2022年海力风电研究报告 海上风电塔筒管桩龙头企业

1、海力风电：海上风电塔筒管桩龙头企业

1.1、深耕海风产品多年，客户资源丰富且稳定

海力风电自成立以来持续重点发展海上风电产品，是国内海上管桩、塔筒龙头企 业。公司成立于 2009 年，主要产品包括风电塔筒、桩基及导管架等。公司较早 进入海上风电设备零部件的研发生产领域，2011 年研发出第一套潮间带海上风 电塔筒，2012 年研发生产出第一套近海潮间带导管架，2014 年成为第一个为国 内海上首台 4MW 大功率风机配套单桩基础的企业。海力风电持续进行产品研发 与创新，不断匹配行业内的大型化需求，不仅覆盖市场主流规格的产品，还先后 形成 6.45MW、8MW 等大功率等级产品；公司于 2022 年研发生产出 2200 吨以 上的单桩产品，公司在行业内具有较强的竞争力。

公司的股权结构稳定且较为集中。公司的控股股东、董事长许世俊是公司的创始 人之一，截至 2022 年 9 月直接持有公司 31.92%股份，并通过员工持股平台海 力投资间接持有公司 1.74%股份；副总经理许成辰直接持股 14.45%，通过海力 投资间接持股 0.17%；许世俊、许成辰父子二人合计控制公司 49.07%的表决权， 为公司的实际控制人。

海力风电与其子公司协同配合，业务分工明确。母公司海力风电作为总部基地， 主要负责获取业务订单、生产风电塔筒以及产品的对外销售。在子公司方面，海 力海上、海工能源、海力装备、海灵重工分别作为公司位于江苏如东、江苏盐城 大丰、江苏通州湾、江苏如东东凌的生产基地，主要从事风电塔筒、桩基、导管 架等产品的生产加工业务；海灵重工子公司海灵滨海作为产品组装基地，从事部 分桩基产品的组装工作；海鼎设备主要负责风电机舱罩产品的生产、研发业务； 海恒设备从事海上风电产品的生产加工业务。其中海力装备为公司 IPO 募投项 目的实施主体，拟建设海上风电场大兆瓦配套设备制造基地，进行风电塔筒、桩 基、导管架等产品的研发与生产。

风电塔筒、桩基和导管架是公司的主要产品。根据工作环境的不同，可将风电设 备分为陆上风电和海上风电，完整的风电设备一般包括风电机组、风电支撑基础 以及输电控制系统三大部分。其中陆上风电的支撑基础包括风电塔筒、基础环等， 而海上风电支撑基础还包括桩基、导管架等零部件。风电塔筒是风电机组和底部 支撑部件间的连接构件；桩基和导管架是海上风电设备最底部的支撑基础，上端 与风电塔筒连接，下端嵌入海床地基中起支撑作用。

公司客户资源丰富且稳定。风电塔筒、桩基产品往往要求20年以上的寿命，这个寿命时长覆盖风电场的整个生命周期，因此客户对于这类产品的质量要求较高。海力风电作为在行业中深耕多年的公司，其产品已得到多家客户的认可，并与下游客户形成了稳定的业务合作关系，主要客户包括风电场施工商、风电场运营商和风电整机厂商。其中风电场施工商包括中国交建、天津港航、龙源振华、华电重工、中天科技、韩通重工等，风电场运营商包括国家能源集团、中国华能、中国大唐、中国华电、华润电力、三峡新能源、中广核、江苏新能等，风电整机厂商包括中国海装、上海电气、金风科技、远景能源、运达风电等。

