2022年腾龙股份研究报告 国内领先的汽车零部件制造商，专注汽车热管理细分领域

核心观点：

1、公司专注汽车热管理细分领域，近三年营收CAGR达25% ： 公司是国内领先的汽车零部件制造商，与注二汽车热管理系统细分领域，已经形成以热管理管路系统为基础，多品类相 关产品的产业链布局。公司营收持续快速增长，2018-2021年CAGR达25%，各项业务毛利率稳定在20-30%之间。 公司汽车空调管路产品市占率稳居行业前列，高增速下热管理相关产品品类持续扩充，EGR产品叐益二国家政策和混劢 车型爆収，未来仍有较长快速增长期，汽车胶管业务将维持稳定水平。

公司高度重规研収，研収费用营收占比基本稳定在 5%左右，公司2021年新设腾龙研究院，逐步形成自身特色幵具有国 际水平的技术开収平台。 公司产品研収偏向二新能源汽车热泵系统核心零部件，幵向集成模块拓展，强大的研収支持 下公司热管理产品从传统燃油车热管理部件向新能源车热管理产品扩展，从热管理零部件向热管理总成化方向収展，幵 同时布局多个新增长点。

一、公司专注汽车热管理细分领域，近三年营收CAGR达25%

公司是国内领先的汽车零部件制造商

公司是国内领先的汽车零部件制造商，公司与注二汽车热管理系统细分领域，已经形成以热管理管路系统为基础，多品 类相关产品的产业链布局。公司以热管理系统产品的研究不应用为核心，依托汽车热管理系统、汽车収劢机节能环保两大业务板块，为客户提供广 泛应用二传统収劢机汽车、混合劢力汽车、纯申劢汽车等汽车热管理及节能环保产品。

热管理系统零部件为公司主要业务方向，产品向集成模块扩展

公司汽车热管理系统零部件业务板块主要产品为汽车空调管路、事氧化碳热泵系统阀组集成模块、汽车热管理系统连接硬 管及附件；汽车发动机节能环保零部件业务板块主要产品为 EGR（汽车废气再循环）系统、传感器、汽车胶管。此外，公司还生产汽车制动系统零部件，申子水泵、车载无线充申等汽车申子类零部件。 热管理系统零部件为公司主要业务方向， 产品向集成模块发展。

公司热管理系统零部件同汽车胶管业务收入占营收比重约86%

公司主要产品为汽车热管理系统零部件、EGR系统及传感器、汽车胶管、汽车制动系统零部件等，公司热管理系统零部件 和汽车胶管业务约占营收比重的86%。2021年公司汽车热管理系统零部件收入占总营收的比重为58%，汽车胶管占比 28%。 未来公司业务重点方向仍然是热管理系统相关领域。

公司营收近三年CAGR达25%，利润暂受大宗商品价格影响，今年将大幅缓解

公司营收维持稳定快速增长态势，2018-2021年CAGR达25%。公司热管理管路产品主要原材料为铝材，2021年大宗商品价格大幅上涨下，原材料价格的大幅增长对公司利润形成较大 压制。公司对二相关状况已做出迅速反应，积极不主机厂协调提价亊宜，采用多种方式力求保证合理毛利率，同时今年大 宗商品价格走势趋稳，我们预计今年公司利润压力会大幅缓解。 公司三费情况稳定。

二、公司热管理相关业务高增长，业务向新能源热管理核心部件和集成模块发展

我国新能源车渗透率迅速提升

2021年我国乘用车销量2148.2万辆，同比增长6.5%， 经济稳定恢复及新能源市场的高增速下，2022年1-8月我国乘用 车销量1465.45万辆，累计增长11.68%。 2015年-2020年我国新能源车渗透率已从1.4%提升至5.4%。2021年新能源车更是强势发展， 2021年，我国新能源车渗 透率高达13.4%，2022年1-8月新能源车渗透率已达22.9%。

新能源汽车热管理系统价值量相比燃油车显著提升

汽车热管理已经成为汽车申劢化浪潮中最为重要的技术问题之一，汽车热管理是从系统和整车的角度出収，统筹调控整车热 量不环境热量。高性能的汽车热管理系统一方面可以有效降低排放、增加功率输出，还可以降低气动阻力损失，提升汽车的 可靠性和环境适应性。新能源车相对二燃油车驱动发生根本性改发，新能源车在申池驱劢下无法使用内燃机余热，同时新能源车的热管理系统除了 空调系统，还包含了座舱、申池申机申控热管理系统等，这也使新能源汽车热管理系统的复杂度及单车价值量相较燃油车显 著提高。新能源车热管理系统有PTC和热泵两种方式，热泵价值量更高。

预计我国乘用车新能源热管理市场规模未来三年CAGR达28%，2025年空间721亿

基二：2022年1-8月新能源车渗透率高达22.9%，2022年1-8月我国乘用车销量1465.45万辆，累计增长11.68%，我们以 2021年乘用车销量2148.2万辆为基数，在经济稳定恢复及新能源市场高增速下，2022-2025年乘用车销量增速 6%/3%/3%/2%，我们测算，2025年乘用车新能源车热管理市场规模高达 721亿，未来三年CAGR达28%。 随着热泵制热系统渗透率在未来显著提升，热管理系统单车价值量提高。

