2022年欧林生物（688319）研究报告 欧林生物多款在研疫苗极具潜力

1.欧林生物：破伤风疫苗放量迅速，多款在研疫苗极具潜力

人用创新疫苗研发企业，差异化产品管线支撑长期增长

欧林生物（688319.SH）是一家聚焦人用疫苗研发、生产及销售的生物制 药企业，于 2009 年成立；公司采取“传统疫苗升级换代+创新疫苗开发” 双轮驱动策略，通过自主研发和合作研发相结合的方式对国内市场需求广 阔的传统疫苗进行改良和技术创新，并与国内外高校及科研院所合作研发 创新疫苗。

独家挖掘破伤风疫苗成人市场，市场领先，实现盈利

受益于破伤风疫苗的快速放量，2020 年公司成功实现盈利。破伤风疫苗为 公司现阶段核心产品，接种人群为青少年及成人，属非免疫规划类疫苗。 破伤风疫苗在 2017 年 6 月首次取得批签发，上市进行销售后迅速放量； 2021 年，破伤风疫苗销售 319 万支，同比增长 31.56%。截至目前，中国 仅有欧林和武汉生物有破伤风疫苗的批签发，公司的破伤风疫苗占据主导 地位。

净利增速超营收，2022 年 1 季度业绩受疫情影响小幅波动。2021 年，公 司实现营收 4.87 亿元，同比增长 52.18%；归母净利润 1.08 亿元，同比增 长 198.81%；营收和净利润皆增。1Q2022 公司疫苗发货受到疫情影响， 收入有所

产品维持高毛利。费用端控制得当。核心产品破伤风疫苗毛利率稳定在 95% 以上，公司总体毛利率维持 90%以上。

疫苗领域深耕数十载，拥有金葡菌疫苗在内的多款重磅在研品种

公司自 2009 年成立之初已经在人用疫苗领域研发已经超十年，产品管线 中，吸附破伤风疫苗、Hib 结合疫苗和 AC 结合疫苗已上市销售，此外， 还拥有多种在研产品，其中 AC-Hib 联合疫苗Ⅲ期临床完成，重组金葡菌 疫苗Ⅱ期临床完成，公司已经形成“阶梯有序、重点突破、多产品储备” 的管线布局。

公司是国内唯一开展重组金葡菌疫苗临床试验的企业。针对抗生素药品滥 用而产生的“超级细菌”问题，公司与陆军军医大学于 2011 年开始合作 研发 1 类创新疫苗重组金葡菌疫苗。2015 年 6 月，公司获得国家食药监 局批准开展 I、II、III 期临床试验；2017 年 7 月启动了临床试验，现已完 成Ⅱ期临床，安全性和免疫原性皆优。

AC-Hib 联合疫苗已经完成Ⅲ期临床，现处于申报生产阶段。AC-Hib 联合 疫苗可以同时预防 A 群、C 群脑膜炎球菌及 b 型流感嗜血杆菌引起的感染 性疾病，具有依从性好、性价比高等优点。国内原本仅智飞生物上市销售 AC-Hib 联合疫苗，但 2020 年并未获得再注册，国内尚无 AC-Hib 联合疫 苗上市销售。

关注 A 群链球菌感染问题，A 群链球菌疫苗 IND 申报中。A 群链球菌是人 类链球菌中致病力最强的细菌，能引起扁桃体、咽喉等部位感染、皮肤和 皮下组织急性化脓性感染、猩红热等，严重时可引起风湿性心脏病。目前 全球尚未有疫苗上市。公司与澳大利亚格里菲斯大学于 2016 年开始合作 研发 1 类创新疫苗——A 群链球菌疫苗。于国外，格里菲斯大学将开展该 疫苗的 I 期临床试验；于国内，公司正在进行该疫苗的临床注册申报的准 备工作。

多个新冠疫苗处于临床前研究阶段。2020 年 2 月，公司分别与陆军军医大 学、格里菲斯大学签署《科研项目合作协议书》和《合作研究项目》协议，分别采用基因工程技术研发新型冠状病毒重组蛋白疫苗和多肽技术合作研 发新型冠状病毒疫苗。

