2022年医药行业专题研究 全球新冠疫情回顾研究

1. 海外疫情防控：O 株大流行，全球逐步走向与病毒共存

自 2020 年起全球经历不同毒株主导的多轮新冠疫情，11M21 起正式进入 O 株大流行期。 因 O 株具有高传播性、高无症状率，对地区检测及流调能力提出极高挑战，使得防控、清 零等政策面临压力，推动全球防疫政策发生较大转向。我们综合分析全球疫情防控中 8 个 代表性的样本经济体（美国、英国、韩国、日本、新加坡、以色列、越南、香港），回顾其 在防控政策、防疫手段、疫情影响等方面的综合情况：

1） 防控政策：全球政策主要分为全面共存、限制性共存、动态清零三种，自 2021 年 11 月 O 株流行后，样本经济体主动或被动转向与 O 株全面共存；

2） 防疫手段：全球新冠口服药物供应较为紧张，检测及疫苗为主要抗疫手段。样本经济 全面共存下检测强度天然降低；疫苗接种率影响疫情防控节奏及走向，接种率低的地 区更易受到疫情冲击；

3） 疫情影响之一：病死率及超额死亡。我们推算 O 株病死率在 0.1%~0.8%之间，受疫苗 接种、感染者年龄、ICU 配备水平、检出率等多因素影响，其中疫苗接种及年龄影响 较大。O 株流行下的共存仍在加剧超额死亡，主因医疗资源挤兑（样本地区超额死亡 率 0~20% vs 严格防控地区超额死亡率接近 0 或为负）；

4） 疫情影响之二：宏观及社会运行。样本经济体在疫情大爆发期，多伴随 GDP 下行、失 业率走高，随疫情缓和 GDP 快速恢复、失业率下降，但 CPI 亦走高。

全球疫情：主流毒株不断更替，进入 O 株大流行期

主流毒株：Omicron 主导，子亚型不断涌现。 1） 2020 年 9 月前，主导毒株主要为原始毒株； 2） 2020 年 10 月~2021 年 2 月，主导毒株有 Alpha 变种、、Beta 变种、Gamma 变种； 3） 2021 年 3 月~6 月，主导毒株为 Delta 变种； 4） 2021 年 7 月~2021 年 10 月，为 Delta 二次流行期； 5） 2021 年 11 月至今，主导毒株为 Omicron，传播力进一步增强，引发全球新冠流行加剧， 且多种 Omicron 变体仍在不断涌现。

全球疫情：核心要素梳理

我们选取全球在疫情防控中具有代表性的 8 个国家/地区（美国、英国、韩国、日本、新加 坡、以色列、越南、香港），回顾其在防控政策、防疫手段、防疫效果等方面的综合表现。

防控政策：全球各地区防疫政策出现分化

目前全球疫情防控政策总体呈现三种主流方式： 1） 全面共存：经过 21 年放松-收紧的多次调整，疫苗及医疗资源相对丰富的地区如美国、 英国、新加坡逐渐进入主动共存，越南、韩国、香港在疫情前半段实行严防死守，后期 受制于民意、疫情大爆发后流调及检测能力有限、经济发展考量等，半被动地进入共存。 2） 限制性共存：以日本为代表，面对 Omicron 后再次收紧防疫政策，背后考量主要为避 免医疗资源挤兑。 3） 动态清零：以中国及 5M22 前的朝鲜为代表。朝鲜通过封锁边境实现外防输入，5M22 起发 热病例大幅增加，防疫战线被击破。Omicron 的强传播力使中国同样面临较大的防控压力。

抗疫工具：O 株流行下检测强度降低，重视疫苗加强针接种

检测强度：随防控政策宽松逐渐降低。 1） O 株高传播性迫使多国降低检测强度：O 株疫情所致感染人数远超之前多轮疫情，庞大的感染基 数挑战检测能力，且伴随管控宽松、高强度检测必要性降低。在此前疫情中检测强度较高的韩国、 以色列、英国、越南在 11M21 后的 O 株疫情中降低检测强度，日本仍保持较高检测强度，美国 整体平稳下降； 2） 低检测强度或使报告病例数偏低，影响躺平国感染率、病死率等数据真实性。

疫苗：基础免疫基本达峰，加强针接种率差异明显。

1） 疫苗类型：美国、新加坡、以色列、韩国、日本等以 mRNA 疫苗为主，香港 mRNA 及科兴灭活 并行，英国为 AZ 腺病毒及 mRNA； 2） 基础免疫接种率：新加坡持续推进接种，接种率最高超 90%，韩国、日本、香港、越南在 70-90% 之间，美国及以色列基础接种率达 65%后基本停滞； 3） 加强针接种率：加强针接种自 8M21 开始在全球各地区逐步推进，截至目前新加坡接种率最高 （72%），韩国次之（64%），英国、以色列、日本、香港集中在 40-60%，美国约 30%； 4） 接种率牵制防控节奏：主动共存国家如美国、英国、以色列、新加坡等在放开管控政策时，疫苗 接种率超 60%，被动放松管制的香港、越南、日本等地区受疫情严重冲击时均存在基础免疫或加 强免疫不足情况； 5） 高龄人群接种率尤为关键：高龄人群重症风险较高，其接种率直接影响开放后的死亡率。

