2022年志强国际发展现状及成功经验分析 2021年度志强国际成品鞋累计生产量达3248.50万双

一、志强国际：以运动鞋制造为主业的跨国集团

（一）公司业务介绍

志强国际以制造和分销足球鞋为主要业务，兼营足球、美式橄榄球和其他体育用品 为主营业务，积极与国际知名运动品牌Adidas、NIKE等公司合作。公司以“安全、 满意、速度”为经营理念，凭借一股对运动文化的热爱，同时深受足球运动的激情感 染，致力于成为世界级工厂、国际化企业。志强国际在1992年由创始人陈维家创办， 以“志强兴业股份有限公司”为名成立于中国台湾省台北，1995年迁移至台中，创 始初期主营业务为进出口足球鞋及其他运动相关产品贸易。

2000年，志强国际由贸 易商向上发展为代工制造商，至今于海外拓展共6个事业单位，分别为志雄、大华、 志寨、志中、志宁、大河；合作众多运动品牌，成为Adidas、NIKE、PUMA、迪卡 侬、UA的运动鞋代工厂。2017年集团在中国台湾省筹备上市，重组组织架构，创立 志强国际，同年产量正式超越4000万双。2019年公司鞋类产量约为4325万双，其中 足球鞋销量约为2095万双，在全球足球鞋市场市占率达到21%。2021年4月22日公 司在中国台湾证券交易所挂牌上市，公司目前业务分为足球鞋、慢跑、健行及一般 休闲使用鞋类、棒球鞋、美式足球鞋以及球类（主要为橄榄球、足球和排球）。

截至2021年12月31日，志强国际员工人数近2.94万名，实收资本额约为新台币19.60 亿元；公司2021年实现营业收入新台币123.36亿元（根据彭博汇率折算约为4.42亿 美元），同比减少8.72%，在同行业可比公司中位列第五，小于宝成集团的85.89亿 美元、丰泰企业的25.19亿美元、华利集团的27.09亿美元以及钰齐国际的5.57亿美 元；2021年鞋履生产量达到3248.5万双，以生产足球鞋为主，主要客户为Adidas和 NIKE，小于同行业可比公司华利集团的20957万双、宝成集团的23830万双、丰泰企 业的11100万双，大于钰齐国际的2570万双；公司主要产能分布在越南和柬埔寨， 越南和柬埔寨的产能占比分别约为57.9%和42.1%，2021年越南区生产1880.8万双， 柬埔寨生产1367.7万双，未来越南仍为公司主力生产基地，持续进行生产管理的改 善，提高自动化设备的比例。（报告来源：未来智库）

（二）公司财务简介

公司业绩表现：公司2021年实现营业收入新台币123.36亿元（根据Wind汇率折算为 人民币约28.56亿元），同比下降8.72%，主要受到疫情影响，越南各厂在第三季度 停工将近3个月导致公司营业收入减少；2021年实现归母净利润新台币6.47亿元（根 据Wind汇率折算为人民币约1.50亿元），同比增加58.22%。公司2022Q1实现营业 收入新台币37.69亿元（根据Wind汇率折算为人民币约8.41亿元），同比增长1.68%； 2022Q1实现归母净利润新台币3.50亿元（根据Wind汇率折算为人民币约0.78亿元）， 同比增长19.87%。

公司毛利率和净利率：2021年公司毛利率和净利率分别为19.74%和5.24%，较2020 年水平有所上涨，2020年公司毛利率和净利率分别为18.57%和3.03%，主要原因是 公司削减员工数量，减少劳工成本。2022年Q1公司毛利率和净利率分别为22.91% 和9.28%。

公司ROE：2021年公司ROE为5.67%，同比增加1.94pct。虽然2021年公司营收下降， 同时新增志寨厂S3厂房以及柬埔寨子公司Fireman收购厂房和土地等使得资产周转 率减少，但公司净利率有所提升，主要由于公司通过自动化制造提高生产效率、减 少营业成本与期间费用进行成本管控。2022Q1公司ROE为5.92%。