核心产品收入稳定且持续，在研金葡菌疫苗潜在重磅。我们认为，公司核 心产品破伤风疫苗已占据市场优势，随着破伤风疫苗在外伤患者市场渗透 率的提升，破伤风疫苗会为公司带来稳定且持续的现金流；此外，AC-Hib 疫苗已经处申报生产阶段，预计 2023 年会为公司带来新的收入贡献。从 长期来看，金葡菌疫苗若能研发成功，会是填补世界空白的超级重磅品种， 仅考虑骨科患者围手术期使用，潜在空间超 10 亿。

2.政策助力破伤风主动免疫市场扩容，犬伤、外伤市场齐放量

诊疗规范强调主动免疫重要性，破伤风疫苗必要性凸显 

破伤风是一种潜在的致命性疾病，是一种由破伤风梭状芽孢杆菌引起的细 菌性感染。破伤风梭状芽孢杆菌在自然环境中广泛存在，因破伤风梭状芽 孢杆菌通过皮肤或黏膜破口侵入人体，在厌氧环境中繁殖并产生外毒素， 引起以全身骨骼肌持续强直性收缩和阵发性痉挛为特征的急性、中毒性疾 病。重症患者可发生喉痉挛、窒息、肺部感染和器官功能衰竭，在无医疗 干预的情况下，重症患者病死率接近 100%，即使经过积极的综合治疗， 全球范围病死率仍为 30%～50%。 

破伤风预防分主动免疫和被动免疫，主动免疫保护时间久、安全性好。被 动免疫是人体在受伤后，通过往体内注入外源性抗体，如破伤风人免疫球 蛋白（HTLG）、马破伤风免疫球蛋白（F（ab’）)2、破伤风抗毒素（TAT） 来获得即刻的免疫力，见效快但持续时间有限，一般保护时间在 10-28 天 左右，有一定几率会发生过敏反应。主动免疫是通过接种含破伤风类毒素 疫苗产生获得性免疫的预防措施，起效慢但保护时间可持续 5-10 年。主动 免疫制剂为含破伤风类毒素疫苗（TTCV），包括吸附破伤风疫苗（TT）、 吸附白喉破伤风联合疫苗（DT）以及吸附无细胞百白破疫苗（DTaP）等。

《非新生儿破伤风诊疗规范（2019 年版）》（下简称《规范》）发布，破伤 风疫苗重要性高于被动免疫制剂。在中国，破伤风的主动免疫更多的是针 对儿童，百白破疫苗、百破疫苗的接种均纳入儿童免疫程序，但缺乏针对 成人的主动免疫。《规范》指出，对于所有未完成全程免疫的人群，在出现 伤口后，无论是否需要被动免疫制剂，都需要完成 TTCV 的全程免疫；对 于全程免疫超过 5 年的人群，建议接种加强针而无需注射被动免疫制剂。

抓住成人破伤风疫苗市场空白，竞争格局优、市占率稳居第一 

疫苗新升级，优质的免疫规划疫苗及非免疫规划疫苗增长可期。虽然我国 人口众多，但以免疫规划疫苗为主，大多数常用疫苗仍是旧款疫苗，非免 疫规划疫苗渗透率以及成人疫苗接种率均较低。随着接种疫苗的意识增强、 国内疫苗产品研发和生产水平的提高以及相关有利政策等因素的促进下， 人们对安全性更高、免疫原性更好、能预防更多疾病的优质、新型疫苗的 需求日益增加。 

中国非免疫规划疫苗市场快速增长，根据灼识咨询预测，非免疫规划疫苗 市场规模由 2019 年 394 亿元增加到 2025 年的 950 亿元，2019-2025 年 间 CAGR 为 13.08%。非免疫规划疫苗市场市场占比预计将从 2019 年的2.6%上升至 2025 年的 97.44%；免疫规划疫苗发展较为成熟，在整个中 国疫苗市场中占比将逐渐降低。 

吸附破伤风疫苗只有欧林生物和武汉生物制品研究所的产品取得批签发， 公司市占现居第一。根据 PBD 的批签发数据，公司破伤风疫苗批签发量远 超武汉所，2020 年，公司破伤风疫苗的批签发占比 88%；2021 年公司全 年破伤风疫苗销售 319.21 万瓶，同比增长 31.56%。

吸附破伤风疫苗在研厂商只有华兰生物，并处于生产注册阶段。短期内， 公司加大吸附破伤风疫苗的推广力度，抢占疾控中心市场，我们认为，公 司破伤风疫苗具备先发优势，现阶段面临市场竞争压力较小。

