预制菜业务增长迅速

增长稳健，盈利能力同比提升。22 年前三季度，预加工食品上市公司总收入/归母 净利分别为 228.09/18.40 亿元，同比+12.39%/+20.55%，22Q3 总收入/归母净利 同比+14.55%/+40.73%，Q3 增速环比提升。22 年前三季度，预加工食品上市公司 毛利率/净利率分别为 24.39%/8.08%，同比+1.56/+0.78pct，22Q3 毛利率/净利率 分别为 21.22%/6.06%，同比+0.60/+0.24pct。

从上市公司来看，安井食品（+30.79%，+61.73%）、春雪食品（+22.90%，+15.85%）、 千味央厨（+19.21%，+18.95%）业绩靓丽，收入、归母净利均实现双位数增长。 1）安井食品高增主要来自主业持续增长，以及预制菜板块中，新宏业、新柳伍并 表及快速提量贡献，同时费用率节流带动利润增速高于收入增速。2）春雪食品业 绩环比提升主要来自鸡价提升带动。3）千味央厨收入环比提升，主要由于消费场 景边际改善，带动公司大 B 端复苏，以及百胜上新推动。

5.8 保健品：Q3 业绩环比改善

22Q3 业绩显著改善。22 年前三季度，保健品上市公司总收入/归母净利分别为 111.65/20.75 亿 元 ， 同 比 -1.14%/-20.51% ， 22Q3 总收入 / 归 母 净 利 同 比 +1.39%/+15.08%，Q3 环比改善显著。22 年前三季度，保健品上市公司毛利率/净 利率分别为 54.73%/18.58%，同比-1.77/-4.61pct，22Q3 毛利率/净利率分别为 51.77%/15.60%，同比-1.96/+1.86pct。

从上市公司来看，汤臣倍健 Q3 收入增速转正，利润大幅增长主要来自处置联营企 业股权的投资收益贡献，剔除后 22Q3 扣非归母净利同比+7.18%。仙乐健康 22Q3 增长提速主要来自美洲业务高增贡献（部分 Q2 收入延迟至 Q3 确认），中国地区收 入 Q3 环比有所改善、同比实现微增。

5.9 零食：盐津铺子、劲仔食品表现靓丽

收入短期仍受消费环境波动影响。22 年前三季度，零食上市公司总收入/归母净利 分别为 276.61/15.36 亿元，同比-2.09%/-14.56%，22Q3 总收入/归母净利同比 -3.52%/+1.56% 。 22 年 前 三 季 度 ， 零 食 上 市 公 司 毛 利 率 / 净 利 率 分 别 为 30.17%/5.51%，同比-2.71/-1.49pct，22Q3 毛利率/净利率分别为 30.64%/5.62%， 同比+0.76/-0.41pct。

从上市公司来看，盐津铺子（+34.73%，+213.19%）、劲仔食品（+40.11%，+47.15%） 表现靓丽，甘源食品（+13.86%，+20.26%）收入、利润均实现正增长。1）盐津 铺子改革见效（21Q2 开启产品聚焦、全渠道改革），线下在 KA 带动下，加速向便 利店、小超市等下沉，线上积极拓展电商、社区团购等渠道，Q3 持续高增，同时 公司开源节流，销售/管理费用率显著下降，带动利润高增。2）劲仔食品在大包装 放量和新品拉动下，收入、业绩实现高增。3）甘源食品受消费场景波动及新品尚 未放量影响，收入增速有所放缓。

5.10 烘焙食品：高温+消费场景波动，短期影响需求

高温+消费场景波动短期影响需求，原料涨价利润率短期承压。22 年前三季度，烘 焙食品上市公司总收入/归母净利分别为 161.55/16.05 亿元，同比+5.98%/-20.02%， 22Q3 总收入/归母净利同比+4.00%/-17.28%。22 年前三季度，烘焙食品上市公司 毛利率/净利率分别为 33.83%/9.96%，同比-1.80/-1.23pct，22Q3 毛利率/净利率分 别为 36.99%/13.19%，同比-4.60/-1.21pct。

从上市公司看，广州酒家（+7.42%，+2.37%）、西麦食品（+22.47%，+35.99%）、 青岛食品（+9.59%，+34.56%）收入、利润均实现正增长。广州酒家收入增速放缓 主要由于中秋节前，主销区广深地区消费场景波动影响月饼销售，毛利率受原材料 涨价影响有所下降。桃李面包（+5.67%，-33.88%）收入增速受高温及消费场景波 动影响有所放缓，利润率受原料涨价、高温下短保食品折扣加大和返货率提升影响 有所下降。

5.11 熟食：紫燕以农贸店+社区店为主，Q3 表现好于同业

消费场景波动+成本上行，利润端短期承压。22 年前三季度，熟食上市公司总收入 /归母净利分别为 94.80/5.32 亿元，同比+3.56%/-63.12%，22Q3 总收入/归母净利 同比+3.96%/-62.31%。22 年前三季度，毛利率/净利率分别为 24.30%/5.18%，同 比-9.33/-11.60pct，22Q3 毛利率/净利率分别为 22.26%/6.39%，同比-7.41/-15.45pct。

从上市公司看，紫燕食品（+14.04%，-16.37%）收入增速高于同业绝味食品（+4.77%， -73.85%）、煌上煌（-17.23%，-86.40%），主要由于：1）新开店贡献（同店同比 基本持平），2）门店多为农贸店、社区店，受消费场景波动影响较小。短期来看， 熟食上市公司受消费场景波动及原料上涨影响较大，利润端有所承压，随着消费场 景复苏，有望迎来改善。

5.12 调味发酵品：B 端短期承压，C 端增长稳健

增长稳健，原料涨价成本短期承压。22 年前三季度，调味发酵品上市公司总收入/ 归母净利分别为 449.65/76.63 亿元，同比+11.30%/+3.71%，22Q3 总收入/归母净 利同比+10.67%/+7.58%。22 年前三季度，调味发酵品上市公司毛利率/净利率分别 为 32.89%/17.17% ， 同 比 +2.55/+1.62pct ， 22Q3 毛利率 / 净利率分别为 31.42%/15.11%，同比+3.40/+2.31pct，利润率提升主要受板块内结构变动影响， 从板块内公司看，利润率受原料价上涨影响短期有所承压。

从上市公司来看，1）天味食品（+82.33%，+1629.31%）表现靓丽，主要由于低 基数及火锅冬调高增。2）恒顺醋业（+53.93%，+236.08%）高增主要受低基数影 响（21Q3 受到华东消费场景波动及社区团购冲击）。3）安琪酵母（+22.55%， +20.59%）快速增长主要来自海外渠道下沉深化带动海外收入大幅增长，国内收入 增速放缓主要由于消费场景波动影响烘焙面食销售。4）宝立食品（+32.36%， +22.72%）高增主要来自 C 端空刻意面持续放量增长以及 B 端有所复苏。5）海天 味业（-1.77%，-5.99%）收入下滑主要由于消费场景波动导致餐饮渠道受影响，海 天餐饮渠道收入占比约 60%。6）中炬高新（+18.98%，+21.51%）餐饮渠道仅占 30%，Q3 业绩较稳健。

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