2022年生猪养殖行业产业链及市场布局分析 猪肉产业链一体化加速

1. 生猪行业：猪周期反转在即，把握 2022 年最好布局阶段

现金与信心成为判断新一轮猪周期反转的主要矛盾，预判2022年情形类似于2010年。非洲猪瘟已经是过去式，目前虽然个别地区还有养殖疫情的抬头，但非洲猪瘟在大周期的影响因素里面已经是非主要矛盾，因为行业对防控非洲猪瘟的经验已经成熟。因此，现金与信心就成为判断新一轮猪周期的主要矛盾。我们复盘2000年以来的 5 轮猪周期发现，2008-2011 年与 2011-2016 年是蓝耳大疫情后的两轮市场化去产能。新一轮的猪周期更类似于“2008-2011 年猪周期”，都是疫情后的首轮市场化猪周期，因此本轮新周期时间跨度可能略短，而不是被拉长；2022年更类似于 2010 年，周期虽未反转，但反转在即。

主要矛盾一：养殖高成本和现金损耗力度支持周期反转逻辑

现金层面，行业从 2021 年 5 月份开始就进入深度亏损，一直持续到现在，从亏损的幅度和持续时间上，目前行业面临的成本压力和现金紧张程度是比较接近历史极限的。养殖成本方面，玉米与大豆等原材料价格现在处于历史峰值，而且从基本面来看，粮价并没有出现向下的趋势性拐点，2022 年因为俄乌冲突，粮价存在继续上冲的可能。现金亏损方面，从历史的猪粮比来看，目前的行业亏损程度和亏损持续时间都是历史没有发生过的。因此，我们认为，单纯从现金层面去看，行业是支撑反转逻辑的。

主要矛盾二：养殖户的乐观信心不支持周期反转

信心比现金重要，我们认为当前养殖行业对下半年猪价态度乐观不支持周期马上反转。我们追溯 2014 年底到 2015 年初的猪周期反转（上一轮市场化去产能），当时行业不仅现金紧张，更关键的是行业养殖户对未来没有信心。根据牧原股份2014 年的年报披露，当中提到“博亚和讯认为，2015 年生猪‘去产能’还将持续一段时间”，同期的上市公司也维持谨慎态度，但实际上2015 年上半年行业产能迅速出清，周期迎来大反转。反观 2022 年上半年，行业对后续的猪价很乐观，行业的乐观态度可能已经反应在养殖户的行为上。同时，仔猪和母猪的价格近期都出现了明显的上涨，以及生猪期货远月合约的价格近期也出现了快速上涨，这也侧面验证了我们的观点。

我们预计 2022 年底到 2023 年上半年启动产能反转。我们认为，养殖户对下半年猪价的乐观态度会让下半年的猪价反弹持续高度不及预期。假若下半年生猪猪价高点不及 18 元/公斤，那就意味着 2022 年猪价最高的时候绝大多数养殖企业都不赚钱（以现在配合饲料一公斤 4 块多的价格测算，下半年规模养殖企业的成本压力不小，平均养殖成本或在 18 元/公斤之上）。因此，我们预判，到2022年底的时候，行业现金有望进一步损耗，在猪价不及预期后养殖户的信心或将发生改变，行业加快产能去化，猪周期迎来反转高光时刻。

农民产能占比仍大，猪周期不存在拉长可能

根据中国畜牧业统计年鉴最新披露，2020 年我国年出栏数在500 头以下的生猪散养户数量仍较多，占全部养殖户数量的比例达 99.22%。根据农业部监测，2020年农民产能占比仍然较高，年出栏数在 500 头以下的散养户出栏占比达43%，规模场出栏占比达 50%，一体化场出栏占比接近 7%。我们认为农民产能占比高是可以左侧布局猪周期的核心，因为农民现金储备较弱，只要农民产能占比较高，猪周期就不存在拉长可能，养殖行业就没有太高的持有机会成本，可以时间换空间。