疫情影响之一：感染率、死亡率及超额死亡

感染率：累计感染率 25%-45%，O 株感染率 10%-32%。 1） 累计报告感染率在 25%-45%：经历多轮疫情的以色列、英国、美国在 Omicron 来袭之前，累计 感染率维持在 15~20%，Omicron 后迅速攀升至 25%-45% ；之前未受大范围波及的韩国、香港、 日本等在 Omicron 传播后感染人数大幅上升，感染率集中在 10%-20%，日本因严格防控感染率 最低，韩国感染率高至 33%。 2） 我们估算 Omicron 报告感染率为 10%-32%（假设自 2021年 12 月起的感染患者均为 O 株所致）， 受检测强度影响实际更贴近上限：各地区 Omicron 的感染率在 10-32%大范围波动（假设 11M21 后感染者均为 Omicron，日本严格防控不纳入），考虑到美国、越南、新加坡、英国等国检测强 度大幅降低，我们认为实际感染率更贴近 20%-32%，并存在更高的可能。

病死率（CFR）：与疫苗接种率呈负相关，高龄未免疫者为死亡重灾区。假设自 2021 年 12 月起的死 亡患者均为 O 株所致，我们测算 O 株病死率各地区在 0.1%~0.8%之间波动，差异明显：香港较高 （0.76%），新加坡较低低（0.07%），其余国家/地区在范围内波动。

CFR 受疫苗接种、年龄、ICU 配备水平、检出率等因素影响。

1） 疫苗接种：病死率与加强针接种率呈负相关趋势：样本经济体中伴随加强针接种率提升，CFR 呈下降趋势，与 O 株 CFR 也呈现负相关； 2） 年龄段：O 株较新冠其他毒株传染性增强、病死率降低，但高龄人口病死风险数倍增高（香港 20-29 岁 vs 60-69 岁：两针接种率 88% vs 86%，病死率 0.01% vs 0.42%）; 3） ICU 水平：ICU 配置水平较低的英国及香港病死率偏高，韩国及新加坡 ICU 丰富度高、对应低病 死率，美国数据显著离群。我们预计病死率与 ICU 配置水平相关性弱于疫苗接种率，但因样本较 少，可能存在一定偏差。 4） 检出率：O 株无症状感染者超过 50%，我们预计躺平国家/地区的记录感染者远小于实际感染者， 引起 CFR 表观偏高。

超额死亡：医疗资源挤兑预计为主因。

1） 医疗资源挤兑或为超额死亡率主因：非新冠死亡大致归为因新冠产生的医疗系统崩溃而死亡、自 然原因死亡（如其他流行病致亡）、非自然原因死亡（如交通事故、自杀等，疫情间甚至有所降 低）、突发灾害死亡四类。 2） 各地区累计超额死亡率在 0-20%间波动：变动趋势整体与疫情防控严格程度及扩散程度共振。 3） 美国、英国、以色列累计超额死亡处于高位：英国超额死亡率在经历 5M20 首轮疫情后逐轮下降； 以色列、英国超额死亡率有逐轮抬升趋势， 美国累计超额死亡率约 16% ； 4） 严格防控地区超额死亡率较低，O 株来袭、管控放松后抬头：日本、新加坡、香港等地 6M21 前 一直执行严格防控，超额死亡率维持负数或 0 附近，10M21 起在 O 株肆虐、管控宽松等因素影 响下逐渐抬升，但整体仍维持在-0.1%-4%区间。日本超额死亡率最低，即便在 O 株疫情下仍为 -0.06%。

医疗资源挤兑：共存后加剧医疗资源紧张。

1） 全球主要经济体与新冠共存后，均出现不同程度的医疗资源挤兑，主要表现为病床及 ICU 床位被 新冠病人大比例占用，医护人员因感染及病患人数激增造成人员短缺等。 2） 新冠病人对病床占用率在 20%~30%：美国拥有世界领先的 ICU 的资源，疫情期间 ICU 整体占用 率最高达 78%（常态下一般不足 70%）、新冠占用率最高至 30%，严重挤兑常规病人资源。日本、 韩国在大流行期的 ICU 占用率亦超 20%； 3） 疫情地区性差异加剧资源挤兑：2020-2021 年美国的多轮疫情中，新冠患者占据 ICU 床位数比例 中位数为 18%，并伴随疫情扩散程度的地区性差异呈现分配不均现象，如美国各州中，新冠占据 ICU 比例最高的州可超过 40%，而最低的州仅为 5%。

