传媒互联网行业二合游戏：全球休闲赛道新增长极

2026年9月13日，华泰证券发布传媒互联网行业深度研究报告，指出二合游戏（Merge-2）正成为全球休闲游戏结构性升级的重要方向。短期看，该品类仍处于快速增长阶段，2025年全球二合游戏收入同比增长80%；中长期看，其有望持续向模拟经营、轻策略等相邻用户市场拓展。测算显示，二合游戏长期潜在市场空间可达73-115亿美元。竞争层面，中国厂商已成为全球赛道的主导力量，目前约占全球二合游戏收入的70%，未来凭借工业化研发、全球发行及高频LiveOps优势，份额有望进一步提升。

增速领跑益智品类，“合成+内容”推动价值重估

二合游戏已成为全球休闲游戏增长最快的细分方向之一。根据Sensor Tower数据，2026年上半年全球二合游戏内购（IAP）收入突破21亿美元，2026年第二季度首次单季突破10亿美元，同比增长70%。与传统三消主要依靠关卡消耗和单局正反馈不同，二合通过“合成+剧情+经营+养成”的多层内容结构，将用户从短期碎片化消遣逐步导向长期成长和内容消费。从《Triple Town》验证基础机制，到《Dragons!》丰富外围系统，再到《Mansion》《Gossip Harbor》实现大众化及规模化运营，二合已完成由玩法创新向内容型产品的演进。在传统三消逐步成熟的背景下，二合凭借更低的上手门槛、更强的内容承载能力和更长的用户生命周期，有望持续吸收成熟益智及泛休闲用户，并向经营、轻策略等相邻品类拓展。

从“拼玩法”走向“拼体系”，中国厂商工业化能力加速兑现

随着底层合成机制趋于成熟，二合行业的竞争重点已由玩法创新转向内容生产、数值设计、规模化买量和高频LiveOps的工业化综合竞争。2025年，全球上线的200余款二合新品中，仅6款月流水突破10万美元，成功率不足3%，而收入排名前五的产品均于2022年及以前上线，反映内容储备、用户积累和长期运营已形成较高壁垒。中国厂商则凭借过去在三消、SLG等品类积累的工业化研运能力快速崛起，2025年全球二合畅销榜TOP10中中国内地及香港厂商占据7席。估算显示，中国厂商目前已占全球二合游戏收入约70%，全球市场份额仍具提升空间。

IAP与长线运营持续抬升LTV，商业化向深度经营演进

商业模式方面，二合游戏通过订单推进、资源管理、剧情解锁、经营建设、收集装扮及限时活动等多层系统不断创造长期消费场景，使用户付费由短期资源购买逐步转向成长效率及内容体验消费，并为赛季活动、高价值礼包等中重度商业化机制提供空间。以头部产品为例，《Gossip Harbor》2025年末月均活动数量已接近100场，玩家同时参与活动峰值可达8-10个，高密度LiveOps持续拉长用户游戏时长及生命周期。相比传统休闲游戏，二合头部产品的ARPU显著更高，部分时期甚至达到传统三消产品的两倍左右，显示出其商业化逻辑正向中重度游戏模式演进。

与市场观点的差异及投资逻辑

市场当前更多关注《Gossip Harbor》等头部产品的短期流水增长，而研报认为，二合更大的投资价值在于其代表了休闲游戏内容化、工业化及长期价值经营的结构性升级。首先，二合并非简单替代三消，而是基于用户需求向经营及轻策略延伸，其长期空间不应局限于传统益智类游戏市场；其次，2025年新品成功率低表明行业竞争壁垒已由玩法创新转向工业化研运能力，中国厂商有望凭借成熟的全球买量及LiveOps能力持续扩大竞争优势；最后，AI在剧情生成、美术资产生产等环节的应用，有望进一步提升内容生产效率，降低运营成本。建议重点关注具备成熟全球发行能力、工业化研运体系及二合产品布局的相关游戏公司，如腾讯控股、世纪华通、三七互娱等。