客户向风电场施工商、风电整机厂商集中。在公司的主要产品中，风电塔筒通常 由风电设备整机厂商和风电场投资运营商进行采购；桩基及导管架则通常由大型 风电场施工商采购，少数情况下上述风电产品会由风电场投资运营商直接进行采 购。按照客户类型来划分销售金额，其中风电场施工商、风电整机厂商的占比由 2018 年的 51.88%、1.35%分别上升至 2021 年上半年的 81.03%、18.97%。风 电场施工商客户收入占比相对较高且呈上升趋势，主要系风电桩基、导管架较风 电塔筒而言，具有体积和重量更大、技术难度更高等特点，因此其销售金额占比相对较高；公司在产能受限的前提下调整产品结构，向毛利水平更高的桩基产品 倾斜，而桩基产品主要由风电场施工商采购。

1.2、受益于海风发展，18-21年业绩实现高速增长

2018-21 年公司营业收入增长迅速，归母净利润保持稳定提升。近年来随着我国 风电装机规模的持续提升，公司营业收入和归母净利润均实现快速增长。2020 年公司实现营业收入 39.29 亿元，同比增长 171.28%，实现归母净利润 6.15 亿 元，同比增长 256.32%，主要系我国海上风电迅速发展带来的行业需求上升所 致。2021 年公司实现营业收入 54.58 亿元，同比增长 38.93%，实现归母净利 润 11.13 亿元，同比增长 80.80%，主要受益于我国海上风电补贴退坡导致的“抢 装潮”，以及公司自身竞争力的不断提升；此外，随着公司议价能力的提高以及 规模效益逐步体现，实现当年净利润的增幅大于营业收入的增幅。

2022 年上半 年公司业绩大幅回落，实现营业收入 6.50 亿元，同比下降 77.06%，实现归母 净利润 1.90 亿元，同比下降 67.33%，主要是因为海上风电平价后行业建设阶 段性放缓，叠加上半年疫情影响，海风行业呈现阶段性的需求下降；随着海风行 业的复苏，公司业绩有望恢复增长态势。

公司综合毛利率短期承压，投资收益增加助净利率平稳提升，偿债能力稳定提升。 公司凭借在海上塔筒、管桩领域的龙头地位，实现了 2019 年至 2021 年毛利率 和净利率的稳步增长。2022 年上半年，由于钢材等原材料价格处于高位运行， 叠加下游需求的阶段性下降，公司综合毛利率水平回落幅度较大，同比下降 17.36 个 pct 至 11.86%。分季度来看，2022Q2 原材料价格已步入下行通道， 对公司盈利能力的改善已逐步体现，毛利率从 2022Q1 的 6.67%上升 6.78 个 pct 至 2022Q2 的 13.45%。净利率方面，公司上半年收购的海恒如东旗下拥有合计 294MW 的海风权益装机，对投资收益大幅增长有较大贡献，因此公司 2022 年 上半年实现净利率 29.63%。此外，随着公司于 2021 年完成首次公开发行股票 并在创业板上市，其资产负债率、流动比率和速动比率得以改善，资产结构和偿 债能力稳步提升。

公司费用率情况稳步改善，现金充裕助力投资扩张产能。2021 年公司深度受益 于抢装潮的深入开展，尽管销售费用和管理费用有所增长，但公司通过销售规模 的持续提升，期间费用率得到稳步改善，从 2017 年的 13.28%下降至 2021 年 的 1.93%，2022H1 受营收下降的影响，期间费用率有所上升。公司现金流情况 较为稳定，2021 年完成首次公开发行股票，期末现金余额达到 34.85 亿元。2022 年上半年，由于海上风电处于平价上网初期，下游客户项目建设进度有一定滞后 使得公司销售规模下降，叠加部分已完工项目最终结算未完成，公司经营活动产 生现金流量净额约为-4.10 亿元；另一方面，公司持续推进新项目的投资建设， 因此投资活动产生现金流量净额约为-15.42 亿元，2022Q2 期末现金余额下降至 11.04 亿元。