公司运营指标：公司2021年应收账款周转天数为63.77天，同比减少5.46天，2022Q1 应收账款周转天数为79.39天，同比增加6.06天；2021年应付账款周转天数为50.77 天，同比减少4.38天，2022Q1应付账款周转天数为61.14天，同比减少3.53天；2021 年存货周转天数为59.52天，同比减少5.03天。2022Q1存货周转天数为70.83天，同 比减少1.35天。

根据志强国际2021 年财报数据：（1）分品类产品营收来看，公司收入49.67%来自 休闲鞋类产品，其他产品包括运动鞋、球类等体育用品，营收占比分别为49.36%、 0.97%，休闲鞋代替运动鞋成为营收贡献最多的产品；（2）分地区成品鞋生产量来看，公司2021年度成品鞋累计生产量达3248.50万双，同比下降0.81%，其中越南厂 区2021年产量占比57.9%，为公司第一大生产基地；柬埔寨厂区2021年产量占比 42.1％，次于越南厂区，为第二大生产基地；（3）分地区销售金额来看，2021年公 司产品主要销往欧洲，销售金额占比达到39.47%，美洲市场、亚洲市场占比分别达 到38.74%、19.99%。

市场表现方面：（1）从上市以来股价涨幅看，公司复权后股价从2021年4月22日上 市的46.84新台币/股上升至2022年5月16日的72.00新台币/股，累计涨幅53.71%；同期中国台湾加权指数从17096.97点下降至15901.04点，累计下降6.99%，志强国际大幅 跑赢中国台湾加权指数；

（2）从市盈率（TTM）来看，公司自2021年上市以来，在2021 年7月1日之前，公司市盈率波动较大，最高为2021年4月22日上市时的32.48倍，最 低为2021年6月30日的18.34倍，平均水平为28.98倍，主要系2020年疫情使得公司 业绩波动较大所致；2021年7月1日-2022年5月16日，该阶段市盈率稳定中提升，最 低为2021年8月20日的15.93倍，最高为2022年3月3日的20.77倍，平均水平为18.40 倍。

（3）从总市值来看，2021年4月22日上市以来，公司总市值基本维持稳定，最 高市值为156.64亿元新台币。（报告来源：未来智库）

（三）组织结构、股权结构和管理团队

组织结构：公司主要部门分为董事会、薪资报酬委员会、审计委员会、稽核室、总经 理（执行长）室、业务营运中心、工程管理中心、人资中心、资讯中心、财务中心、 会计中心、海外生产基地。

股权结构：公司2021年底资本额为新台币19.60亿元。截至2022年3月28日，公司前 十大股东分别为Match Sports、Mu Mu Sports、Lu Lu Sports、Fund Segregated Portfolio、Lesson 1 Company Limited、赖丽仰、陈维家、璞煌投资、CHEN BAU Limited和璞煦广告，合计持股比例占公司总股本的83.95%，其中公司创始人陈维家 本人持有股份数量为200.00万股，占公司总股本的1.02%，其通过他人代持股份数量 为12609.39万股，占公司总股本的64.32%；持股5%以上股东包括有六名，合计持股 比例占公司总股本80.02%。

董事会团队：志强国际第二届董事会现有董事4人、独立董事3人，共计7人，董事会 独立董事陈宗镇任职期自2020年10月15日股东临时会选举至2022年11月7日，其他 董事任职期均为2019年11月8日至2022年11月7日。董事会团队总体稳定，职能为简 化公司管理架构，缩短决策流程，以快速反应掌握市场及客户需求。公司重大营运 决策须经过董事会讨论，董事会有权选举董事长、任免总经理，发挥制衡作用，落实 监督功能。董事会成员选任均以唯才是用为原则，具备跨产业领域的多元互补能力。