疫情影响之二：宏观经济及股指表现

GDP：共存初期多损伤 GDP，长期影响尚需观察。

1） 全球主要经济体 real GDP 在 1H20 降至谷底，随后持续反弹，至 1Q22 基本恢复至 4Q19 水平。从样本经济体数据来看，2Q20-2Q21 期间，政策宽松国（美国、新加坡）GDP 恢复情况略优于严格封控国（韩国、日本等）； 2） 开放较早的美国、新加坡、英国恢复速度较快，整体保持上行：新加坡在 2Q20-1Q21 期间恢复速度较快，2Q 环比下滑，10M 逐渐放开，再度快速恢复；美国 2Q20-1Q21 快 速恢复，后续恢复速度放缓，11M21 开放后未见 GDP 加速恢复；越南 3Q21 因疫情 GDP 受损，4Q21 起受益于外资投资加大、疫情得到控制后复工复产等快速恢复，1Q22 录得 5%同比增长；英国在疫情中 GDP 受损严重，逐季稳步恢复，3M22 宣布共存，需 持续观察对后续经济影响； 3） 近期疫情受损地区香港、韩国季度 GDP 波动较大。韩国早期因严格防控快速修复 GDP 损伤，但后续在多轮疫情影响下，GDP 呈现一定波动，1Q22 再度环比下滑；香港 1Q22 GDP 同比下滑-4%，疫情对 GDP 形成冲击。

CPI：多个共存经济体 CPI 持续走高。美国、英国、新加坡、韩国 CPI 同比变动持续上行， 维持高位，通胀风险较高。香港、越南、日本控制较好。

全球股指：共存政策影响投资者预期。

1) 主要股指已恢复至疫情前：除香港外，多国股指已恢复至 1M20，越南、美国、以色列、 韩国总体涨幅明显； 2) 2021 年股指表现出现分化，共存政策或为提振因素之一：开放较早的美国、越南、以 色列在 2M-11M21 间呈现涨势，提示共存政策或对股市有一定提振作用；新加坡、英 国、日本窄幅震荡，韩国、香港下跌趋势为主，香港跌幅最大； 3) O 株疫情及地缘因素冲击 1Q22 全球股市：11M21 全球主要指数开启震荡下跌，韩国、 香港 O 株疫情最为严重、对应股指大幅下跌；新加坡（防控较好）、以色列窄幅上涨。（报告来源：未来智库）

失业率：疫情爆发加剧失业，放松管控后就业逐步恢复。

1） 失业率逐步恢复至疫情前水平：疫情爆发后，各地区因爆发及管控节奏不同，失业率在 1H20 至 1H21 间逐渐达峰，美国、香港失业率提升最为明显。伴随疫情逐步受控各地 区失业率均显著下降； 2） 美国放松管控后失业率加速下降：6M21 起美国失业率加速下降，我们预计主因共存后 经济复苏。新加坡在逐步放松管控中失业率亦下降，中期影响需跟踪 1H22 数据。 3） 疫情集中爆发期提升失业率：香港、韩国因 O 株疫情严重，失业率在大流行期间/结束 有所抬升。

共存前推行疫苗接种和研发高效力特效药的必要性探讨

共存前提升疫苗接种率及优秀特效药可及性势在必行。疫苗真实世界保护力研究和 WHO 新冠治疗指南分别显示，接种新冠疫苗和使用高效力特效药（辉瑞 Paxlovid）可有效降低 新冠患者死亡率。我们认为人为干预、群体免疫水平、药物可及性是控制疫情的唯一手段， 提高老年人疫苗接种率和高效力特效药可能会成为疫情防范的关键举措。

新冠疫苗接种有助于降低死亡率

序贯考量：预防感染仍是首要指标，仍须更好的疫苗。香港 RCT 数据显示三针 mRNA 与 三针科兴在重症/死亡保护方面无重大差异，智利真实世界研究数据显示序贯接种对引发重 症/死亡保护优于三针科兴（不包括 Omicron）。我们认为疫苗的预防感染率仍然是非常重要 的指标，而该指标与中和抗体密切相关，序贯加强形成的高水平中和抗体可更好预防感染。

辉瑞新冠口服药 Paxlovid 为轻中度患者首选治疗药物

WHO 新冠治疗指南推荐轻中度患者服用辉瑞新冠口服药 Paxlovid。4 月 22 日，WHO 最 新 COVID-19 指南强烈推荐辉瑞新冠口服药 Paxlovid 治疗轻中度新冠肺炎患者。我们认为 共存前需要提升高效力特效药可及性，进而降低病死率，而小分子口服药物前景广阔，主 因小分子药物： 1） 不易受病毒变异影响，目前疗效最佳：中和抗体主要通过与病毒表面 S 蛋白结合，阻 止病毒与 ACE2 结合，使得病毒无法进入细胞，但毒株突变后，其表面结构蛋白也发 生变化，进而影响药物疗效；而小分子药物作用于细胞内过程，如 3CL 和 RdRp 等靶 点均高度保守，不易突变，临床显示辉瑞新冠口服药 Paxlovid 可使轻中度患者住院和 死亡风险下降 89%，目前效果最佳； 2） 依从性更好，更加便利，可降低对医疗资源的依赖； 3） 成本低，生产难度较小，更易量产。