桩基和风电塔筒是公司核心业务产品。分业务看，2022 年上半年公司桩基和风 电塔筒业务共实现营业收入 6.11 亿元，占总营业收入比重从 2017 年的 84%上 升至 94%。各业务的毛利率方面，2021 年及以前公司桩基产品毛利率基本保持 稳定，而风电塔筒早期受交付周期及原材料价格上涨的影响，毛利率较低，近年 来随着销售规模的逐渐扩大，议价能力也逐渐增强，塔筒毛利率有所增加。 2022H1 受原材料价格上涨以及下游需求不振的短期影响，桩基、风电塔筒业务 毛利率分别为 9.56%、10.85%，分别同比下降 18.82、17.39 个 pct，公司的盈 利能力有望随着海风行业的回暖恢复到正常水平。由于目前导管架在海上风电的 应用较少，公司导管架业务规模占比较小，2020 年和 2022 年上半年均未产生 导管架收入，2021 年导管架的毛利率为 29.07%。

2、海风增量时代到来，塔筒管桩乘风而起

2.1、碳中和背景下，海上风电发展进入快车道

“碳中和”目标促进我国可再生能源加速发展。2020 年 9 月联合国大会上，我 国首次提出要力争于 2030 年前实现碳排放达峰，努力争取 2060 年前实现碳中 和。2020 年 12 月，国家领导人在气候雄心峰会上进一步明确目标——2030 年 我国单位 GDP 的二氧化碳排放要比 2005 年下降 65%以上，非化石能源在一次 能源消费中的比重达到 25%左右。2022 年 6 月 1 日，国家发改委等九部门共同 印发《“十四五”可再生能源发展规划》，对于“十四五”期间的可再生能源提 出了主要发展目标。“碳中和”愿景下，结合当前经济发展环境及政策趋势，能 源安全、清洁化转型将是“十四五”我国重要的能源战略，可再生能源也将在“十 四五”迎来更大发展。

政策推动风电发展，弃风限电问题是最大限制。回顾历史每年风电整体的新增装 机量，自 2003 年起，可分为三个增长阶段与两个下降阶段。2003-2010 年、 2013-2015 年、2019-2020 年三个增长阶段分别是由风电特许权推出、风电上网 标杆电价下调、国家补贴退坡政策性因素所推动；而两个下降阶段均是由弃风限 电问题所导致。2012 年和 2016 年全国平均弃风率分别为 17.12%和 17.10%， 均处于阶段性高点，导致当年风电需求下降，弃风限电问题是我国风电行业持续 发展的最大绊脚石。

2022 年上半年全国平均弃风率有所反弹，弃风问题主要集中在陆风为主的“三 北”地区。自 2017 年国家发改委、能源局印发《关于解决弃水弃风弃光问题实 施方案》以来，弃风问题已得到极大的改善，近年来全国弃风率已降到 5%以下。 2022 年上半年全国平均弃风率为 4.2%，同比上升 0.6 个 pct。分地区来看，相 较于以海上风电为主的沿海省份，以陆上风电为主的“三北”地区各省的风电利 用率较低。弃风限电问题主要集中在陆上风电，海上风电基本不存在弃风限电问 题。

可再生能源电力消纳责任权重目标推动沿海省份发展海上风电。可再生能源电力 消纳责任权重是指按省级行政区域对电力消费规定应达到的可再生能源电量比 重，包括可再生能源电力总量消纳责任权重和非水电可再生能源电力消纳责任权 重。沿海省份大多土地资源珍贵，光照条件没那么优秀，因此陆上风电和光伏的 发展条件有所限制；但沿海地区海风资源丰富，可开发量达到 3000GW，此外，沿海省份电力需求大，电网结构强，海风所发电力能够就地消纳，几乎不存在弃 风限电问题。因此对于沿海省份来说，发展海上风电是最好的选择。