高管团队：志强国际管理部门主要包括总经理（室），海外生产基地，以及集团总部 的业务营运中心、工程管理中心、人资中心、资讯中心、财务中心和会计中心，其中 公司董事长陈维家同时担任总经理，公司正积极培养总经理接任人选，若未来有适 合任用的专业人才，将由适任人选接任或依法增加独立董事席次。公司高管团队大 多数拥有长期的鞋业从业经历和丰富的管理经验，志宁、志中及副总兼SPG印尼董事长王正扬曾任丰泰LF事业处处长；志雄及大华副总刘郁夆曾任万邦鞋业协理、宝 成工业国际副协理；SPG印尼副总张庆中曾任丰泰企业越南事业处总经理；事业开 发及鞋业创新科技副总经理Juergen Hans Wormser（德国）曾任Adidas Group足球 鞋类资深专案经理、PUMA全球鞋类开发与供应源总监，会计主管兼财务主管康文村 曾任宝成工业企划副协理、361中国海外事业中心总监；稽核主管胡雅涵曾任宝成工 业内部稽核高级管理师。管理团队除董事长兼总经理陈维家之外，均未持有公司股 份。

薪酬政策：（1）董事薪酬方面，董事薪酬主要包含董事酬金和兼任员工领取相关酬 金，其中董事酬金包含报酬、退职退休金、董事酬劳、业务执行费用，兼任员工酬金 包含薪资、奖金及特支费、退职退休金、员工酬劳，其中陈维家七项酬金总额在1500 万元新台币（含）~3000万元新台币（不含）之间。公司设有薪资报酬委员会，负责 制定和检讨董事的绩效评估与薪资报酬政策、制度、标准和结构，定期评估并参考 同业薪酬制度水平，2020年公司董事酬金占税后净利润比例为6.84%，同期丰泰为 2.74%、钰齐为5.36%，处于同行业中的较高水平；

（2）高管薪酬方面，高管薪酬 包含薪资、奖金、员工红利和退职退休金，2021年各部门高管四项酬金总额占税后 净利润总比例为11.16%，同期丰泰为2.29%、钰齐为3.00%；志强高管人均薪酬为 803万新台币（折算成人民币为185.9万元），同期丰泰为1483万（343.3万元），钰 齐为508万（117.6万元），2019年华利集团为136.2万人民币，处于同行业中的较高 水平，薪酬分配依据所担任的职位、所承担的责任以及对公司的贡献程度，会参考 同业水平制定。

二、志强国际的成功经验

志强国际于1992年成立，2021年在中国台湾证券交易所上市，从1992年才成立的， 历史、规模均不及同行业老前辈的制鞋小工厂，逐渐成长为全球足球鞋最大代工厂。 我们认为志强国际成功的经验主要有以下三点，（1）积极合作国际知名运动品牌， 打造公司口碑巩固产业地位；（2）从小众足球鞋市场出发做强，积极开拓休闲鞋做 大；（3）持续加大研发投入，与品牌客户共同开发独家技术。（报告来源：未来智库）

（一）积极合作国际知名运动品牌，打造公司口碑巩固产业地位

志强国际主要客户均为国际知名运动品牌，且受益客户的良好业绩。（1）与德国运 动用品制造商Adidas维持合作关系21年。2000年签订协议后，志强于越南平阳省成 立第一家制造基地志雄，为Adidas生产鞋子，研发及制造各式运动鞋及休闲鞋，2003 年志雄厂成为Adidas在越南的第一个工厂开发中心，公司至今一直为Adidas的主要 供应商之一；

（2）与美国运动用品制造商NIKE维持合作关系10年。2011年签订协 议后，志强于越南西宁省成立志宁，成为NIKE的代工厂，同时设立开发中心，为NIKE 制造鞋子及球提供鞋厂和代理商，至今一直为NIKE的主要供应商之一；

（3）与法国 大型连锁运动用品量贩店迪卡侬维持合作关系7年。迪卡侬是欧洲排名第一，全球排 名第二的运动用品连锁集团，2015年志强与迪卡侬签订生产开发协议，在越南为其 成立开发中心，同时在柬埔寨志寨厂进行量产投产，公司至今一直是其主要供应商 之一；（4）与德国生产运动鞋服为主等体育用品的大型跨国公司PUMA维持合作关 系5年。2011年成立的越南平阳省大华厂于2015年开始进行PUMA鞋类产品的开发 及生产，至今为止志强一直为其主要供应商之一。主要客户Adidas、NIKE和PUMA 的产品结构，2020年度足球鞋占各自鞋类产品的比例分别为40%、35%和25%。