2. 全球主要经济体疫情回顾

在新冠全球蔓延、毒株不断更替的背景下，各个主要经济体主要采取了三种不同的防疫措 施（全面共存、限制性共存、动态清零）。因此我们综合对比不同经济体的疫情发展、疫苗 接种、病死率、防疫政策、宏观经济指标等情况，以探求不同防疫措施在不同国情下对经 济体的影响。

美国疫情回顾

近 70%人口完成基础免疫，医疗资源挤兑程度与病毒变种流行程度共振。

1） 疫苗接种情况：2020 年底开始分发新冠疫苗，目前 67%人口已经完成基础免疫，77.5% 人口接种过至少一针疫苗，加强针接种率达 31%； 2） 发病：每日新增在 2022 年一月份达峰（80w 左右，Omicron 流行前期），目前每日新 增处于反弹上升趋势中（11.5w 左右）； 3） ICU：新冠疫情对美国医疗资源的挤兑历史上有过 3 个顶峰（疫苗可大规模分发前夕， Delta 与 Omicron 传播初期），目前已经下降到疫情以来的低位； 4） 死亡：死亡率高峰为 4 个：原始株爆发初期、疫苗分发（alpha 初期）前夕、 Delta 与 Omicron 传播初期，目前维持低位。

病死率：随疫苗普及降低，超额死亡病例高于新冠死亡病例。1）美国病死率随着疫苗的大 规模普及减少，大部分时间维持在 1%-2%水平；2）超额死亡病例略高于新冠死亡病例数 量，死亡病例数相对处于较高位，全因死亡基本与新冠死亡基本匹配。

美国：新冠疫情初期施行严格的封锁政策，疫苗普及后放松管控。

1） 封控阶段（2020 年 3-4 月）：实行严格的封锁政策，大部分州进入紧急状态，实施了包 括居家令在内的一系列防疫措施；

2） 初步放开阶段（2020 年 5 月-6 月）：开始逐步放松，截止 5 月 28 号，51 个州中已有 49 个州决定放松社交距离限制，28 个州解除居家令，44 个州放松非基础商业活动的限 制；

3） 二次管控阶段（2020 年 7 月开始）：单日新增达到高峰，几个州推迟或取消了重新开放 经济的计划，延长紧急公共卫生命令。全国加快疫苗审批，各州逐步建立疫苗分发计划；

4） 逐步放开阶段（2021 年 3 月开始）：开始取消疫情防疫政策。2021 年 4 月全美疫苗接 种率达到 46%，CDC 取消了针对完全接种疫苗人群的境内旅行限制以及放宽口罩限制。 截至 2021 年 7 月，全美 50 个州均已经完全开放消费场所，彼时疫苗接种率约为 55%。

5） Omicron 阶段：美国面对奥密克戎的流行选择全面解封。本轮疫情于一月达峰，但是 我们观察到新冠防控严格指数并没有显著提升，且周度新增病例人口持续下降。美国在 2 月底放宽社交限制，当时每日新增确诊约在 6 万人左右，处于较低水平，且当时约 77%人口接种至少一针疫苗，65%左右人均已经完成基础免疫；2022 年 4 月，美国所 有州均解除新冠相关限制，包括公共场合口罩强制令以及交通工具口罩强制令等。目前 美国疫苗接种率约为 77.5%，达到英美对于对于群体免疫接种率要求（80%左右）。

经济运行：宏观经济缓慢回温，失业率稳步下降，资本市场整体恢复，但 CPI 逐步走高。

英国疫情回顾

73%人口完成 2 针疫苗注射，医疗资源挤兑情况在疫苗大规模分发前夕达峰。

1） 疫苗接种情况：英国目前 73%人口已经完成基础免疫，78%人口接种过至少一针疫苗， 加强针接种率达 58%； 2） 发病：每日新增今年一月份达峰（18w 左右），三月份出现反弹，目前每日新增处于较 低水平（9,000 左右）； 3） ICU：新冠疫情对英国医疗资源的挤兑在原始株蔓延初期与疫苗可大规模分发前夕 （alpha 变体流行）比较严重，后来持续维持低位； 4） 死亡：2 个死亡率高峰与医疗资源挤兑高峰同步，目前维持较低位，但是有反弹迹象。

病死率在疫苗普及前达峰，超额死亡/每日新增现有反弹迹象。英国新冠病死率在疫苗大规 模投放前期达峰（超 3%），此后维持在 1%的低水平位，近期随着英国全面开放有反弹趋势； 超额死亡与新冠死亡病例基本同步，但是在疫情初期超额死亡比新冠死亡病例显著高。目 前超额死亡预测维持低位。