各省“十四五”期间海风规划量可观，省级补贴政策进一步推动海风需求。在国 家对于各省可再生能源发展的硬性要求下，沿海各省先后进行了“十四五”期间 的海风新增装机目标，目前包括广东 17GW、江苏 9.09GW、浙江 4.55GW、山 东 10GW、福建 10.3GW、广西 3GW 以及辽宁 4.05GW，共 57.99GW，该规划 目标能够保障海上风电在“十四五”期间的快速发展。以广东为例，广东省 2022 年全容量并网的海风项目每千瓦补贴 1500 元，约占总投资 建设成本的 10%，补贴幅度可观，因此对海上风电的发展起一定的推动作用。

根据我们的不完全统计，自 2021 年 9 月以来，近一年我国海上风电招标 量超 15GW，其中广东、山东、浙江、江苏四省的海风建设进度较快，而辽宁、 福建、广西、海南目前进度较慢，但其“十四五”期间海风规划目标能够保障这 些省份的海风招标逐渐起量。在基于各省规划目标以及近一年招标量之上，我们预计 2023 年我国海风新增装机量将达到 12GW，整个“十四五”期间将近 70GW， 是截至 2020 年底我国海风累计装机量 10.87GW 的 6-7 倍。

2.2、2025年海风塔筒、桩基市场规模有望超470亿元

塔筒是风电设备中的重要零部件，风机大型化推动塔筒大型化发展。塔筒作为风 电设备中风机和底部基础结构的连接构件，发挥着重要的支撑作用。随着风机大 型化的发展，对于塔筒的大型化也提出了一定的要求。2021 年我国新增海上风 电机组平均单机容量已达到 5.6MW，而目前海上风电项目招标的单机容量普遍 在 8MW 及以上。以 2022 年 7 月招标的山东渤中 B2 场址 500MW 海上风电项 目为例，其单机容量要求 8.5MW 及以上，且轮毂高度不低于 110 米，叶轮直径 不小于 220 米。在塔筒大型化发展的背景下，其重量将受到摊薄的影响，单 GW 用量将呈现随着单机容量上升而下降的趋势。

桩基是目前应用最主流的风电基础结构。海上风电设备的支撑基础结构类型主要 包括桩基、导管架和漂浮式基础。我国目前应用最主流的基础结构为桩基基础， 主要是因为海上风电项目的平价压力较大，而桩基的生产工艺简单，安装成本较 低，并且安装经验丰富；导管架目前只应用在广东、福建两省的部分海风项目中，主要因为这些地区海洋环境比较复杂，需要强度较高的导管架来作为底部结构； 漂浮式基础目前还没有运用到商业化中。

桩基和风电塔筒在海上风电项目投资成本中占比较高，其市场规模将随着我国海 风发展而快速提升。以华润电力苍南 1 号海上风电项目为例，对海风投资成本进 行拆分。我们假设该项目总投资建设成本为 55 亿元，根据公司招标平台的各项 中标金额数据，可以得到其中成本占比最高的两项依次为风电机组（含塔筒）的 29.53%和基础及施工的 39.91%；参考公司招股书中披露的桩基、海风塔筒价 格，进一步假设两者中标价格分别为 1600 元/kW、600 元/kW，可以测算得到 桩基与塔筒在海风项目中成本占比约为 16%。因此在我国海上风电新增装机量 持续增长的展望下，桩基与海风塔筒的市场规模有望快速提升。

2025 年海风塔筒、桩基市场规模有望超 470 亿元。根据我们测算，海风塔筒、 桩基的市场规模有望在 2025 年分别达到 105 亿元、372 亿元，总规模超 470 亿 元，相较于 2020 年的市场规模增长幅度为 6-7 倍。该测算主要基于以下几点关 键假设：