2022 年生猪养殖板块具备明显的相对收益，我们认为机构左侧布局核心还是基本面驱动。这个驱动逻辑就在于：猪价低与高价格的饲料共振，加快养殖亏损，现金损耗加快，周期提前反转。而从短期来看，猪价或将迎来季节性反弹，猪价反弹就会弱化产能去化逻辑，我们甚至认为在 2022 年9 月前会出现个别月份能繁母猪存栏环比增加的情况。假如板块回调，应该是布局养殖板块最好的阶段。（报告来源：未来智库）

2. 肉制品行业：养殖规模化加餐饮连锁化，行业集中度将不断提升

生猪养殖规模化进程加速，养屠一体化是大势所趋。在非洲猪瘟疫情或成常态的情形下，规模养殖企业的市占率有望加速提升，行业集中逻辑强化。从上市养殖企业 2019-2021 年出栏以及 2022-2023 年出栏预测数据来看，两年时间头部10家的市占率可能会从 2021 年的 17%短期提升到 2023 年的27%，到2025 年有望提升到 40%-50%，行业加速规模化进程。对比美国生猪产业链屠宰端的规模化自下而上推动养殖端的规模化，国内生猪养殖头部企业市占率的加速提升有利于大型屠宰企业获取稳定的高品质生猪供给，进一步扩大市占率，中小规模屠宰企业的生存空间或将持续恶化。

从下游端来看，连锁餐饮业蓬勃发展，倒逼原材料供应商集中。近年来，我国连锁餐饮及食品加工行业处于稳健扩张阶段，市场规模持续壮大，2019 年国内餐饮行业的规模超过 4.7 万亿元，2020 年受新冠疫情影响略降至4 万亿，2015-2019年复合增速为 8%。另外，我国餐饮品牌的连锁化率也快速提升，连锁门店增速是行业整体门店增速的 3 倍，但是我国餐饮连锁化率远低于发达国家，2013-2017年一直保持 5%左右，相比美国和日本 50%左右的连锁化率，我国餐饮连锁化率仍有很大提升空间。

参照美国下游终端零售业自上世纪 80 年代开始大规模扩张，倒逼屠宰企业整合升级的发展经验，由于连锁餐饮及大型食品加工企业对供应商在品质的要求不断提高，预计我国生猪屠宰行业集中度将逐步提升。由于面临人力成本压力以及受益中央厨房模式的快速发展，我国餐饮及食品加工企业越来越倾向于将原料预处理工序前置到供应商，以节省人力和成本，因而对屠宰企业精细拣选原料肉以及定制化精加工的能力提出更高要求，由此更加利好规模屠宰企业。

肉制品产量占比或将进一步提升，行业发展前景广阔。我国肉制品行业发展经历了计划—起步—发展—跨越四个阶段，如今具备成熟的产业发展规模，但是肉制品产量在整体肉类产量中占比依然较低。2018 年我国肉制品产量为1700万吨，占肉类产量 20%，而欧美日等成熟市场同期占比约40%-50%，还存在很大差距。从时间维度来看，我国肉制品占比从 2011 年 16%稳健提升至2018 年20%。从需求弹性来看，在近几年猪肉产量受非洲猪瘟干扰明显下降的背景下，肉制品行业规模仍实现稳定增长，更表明肉制品需求旺盛，市场发展迅速。由此我们看好肉制品发展前景，肉制品在整体肉类产量占比有望保持增长趋势。

肉制品产品种类不断丰富，新宠将占据更多市场份额。肉制品因口味及加工方式的多样性，品种日益多元化，其中功能性肉制品和休闲肉制品备受青睐，市场前景广阔。功能性肉制品指将营养保健元素通过适当载体添加到传统肉制品中，经食用能达到一定保健目的的肉制品，目前发展前景较好的功能性肉制品包括低脂肉制品、低盐肉制品、含膳食纤维的肉制品。根据Zion Market Research预计，到 2025 年全球功能性原料市场将达到近 1 亿美元，具有功能性的原料会以更多样的形式应用于食品饮料中。此外，随着休闲生活逐渐流行，休闲食品的消费量逐渐增大，2019 年我国市场规模为 5439 亿元，2011-2019 年CAGR 为6%，而肉类零食 2019 年占比高达 13.5%，仅次于饮品饮料和代餐。此外，休闲食品行业较为分散，尚未有强势品牌出现，具有口味创新实力的企业或将受益。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）