防疫政策演变：在疫苗覆盖广泛人口后，开始试水与病毒共存：

1） 2020 年 3 月：采取“遏制、延缓、缓解、研究”四阶段法，首都采取“封城”措施； 2） 2021 年 1 月-3 月：全境实施最高级别严格管控措施，取代之前的四、三、二级管控措 施。同时加速疫苗接种； 3） 2021 年 3 月至 9 月：针对国内疫苗接种情况、感染率和病毒变异情况，审慎实行四阶 段“解封”计划（学校、经济场所、取消户外聚会 6 人限制、所有社交距离限制）； 4） 2021 年 9 月至年底：9 月颁布冬季防疫措施，应对病毒的防御举措放宽从，即便出现 Omicron 变异株，也只是建议佩戴口罩、加速疫苗接种。但随着 12 月 Omicron 疫情的 恶化，英国再次开启包括公共场合强制口罩令、绿色通行证以及限制人员聚集令等政策。

2022 年防疫政策：正式与病毒共存，社会管控持续放松。英国从 2 月末开始宣布实施“与 新冠共存”计划，4 月正式解除所有相关限制措施（检测结果阳性患者无须自我隔离，政府 不再追踪密接），此外也取消了免费的大规模检测行为。

经济运行情况：宏观经济与资本市场恢复缓慢，现基本恢复到疫情前水平：

1）实际 GDP 在 2Q20（疫情爆发初期）大幅下滑，后逐步恢复至疫情前水平；2）资本市 场于 2Q20 大幅下跌，后维持低位震荡，于 4Q20 开始反弹，后伴随疫苗接种率的提升和管 控措施的放开，资本市场逐步恢复；3）月度 CPI 于 2Q20-1Q21 处于低位，后逐渐上升； 4）月度失业率于 11M20 达峰。

以色列疫情回顾

66%人口完成基础免疫，医疗资源挤兑情况与变异株流行情况匹配。

1） 疫苗接种情况：以色列目前 66%人口已经完成基础免疫，72%人口接种过至少一针疫 苗，加强针接种率达 57%； 2） 发病：每日新增今年一月份达峰（10w 左右），目前每日新增处于较低水平（2,100 人 左右）； 3） ICU：新冠疫情对以色列医疗资源的挤兑较为严重（历史 4 个高峰），目前仍处于较高 位置； 4） 死亡：4 个死亡率高峰与医疗资源挤兑高峰同步，目前维持较低位。

病死率于 Delta 流行时期达峰，目前超额死亡为负值。以色列新冠病死率在 2021 年中达高 峰（超 8%），其他仍然维持在 1%-2%水平（病死率较低）；超额死亡与每日新增死亡病例 演变基本同步，目前超额死亡为负值。

历史防疫政策：试水放松管控，摸索放开经验：

1） 封控阶段（2020 年 3 月-4 月）：关闭边境，禁止外国旅客入境；境内实行个人行动范 围限制及高风险区封锁措施；

2） 管控放松阶段：（2020 年 4 月-5 月）：逐步放松封锁，重新开放所有商店和学校，但限 制工作场所的工人数量；

3） 二次封锁（2020 年 6 月-2021 年 3 月）：5 月 28 号发布关于新冠紧急状态的新法草案， 允许政府延长紧急状态并实施管控措施，7 月起全国实施周末“封城”等一系列限制措 施；

4） 解禁阶段：（2021 年 4 月-7 月）：对外从 3 月 21 日开放部分边境，允许有条件入境， 5 月开始对海外游客全面开放。6 月境内全程接种率达 59%，实行全面解禁，终止境 内所有防疫措施；

5） 三次封锁（2021 年 8 月-2022 年 1 月）：6 月底全国疫情大爆发，8 月开始对内收紧防 控措施：重新推行口罩、通行证和隔离制度、限制堂食、鼓励居家办公、有条件线下 教学等。年底向部分高危人群提供第四剂新冠疫苗接种，对外从 11 月 29 日起到年底 禁止所有外国人入境。

2022 年政策：Omicron 蔓延下全面开放。以色列 1 月 26 日取消紧急状态， 3 月 1 日全面 开放边境，允许未接种疫苗的外国游客入境，取消境内包括通行证在内的防疫制度，4 月 20 日取消在室内场所佩戴口罩的强制性防疫措施。

经济运行情况：经济逐步恢复到疫情前水平，资本市场企稳。1）实际 GDP 在 2Q20（疫情 爆发初期）大幅下滑，后平稳震荡，并于 2Q21 大幅反弹，逐步恢复至疫情前水平；2）资 本市场于 2Q20 大幅下跌，后维持低位震荡，于 4Q20 开始反弹，后伴随疫苗接种率的提升 和管控措施的放开，资本市场逐步恢复；3）月度 CPI 于 2Q20-4Q20 处于低位，后逐渐上 升；4）季度失业率于 2Q21 达峰，后伴随 4M21 进入解禁阶段，失业率逐步下降。

新加坡疫情回顾

疫苗接种率达 90%+，加强针接种率高达 74%。

1） 疫苗接种情况：新加坡目前 91%人口已经完成基础免疫，92%人口接种过至少一针疫 苗，加强针接种率达 74%； 2） 发病：每日新增今年二月份达峰（1.8w 左右），目前每日新增仍处于历史低位（无新 增）； 3） 死亡：2 个死亡率高峰与 Delta 和 Omicron 导致的每日新增高峰同步，但是整体死亡 率一直不算很高，目前维持较低位置。