（1）海风新增装机量：根据今年海风招标数据、沿海各省十四五规划数据、以 及海风没有弃风限电压力等特性，我们看好十四五期间我国海风新增装机规模保 持快速增长态势； （2）单位用量：随着风电向大型化发展，假设塔筒的单 GW 用量呈逐年下降的 趋势；桩基近年来受大型化影响，单 GW 用量有所下降，但未来随着海风向深远 海发展，桩基在水中的深度变大，因此假设未来桩基的单 GW 用量有所上升； （3）单吨价格：塔筒中法兰用量高于桩基中的法兰用量，而法兰价格远高于钢 材价格，因此塔筒的单吨价格略高于桩基的单吨价格。2021 年钢价上升幅度较 大，2022 年钢价处于下行通道中，假设产品价格与钢价变动方向相同。未来钢 价较难预判，因此假设 22-25 年产品价格保持不变，塔筒和桩基分别为 9500 元 /吨和 9300 元/吨。

2.3、钢材是主要原材料，钢价下行有望带来盈利改善

钢材是风电塔筒、桩基的重要原材料之一。根据公司招股说明书中披露的数据， 在其风电塔筒产品的成本构成中，人工成本、制造费用占比约 20%，直接材料 成本占比约 80%；在直接材料中，根据公司的原材料采购金额数据，钢板成本 占比达 70%以上。因此，钢材的价格变动对于整体成本有较大的影响，进而影 响产品的毛利率水平。

2022 年钢价处于下行通道中，有望为风电塔筒、桩基产品带来盈利改善。根据 百川盈孚统计的各类钢材价格，自 2020 年以来，钢价经历了先上升后下降的变 化周期。钢价于 2021 年 5 月达到阶段内高位，其中螺纹钢和中厚板的价格均达 到 6000 元/吨以上；自此以后至今，钢价始终处于波动下降的趋势中。2022 年 9 月 30 日螺纹钢和中厚板的价格分别为 4237 元/吨和 4176 元/吨，较高位已有 较大幅度的回落。

经过我们测算，钢材和法兰价格的变动对于公司产品毛利率有较大的影响。海风 塔筒、桩基均属于“成本加成”定价法赚取加工费的产品类型，因此从签订合同 定价到采购原材料的期间存在风险敞口，在这期间原材料价格的变动会对产品的 毛利率有较大的影响。经过我们测算，在钢材价格和法兰价格波动±20%的幅度 内，海风塔筒的毛利率在 11.94%-33.47%之间波动。因此钢价目前步入下行通 道，一定周期内钢价的下跌有望对风电塔筒、桩基产品的盈利带来正面影响。

3、积极扩产抢占市场，码头资源是关键

3.1、市占率保持领先，稳居行业头部位置

公司在行业内的市场占有率处于领先水平。根据公司招股说明书披露的数据， 2019 年公司的塔筒产品在整个陆上、海上风电塔筒市场中出货对应装机容量占 有率约为 3%，而海风塔筒、桩基产品的出货对应装机容量市占率分别为 25.69%、23.03%，处于行业领先水平。根据我们上文中测算出的海风塔筒和桩 基的市场规模，可以得到公司在 2020 年两个产品的销售金额市占率分别为 33.61%和 54.66%，在 2021 年分别为 15.98%和 10.29%。2021 年市占率相较 于 2020 年有所下降，主要系 2021 年是海风“抢装潮”的一年，整体市场规模 较前一年大幅增长，而公司产能无法迅速跟上整体需求，因此市占率有所回落。

展望未来，海力风电作为优势明显的行业头部企业，市占率有望持续提升。未来 整个行业有望呈现小规模产能逐渐出清的态势，主要是因为在行业竞争愈加激烈 的趋势下，小规模企业在产品交付、现金回流上压力较大；而头部企业无论是在 技术、产能规模，还是在产能布局、码头资源上均具有绝对的优势，因此我们认 为未来行业的市场份额将逐渐向优势明显的头部企业集中。海力风电作为目前领 先的海风塔筒、桩基龙头企业，市占率有望持续提升。