这些客户中，NIKE、Adidas和PUMA的零售额市占率位列全球运动鞋服品牌零售额 市占率前五。2021年全球运动鞋服市场上，NIKE市占率为15.4%，位居第一；Adidas 以市占率9.6%位居第二；PUMA市占率为2.1%，位居第五。公司合作客户在运动鞋 服品牌中占据绝对竞争优势，行业龙头地位和良好的业绩情况带动了志强国际的发 展。

Adidas和NIKE为志强国际的两位最大合作伙伴，占志强国际销量比例达到80%以上。2021年，公司对Adidas销量占公司总销量的54.70%，对NIKE的销量占公司总销 量的30.39%，前两大客户收入占比为85.09%，自2018年以来，前两大客户收入占比 总体保持上升，公司销售客户集中度逐年增加。与同行业可比公司相比，钰齐前两 大客户收入占比为31.66%，华利前两大客户收入占比为56.92%，裕元前两大客户收 入占比62.37%（按制造业收入计算），丰泰最大客户耐克占比87%，志强国际客户 集中度偏高。

（1）第一大品牌合作商Adidas

志强国际自2000年开始与第一大品牌合作商Adidas签订协议，于越南平阳省成立了 第一家制造基地志雄，专门为Adidas研发及制造各式运动鞋与休闲鞋，2003年，志 雄成为Adidas在越南的第一个工厂开发中心。Adidas疫情前业绩水平良好，收入和 归母净利润逐年增长，2000年至2019年营收年复合增长率为7.64%，2000年至2019 年净利润年复合增长率为13.37%，2020年受新冠肺炎疫情影响业绩有所下滑， 2021年业绩恢复增长，营收和利润恢复疫情前水平。2021年Adidas营业收入为 212.34亿欧元，同比增长7.00%，疫情前2019年营业收入为236.40亿欧元，同比增 长7.87%；2021年Adidas归母净利润为21.16亿欧元，同比增长388.68%，疫情前 2019年归母净利润为19.76亿欧元，同比增长16.10%。

（2）第二大品牌合作商NIKE

志强国际自2005年开始与第二大品牌合作商NIKE签订协议，于越南头顿省成立制造 基地志中引进NIKE球类制造，2011年于越南西宁省成立志宁，成为NIKE的代工伙 伴，同时设立NIKE开发中心。NIKE在2005年-2019年营收的复合年增长率为7.76%，， 2005年-2019年归母净利润的复合年增长率为8.96%，2019-2021年为19.22%，与 Adidas业绩情况相似，NIKE受2020年新冠肺炎疫情影响，营收和利润有所下滑， 2021年后回归正常水平，业绩增速可观。2021年（日历年2020年6月-2021年5月）， NIKE营业收入为445.38亿美元，同比增长19.08%，疫情前2019年（日历年2018年 6月-2019年5月），营业收入为391.17亿美元，同比增长13.86%；2021年，NIKE归 母净利润为57.27亿美元，同比增长125.56%，疫情前2019年归母净利润为40.29亿 美元，同比增长42.14%。（报告来源：未来智库）

品牌订单向头部代工厂聚集。以NIKE为例，近年来NIKE持续对供应商进行优化和 精简，并倾向于长期合作，鞋服供应商总数长期呈现下降趋势，鞋履供应商总数也 持续下降，近年来稳定在120家左右。与此同时，NIKE将订单向优质供应商倾斜， 鞋类供应商方面，2014-2018年产量超过NIKE总订单量10.00%的供应商共有5家， 合计占比69.00%，2019-2021年仅剩4家，合计占比61.00%。鞋履制造行业未来将 持续受益于下游头部品牌方的高景气，并且随着品牌方对供应商的持续精简，优质 供应商的优势凸显。