病死率水平较低，目前超额死亡处于负值。新加坡的新冠病死率控制得极低，大部分时间 维持在 1%以下，目前基本处于靠近 0%的位置；超额死亡近期处于负值，每日新增死亡病 例也处于低个位数；因此从死亡率层面而言，新加坡的开放是可控且成功的。

历史防疫政策：初期施行严格管控措施，谨慎探索开放之路：

1） 封控阶段（2020 年 4 月-2021 年 7 月）：执行严格的社会管控措施； 2） 开放准备阶段（2021 年 7 月-8 月）：自测抗原+疫苗接种加速，限制政策转向收紧社会 聚集规模而非完全关闭经济运行； 3） 逐步开放阶段（2021 年 8 月-2021 年底）：疫苗和抗原已经普及（疫苗基础免疫人口 覆盖率达 70%+），国内增加活动人数的上限（社交活动可以提升至 5 人）。医疗系统 上认可大多数接种过疫苗的感染者 10 天可以康复，如果核酸转阴/病毒含量低可提前 出院。9 月实施家庭康复计划，让轻症患者居家接受远程医疗服务，进行自愈，减轻医 疗系统压力。开放层面，允许已接种疫苗的工作签持有者和有高风险旅行史家属入境。

2022 年政策：持续开放政策，施行分级诊疗减轻医疗系统压力。新加坡在 Omicron 流行期 仍然执行去年的开放政策，但是提高了对入境人员的检测要求。本阶段新加坡政府的主要保 障为确保医疗系统的稳定运行，严谨进行分级诊疗模式：1）将医疗资源留给重症病例；2） 鼓励轻症患者居家进行自愈；3）鼓励社会加强抗原检测；4）暂停对医院和养老院的探视。

经济运行情况：宏观经济整体较为稳定，逐步恢复到疫情前水平。1）实际 GDP 在 2Q20（疫 情爆发初期）大幅下滑，后平稳震荡；2）资本市场于 2Q20 大幅下跌，后维持低位震荡，于 4Q20 开始反弹，后伴随疫苗接种率的提升和管控措施的放开，资本市场逐步恢复；3）月度 CPI 于 3M20-12M20 为负，后逐渐恢复；4）季度失业率于 3Q20 达峰，后逐渐恢复。（报告来源：未来智库）

日本疫情回顾

日本目前超 80%人口完成基础免疫，医疗资源挤兑程度随疫苗接种缓和。

1） 疫苗接种情况：日本目前 81%人口已经完成基础免疫，82%人口接种过至少一针疫苗， 加强针接种率 57%； 2） 发病：每日新增今年二月份达峰（9.4w 左右），目前每日新增处于较高水平（3.7w 左 右）； 3） ICU：新冠疫情对日本医疗资源的挤兑在 Delta 蔓延时达到顶峰，后续随疫苗覆盖率上 升，医疗资源的挤兑程度缓和； 4） 死亡：4 个死亡率高峰与医疗资源挤兑高峰同步，死亡率一直处于较低位置。

病死率维持低位，超额死亡与每日新增基本同步。日本的新冠病死率大部分时间在 1-3%之 间，目前基本处于靠近 0%的位置；超额死亡与每日新增基本同步，前者近期处于负值。

防疫政策演变-总体施行较为严格的管控措施：

1） 全面限制阶段（2020 年 4 月-9 月）：实行严格的出入境限制与隔离措施；直至 9 月全 面解禁；

2） 初步放松阶段（2020 年 10 月-12 月）：11 月 1 日起放松入境政策，部分地区入境人员 不需要进行核酸检测，境内鼓励外出旅游和消费；

3） 二次紧急状态（2021 年 1 月-9 月）：12 月 29 日起全面限制外国人入境，境内实行更 严格的隔离措施；

4） 解禁状态：（2021 年 10 月-11 月）：9 月 28 日起全面解除所有地区防疫紧急状态，放 宽对全程接种疫苗公民的社交和出行限制，鼓励 70 岁以下的无症状和轻度症状的新 冠患者在家自行康复。截止 10 月 27 日新冠疫苗完全接种率为 73.6%；

5） 三次紧急状态（2021 年 12 月-次年 2 月）： 12 月 Omicron 在日本传播，平均每日新 增病例达 5.4 万， 11 月 29 日起暂停所有外国人的新规入境；部分地区，如东京都及 神奈川县、埼玉县和千叶县从 1 月 8 日起实行“紧急状态”，暂定持续至 2 月 7 日。

2022 年政策：依然谨慎对待疫情，4 月初解除“拒绝入境”限制。日本对外在 12 月 17 日 继续延长 “禁止外国人入境”政策。对内于 1 月进入“准紧急状态”，根据各地情况，在疫 情爆发的早期采取相对低烈度的缓和措施，争取压平感染曲线。 3 月 18 日，日本政府宣布 在基于感染人数、病床使用率、居家隔离人数均呈下降趋势的前提下，结束东京、大阪等 18 个地区的准紧急状态。4 月 8 日解除对 106 个国家的“拒绝入境”限制。