3.2、各方面优势明显，有望持续提升市占率

海力风电能够在行业内展现优异的成绩，主要由于其在产能规模、产能布局、码 头资源上具有以下的优势： （1）产能规模优势：根据重点公司公开披露的已有产能及未来扩产计划，我们 梳理了“十四五”期间各公司的产能扩张情况。海力风电近几年产能扩张迅猛， 2021 年底公司塔筒及桩基产能规模约为 20 万吨，而在 2023 年底预计将达到近 100 万吨，与大金重工的海风产品产能并驾齐驱，并高于其他可比公司。除此之 外，海力风电具有一个独特的优势，在于其产品主要集中于海上风电产品。海风 产品需在抗腐蚀、抗台风、抗海水冲撞等方面具有更可靠的设计，其材料成本投 入与技术价值量均高于陆风产品。而海力风电近年来持续调整产品结构，向利润 水平更高的海风产品集中，因此其整体毛利率表现上更加优秀。

产能规模扩张有望推动外协加工比例下降，进一步改善盈利能力。近几年由于行 业整体规模提升迅速，而公司产能扩张需要一定周期，公司自有产能无法满足旺 盛的需求，因此公司将一部分订单委托于外协加工，即公司将采购原材料交给第 三方厂商加工处理，并支付加工费。公司近年外协加工比例大幅增加，2020 年 桩基/塔筒/附属件外协加工量为 16.7/2.8/1.2 万吨，2021H1 为 8.3/4.1/0.9 万吨。 从产成品的角度来看，外协加工的生产成本比自产成本高。根据公司招股说明书 中披露的数据，公司外协加工部分的毛利率显著低于当年该产品整体毛利率。因 此未来随着公司产能逐渐释放，外协加工比例将持续下降，有望进一步带来公司 整体盈利能力的提升。

（2）产能布局优势：近年来，公司根据国家风电政策导向及各地风电场核准、 开发情况，积极提前布局生产基地。相较于可比公司，海力风电的海风产品生产 基地主要集中在江苏、山东两省，目前公司拥有海力风电、海灵重工、海工能源、 海力海上等多个生产基地，分布于如东、通州、大丰、东营等沿海地区。

江苏作为“十三五”期间中国海上风电装机容量占比最高的省市之一，近海优质 风电场多集中分布于南通、盐城等区域，与公司生产基地布局高度重合。受益于 江苏省强劲的海风需求，公司有 90%以上的营业收入来源于华东地区，公司的 生产基地与产品需求在地理位置上较高的匹配度，保证了公司交货的及时性。公 司在 2020 年和 2021 年的总资产周转率分别为 1.31 和 1.02，高于行业平均水平， 具有较高的产品交付效率。因此公司生产基地布局的合理性，能有效保证合同履 约能力，灵活安排生产并及时交货，降低物流成本，提高了产品竞争力。

（3）码头资源优势：由于风电塔筒、桩基等风电设备零部件产品呈现体积大、 重量大等特点，一般情况下行业内企业综合成本结构中运输成本占比较高。近年 来随着风电行业大型化趋势愈发明显，陆上运输会带来高昂运输成本，难以适应 该等需求，因此目前海上运输已成为主要的运输方式，这也成为制约许多海上风 电设备零部件生产企业业务发展的瓶颈。

码头资源是影响海风塔筒、桩基交付能力的重要因素。相比于租用公共码头使用， 自有码头在交付效率以及运输成本上均具有优势。目前海力风电、大金重工、泰 胜风能三家公司具备自有码头，海力风电的码头资源较为丰富。其中小洋口风电 母港码头核心功能区由洋口镇政府所投资建设，是如东县沿海经济开发区风电母 港的重要组成部分，地理位置优越且风电设备出运条件好；海灵码头受通州湾整 体规划变更影响，可能将会无法使用，公司以附近的三夹沙码头作为替代备用， 该码头目前已取得 339 米岸线使用权；启东吕四港码头目前正处于规划中。