公司破伤风疫苗与同类疫苗免疫原性相当，安全性良好。临床试验安全性 结果显示，公司吸附破伤风疫苗安全性非劣于已上市对照疫苗，未发生非 预期的不良反应，风险可控。在接种后 28 天，两组疫苗的抗体浓度均 100% 达到保护性水平（0.1 IU/ml），且试验组和对照组阳转率分别为 99.83%和 99.32%。

犬伤、外伤、血制品公司三大市场，或成 15 亿重磅产品 

成人破伤风疫苗主要销往 3 个市场，分别是犬伤患者市场、进行被动免疫 的普通外伤患者市场以及血液制品公司市场。 

犬伤患者市场：根据《狂犬病暴露预防处臵专家共识》，动物致伤造成的伤 口是破伤风高风险伤口，需要对破伤风的风险进行评估并采取合理的预防 措施。因此，部分犬伤患者会在接种狂犬疫苗的同时接种破伤风疫苗进行 进行预防。根据 PDB 批签发数据，我国每年狂犬疫苗批签发量在 7500 万 支左右，按照 5 针接种程序计算，对应接种人数约为 1500 万人/年。根据 公司招股说明书，2020 年犬伤患者破伤风疫苗渗透率约为 3%，假设 2025 年渗透率增长至 6.5%；根据公司破伤风疫苗说明书，全程免疫需接种 2 剂 疫苗；假设单价为 175 元/支；我们预计，2025 年犬伤患者市场中破伤风 疫苗销售额约在 3.5 亿。

外伤患者市场：根据《规范》要求，原来需要接种被动免疫制剂的患者均 需接种吸附破伤风疫苗；因此，我们从接种被动免疫制剂的患者人数出发， 计算外伤患者销售规模。根据《关于破伤风被动免疫制剂的发展历史及应 用状况》，中国破伤风被动免疫产品市场容量为每年约 5000 万支，严重的 患者需注射 2 支的剂量，预计每年接种被动免疫制剂的人数在 4000 万人 左右。根据公司招股说明书，2020 年破伤风被动免疫患者接种破伤风疫苗 的渗透率为 3.5%；我们认为，随着医生、患者接种意识的提升、公司推广 力度的增加，破伤风疫苗的渗透率会进一步提升，假设 2025 年破伤风被 动免疫患者的渗透率为 10%。根据 2 剂接种程序及 175 元/支的单价，我 们预计，2025 年破伤风疫苗在外伤患者市场的销售规模为 17 亿。

血液制品公司：吸附破伤风疫苗可用于血液制品公司生产破伤风免疫球蛋 白，参考 2020 年华兰生物以单价 50.23 元/支的价格向公司采购了 84.17 万支破伤风疫苗，预计未来被动免疫制剂的需求会减少，假设 2025 年将有 70 万支吸附破伤风疫苗用于破伤风免疫球蛋白的生产，单价 50 元/支； 我们预计，2025 年破伤风疫苗在血液制品市场的销售规模为 3625 万元。

根据测算，2025 年我国破伤风疫苗市场规模可达 20 亿元，参考 2020 年 公司破伤风疫苗市占率为 88%，考虑后续有新的竞争者进入破伤风疫苗市 场，假设 2025 年公司破伤风疫苗的市占率约为 85%。根据预测，我们认 为公司破伤风疫苗的销售额有望超 15 亿元。

3.欧林生物瞄准超级细菌疫苗赛道

超级耐药菌严重威胁生命安全，金葡菌疫苗尚无上市产品 

金葡菌为致命威胁的超级细菌之一，金葡菌疫苗市场尚处空白。金黄色葡 萄球菌在机体的前鼻腔、皮肤、咽部、脚踝等部位定植。20 世纪初，抗生 素证明可用于治疗金葡菌引发的感染，但随后出现了以抗甲氧西林金黄色 葡萄球菌（MRSA）为代表的具备多重耐药性的菌株，给金葡菌感染治疗 带来了挑战。MRSA 感染与乙肝、艾滋病并列成为世界上三大最难解决的 感染性疾病，被称为“超级细菌”。2017 年，金黄色葡萄球菌被 WHO 列 为对人类构成致命威胁的超级细菌之一，呼吁各国进行新药研发。根据 2018 年全国细菌耐药检测网的报告显示，金黄色葡萄球菌位居革兰氏阳性 临床分离菌株首位，MRSA 在中国的平均检出率为 30.9%，有些地区甚至 高达 46.8%，严重威胁患者的生命安全。 