经济运行情况：封锁期间宏观负面影响较大，现缓慢恢复至疫情前水平：1）实际 GDP 在 2Q20（全面限制期间）受挫严重，随后缓慢恢复至疫情前水平；2）资本市场在疫情初期 剧烈震荡，但迅速恢复至疫情前水平，随着管控措施的放开，资本市场反应较为正面；3） 月度 CPI 在 2020 年 9 月至 2021 年 8 月呈现负增长；4）月度失业率于 2020 年 10 月达峰 （全面限制尾声）。

韩国疫情回顾

近 90%人口完成基础免疫，医疗资源挤兑情况在 Omicron 蔓延下仍然严峻。

1） 疫苗接种情况：韩国目前 87%左右人口已经完成基础免疫，近 88%人口接种过至少一 针疫苗，加强针接种率达 72%； 2） 发病：每日新增今年三月份达峰（40w 左右），目前每日新增处于下降趋势（2.8w 左 右）； 3） ICU：新冠疫情对韩国医疗资源的挤兑在 Delta 和 Omicron 流行初期达到顶峰，目前 有缓和趋势，但仍处于高位； 4） 死亡：死亡率于年初 Omicron 流行前期达到高峰，目前处于下降趋势中，但仍然处于 历史较高位。

病死率呈下降趋势，每日新增死亡病例于 Omicron 流行期间达峰。韩国的新冠病死率整体 呈下降趋势，大部分时间维持在 1-2.5%之间，可以观察到该国的病死率随着几轮新冠变异 株的流行进行波动。目前处于可控低位（接近 0%）；在韩国于去年底施行近乎“躺平”的 防疫政策叠加 Omicron 流行，对死亡病例上造成压力。超额死亡与每日新增基本同步，目 前两者仍处于每日 100 例左右。

探索开放措施失败- 2021 年底开始与病毒共存，但随 Omicron 流行略收紧防疫政策：

1） 封控阶段（2020 年 3 月-9 月）：建立全国防疫体系，封锁疫区，广设检测点，采取动 态性防疫机制； 2） 局部放开阶段（2020 年 10 月-11 月）：除首都外地区保持社交距离级别措施从第二级 下调至第一级，这一级别民众在遵守生活防疫守则前提下，可正常开展社会经济活动； 3） 二次管控阶段（2020 年 12 月-2021 年 9 月）：疫情反弹，韩国上调防疫级别，首都圈 执行 2.5 级，其他地区执行 2 级防疫标准； 4） 间断性放开阶段（2021 年 10 月-2022 年 2 月）：11 月 1 日开始实施“与病毒共存” 策略，放宽防疫措施，12 月单日确诊突破 7 千例，12 月 18 日宣布解封停止，收紧防 疫政策。1 月 17 日疫情有缓和迹象，政府宣布适当放宽防疫措施。2 月 4 日疫情恶化， 继续实行防疫政策。

2022 年政策：试水放宽防疫限制。韩国 4 月 4 日开始放宽防疫措施两周，自 18 日起解除现行 的保持社交距离限制措施，自 25 日其下调新冠传染等级至乙类，允许公共聚集场所就餐；因 为确诊人数仍较多，到 5 月底维持现行的隔离方针。未来将考虑解除室外佩戴口罩义务。

经济运行情况-疫情后经济恢复迅速，资本市场自 2021 年开始震荡下跌。1）韩国真实 GDP 在 2Q20 受挫严重，但随后稳步恢复增长，增长较为迅速；2）资本市场对疫情的反应在初 期也较为剧烈，但是随着 GDP 的稳步恢复，资本市场反应积极，但是自 2021 年初开始震 荡下跌；3）月度 CPI 在新冠期出现过段在负增长，后自 2020 年 6 月恢复正增长；4）月 度失业率于 2021 年 1 月达峰（彼时正逢二次管控阶段，疫情较为反复）。（报告来源：未来智库）

越南疫情回顾

疫苗接种程度达 80%，Omicron 流行造成病例激增。

1） 疫苗接种情况：越南开始接受疫苗注射的时间晚于其他发达国家/地区（2H21才开始）， 但目前约 80%人口已经完成基础免疫，约 80%人口接种过至少一针疫苗，加强针接种 率估测约为 56%左右； 2） 发病：每日新增今年三月份达峰（27w 左右），目前每日新增处于较低水平（1,800 左 右）； 3） 死亡：死亡率高峰在 2H21 达到高峰，但是死亡率随着疫苗注射在降低，目前维持较 低位。

病死率在疫情初期极高，目前超额死亡病例显著高于每日确诊死亡病例数量：越南的新冠病死 率在疫情初期较高，在该国疫苗逐渐普及的过程中，病死率逐渐下降。从现有数据看，Omicron 的流行并未对该国的病死率造成显著影响，目前病死率处于可控低位（接近 0%）；超额死亡病 例于每日新增死亡病例基本同步，但是超额死亡病例显著高于每日确诊死亡病例数量。