码头资源优势为公司带来运输费用上的领先。在风电塔筒、桩基产品同质化的背 景下，成本是核心竞争力，码头资源对于成本有较大的影响。对于海力风电来说， 公司前期沿海地区码头资源的布局可以有效降低公司运输成本。经我们测算，相 较于租用公共码头使用的天能重工和天顺风能，自有码头的海力风电与大金重工 的单吨运输费用较低，因此能够为公司产品竞争力与成本控制带来提升。

3.3、联手中天合作造船，布局下游新能源开发

与中天科技成立合资公司，联手打造海洋施工船。公司与中天科技全资子公司中 天科技集团海洋工程有限公司共同出资设立江苏中海海洋工程有限公司，打造适 应未来风机大型化、深远海化的下一代海上风电施工船，可在深远海和更具挑战 性的海洋环境中作业，有利于增强公司的综合竞争力和持续盈利能力。

中天科技 2017 年开始布局海洋工程领域，本次合作能够为公司带来以下几点优势： （1）提升造船效率：中天科技拥有自己的海洋工程施工船舶，在造船上具有丰 富的经验，本次合作能够借助中天已有的造船经验来提升船只建设、投运的效率； （2）分摊开发费用：造船的投资成本较大，本次合作能够共同分摊开发费用； （3）为施工项目报价带来优势：公司能够与中天合作施工，中天负责海缆敷设， 海力风电负责桩基的打桩，利用项目建设的协同效应带来成本节约，从而降低本 身施工项目的报价； （4）提高资源获取能力：公司与中天科技合作造船，投资规模更大，能够为当 地带来更多的就业与税收，进而提升公司在投标项目时中标的可能性。

收购海恒如东切入新能源开发领域，将带来业绩增量。公司于 2022 年 5 月 24 日公告收购海恒如东海上风力发电有限公司 100%股权，海恒如东主要经营新能 源领域开发业务。收购完成后，海力风电对海恒如东参股的 6 个海上风电项目进 行了实缴出资，目前拥有权益装机容量 294MW。其中江苏新能海力海上风力发 电有限公司、如东海翔海上风力发电有限公司、如东和风海上风力发电有限公司 在 2022 年上半年贡献投资收益约 7504 万元，其余三家公司的投资收益 6034 万元已形成其他综合收益。海力风电切入新能源开发领域，拥有风力发电项目的 投资业务，实现了产业链业务的延伸拓展，有助于丰富公司产品结构，能够为公 司提供更高的抗风险能力和持续稳定的新盈利点。

4、盈利预测

桩基与风电塔筒 （1）销量方面，碳中和及平价背景下中国推进风电装机规模持续增长，沿海省 份重点发展海上风电，海风行业的快速增长进一步推动桩基与塔筒的需求。根据 公司产能建设规划，公司未来出货量有望持续提升，我们预计 2022-2024 年桩 基销量为 20/45/68 万吨，塔筒销量为 4/10/17 万吨； （2）售价方面，钢价自 2021 年 5 月达到高点之后，已步入下行通道；叠加加 工费有所下降的影响，2022 年桩基与塔筒价格有所下降。我们认为后续钢价与 加工费将保持小幅波动的态势，假设 2022-2024 年桩基与风电塔筒单吨价格分 别保持在 9300 元/吨和 9500 元/吨；

（3）毛利率方面，2022 年是海风“抢装潮”后资源储备的一年，海上风电行业 处于周期性调整的阶段，假设桩基与塔筒毛利率均下降至 17%。未来随着海风 行业恢复增长趋势，叠加钢价重新回到相对低位，在 23/24 年每年新增海风装 机规模均突破 10GW，叠加钢价回到 4500 元/kg 以下的情况下（作为对比，22 年海风装机规模仅有约 5~6GW，钢价在 2022 年 6 月前仍在 5000 元/kg 的高位）， 我们预计公司的盈利能力将恢复到正常水平，假设 2023 和 2024 年桩基和塔筒 的毛利率分别为 23.0%和 22.5%。 由于公司产品结构调整，自 2020 年起导管架业务规模较小，我们将其与桩基合 并计算。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）