（二）从小众足球鞋市场出发做强，积极开拓休闲鞋做大

入行晚，规模不及同行业前辈公司。志强国际创始人陈维家毕业于辅仁大学企业管 理系，毕业后他先是进入建筑业工作，之后于1992年和朋友合作创立志强兴业。志 强创立初期以从事鞋业贸易为主，陈维家负责业务线，主要工作内容是和品牌商打 交道，寻找订单并与工厂沟通。然而中国台湾制鞋企业纷纷将生产基地移向海外， 陈维家发现自己身为贸易商的优势被淡化，决定将公司由贸易商转向制造商，自己 建厂生产，服务客人需求。

和同行业的宝成集团（创立时间为1969年）、丰泰企业 （创立时间为1971年）相比，志强入行时间偏晚，创立初期的规模也不如当时已经 成立20年左右的前辈公司。而且，当时宝成、丰泰等大型鞋厂早已进入中国市场， 志强身为后进者，在中国已无机会，于是陈维家转向越南设厂，制造运动鞋。运动鞋 制造初期，公司利润不佳，始终没有起色。大约过了半年，公司一位合伙人接到意大 利足球品牌Lotto的订单，为陈维家和公司开辟了一个新天地——强功能性足球鞋制 造。

足球鞋市场相比于其他鞋类市场，门槛高、技术难，相对冷门。（1）成本高：足球 鞋设备要求非常高，在鞋厂里是重装备。由于足球鞋属于高强度运动，特别重视包 覆度，需要德国制前帮机、后帮机各一台，设备当时要价合计600多万元，成本比其 他鞋类高出150倍。

（2）研发门槛高：由于足球鞋重视贴合紧密、防寒以及耐潮湿 性，光是在品检鞋底与鞋面贴合程度的“拉力测试”环节中，足球鞋标准就是运动鞋 的1.14倍。踢足球的天气可能从30度高温到负30度低温，球员习惯穿着鞋子冲凉， 还得防寒与耐潮湿。另外，光是鞋底，又会依照比赛场地的不同，分成室内底、半硬 软底，以及正式比赛用的软钉鞋底等。鞋底的钉子形状更是有方、有圆、有斜，各有 其不同制程，量产的良率低，很少有鞋厂投入制造。

（3）量少：由于足球鞋并非日 常生活穿着鞋类，市场相对小众。根据葡萄牙制鞋业协会发布的《The World Footwear 2020 Yearbook》显示，2019 年全球鞋履产量达到 243 亿双，足球鞋仅 占1亿双左右，占比不到0.5%。但是由于足球鞋耗损率高，球员更换极快，很难大幅 抬高售价。由于这些特征，全球范围内没有鞋厂专门做足球鞋，几乎都只是当成其 鞋厂的产品线的一部分。因此，陈维家带领志强花费了三年时间摸索足球鞋制程， 让志强在众多鞋厂老大哥中，找到立足之地。

志强国际足球鞋市占率超过五分之一，遥遥领先于其他企业。志强国际凭借专业的 技术实力及丰富的产业经验，结合创新元素及材料，提供品牌客户优质的鞋类产品、 创新服务及解决方案，持续作为国际品牌的长期合作伙伴。公司每年销售约4000- 4300万双鞋，其中主要为足球鞋。公司2019年足球鞋销量约为2095万双，根据公司 《2021补办公发公开说明书》公告引用的QY Reaserch调研机构统计，2019年全球 足球鞋市场约9962万双，志强国际及其子公司销量占整个足球鞋市场约21.03%。

开拓做大休闲鞋业务。志强开创以来将代工制鞋作为核心业务，并主要制造以足球 鞋为主的运动鞋类。但近年来随着生活穿搭潮流的兴起，消费者逐渐喜爱休闲类鞋 服且消费习惯快速变化，公司也把握市场风向加入休闲鞋的生产制造中。休闲鞋营 业收入从2018年的43.98亿新台币增加到2021年的61.27亿新台币，复合年度增长 率为11.69%，营收占比从25.40%增加到49.67%。对比同期运动鞋收入从122.28亿 元减少至60.89亿元，复合年度增长率为负数。（报告来源：未来智库）