从严格管控到“与疫情共存”新常态：

1） 严格管控阶段（2020 年 2 月-6 月）：2 月 1 日国家进入防疫状态，将新冠列为甲类传 染病，2 月 14 日起暂停所有学校活动，实行严格的封闭管理； 2） 初步放开阶段（2020 年 7 月-2021 年 4 月）：有条件开放入境，开始恢复大型聚集活动； 3） 加强防控阶段（2021 年 5 月-9 月）：4 月下旬疫情反弹，多地重启防疫措施， 7 月 9 日起实施封锁令（主因 Delta 蔓延），关停娱乐场所和餐饮业； 7 月 19 日起河内全市 封城；8 月 23 日，胡志明市进一步全面封锁； 4） 逐渐放开阶段（2021 年 10 月-2022 年 2 月）：10 月 11 日公布了与疫情共存的相关规 定，要求“安全适应、灵活、有效控制新冠疫情”，越南转向“与疫情共存”新常态。

2022 年政策：全面放开边境，国内商业恢复正常运营。越南 3 月 15 日开始全面开关，3 月 17 日将新冠肺炎从 A 类传染病下调至 B 类，入境人员无需隔离，河内市餐饮服务场所 完全恢复正常营业，旅游活动重新开放，线下教学恢复。4 月 19 日规定第一代密切接触者 无需隔离；4 月 26 号起各地逐步恢复正常生活，实行常态化防控。

经济运行情况-Delta 蔓延对经济造成打击，其余季度较为稳健，资本市场整体恢复较快：1） 越南 GDP 增速在 3Q21 因 Delta 毒株疫情蔓延而受损 GDP 受损，4Q21 起受益于外资投资 加大、疫情得到控制后复工复产等快速恢复，1Q22 录得 5%同比增长；2）对比越南与其 他国家，其经济整体并没有因为疫情出现剧烈动荡，资本市场在疫情初期出现震荡后进行 较为强劲的增长。

香港疫情回顾

加强针接种率不及 50%，Omicron 爆发造成病例数与死亡率激增。

1） 疫苗接种情况：香港目前约 87%人口已经完成基础免疫，约 88%人口接种过至少一针 疫苗，加强针接种率仅 47%； 2） 发病：每日新增今年三月份达峰（6.6w 左右），目前每日新增处于较低水平（270 人左 右）； 3） 死亡：死亡率高峰与新增病例高峰同步，目前维持较低位。

病死率在疫苗普及前维持较高位，超额死亡与每日新增于 Omicron 流行期间达峰：香港的 新冠病死率大部分时间维持在 0%-4%水平之间，在疫苗还没有普及之前处于较高位置(主因 施行较为严格的管控措施导致患者病例并不高) ；Omicron 流行背景下，病死率维持低位； 香港的日增死亡病例于超额死亡病例基本同步，在 Omicron 流行时期达到顶峰，而彼时病 死率却处在可控范围内。

执行较为严格的管控措施：

1） 严格防控阶段（2020 年 1 月-4 月）：对外限制部分地区入港，颁布旅游禁令；对内限 制聚集，关闭聚集性场所； 2） 间断性管控阶段（2020 年 5 月-2022 年 3 月）：2020 年 5 月初，香港开始逐步解封， 允许部分美容院和体育馆重新开业。2020 年 7 月疫情出现反弹，香港再次收紧政策。 随着疫情逐步缓解，香港于 9 月开始放松禁令。12 月随着疫情反扑，再次收紧禁令， 并针对部分经济体实行了旅行禁令。2021 年 1 月首次实施了封区政策，对油尖旺区实 施封锁。2021 年 2 月开始推行疫苗，并放松了防疫政策； 3） 加强管控阶段（2022 年 1 月-3 月）：香港进入 Omicron 感染期，开始执行新一轮防疫 政策。包括：学校停课、疫情区域精准隔离、分批在家办公、室内口罩强制令等。

2022 年政策：Omicron 感染初期加强防疫政策，4 月开始逐步放松管控。Omicron 感染初 期（1-3 月），香港执行加强防疫政策。2022 年 4 月 21 日起，香港开始分三阶段放开社交 距离措施，第一个阶段堂食有条件开放，限聚令放宽，重开文化设施，允许一定规模的本 地旅游。

经济运行情况-宏观经济恢复疫情前情况，资本市场表现较为动荡。1）香港真实 GDP 在疫 情初期如全球其他地区一样受到打击，后逐步恢复，1Q22 受到 Omicron 毒株影响，再次 承压；2）资本市场在疫情初期剧烈震荡，后逐步于 2021 年 1 月恢复至高点，后随“双减” 政策、房地产承压等一系列事件落地震荡下跌；3）月度 CPI 在疫情间一直维持正增长；4） 月度失业率于 2021 年 2 月达峰，彼时正逢首次实施封区政策，疫苗可大规模分发前夕。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）