金葡菌疫苗研发失败率高，开发难度大。尽管国际上已有多个针对金葡菌 疫苗的临床正在开展，包括默克、辉瑞、GSK 在内的大型 MNC 企业，但 多数研发终止或停滞状态。

单一抗原疫苗对预防金葡菌感染有限。金葡菌在侵染宿主的不同阶段 有不同的致病因子发挥作用，因此单抗原疫苗效果有限，设计多靶向 抗原联合使用的金葡菌疫苗更为有效。此外，佐剂的选择也很关键， 佐剂可以加强机体对免疫原的免疫应答，提高疫苗的保护效力。

中国唯一进入临床的金葡菌疫苗，安全性、免疫原性皆优

公司与陆军军医大学合作开发的重组金葡菌疫苗属于 1 类创新疫苗，是国 内唯一进入临床试验的重组金葡菌疫苗，目前临床 2 期已完成，在研适应 症为骨科手术患者。公司研发的是重组蛋白疫苗，针对金葡菌粘附定植、 重要代谢途径、毒素分泌、免疫逃逸路径等关键致病环节的 5 个抗原，选 择 AlPO4 作为疫苗佐剂，提高疫苗保护效力。

重组金葡菌疫苗具备以下优势： 

抗原组份多，免疫原性强。公司从金葡菌全基因组的 2742 个开放阅读 框（ORFs）中筛选并鉴定出了抗原性强、特异性好、保守性高，免疫 保护效果明显的 5 种保护性抗原，分别针对金葡菌粘附定植、重要代 谢途径、毒素分泌、免疫逃逸路径等关键致病环节，使机体产生高效价的功能性抗体及特异性细胞免疫应答，从而有效抵御金葡菌的感染 侵袭。

选择安全有效的磷酸铝佐剂：免疫佐剂加强机体对免疫原的免疫应答， 铝佐剂可促进抗原的吸收，并使抗原连续缓慢释放，同时提高抗原在 制剂中的稳定性。公司和陆军军医大学联合研发的重组金葡菌疫苗使 用了磷酸铝佐剂，I 期临床试验结果显示出了“83%以上的抗体四倍增 长率”的高效抗体水平，以及“6 个月时各抗原的 ELISA 抗体仍显著 高于安慰剂组”持久的免疫原性。 

首针剂量加倍，目标骨科“围手术期”患者：不同于目标人群为健康人， 重组金葡菌疫苗的优先目标人群为围手术期病人，例如：侵入性医疗 程序（如手术）。通常这些病人的免疫功能弱于健康人，在外科手术患 者等高危人群中接种重组金葡菌疫苗可能需要增大接种剂量或增加免 疫针次。公司选用首针加倍、两次三剂的新免疫程序，抗体产生速度 快、水平高、持续时间长。在适应症选择上，由于大型手术中患者抗 体流失更多，因此，公司选择从骨科手术进行开发。 

免疫应答速度快，快速起效：围手术期的高危感染人群，在接种疫苗 后需快速产生免疫应答。I 期临床研究表明，首针接种后 7 天就能激发 人体产生高水平特异性体液及细胞免疫应答，14 天即达高峰，快速起 效。 

Ⅱ期临床总结报告显示良好的安全性和免疫原性。公司金葡菌疫苗在中国 18-70 周岁的骨科手术目标患者中的安全性和免疫原性皆优。在首针接种 后 10-14 天，各免疫程序组特异性抗体水平均达到峰值；42 天后特异性抗 体水平相对基线还处于平台期，180 天后仍具有较高水平。

金葡菌疫苗中国潜在市场或达 10 亿 

考虑到公司针对的是闭合性单一或多发性骨科手术患者，我们从骨科手术 量出发，对金葡菌疫苗市场进行测算，暂不考虑其他适应症。根据招股说 明书，预计金葡菌疫苗将于 2025 年上市，届时中国骨折手术量约有 98 万 台，其中闭合性骨折约占骨折手术的 90%，假设 2025 年中国有 89 万闭合 性骨折手术患者。若金葡菌疫苗于 2025 年成功上市，考虑金葡菌因感染 能力强、难治性高而具备的临床必要性，上市之初患者、医生教育尚且起 步以及公司金葡菌疫苗的市场唯一性，我们假设 2025 年金葡菌疫苗的渗 透率为 10%，到 2030 年渗透率增长到 25%。参考公司 3 针的免疫程序， 假设定价为 1000 元/支，我们预计上市 5 年内公司金葡菌疫苗的销售额有 望达 10 亿元。