（三）持续加大研发投入，与品牌客户共同开发独家技术

志强国际始终致力于制造工艺精进和产品创新，大手笔招揽品牌客户主管加入，共有6位来自Adidas、New Balance、UA等品牌的人才加入志强作为一级技术主管，链接品牌的眼光和经验，包括和品牌共同开发独门技术。（1）弹性绑带：借鉴拳击手缠绕绷带固定于手部和腕部的概念，SPG开发出NEMEZIZ系列弹性绷带。利用弹性绷带的拼接，让足球鞋鞋面具有更好的包覆性，进而让球员更好地操控足球。（2）电镀鞋底：添加足球鞋时尚感，分为单色电镀、渐变喷漆电镀、七彩电镀。（3）印刷：分为矽胶印刷、金属粉印刷、3D印刷、冷转印。（4）3D无车缝技术。（5）透明橡胶材质。（6）中底渐层喷漆技术。（7）自动化技术：分为自动印刷技术、半自动裁断机、自动切带三花条电脑针车、3D印表机、半自动龙门裁断机、自动切织带电脑针车。（8）与耐克共同开发DI（直接喷射）技术。

与NIKE共同开发DI技术。运动鞋生产分为鞋底与鞋面，传统运动鞋鞋底制造通常采 橡胶热压底或 EVA发泡底技术。志强国际耗时四年，与NIKE共同开发出一种鞋底与 鞋面可一体成型射出的技术Direct Injection，这使足球鞋制程不需要再经历贴合这一 步骤，节约人工成本，简化制作流程，提高效率，拉高竞争门槛，环保，有很强的可 持续发展性。公司每年稳定接获200万到300万双NIKE自动化订单，未来NIKE将在 葡萄牙工厂研发DI自动化射出第三代，计划开发其他种类的DI产品。跨入DI制程的 开发，使志强拥有全球独家的TPU（Thermoplastic polyurethanes，热塑性聚氨酯） 大底直接射出技术，提高制鞋成品品质，节省制程流程及所需人力；再透过 Mechanical Engineer (ME)及生产即时化系统的导入，大幅提升生产效率，形成越来 越有利的竞争门槛。

公司不断导入新设备，提高生产质量和生产效率。导入高自动攀帮机设备。购买专 利“鞋面划线装置的组件”，专利有权使用时间为2020年6月21日至2030年2月5日。

公司研发费用率在疫情前不断提高。2017年-2019年公司研发费用年复合增长率为 36%，研发费用率从1.81%增长至2.44%，实现较快的增长。2021年，公司研发投入 费用新台币3.01亿元，占营业收入比例2.44%，同比减少25.70%。原因是公司受疫 情影响，营收下降而被迫减少研发支出。

志强国际研发费用投入及研发费用占营业收入比重：近年来随着人均可支配收入增 加，消费水平提升，终端消费者对运动鞋履功能、舒适度、美观性的追求不断提升， 为了满足消费者舒适性和个性化的需求，制鞋企业不断加大研发费用投入，进行技术创新，推动运动鞋履制造行业升级换代。

（1）从研发费用投入来看，2020年同行 业中志强国际研发费用投入位居第四，前三名分别为宝成集团、丰泰企业和华利集 团，但这与可比公司和志强的体量大小有关，2020年宝成集团营业收入为89.02亿美 元，丰泰企业为24.46亿美元，华利集团为10.62亿美元，而志强国际2020年营收仅 为4.81亿美元。与此同时，近年来志强国际研发费用投入始终维持增长态势，2017 年仅为宝成集团研发费用的3.25%，2020年成长为7.23%；

（2）从研发费用占营业收入比重来看，2021年同行业中志强国际研发费用占比位居第二，为2.44%，仅次于丰泰企业的3.52%，高于宝成集团的2.12%、钰齐国际的1.28%和华利集团的 1.34%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）