招商银行研究报告：息差回升，资产质量阶段性承压

核心观点：

招商银行发布 2022 年一季报，22Q1 营收、PPOP、归母净利润同比 分别增长 8.5%、8.7%、12.5%，增速同比放缓。从 22Q1 业绩驱动上 看，规模增长、拨备计提、有效税率是主要正贡献，中收是主要负贡献。 受资本市场低迷影响，22Q1 财富管理收入同比负增 11.11%，其中， 代理保险、理财收入保持同比正增长，代理基金、信托计划收入同比负 增较多。得益于“财富管理-资产管理-投资银行”价值循环链协同运转， 资产管理、托管费收入延续增长态势，中收总体保持相对韧性，非息收 入占营收比重为 40.8%，较上年末上升 2.35pct。

贷款增速放缓，存款增长良好，息差回升。22Q1 息差 2.51%，较上年 末回升 3bp。资产端，一季度信贷增幅同比放缓，适当增加投资类资产 配置比重，生息资产收益率保持相对平稳，较上年末回落 1bp。预计进 入二季度后，零售信贷需求回暖，信贷投放有望加速，对资产端收益率 形成支撑。负债端，存款保持良好增长态势，同比增长 14.6%，活期存 款占比 63.7%，存款竞争压力下成本率虽然有所上升，但存款在计息 负债中占比提升至 82.0%，带动计息负债成本率下行至 1.58%，较上 年末回落 1bp。预计 2022 年负债端成本有所上行并保持刚性，资产端 收益率大概率下行，息差承压但仍能保持较优水平。

资产质量阶段性承压。受房地产客户风险上升及局部地区疫情对零售 贷款业务影响，22Q1 末不良贷款、关注贷款、逾期贷款余额和占比均 较上年末有所增加。（1）分条线看，对公端房地产、水利设施行业不良 率有所上升，其余行业不良率下降；零售端主要是消费贷、信用卡风险 压力阶段性上升。（2）不良认定进一步从严，逾期 90 天以上贷款偏离 度 58.5%，较上年末下降 10.53pct。公司披露不良生成率 1.16%，同 比上升 0.21pct，新生成不良主要集中在对公房地产行业和零售信用 卡。（3）公司披露信用成本 0.81%，同比上升 0.32pct，主要是加大信 贷减值损失计提力度，非信贷减值计提力度下降，拨备覆盖率降至 462.70%，拨备缓冲垫厚实，风险抵补能力依然保持强劲。

盈利预测与投资分析：

预计 22/23 年归母净利润增速为 15.1%/15.3%， EPS 为 5.33/6.17 元/股，BVPS 为 32.94/37.48 元/股，最新 A 股收盘 价对应 22/23 年 PB 为 1.3X/1.1X。招商银行的领先首先是战略的领 先，只要坚持战略不动摇，一张蓝图绘到底，长期价值依然可期。