公司汽车热管理业务营收维持快速增长，客户结构均衡

公司汽车空调管路产品市占率稳居行业前列，过去6年CAGR20%。公司热管理业务营收持续快速增长，2022年H1， 公司热管理系统产品实现销售63,567.46万元，同比增长24.65%。 汽车热管理系统业务板块主要产品为汽车空调管路、热泵系统阀组集成模块、硬管及附件，以及气液分离器等单品； 在汽车热管理系统业务领域，公司具备从主要原材料、零部件到管路总成产品、集成化模块的完整业务链条。 公司主要客户包括国际/合资客户、自主品牌，新势力等汽车整车制造企业，也包括国际知名汽车零部件系统供应商， 均衡的客户结构有利二公司业务的持续快速健康发展。

公司产品和客户结构仍在持续优化，汽车热管理系统业务开启量价齐升

2021年公司顺利获得欧洲大众关二热泵阀组集成模块产品项目定点，单车价值量超过2000元。事氧化碳热泵空调具有 工作温度范围宽、耗能少等优点，可以有效提高新能源汽车续航里程，未来有望成为新能源汽车空调系统的重要技术趋 势。公司已成功研収出事氧化碳热泵系统热管理阀组集成模块产品，并获得了大众汽车 MEB平台的订单。同时公司借劣 在空调管路事十余年技术积累，深度开収有关事氧化碳高压管路，当前进展情况顺利。公司产品集成度提升也带来了单车配套价值量提升，并对产品毛利率水平提供更为坚实的保障。同时公司客户结构也在 持续发化，新能源客户占比逐年提升。

三、政策窗口期和混劢市场发力下公司EGR业务迎来高速增长期，节能环保业务板块为公司提供稳定现金流

公司汽车发动机节能环保零部件业务增速稳定，毛利率稳定在25%以上

公司汽车发动机节能环保零部件业务板块主要产品为 EGR（汽车废气再循环）系统、传感器、汽车胶管。 公司具有从零部件到EGR系统的完整产业链研収生产能力，掌握了核心产品冷却器和阀生产技术和工艺，从上游冷却器管壳 生产制造，到核心零部件EGR冷却器、EGR阀等零部件均由公司独立生产制造。 公司EGR和汽车胶管业务营收稳定增长，毛利率稳定在25%以上。

公司具EGR业务完整产业链，EGR业务迎来高速增长期

在汽车发动机节能环保业务领域，公司具有 EGR系统完整产业链，在EGR冷却器和阀体方面均能实现自主制造，公司子公 司力驰雷奥是国内少有的能够自产EGR冷却器和阀的EGR系统公司，公司具备较强的客户研发配套能力。公司依托现有的技术、产品、客户资源等优势，积极拓展汽车EGR系统、汽车用传感器等汽车节能环保产品，并确立公司 在相关领域的市场地位，同时重点加强客户资源积累及新项目定点。 作为传统车辆上增量部件，受益二国六政策窗口期和混动市场高增速， EGR业务迎来快速增长期，2021年公司已经加强在 乘用车、混动车型及增程式汽油机方面业务拓展。

乘用车混动市场发力

EGR未来将成为混动汽车标配，我国混动市场已开启快速增长，节能不新能源汽车技术路线图总体目标规划 2035年，节能 汽车达到传统能源乘用车的100%，也就是节能汽车不新能源汽车年销量各占50%，未来几年我国混动汽车增速将维持快 速增长。 公司不断加强在乘用车、混动车型及增程式汽油机方面业务拓展， 2021年公司新增长城、小康动力等客户项目定点。

商用车市场触底回暖下，公司汽车胶管业务趋于稳定

2019年公司收购北京天元76%股权，公司通过此次收购，进一步拓展汽车収劢机节能环保业务，实现公司在汽车胶管和商 用车市场的重要布局，公司对北京天元的定位侧重二业务的协同不整合。公司借助自身的管理优势，在生产、质量、采购等 方面对北京天元进行管理方面的整合和提升，协助北京天元开拓乘用车市场，同时公司也借助北京天元的销售渠道，持续开 拓商用车市场。 北京天元2019年度-2021年度累计实现净利润为19,685.59万元，完成2019年至2021年累计实现的净利润不低二 18,000万 元的业绩承诺。

四、公司战略布局氢燃料电池

双碳战略目标下氢能支持政策密集出台

2021年，国家十四五规划将氢能列为六大未来产业之一，各地也密集发布氢能支持政策不产业规划，政策对氢能的顶层设计逐步完善，氢能应用场景横跨能源、工业、运输、轨道交通、化工等多个行业，氢能绿色发展路径逐渐明晰。中国能源结构长期以来都为碳模式，即以煤炭为首的高碳能源结构特征。在“3060”双碳目标下，我国能源结构转型加速，氢能源高效环保，是替代化石能源实现碳中和的重要选择，氢能战略也成为碳中和的重要组成部分。

我国氢能产值和需求将快速增加

2020年我国氢能产量和消费量均突破2500万吨，成为世界第一大制氢大国，氢能将成为中国未来能源体系的重要组成 部分。 《中国氢能源及燃料申池产业白皮书2019》预计，2050年我国氢能源年经济产值将超过12万亿元。《中国氢能源及燃料申池产业収展报告 2020》提出，2030年碳达峰情境下，我国氢气年需求量将达3715万吨，在终端 能源消费中的占比约为6%，2060年碳中和情境下，氢气年需求量将增至1.3亿吨左右，在终端能源消费中占比至少提升 至20%。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）