4.AC-Hib 三联苗有望明年上市，贡献欧林生物新业绩增量

AC 结合、Hib 结合疫苗已上市，为 AC-Hib 疫苗上市奠定基础 

Hib（b 型流感嗜血杆菌）是婴幼儿呼吸道疾病的重要致病菌，会引起肺炎 和脑膜炎等疾病，适用于 3 个月至 5 岁的儿童。Hib 结合疫苗是国内较早 上市的非免疫规划疫苗之一，其有效性与安全性得到了市场认可。目前， Hib 结合疫苗厂商包括民海生物、沃森生物、赛诺菲巴斯德、智飞绿竹、 兰州生物和欧林生物。 

2018 年 12 月，公司首次取得中检院 Hib 结合疫苗的批签发，但市场份额 较小，随着公司加大 Hib 结合疫苗的推广力度，2018-2019 年，公司 Hib 结合疫苗批签发量保持增长。由于 Hib 结合疫苗市场竞争较为激烈，2020 年度该疫苗的销售以消化 2019 年库存为主，因此，2020 年度公司 Hib 结 合疫苗批签发量为 10.44 万支。 

Hib 相关疫苗包括 Hib 结合疫苗（单苗）、AC-Hib 联合疫苗、无细胞百白 破-b 型流感嗜血杆菌联合疫苗（四联苗）和吸附无细胞百白破-灭活脊髓灰 质炎和 b 型流感嗜血杆菌（结合）联合疫苗（五联苗），除 Hib 结合疫苗以 外，其他均为联合疫苗。Hib 单苗和联苗之间存在可替代性。我们认为， 未来联合苗将成为疫苗接种的趋势，根据 PDB 批签发数据，2015-2020 年 Hib 单苗的批签发量有下降趋势。

AC 结合疫苗是我国脑膜炎球菌疫苗其中一种，主要针对 2 岁以下儿童。 AC 结合疫苗主要生产商为罗益生物、沃森生物、智飞绿竹，其中 2020 年 度智飞绿竹 AC 结合疫苗的批签发量占比约为 59.24%，罗益生物 AC 结合 疫苗的批签发量占比约为 23.74%。公司 AC 结合疫苗已取得药品注册证书， 2021 年实现销售 114.94 万瓶。

AC-Hib 联合疫苗是通过分别制备 Hib 多糖蛋白结合物、A 群脑膜炎球菌多 糖蛋白结合物、C 群脑膜炎球菌多糖蛋白结合物，然后按一定比例配制成 液体或冻干制剂制作而成。AC 结合疫苗、Hib 结合疫苗的生产为 AC-Hib 疫苗的后续上市铺路。

中国在研两家之一，AC-Hib 疫苗顺应多联多价苗趋势 

AC-Hib 联合疫苗可同时预防 A 群、C 群脑膜炎球菌以及 b 型流感嗜血杆菌 引起的包括如流行性脑脊髓膜炎、肺炎、败血症在内的感染性疾病、会厌 炎在内的感染性疾病，接种 AC-Hib 联合疫苗可以减少疫苗接种次数，提 高婴幼儿和儿童的依从性。未来，多联多价苗将逐步取代单苗，成为儿童 疫苗接种趋势。 

中国已无取得批签发的 AC-Hib 三联苗。此前，国内唯一获批的是智飞生 物的 AC-Hib 联合疫苗（液体剂型），但自 2020 年便无批签发；现阶段欧 林生物与智飞生物均开展 AC-Hib 联合疫苗（冻干剂型）的研发，根据医 药魔方显示，欧林生物和智飞生物均已完成 AC-Hib 联合疫苗Ⅲ期临床。

公司与智飞生物的 AC-Hib 联合疫苗处于 III 期临床试验，预计最快 2023 年上市，2023 年 AC-Hib 联合疫苗重新上市，考虑到原本的接种者已经逐 渐接受接种其他具有相似替代作用的疫苗，尤其是脑膜炎球菌和 Hib 相关 新型疫苗市场的快速扩大，预计 AC-Hib 联合疫苗市场规模难以恢复到原 来的水平（2019 年，AC-Hib 疫苗市场规模为 8.99 亿元），根据灼识咨询， 该市场预计将从 2023 年的 2.4 亿元逐渐上升到 2025 年的 6.54 亿元。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）